庄磊 - 基金投资策略和运作

宏观经济数据喜忧参半，但整体仍偏弱。12月制造业、非制造业PMI重回荣枯线之上。数据出现改观。但11月规模以上工业增加值同比增速、社会消费品零售总额同比增速、固定资产投资同比增速依然低迷。价格方面，四季度三个月CPI同比增速均转正，PPI连续三个月环比增速转正，同比降幅收窄。社融数据方面，12月社融增速仍较低。12月新增人民币贷款9100亿元，各项贷款同比增速仍处于较低水平。M1、M2同比增速分别为3.8%和8.5%，M1和M2剪刀差较上月扩大。　　货币市场方面，四季度资金面整体偏宽松。短期回购利率基本在政策利率附近波动。　　四季度，债市收益率维持震荡态势。国债短端收益率受宽松资金面影响，收益率下行。长端和超长端收益率受股市走强影响，震荡微升。　　四季度，本基金根据市场状况，及时调整组合久期，降低了整体组合久期，较好控制了回撤。之后，本基金将进一步调整指数成分券结构，对非指数成分券进行波段操作，努力提升账户收益。

宏观经济数据喜忧参半，但整体仍偏弱。12月制造业、非制造业PMI重回荣枯线之上。数据出现改观。但11月规模以上工业增加值同比增速、社会消费品零售总额同比增速、固定资产投资同比增速依然低迷。价格方面，四季度三个月CPI同比增速均转正，PPI连续三个月环比增速转正，同比降幅收窄。社融数据方面，12月社融增速仍较低。12月新增人民币贷款9100亿元，各项贷款同比增速仍处于较低水平。M1、M2同比增速分别为3.8%和8.5%，M1和M2剪刀差较上月扩大。　　货币市场方面，四季度资金面整体偏宽松。短期回购利率基本在政策利率附近波动。　　四季度，债市收益率维持震荡态势。国债短端收益率受宽松资金面影响，收益率下行。长端和超长端收益率受股市走强影响，震荡微升。　　本基金采用摊余成本法估值，对债市波动并不敏感。报告期内采用稳健积极的投资策略，主要配置到期日贴近下一开放日的政策金融债，并采用持有至到期的策略。本基金通过精细化融资管理，实现净值的合理增长，为投资者提供了较好的业绩回报。本基金债券投资时点较早，目前收益率较投资初期已大幅下行。故报告期内未新增债券投资。主要通过短期正回购操作，以及扩大交易对手库等方式降低融资成本，提升套息收益。

宏观经济数据喜忧参半，但整体仍偏弱，。12月制造业、非制造业PMI重回荣枯线之上。数据出现改观。但11月规模以上工业增加值同比增速、社会消费品零售总额同比增速、固定资产投资同比增速依然低迷。价格方面，四季度三个月CPI同比增速均转正，PPI连续三个月环比增速转正，同比降幅收窄。社融数据方面，12月社融增速仍较低。12月新增人民币贷款9100亿元，各项贷款同比增速仍处于较低水平。M1、M2同比增速分别为3.8%和8.5%，M1和M2剪刀差较上月扩大。　　货币市场方面，四季度资金面整体偏宽松。短期回购利率基本在政策利率附近波动。　　四季度，债市收益率维持震荡态势。国债短端收益率受宽松资金面影响，收益率下行。长端和超长端收益率受股市走强影响，震荡微升。　　四季度，本基金通过调整账户持仓久期，开展波段操作，并努力降低净值回撤。之后账户将根据市场状况，进一步扩大波段操作力度。

宏观经济方面，经济数据依然低迷。7月、8月社会消费品零售总额同比增速持续下滑；规模以上工业增加值同比增速也明显回落；固定资产投资同比增速更是下滑剧烈。9月制造业PMI仍处于荣枯线以下，连续6个月低于荣枯线；9月非制造业PMI为50.0，处于荣枯线临界点。近几个月非制造业PMI也较为低迷。价格方面，8月CPI同比增速再次转负，为-0.4%；PPI同比增速继续为负。通缩压力依然较大。社融数据方面，8月社融增量同比负增长，但环比正增长。M1、M2同比分别增长8.8%和6%，M1和M2剪刀差创近四年最低值，表明货币活性增强。　　货币市场方面，三季度资金面整体偏宽松。除季末资金面略紧外，其他时间资金面均较宽松。隔夜、7天回购利率整体窄幅波动，在政策利率附近波动。　　三季度，债市收益率震荡上行。主要原因为6月底起A股走出明显牛市行情，市场风险偏好提升，对债市形成压制。但宏观经济仍偏弱，货币政策保持适度宽松，且美联储四季度继续降息概率依然较高，故债市收益率继续大幅上行的可能性较低。中美关税战仍有可能再起波澜，外围环境对出口仍存在扰动，四季度债市收益率可能震荡下行。　　本基金采用摊余成本法估值，对债市波动并不敏感。报告期内采用稳健积极的投资策略，主要配置到期日贴近下一开放日的政策金融债，并采用持有至到期的策略。本基金通过精细化融资管理，实现净值的合理增长，为投资者提供了较好的业绩回报。本基金债券投资时点较早，目前收益率较投资初期已大幅下行。故报告期内未新增债券投资。主要通过短期正回购操作，以及扩大交易对手库等方式降低融资成本，提升套息收益。

