肖汉山 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，中信医药指数小幅领先上证指数，恒生医疗保健指数跑赢恒生指数和恒生科技指数。细分板块中创新药板块的景气度依然维持在较高水平，根据国家药监局的数据，2026年一季度国内创新药对外BD总金额已经突破600亿美金，接近2025年全年的一半，且经历了过去几个月的调整，板块的估值性价比进一步提升，我们继续维持了对创新药龙头的重点配置，对于海外市场的兑现度、确定性和估值水平依然是我们重要的选股考量。同时，CXO板块的订单也延续了修复的趋势，且内需方向的修复也逐步明确，我们认为这一板块的景气度改善具有较强的持续性，因此我们继续增加了业绩和估值匹配度较高的龙头公司仓位。医疗器械板块普遍承压，但随着估值的消化、海外业务占比的提升和国内业务的逐步企稳，部分龙头公司的长期投资价值逐步显现，值得重点关注。

2026年一季度，中信医药指数小幅领先上证指数，恒生医疗保健指数跑赢恒生指数和恒生科技指数。细分板块中创新药板块的景气度依然维持在较高水平，根据国家药监局的数据，2026年一季度国内创新药对外BD总金额已经突破600亿美金，接近2025年全年的一半，且经历了过去几个月的调整，板块的估值性价比进一步提升，我们继续维持了对创新药龙头的重点配置，对于海外市场的兑现度、确定性和估值水平依然是我们重要的选股考量。同时，CXO板块的订单也延续了修复的趋势，且内需方向的修复也逐步明确，我们认为这一板块的景气度改善具有较强的持续性，因此我们继续增加了业绩和估值匹配度较高的龙头公司仓位。医疗器械板块普遍承压，但随着估值的消化、海外业务占比的提升和国内业务的逐步企稳，部分龙头公司的长期投资价值逐步显现，值得重点关注。

报告期内，上证指数上涨18.41%，创业板指上涨49.57%，中信医药指数上涨12.89%，恒生指数上涨27.77%，恒生医疗保健行业指数上涨56.95%。医药板块结束了连续四年的下跌，迎来了反弹，尤其是港股医药板块的表现较为亮眼，主要由于其较好的基本面及相对较低的估值。2025年，医药板块不同细分赛道表现分化较大，创新药显著跑赢其他细分赛道，主要由于其全球价值的重估，持续落地的BD交易（尤其是大额BD）及临床数据披露给板块带来了较多催化剂。我们认为创新药出海的产业趋势刚刚开始，未来几年将会持续。投资方面，我们积极拥抱这一产业变化，在一季度大幅加仓了创新药的仓位，适度降低了有一定政策风险的中药、医疗器械等板块的仓位。二季度，ASCO等学术会议的召开及部分公司临床数据的披露，不断催化了板块的上涨。步入三季度，创新药板块继续上涨，国产创新药的全球价值得到了市场越来越多的共识。与此同时，我们认为创新药产业的出海及全球价值的兑现门槛较高，因此我们的仓位逐步聚焦于真正有较大概率兑现出海价值的优质公司。创新药板块也在三季度从普涨性的β行情逐步过渡为个股分化的α行情。四季度，考虑到创新药产业链（CXO、生命科学上游）的订单和业绩逐步复苏的趋势越来越明确，我们也对其中的龙头公司进行了加仓。

报告期内，上证指数上涨18.41%，创业板指上涨49.57%，中信医药指数上涨12.89%，恒生指数上涨27.77%，恒生医疗保健行业指数上涨56.95%。医药板块结束了连续四年的下跌，迎来了反弹，尤其是港股医药板块的表现较为亮眼，主要由于其较好的基本面及相对较低的估值。2025年，医药板块不同细分赛道表现分化较大，创新药显著跑赢其他细分赛道，主要由于其全球价值的重估，持续落地的BD交易（尤其是大额BD）及临床数据披露给板块带来了较多催化剂。我们认为创新药出海的产业趋势刚刚开始，未来几年将会持续。投资方面，我们积极拥抱这一产业变化，在一季度大幅加仓了创新药的仓位，适度降低了有一定政策风险的中药、医疗器械等板块的仓位。二季度，ASCO等学术会议的召开及部分公司临床数据的披露，不断催化了板块的上涨。步入三季度，创新药板块继续上涨，国产创新药的全球价值得到了市场越来越多的共识。与此同时，我们认为创新药产业的出海及全球价值的兑现门槛较高，因此我们的仓位逐步聚焦于真正有较大概率兑现出海价值的优质公司。创新药板块也在三季度从普涨性的β行情逐步过渡为个股分化的α行情。四季度，考虑到创新药产业链（CXO、生命科学上游）的订单和业绩逐步复苏的趋势越来越明确，我们也对其中的龙头公司进行了加仓。

