谭弘翔 - 基金投资策略和运作

二季度，科创综指上涨55.71%，表现显著弱于科创50指数的75.74%，略弱于科创100指数的60.62%，但优于科创200指数的42.43%，表明二季度大盘成长风格十分明确，与我们在一季报中提到的从全年来看，科创综指有望在二季度产生主要投资机会的观点相吻合。　　进入三季度，除非AI板块出现新的叙事支撑，否则科创综指的涨势大概率将有所放缓，特别是考虑到在二季度的极致分化行情，已经导致科创综指当前的电子行业权重占比超过63%，医药行业权重占比收缩至7.52%，与机械行业相当，指数对单一板块的风险暴露有所放大，若后续AI板块上涨陷入停滞甚至阶段性回调，那么科创综指将较大程度承压。　　站在当前时点来看，市场的极致分化大概率已经达到临界点，AI板块的“抱团”可能会随着重磅IPO的临近而逐渐松动，叠加token　maxxing叙事的可靠性受到越来越多关注，以及前沿模型所受监管日益严格，AI在三季度可能将开始向物理层面扩散，借助技术不断迭代升级的世界模型在智能驾驶、机器人、工业制造等领域加快应用落地，创新药作为独立板块也处在基本面和股价高度背离的状态，上述行业有望在三季度成为对冲算力主题回调的主要支撑力，并且当市场逻辑开始向端侧推理需求传导时，可能为算力主题提供二次上涨的动能。

2026年二季度市场结构分化明显，其中电子、通信、建材、机械、基础化工等表现明显较好，涨跌幅分别为89.88%、66.12%、34.75%、17.49%、11.95%。整体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指和科创50的涨跌幅分别为11.90%、18.56%、15.62%、36.35%和75.74%。从市场风格来看，期间沪深300价值指数（-6.87%）跑输沪深300成长指数（23.78%），中证500价值（-4.23%）亦跑输中证500成长（32.23%）。　　对比港股市场，恒生综合行业亦呈现结构分化，原材料业（-26.85%）、能源业（-22.59%）、必需性消费（-18.48%）、非必需性消费（-17.74%）等跌幅居前，工业、综合企业、金融业则逆市录得正收益。恒生指数、恒生国企和恒生科技在二季度的涨跌幅分别为-7.69%、-9.74%和-3.82%。　　二季度，港股科技板块继续震荡下行，6月后逐渐走弱，表现与A股形成鲜明反差，港股通科技指数（人民币中间价）季度收跌6.94%，细分赛道中，仅半导体硬件链逆势大涨，互联网与消费龙头普遍深跌。复盘来看，港股通科技指数二季度的弱势源于产业逻辑分化+资金分流+供给压力三重因素。其一，本轮AI行情的主要驱动是国产算力全栈的硬件景气，A股在上游芯片、服务器、光模块环节标的密集、硬件含量高，充分受益；而港股科技成份以互联网平台、创新药、新能源汽车、消费医药为主，AI硬件纯度较A股更低，产业催化边际弱化，仅少数先进制程标的直接受益。其二，资金面上二季度A股相对港股持续强势，南向资金一度转为流出，虹吸作用下，缺乏流动性驱动的普涨基础。其三，港股上半年受行业资本支出加大、外卖竞争加剧，造成互联网大厂盈利预期承压。此外，港股供给端IPO与再融资、解禁减持压力上升，也压制了指数表现。　　展望后市，港股科技板块有望迎来基本面与资金面的边际修复，但弹性或仍取决于AI大厂盈利兑现。当前市场预期南向资金下半年流入有望高于上半年，但外资受美元偏强及美联储降息路径不确定制约、增量或相对有限，叠加供给端IPO与解禁压力接近全年高位（7月、9月两个高峰），下半年资金面或维持紧平衡，结构性行情或仍是主旋律。盈利端，港股非金融下半年利润修复有望略强于上半年，AI链与外需链可能是增长主力，地产链、消费或可左侧关注。总体而言，港股通科技当前估值处于历史低位，但短期可能尚不具备流动性普涨条件，行情可能更多由产业趋势与个股盈利驱动，板块内景气加速（半导体、AI硬件）与低估反转（互联网、创新药龙头）有望形成支撑，重点跟踪大厂AI资本开支的盈利兑现度。