宏观经济方面，经济数据依然低迷。7月、8月社会消费品零售总额同比增速持续下滑；规模以上工业增加值同比增速也明显回落；固定资产投资同比增速更是下滑剧烈。9月制造业PMI仍处于荣枯线以下，连续6个月低于荣枯线；9月非制造业PMI为50.0，处于荣枯线临界点。近几个月非制造业PMI也较为低迷。价格方面，8月CPI同比增速再次转负，为-0.4%；PPI同比增速继续为负。通缩压力依然较大。社融数据方面，8月社融增量同比负增长，但环比正增长。M1、M2同比分别增长8.8%和6%，M1和M2剪刀差创近四年最低值，表明货币活性增强。　　货币市场方面，三季度资金面整体偏宽松。除季末资金面略紧外，其他时间资金面均较宽松。隔夜、7天回购利率整体窄幅波动，在政策利率附近波动。　　三季度，债市收益率震荡上行。主要原因为6月底起A股走出明显牛市行情，市场风险偏好提升，对债市形成压制。但宏观经济仍偏弱，货币政策保持适度宽松，且美联储四季度继续降息概率依然较高，故债市收益率继续大幅上行的可能性较低。中美关税战仍有可能再起波澜，外围环境对出口仍存在扰动，四季度债市收益率可能震荡下行。　　三季度，本基金通过卖长买短的方式，降低了组合久期，控制了账户回撤。接下来的四季度，本基金将根据市场状况，随时调整组合持仓，以适应市场变化，力争提升账户收益。

宏观经济方面，经济数据依然低迷。7月、8月社会消费品零售总额同比增速持续下滑；规模以上工业增加值同比增速也明显回落；固定资产投资同比增速更是下滑剧烈。9月制造业PMI仍处于荣枯线以下，连续6个月低于荣枯线；9月非制造业PMI为50.0，处于荣枯线临界点。近几个月非制造业PMI也较为低迷。价格方面，8月CPI同比增速再次转负，为-0.4%；PPI同比增速继续为负。通缩压力依然较大。社融数据方面，8月社融增量同比负增长，但环比正增长。M1、M2同比分别增长8.8%和6%，M1和M2剪刀差创近四年最低值，表明货币活性增强。　　货币市场方面，三季度资金面整体偏宽松。除季末资金面略紧外，其他时间资金面均较宽松。隔夜、7天回购利率整体窄幅波动，在政策利率附近波动。　　三季度，债市收益率震荡上行。主要原因为6月底起A股走出明显牛市行情，市场风险偏好提升，对债市形成压制。但宏观经济仍偏弱，货币政策保持适度宽松，且美联储四季度继续降息概率依然较高，故债市收益率继续大幅上行的可能性较低。中美关税战仍有可能再起波澜，外围环境对出口仍存在扰动，四季度债市收益率可能震荡下行。　　三季度，根据市场状况，本基金择机对长期限非指数成分券部分进行了减仓，适度降低账户组合久期，较好地控制了回撤。接下来的四季度，在主要跟踪中债0-3年政金债指数的前提下，加大非指数成分券的波段操作力度，努力增厚账户收益。

2025年上半年，宏观经济喜忧参半。GDP增速方面，数据较好。一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，上半年同比增长5.3%。其中，上半年工业增加值同比增长6.4%，商品出口总额增长7.2%，高于市场预期。但社会消费品零售总额同比增速呈波动状态，未有明显转强趋势。固定资产同比增速依然低迷，房地产开发投资增速持续负增长。价格方面，6月CPI同比增速时隔4个月后转正，但企稳态势并不明显。PPI则延续负增长，且负增长幅度有所加大。上半年制造业PMI除了2、3月在荣枯线上外，其余月份均在荣枯线以下。金融数据方面，上半年M1、M2同比增速逐月回升。社会融资规模增量有所企稳。喜忧参半的经济数据造成债市上半年震荡格局。　　货币市场方面，2025年1月资金面紧张，2月资金面边际缓和，但仍较紧张。3月后资金面明显宽松。5月央行宣布降准降息，向市场释放流动性，市场资金面进一步宽松。　　债券市场运行方面，2025年上半年，债市收益率呈震荡态势。从国债收益率曲线来看，6月底各期限收益率较年初略有上行。其中，短端收益率上行较多，中长端收益率上行较少。一季度债市收益率震荡上行。受资金面紧张影响，债市短端收益率首先上行，随后波及长端和超长端。各期限品种上行幅度均在20BP以上。二季度随着资金面逐渐宽松，4月叠加美国对中国加征关税，央行降准降息，债市收益率顺畅下行。长端收益率下行至年初附近，短端收益率仍较年初高。　　本基金在报告期内债券持仓未发生变化，依然以持有到期且到期日临近下一开放日的政策性金融债为主。报告期内，本基金通过精细化融资管理，实现净值的合理增长，为投资者提供了较好的业绩回报。报告期内组合杠杆维持平稳，同时积极扩展交易对手控制杠杆融资成本，并主要通过短期回购来降低融资成本，最大限度提升套息交易收益。