三季度前半段，医药板块创新药继续领涨，行情以普涨为主；进入后半段，个股分化加剧，有基本面支撑、兑现度较高的标的维持强势，偏主题性的品种则出现回调，这与我们中报判断一致。创新药选股重要性显著提升，预估分化仍将延续。CXO与科研服务板块表现亮眼，美联储降息有望带来投融资环境改善。报告期内，我们调整创新药持仓结构：集中配置兑现度高的优质标的，强调基本面与估值匹配；同时加仓CXO与科研服务，看好其基本面修复趋势的持续性。

三季度前半段，医药板块创新药继续领涨，行情以普涨为主；进入后半段，个股分化加剧，有基本面支撑、兑现度较高的标的维持强势，偏主题性的品种则出现回调，这与我们中报判断一致。创新药选股重要性显著提升，预估分化仍将延续。CXO与科研服务板块表现亮眼，美联储降息有望带来投融资环境改善。报告期内，我们调整创新药持仓结构：集中配置兑现度高的优质标的，强调基本面与估值匹配，并保持港股创新药高仓位；同时加仓CXO与科研服务，看好其基本面修复趋势的持续性。

报告期内，上证指数上涨2.76%，创业板指上涨0.53%，中信医药指数上涨8.11%，恒生指数上涨20.00%，恒生医疗保健行业指数上涨47.43%。医药板块表现领先，尤其是港股医药板块，主要由于创新药板块的带动，叠加板块估值处于历史相对低位。医药板块内部的结构性分化明显，创新药板块显著跑赢其他板块，主要由于国产创新药的出海价值得到重估，未来有望逐步参与切分全球创新药市场的蛋糕。而ASCO等学术会议上的临床数据披露、BD交易的不断落地给创新药板块带来持续的催化剂。此外，CXO板块表现也相对领先，虽然地缘政治带来了一定的波动，但越来越多公司的订单和业绩已经开始修复。我们大幅增加了创新药板块的仓位，尤其是港股创新药板块，主要由于其较为优质的资产和相对合理的估值。我们买入并持有确定性较高、估值合理的优质创新药资产，尤其是已经和MNC达成合作的公司和BD落地概率较高的公司（如布局PD-1 Plus方向的龙头）。同时，我们也增加了CXO板块的配置。此外，我们依然坚持持有其他细分板块的优质资产，如医疗器械等，随着创新药板块估值中枢的提升，其他医药板块的估值性价比也逐步提升。

报告期内，上证指数上涨2.76%，创业板指上涨0.53%，中信医药指数上涨8.11%。医药板块表现领先，主要由于创新药板块的带动，叠加板块估值处于历史相对低位。医药板块内部的结构性分化明显，创新药板块显著跑赢其他板块，主要由于国产创新药的出海价值得到重估，未来有望逐步参与切分全球创新药市场的蛋糕。而ASCO等学术会议上的临床数据披露、BD交易的不断落地给创新药板块带来持续的催化剂。此外，CXO板块表现也相对领先，虽然地缘政治带来了一定的波动，但越来越多公司的订单和业绩已经开始修复。我们大幅增加了创新药板块的仓位，买入并持有确定性较高、估值合理的优质创新药资产，尤其是已经和MNC达成合作的公司和BD落地概率较高的公司（如布局PD-1 Plus方向的龙头）。同时，我们也增加了CXO板块的配置。此外，我们依然坚持持有其他细分板块的优质资产，如医疗器械等，随着创新药板块估值中枢的提升，其他医药板块的估值性价比也逐步提升。

