何喆 - 基金投资策略和运作

本基金从估值和盈利两个维度优选公司，并注重控制产品的波动率，在投资流程上坚持规则化和纪律化。2025年四季度A股整体偏震荡。市场经历了三季度连续上涨后，在10月初开始了短暂回调，随后10月底冲高，11月震荡走弱，12月震荡回升。市场热度和成交量较三季度小幅回落，多数交易日成交额在2万亿以下。四季度A股依然分化较为明显，结构性行情显著。分行业看，其中石油石化、国防军工、有色金属、通信、消费者服务等行业涨幅居前，房地产、医药、计算机、传媒、汽车等行业表现较差。从风格来看，价值红利股的表现较好，而成长股则相对较弱，小微盘股整体强于大盘股。本基金主要立足于大盘，优选高股息和低波动的个股构建投资组合。四季度相较于2025年三季度，基本没有较大变化。

本基金相对会更加关注估值、盈利和波动率，在投资流程上更注重规则化和纪律化。2025年四季度，A股较三季度涨势有所放缓，开始进入震荡期，到了年底上证指数收获11连阳，市场情绪再次提升。整个四季度，市场依然分化显著，前期涨幅较大的科创50出现一定程度的回调，而商业航天板块则成为了年末主线之一。分行业来看，中信30个行业的表现也有较大差别，其中石油石化、国防军工、有色金属、通信、消费者服务等行业的涨幅较大。房地产、医药、计算机、传媒、汽车等行业的表现较差。成长股整体表现较弱，而价值红利股表现较强，小微盘股的表现优于大盘股。本基金聚焦中小盘股票，力图在降低波动率基础上提升收益。2025年四季度整体持仓偏红利低波风格，相对于三季度，基本保持稳定。

我们在四季度，考虑到赚钱效应的下降，因此整体上逐步降低了组合的弹性。在权益基金板块，我们在季度前期以“反内卷”主题为主，在季度中期使用了红利及微盘股为代表的哑铃策略，在12月份逐步停止了哑铃策略，进而转换为了低价值板块、有色、智驾、机器人、创新药板块的基金。在美债资产上，在9月联储首次降息后将美债资产转换为了非对冲级别，之后，在观察到了中间价调整的信号后又转为了对冲级别。在12月观察到央行在中间价上进行逆周期调整后，又尝试进行了部分美债资产的转换交易。在豆粕品种上，我们在11月观察到豆粕品种溢价率极高，且考虑到主力合约的切换后豆粕的投资价值下降，因此我们在此期间进行了减持，仅维持少部分持仓。美联储降息后，我们看好铜价会随着美国经济的复苏有所表现，因此我们在商品类资产的比重中，以有色商品基金为主。我们没有在10月份进一步追涨黄金，主要是观测到黄金隐含波动率过高并提示了短期风险，之后随着黄金价格的回落，我们补充了黄金资产的比重。在四季度末，我们观察到以白银为代表的资产波动过大，因此我们逐步减少了有色和黄金的比重，但仍维持中性仓位。国内债券品种上，我们对长债类资产的暴露度较低，但对长期国债ETF品种有部分交易增强的操作。由于四季度末我们补充了低价可转债基金的仓位。此外，我们也维持了一些波动较低的二级债基作为弹性资产的补充。

本基金从估值和盈利两个维度优选公司，并注重控制产品的波动率，在投资流程上坚持规则化和纪律化。2025年三季度A股整体势如破竹，表现强势。市场在经历了4月初短暂的关税影响后，二季度逐渐企稳向好。到了三季度，市场成交量和热度进一步提升，热点题材活跃，在科技板块、有色金属板块和部分制造业公司的带动下，指数不断创阶段新高，A股走强。分行业看，其中通信、电子、有色金属、电力设备及新能源、机械、计算机等行业涨幅居前，综合金融、银行、交通运输、电力及公用事业、食品饮料等行业表现较弱。从风格来看，成长股的表现较好，而红利股则相对较弱。本基金主要立足于大盘，优选高股息和低波动的个股构建投资组合。三季度相较于今年二季度，持仓风格保持稳定。