二季度，中证通用航空主题指数下跌13.88%，主要原因在于相关板块不利因素较多。一是军贸方面，美伊冲突的爆发和停火后的反复拉锯导致海湾国家身份相对敏感，与我国之间的军贸合作难以推进，中东军贸市场的突破时间节点持续延后。二是商业航天方面，4月3日天龙三号发射失败，和5月29日美国“新格伦”火箭静态点火测试期间发生的巨大爆炸，使二季度原本计划中的一系列发射活动推迟，市场原本对几项可回收试验较高的预期也不断压低。三是低空经济方面，二季度本就是利好政策的空窗期，由于无人机对于民航安全的影响，对消费级无人机的监管还在持续趋严，更是进一步降低了资金关注度。　　不过，随着二季度以来极致“抱团”行情开始松动，市场资金可能更多关注新的主线。7月份长征十号乙有望挑战海上网系回收，朱雀三号遥二完成静态点火试验之后也有望开展可回收试验，若其中之一成功取得突破，就意味着我国低成本运力真正能够实现航班化发射，低轨卫星组网进程可能大大加快，“星等箭”的困局有望得到显著改善，商业航天板块或将迎来较大催化。此外，美伊永久性停火确定性日益提高，冲突期间军贸相关的不利因素在完全停战后可能转化为有利因素，海湾国家防空反无装备和弹药的刚性需求有望成为我国打开中东军贸市场的突破口。总而言之，指数当前或正处在风险收益比相对较高的阶段。

回顾2026年二季度，A股市场整体呈震荡修复态势，板块结构分化显著，成长风格相对占优。一季报披露完毕后，市场对科技成长领域盈利韧性关注度提升，叠加稳增长政策、资本市场改革及产业政策持续推进，市场风险偏好有所修复。期内，AI算力、通信设备、半导体、智能制造、新能源等高景气方向轮动活跃，资金相对偏向产业趋势明确、业绩弹性较强的成长龙头。进入中报业绩预期验证阶段，市场围绕景气持续性与估值消化展开博弈，指数虽有波动，但整体维持震荡上行格局。创业板50指数成份股聚焦新能源、AI算力、电子、医药及高端制造等领域，二季度受益于成长板块风险偏好回升及权重龙头表现，整体走势较为稳健。　　展望三季度，国内经济有望延续温和修复，稳增长及新质生产力相关产业政策有望持续落地，相信流动性环境保持合理充裕。伴随中报密集披露，成长板块驱动逻辑可能从估值修复、主题扩散，逐步转向盈利兑现与景气度持续性验证。结构上，AI算力及应用、半导体自主可控、新能源产业链修复、智能制造、创新药等方向与创业板50指数成份股布局较为契合，后续景气变化及业绩兑现情况值得持续跟踪。同时，仍需关注阶段性获利回吐、外部流动性变化及中报业绩预期差等因素对市场波动的影响。

回顾2026年二季度，A股科技板块在经历一季度波动调整后迎来明显修复，市场主线重新回到AI产业链、半导体自主可控、通信设备、软件应用及高端制造等科技成长方向。随着一季报披露落地，部分科技企业盈利韧性有所体现，订单及产业景气度得到一定验证，叠加新质生产力、人工智能、国产替代等产业政策持续推进，市场对科技资产的风险偏好明显回升。期内，AI算力链条仍是科技板块的重要牵引，半导体、光通信、智能终端及部分高端制造方向轮动活跃，带动科技100指数整体震荡上行。相较于单一科技赛道，科技100指数在电子、计算机、通信、医药及电力设备等行业均有分布，成份股在研发投入、财务质量和成长属性等方面具备一定代表性，在二季度科技主线修复过程中表现出较强弹性。　　展望三季度，科技板块或将由此前的估值修复和主题催化阶段，逐步转向业绩兑现与景气持续性验证阶段。AI算力需求、半导体国产替代、端侧智能化、软件应用落地以及高端制造升级等方向的景气变化，仍将对科技100指数表现产生重要影响。与此同时，二季度科技板块涨幅较大，部分方向估值和交易拥挤度有所抬升，后续指数波动或有所加大。中长期看，科技产业升级趋势较为明确，科技100指数作为覆盖核心科技成长方向的代表性指数，其中长期表现仍值得持续关注。