年初以来，医药板块整体表现较前几年有所改善，但结构性分化较大。创新药表现显著好于其他细分板块，一方面因为政策对创新药产业的支持力度越来越大，另一方面国产创新药的全球化价值正在被市场逐步认可，越来越多的产品展现了优秀的潜力，这一产业趋势有望持续。同时，我们看到医药板块的政策环境逐步改善。商业保险有望从中长期解决创新药的支付痛点，集采若得以优化也有望弱化压制医药板块估值，有利于板块整体的估值中枢提升。投资策略上，我们坚持自下而上的选股策略，重视基本面和估值的匹配度，我们不会过多押注单一细分行业，力求通过个股选择的阿尔法持续获得超额收益。投资方向上，我们适当加仓了创新药行业、消费医疗板块，维持了中药OTC的配置，考虑到了政策压力适当降低了医疗器械的比重。步入二季度，地缘政治扰动会加大，我们更加关注自主可控、进口替代相关方向。

年初以来，医药板块整体表现较前几年有所改善，但结构性分化较大。创新药表现显著好于其他细分板块，一方面因为政策对创新药产业的支持力度越来越大，另一方面国产创新药的全球化价值正在被市场逐步认可，越来越多的产品展现了优秀的潜力，这一产业趋势有望持续。同时，我们看到医药板块的政策环境逐步改善。商业保险有望从中长期解决创新药的支付痛点，集采若得以优化也有望弱化压制医药板块估值，有利于板块整体的估值中枢提升。投资策略上，我们坚持自下而上的选股策略，重视基本面和估值的匹配度，我们不会过多押注单一细分行业，力求通过个股选择的阿尔法持续获得超额收益。投资方向上，我们适当加仓了创新药行业、消费医疗板块，维持了中药OTC的配置，考虑到了政策压力适当降低了医疗器械的比重。同时，我们一直看好港股医药的投资机会，并在一季度继续增加了港股的仓位。步入二季度，地缘政治扰动预计加大，我们会更加关注自主可控、进口替代相关方向的投资机会。

报告期内，上证指数上涨12.67%，创业板指上涨13.23%，中信医药指数下跌12.83%，恒生指数上涨17.67%，恒生医疗保健行业指数下跌20.14%。医药板块在所有板块中表现落后。创新药是贯穿2024年的核心投资主线，主要得益于一系列相关支持政策的发布和产业发展的持续催化，属于医药板块内部为数不多的高景气度细分方向。院内诊疗相关方向持续承压，年中的院外价格治理事件引发了市场对政策的进一步担忧，也让相关公司出现了较大幅度的回调。三季度末的政治局会议极大增强了市场信心，医药板块也随之大幅反弹。在医药行业普遍承压的背景下，业绩暴雷和黑天鹅事件的发生概率有所提高。我们采用了相对均衡的配置策略，降低了个股的集中度，并注重业绩和估值的匹配度，一定程度上降低了回撤幅度。在配置方面，我们增加了创新药和中药的比重，作为进攻和防守的主要方向，并考虑到政策风险，降低了药房的持仓比重。

报告期内，上证指数上涨12.67%，创业板指上涨13.23%，中信医药指数下跌12.83%，恒生指数上涨17.67%，恒生医疗保健行业指数下跌20.14%。医药板块在所有板块中表现落后。创新药是贯穿2024年的核心投资主线，主要得益于一系列相关支持政策的发布和产业发展的持续催化，属于医药板块内部为数不多的高景气度细分方向。院内诊疗相关方向持续承压，年中的院外价格治理事件引发了市场对政策的进一步担忧，也让相关公司出现了较大幅度的回调。三季度末的政治局会议极大增强了市场信心，医药板块也随之大幅反弹。在医药行业普遍承压的背景下，业绩暴雷和黑天鹅事件的发生概率有所提高。我们采用了相对均衡的配置策略，降低了个股的集中度，并注重业绩和估值的匹配度，一定程度上降低了回撤幅度。在配置方面，我们增加了创新药和中药的比重，作为进攻和防守的主要方向，并考虑到政策风险，降低了药房的持仓比重。