在三季度，我们适时增加了有色、科技、非银几个板块的仓位，并在上述主题间进行轮动和增强，整体表现较好。目前A股的行情总体上处于ROE下行周期下的向上情景，从历史上看，这种行情前期呈现行业的轮动，后期会逐渐分化为主题行情。9月份初市场的快速调整后，市场的分化已经逐步明确，顺周期类品种正等待经济数据的验证，因此需要耐心等待后续表现；红利类品种由于风险偏好提升和债券收益率的上升，存量资金进行赎回；因此有景气度的和产业趋势的AI、锂电板块依旧强势，我们在9月末也按照上述思路进行了配置。在美债资产上，在7月初由于判断美元指数已经到阶段低位，因此在7月初我们将美债资产转为了非对冲级别。在8月初，判断市场将交易美联储降息，美元相对弱势，因此我们在8月初转换为了对冲级别。在9月份美联储如约降息后，通过对汇率的观察，我们在降息后将美债资产转换为非对冲级别。这三次操作事后看比较正确，对美债类资产有了一定的增强。在豆粕品种上，8-9月份豆粕市场受到外部政策的影响较大，如中美谈判、国内收储、阿根廷对出口大豆的关税变化，上述这些事件完全无法掌控和判断，因此我们的思路是不再增加此类品种的暴露，倾向于在稍高的位置进行减仓。美联储降息后，我们看好铜价会随着美国经济的复苏有所表现，因此我们在商品类资产的比重中，以有色商品基金为主。在9月中旬黄金资产发生回撤时，我们调整了黄金品类的布局，从事后看享受了本轮后半段黄金上涨的交易机会。在国内债券品种上，我们对长债类资产的暴露度较低，但对长期国债ETF品种进行部分交易增强的操作；考虑到可转债资产的股票溢价率较高，我们增加了一些波动较低的二级债基作为弹性资产的补充。

本基金相对会更加关注估值、盈利和波动率，在投资流程上更注重规则化和纪律化。2025年三季度，A股延续了前期上涨的态势，指数也在此基础上屡创新高，成交额和热度不断攀升，市场信心和风险偏好在进一步增强。A股宽裕的流动性促使AI产业链、国产替代、固态电池等概念持续活跃，同时也带动了其他板块的估值修复。整个三季度，中信30个行业中大多数是上涨的。其中通信、电子、有色金属、电力设备及新能源、机械、计算机等行业的涨幅较大。综合金融、银行、交通运输、电力及公用事业、食品饮料等行业的表现较差。成长股整体表现强势，而红利股表现相对较弱。本基金力图在降低波动率基础上提升收益。今年三季度整体持仓偏红利低波风格，相对于二季度，基本保持稳定。

本基金核心策略在考虑估值、盈利和波动率的基础上构建投资组合，在投资流程上更注重规则化和纪律化。2024上半年，A股在政策支持和外部扰动交织的影响下震荡上行，中小盘股票和一些主题板块成为市场的主要驱动力，而大盘股表现则相对乏力。主要指数均有不同程度的上涨，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，科创50上涨1.46%，中证2000上涨15.24%。从行业来看，银行、黄金等作为相对抗风险的板块表现较好，TMT整体涨幅居前，此外国防军工、汽车、机械等一些制造业也有不错的涨幅。上半年行业表现分化较大，地产链相关的房地产、建筑等行业跌幅居前，一些上游资源品价格下跌导致煤炭、石油石化等板块表现较差，此外食品饮料等一些传统消费行业表现同样较弱。本基金本报告期重点关注中小盘股票，采用低波红利策略和多策略模式，力图在降低波动率基础上提升收益。今年上半年红利表现较弱，本基金则注重优选业绩稳定、估值较低且股息率高的公司，同时挖掘可能有困境反转机会的公司。

一季度，我们对香港互认基金的操作，主要集中在1-2月份，寻求增强这部分资产的收益。在债券品种上我们采用较为均衡的配置，不在长端及超长债端暴露太多仓位，我们倾向于在债券市场下跌时，再增持长久期债券基金。我们从去年年底开始逐步增加可转债基金的比例，但在今年1月份后，由于可转债的性价比下降，我们停止了可转债基金的扩张。3月，由于我们观察到可转债由于转股溢价率较高导致的性价比下降问题，因此，我们适度逐步降低了可转债类基金的比例，转而选择一些过去表现良好的二级债基予以替代。在权益类资产中，我们从2月份开始逐步减少了红利资产的比重，增加了成长类的产品，尤其是医疗主题基金的比重，同时我们在科技板块中的持仓也做了更多的分散，选择了更多的标的产品。在四月份关税政策推出时，我们减少了权益资产中成长板块的暴露，增加了内需主题的比例。在五月份，当中美就关税问题谈判达成阶段性协议后，权益市场的信心有了一定的恢复，我们仍以内需逻辑为主的权益基金作为底仓。在6月上旬，我们的操作主要是集中在减少了红利类资产的比例，增加了科技类和证券保险主题的比例。二季度美债资产的波动较大，尤其是四月份和五月份，亚洲美元债资产有了较大的回撤。我们在4月份对亚洲美元债资产进行了一些交易的增强，在4月上旬减仓了部分亚洲美元债资产，而在10年美债收益率接近4.5%时进行了加仓。5月份，因穆迪降低了美债资产的评级引发美债资产的下跌。我们认为对美债资产不利的事件已在短时间内发酵并交易完成，未来美债资产的交易逻辑可能会回到对于美国经济数据的关注上，因此即便在五月份市场对于美债资产较为悲观的时刻，我们仍然相信美债资产仍有相当的投资价值。我们在上半年的美债资产上实行了较为积极的转换操作，依据对于人民币汇率的判断，在对冲和非对冲级别间进行主动的切换，增厚了组合的收益。在另类资产上，我们在5月份黄金回调的期间，对相关品类进行了波段交易，获取了黄金短期波动的交易性机会。在豆粕品种上，考虑到豆粕主力期货合约一度跌破了2900点，接近美豆成本价的位置，我们也对该品类进行配置。在豆粕品种上，6月份的豆粕价格因美国ROV的法案出现了一轮快速上涨，但因为美豆播种顺利又快速下调至月初位置，而我们在6月份豆粕价格上涨的时候实现了一部分收益。后续，我们将关注豆粕的相关表现，对相关品类进行调整。在海外权益品种上，我们在二季度增加了德国市场上的配置比例。