2025年上半年，宏观经济喜忧参半。GDP增速方面，数据较好。一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，上半年同比增长5.3%。其中，上半年工业增加值同比增长6.4%，商品出口总额增长7.2%，高于市场预期。但社会消费品零售总额同比增速呈波动状态，未有明显转强趋势。固定资产同比增速依然低迷，房地产开发投资增速持续负增长。价格方面，6月CPI同比增速时隔4个月后转正，但企稳态势并不明显。PPI则延续负增长，且负增长幅度有所加大。上半年制造业PMI除了2、3月在荣枯线上外，其余月份均在荣枯线以下。金融数据方面，上半年M1、M2同比增速逐月回升。社会融资规模增量有所企稳。喜忧参半的经济数据造成债市上半年震荡格局。　　货币市场方面，2025年1月资金面紧张，2月资金面边际缓和，但仍较紧张。3月后资金面明显宽松。5月央行宣布降准降息，向市场释放流动性，市场资金面进一步宽松。　　债券市场运行方面，2025年上半年，债市收益率呈震荡态势。从国债收益率曲线来看，6月底各期限收益率较年初略有上行。其中，短端收益率上行较多，中长端收益率上行较少。一季度债市收益率震荡上行。受资金面紧张影响，债市短端收益率首先上行，随后波及长端和超长端。各期限品种上行幅度均在20BP以上。二季度随着资金面逐渐宽松，4月叠加美国对中国加征关税，央行降准降息，债市收益率顺畅下行。长端收益率下行至年初附近，短端收益率仍较年初高。　　本基金于2025年一季度完成建仓，80%非现金资产投资于中债0-3政金债指数基金，力图跟踪指数走势。剩余仓位投资其他期限利率债，并通过波段操作增厚账户收益。

2025年上半年，宏观经济喜忧参半。GDP增速方面，数据较好。一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，上半年同比增长5.3%。其中，上半年工业增加值同比增长6.4%，商品出口总额增长7.2%，高于市场预期。但社会消费品零售总额同比增速呈波动状态，未有明显转强趋势。固定资产同比增速依然低迷，房地产开发投资增速持续负增长。价格方面，6月CPI同比增速时隔4个月后转正，但企稳态势并不明显。PPI则延续负增长，且负增长幅度有所加大。上半年制造业PMI除了2、3月在荣枯线上外，其余月份均在荣枯线以下。金融数据方面，上半年M1、M2同比增速逐月回升。社会融资规模增量有所企稳。喜忧参半的经济数据造成债市上半年震荡格局。　　货币市场方面，2025年1月资金面紧张，2月资金面边际缓和，但仍较紧张。3月后资金面明显宽松。5月央行宣布降准降息，向市场释放流动性，市场资金面进一步宽松。　　债券市场运行方面，2025年上半年，债市收益率呈震荡态势。从国债收益率曲线来看，6月底各期限收益率较年初略有上行。其中，短端收益率上行较多，中长端收益率上行较少。一季度债市收益率震荡上行。受资金面紧张影响，债市短端收益率首先上行，随后波及长端和超长端。各期限品种上行幅度均在20BP以上。二季度随着资金面逐渐宽松，4月叠加美国对中国加征关税，央行降准降息，债市收益率顺畅下行。长端收益率下行至年初附近，短端收益率仍较年初高。　　2025年上半年债券市场呈震荡态势。报告期内，本基金以利率债投资为主，通过波段操作，调整组合久期等方法，力争提升账户收益。