回顾2026年二季度，A股科技板块在经历一季度波动调整后迎来明显修复，市场主线重新回到AI产业链、半导体自主可控、通信设备、软件应用及高端制造等科技成长方向。随着一季报披露落地，部分科技企业盈利韧性有所体现，订单及产业景气度得到一定验证，叠加新质生产力、人工智能、国产替代等产业政策持续推进，市场对科技资产的风险偏好明显回升。期内，AI算力链条仍是科技板块的重要牵引，半导体、光通信、智能终端及部分高端制造方向轮动活跃，带动科技100指数整体震荡上行。相较于单一科技赛道，科技100指数在电子、计算机、通信、医药及电力设备等行业均有分布，成份股在研发投入、财务质量和成长属性等方面具备一定代表性，在二季度科技主线修复过程中表现出较强弹性。　　展望三季度，科技板块或将由此前的估值修复和主题催化阶段，逐步转向业绩兑现与景气持续性验证阶段。AI算力需求、半导体国产替代、端侧智能化、软件应用落地以及高端制造升级等方向的景气变化，仍将对科技100指数表现产生重要影响。与此同时，二季度科技板块涨幅较大，部分方向估值和交易拥挤度有所抬升，后续指数波动或有所加大。中长期看，科技产业升级趋势较为明确，科技100指数作为覆盖核心科技成长方向的代表性指数，其中长期表现仍值得持续关注。

回顾2026年二季度，A股市场整体呈震荡修复态势，板块结构分化显著，成长风格相对占优。一季报披露完毕后，市场对科技成长领域盈利韧性关注度提升，叠加稳增长政策、资本市场改革及产业政策持续推进，市场风险偏好有所修复。期内，AI算力、通信设备、半导体、智能制造、新能源等高景气方向轮动活跃，资金相对偏向产业趋势明确、业绩弹性较强的成长龙头。进入中报业绩预期验证阶段，市场围绕景气持续性与估值消化展开博弈，指数虽有波动，但整体维持震荡上行格局。创业板50指数成份股聚焦新能源、AI算力、电子、医药及高端制造等领域，二季度受益于成长板块风险偏好回升及权重龙头表现，整体走势较为稳健。　　展望三季度，国内经济有望延续温和修复，稳增长及新质生产力相关产业政策有望持续落地，相信流动性环境保持合理充裕。伴随中报密集披露，成长板块驱动逻辑可能从估值修复、主题扩散，逐步转向盈利兑现与景气度持续性验证。结构上，AI算力及应用、半导体自主可控、新能源产业链修复、智能制造、创新药等方向与创业板50指数成份股布局较为契合，后续景气变化及业绩兑现情况值得持续跟踪。同时，仍需关注阶段性获利回吐、外部流动性变化及中报业绩预期差等因素对市场波动的影响。