本基金从估值和盈利两个维度优选公司，并注重控制产品的波动率，在投资流程上坚持规则化和纪律化。A股上半年震荡上行。年初经历了短暂回调后，政策呵护叠加国内AI领域重大突破等利好的刺激，市场持续反弹。4月初受美国“对等关税”的影响，市场出现调整。而在4月中旬至年中，国内政策积极发力，同时海外贸易摩擦不断缓和，市场在此背景下持续上行。从风格来看，小微盘股上半年优势明显，而红利风格则表现较弱。分行业看，有色金属、银行、传媒、国防军工、计算机、汽车、机械、通信等行业涨幅居前，而煤炭、房地产、食品饮料、石油石化、交通运输、建筑等板块跌幅居前。本报告期内，本基金力求在控制好波动率的基础上去获取合理收益，整体为低波红利风格，持仓以大盘股为主导。本基金相对注重优选业绩相对平稳，未来预期较好，股息率高且波动率较低的公司。

本基金在考虑估值、盈利和股价的历史波动率的基础上构建基金产品，力求获取相对稳定的收益，并在投资流程上更注重规则化和纪律化。2025年初，A股延续了前期下跌的态势，1月中旬市场开始企稳，并出现反弹，成交额和热度都有所回升。2月伴随着DeepSeek的技术突破，市场走出了一波科技股和小盘股行情，市场信心和风险偏好在进一步增强。3月底市场则出现了一定幅度的回撤。整个一季度，中信30个行业涨跌数量接近，市场进一步分化。其中有色金属、汽车、机械、计算机、传媒、家电等行业的涨幅较大。煤炭、商贸零售、非银行金融、石油石化、房地产等行业的跌幅居前。小微盘股整体表现强势，大盘核心资产表现较弱。本基金聚焦中小盘股票，在整个一季度，采用红利策略和多策略模式，力图在降低波动率基础上提升收益。今年一季度相对于去年四季度，进一步增加了红利类策略的比重。

本基金从估值和盈利两个维度优选公司，并考虑个股的历史波动率，通过相对均衡的配置构建投资组合，降低风险并使得收益更加稳健。同时也会通过优化的方式来控制本基金的波动率以提升夏普比率，同时本基金在投资流程上更注重规则化和纪律化。2025年一季度A股整体表现较好。市场在经历了2024年四季度的强力反弹后，在2024年底至2025年初出现了短暂调整。春节期间DeepSeek获得大量好评，情绪持续发酵，市场热点不断，带动科技板块加速上涨。市场成交量和热度较高，热点题材活跃。3月末市场开始担忧美国关税政策因而出现一定程度的回调。分行业看，其中有色金属、汽车、机械、计算机、传媒家电等行业涨幅居前，煤炭、商贸零售、非银行金融、石油石化、房地产等行业跌幅较多。从风格来看，小微盘股的表现较好，而大盘股表现较弱。本基金主要立足于大盘，优选高股息和低波动的个股构建投资组合。本报告期内，本基金相较于2024年四季度，进一步向大盘高股息个股集中。

本基金本报告期内，在香港互认基金的操作，主要集中在1-2月份。对于汇率，我们认为今年5月份前，人民币整体压力有限。我们据此对部分香港互认基金进行积极操作，增强了这部分资产的收益。在债券品种上我们采用较为均衡的配置，不在长端及超长债端暴露太多仓位，我们倾向于在债券市场下跌时，再增持长久期债券基金。我们从去年年底开始逐步增加可转债基金的比例，但在今年1月份后，由于可转债的性价比下降，我们停止了可转债基金的扩张。3月，由于我们观察到可转债由于转股溢价率较高导致的性价比下降问题，因此，我们适度逐步降低了可转债类基金的比例，转而选择一些过去表现良好的二级债基予以替代。在权益类资产中，我们从2月份开始逐步减少了红利资产的比重，增加了成长类的产品，尤其是医疗主题基金的比重，同时我们在科技板块中的持仓也做了更多的分散，选择了更多的标的产品。目前我们权益类资产的主题较为均衡，在科技、新能源、医疗、顺周期等主题中皆有涉及。在另类资产方面，我们考虑到4月美国关税政策对权益市场可能的扰动，我们对豆粕市场的框架进行了深入的研究，一般认为，目前大豆的价格属于历史较低的位置，作为大豆主产区的美国今年减产已成定局，而4月2日美国关税政策如果加码，或将有利于大豆品种的价格，因此我们在3月中下旬对相关品类进行了适度的配置。