经济基本面方面，一季度数据喜忧参半，但整体仍然偏弱。1月份制造业PMI为49.1，随后逐月抬升，2月、3月均在荣枯线之上。非制造业PMI3个月数据均在荣枯线之上，也是逐月抬高。2025年1-2月规模以上工业增加值同比增长5.9%，固定资产投资同比增长4.1%，社会消费品零售总额同比增长4.0%，均呈弱复苏态势。价格方面，2月、3月CPI同比增速均为负数。PPI同比增速则持续为负。通缩压力较大。1-2月，进出口总值同比负增长，出口2月负增长，进口则持续低迷，内需较为疲弱。金融数据方面，M1、M2同比增速仍处于低位。社融增量今年以来虽然超预期，但主要靠政府债融资支持，企业贷款、居民贷款仍较弱。 货币市场方面，一季度资金面偏紧。央行降准降息预期落空、银行负债端压力增大，政府债缴款等多重因素叠加，导致货币市场利率走高。　　债券市场方面，一季度大部分时间债券收益率呈上行态势。先是中短端收益率受资金面紧张局势影响快速上行。后传导至长端、超长端。大部分利率债收益率均较年初低点上行30BP以上。中短端收益率上行幅度大于长端。收益率曲线扁平化。3月下旬，利率债收益率又开始快速下行。主要受资金面开始宽松，股市调整，以及经济数据疲弱等的影响。　　一季度，本基金开始陆续加仓债券，初步完成债券建仓。本基金80%非现金资产投资于中债0-3政金债指数基金，力图跟踪指数走势。剩余仓位主要操作逆回购，择机投资其他期限利率债，增厚账户收益。

经济基本面方面，一季度数据喜忧参半，但整体仍然偏弱。1月份制造业PMI为49.1，随后逐月抬升，2月、3月均在荣枯线之上。非制造业PMI3个月数据均在荣枯线之上，也是逐月抬高。2025年1-2月规模以上工业增加值同比增长5.9%，固定资产投资同比增长4.1%，社会消费品零售总额同比增长4.0%，均呈弱复苏态势。价格方面，2月、3月CPI同比增速均为负数，PPI同比增速则持续为负，通缩压力较大。1-2月，进出口总值同比负增长，出口2月负增长，进口则持续低迷，内需较为疲弱。金融数据方面，M1、M2同比增速仍处于低位。社融增量今年以来虽然超预期，但主要靠政府债融资支持，企业贷款、居民贷款仍较弱。　　货币市场方面，一季度资金面偏紧。央行降准降息预期落空、银行负债端压力增大，政府债缴款等多重因素叠加，导致货币市场利率走高。　　债券市场方面，一季度大部分时间债券收益率呈上行态势。先是中短端收益率受资金面紧张局势影响快速上行。后传导至长端、超长端。大部分利率债收益率均较年初低点上行30BP以上。中短端收益率上行幅度大于长端。收益率曲线扁平化。3月下旬，利率债收益率又开始快速下行。主要受资金面开始宽松，股市调整，以及经济数据疲弱等的影响。　　一季度本基金债券持仓及杠杆比例未发生变化。由于建仓时点较早，建仓时债券收益率较高。虽然一季度债券收益率大幅上升，但与前期建仓时收益率相比已大幅下行。故一季度本基金未加仓债券。一季度回购利率高企，本基金通过操作隔夜正回购、错峰融资等方式，努力降低融资成本，增厚套息交易收益。

经济基本面方面，一季度数据喜忧参半，但整体仍然偏弱。1月份制造业PMI为49.1，随后逐月抬升，2月、3月均在荣枯线之上。非制造业PMI3个月数据均在荣枯线之上，也是逐月抬高。2025年1-2月规模以上工业增加值同比增长5.9%，固定资产投资同比增长4.1%，社会消费品零售总额同比增长4.0%，均呈弱复苏态势。价格方面，2月、3月CPI同比增速均为负数。PPI同比增速则持续为负。通缩压力较大。1-2月，进出口总值同比负增长，出口2月负增长，进口则持续低迷，内需较为疲弱。金融数据方面，M1、M2同比增速仍处于低位。社融增量今年以来虽然超预期，但主要靠政府债融资支持，企业贷款、居民贷款仍较弱。　　货币市场方面，一季度资金面偏紧。央行降准降息预期落空、银行负债端压力增大，政府债缴款等多重因素叠加，导致货币市场利率走高。　　债券市场方面，一季度大部分时间债券收益率呈上行态势。先是中短端收益率受资金面紧张局势影响快速上行。后传导至长端、超长端。大部分利率债收益率均较年初低点上行30BP以上。中短端收益率上行幅度大于长端。收益率曲线扁平化。3月下旬，利率债收益率又开始快速下行。主要受资金面开始宽松，股市调整，以及经济数据疲弱等的影响。　　一季度债市出现较大调整，本基金净值出现回撤。根据债券市场调整状况，本基金对债券持仓进行了快速调整。组合久期也做出了适当改变。总体操作思路是，坚持利率债投资为主，挖掘收益率曲线的凸性机会。长久期利率债以波段操作为主，力争增厚账户收益。