“十四五”以来，我国批准上市创新药220个、创新医疗器械282个，分别达到“十三五”期间的6.2倍、3.1倍。批准415个儿童药品、155个罕见病药品上市，批准上市中药创新药28个，新批准注册和备案公示化妆品新原料344件，医药产业创新发展活力不断增强。目前，我国医药产业规模位居全球第二位，创新药在研数目达到全球的30%左右。今年二季度，医药板块表现趋弱，子板块中，医疗研发外包表现较强。中证中药指数同期下跌14.46%，延续了去年四季度以来的下行走势。　　展望后续，我们认为医药板块正处在​​支付结构改善、创新兑现提速、产业估值修复​​三重逻辑叠加的关键阶段，支付端压力对板块业绩的边际影响总体趋稳，在低基数效应和政策环境改善下，板块底部正进一步夯实。具体来看：1）人口老龄化、疾病谱持续演变以及居民健康意识提升将推动医药需求长期扩容，医药板块具备稳健的内生增长基础，中医药在“防、治、养、康”一体化中的优势有望进一步体现；2）“十五五”开局之年，我国医药行业正迎来从规模驱动到价值创造的质变，“十五五”规划建议明确提出“推进中医药传承创新”　“促进中西医结合”，凸显我国对发展中医药事业的高度重视。2月工信部等八部门联合印发《中药工业高质量发展实施方案（2026-2030年）》，为未来五年的产业发展定下“高质量”和“全产业链协同”的基调；3）随着种植端扩张受限、政策调控深化以及资本退潮，中药材价格自2024年中高位以来有所回落，行业毛利率已出现明确修复，叠加高价库存逐步消化，中药企业未来数个季度仍有望持续释放业绩弹性；4）医保目录持续纳入、基药目录更新预期以及符合中医药特点的支付改革探索，将为临床价值明确、说明书规范、循证证据充分、基层适配能力强的中成药品种带来院内增量，头部企业和优势单品的集中度有望继续提升；5）中药OTC品种兼具刚需与消费属性，院外市场相较院内仍拥有更高的经营独立性和渠道灵活性，随着药店渠道调整趋稳、同店表现改善以及线上线下融合深化，品牌力强、产品力清晰、具备健康管理属性的品种有望率先修复；6）中证中药指数当前市盈率为19.33倍，处于基期以来5.60%的历史低位区间，估值具备相当吸引力。

二季度，中证A500指数涨幅为14.26%，以价格指数对比跑赢沪深300指数和中证2000指数，但弱于中证500和中证1000指数，主要原因在于二季度市场风格分化较为明显，大中盘成长风格尤其是算力相关板块成为拉动市场上涨的主要动能。　　二季度市场的高度分化，主要是由3月份发生的两个重大事件所造成的。一方面，以OpenClaw为代表的AI　Agent快速发展普及，进度远超去年底市场预期，Token消耗量大幅增长，打消了市场对于数据中心大额资本开支变现途径的顾虑，对推理算力需求的预期显著抬升，成为AI算力板块的新叙事。另一方面，美以伊战争从风险偏好、流动性、基本面三个维度对资本市场形成冲击，非AI板块缺乏主线叙事支撑，自然会因为海外央行加息预期的升温和国内4、5月份宏观数据的走弱而承压。尤其是在年初原本预期较为明朗的我国货币政策宽松和“反内卷”力度加大，也在PPI受供给侧扰动异常走高之后而推迟，中美又在5月中旬之后分别开启了战略性科技公司的IPO进程，整个顺周期价值风格都面临压力大、催化少、资金还被AI板块虹吸的不利局面。　　展望后市，市场的极致分化大概率已经达到临界点，AI板块的拥挤度可能会随着重磅IPO的临近而逐渐松动，叠加token　maxxing叙事的可靠性受到越来越多关注，以及前沿模型所受监管日益严格，AI在三季度可能将开始向物理层面扩散，借助技术不断迭代升级的世界模型在智能驾驶、机器人、工业制造等领域加快应用落地。在此趋势下，算力主题可能高位盘整甚至出现阶段性回调，但物理AI等低位成长相关赛道可能成为新的主线，维持宽基指数的基本走势。　　进一步看，在美伊冲突形势日渐明朗，霍尔木兹海峡通航逐步恢复，PPI有望从高位回落的情况下，我国中游制造行业受到的利润挤压有望得到缓解，反内卷和扩内需政策受到的约束也有望打开，8000亿元新型政策性金融工具下达在即，下半年政策重心可能重新向扩内需方向倾斜，顺周期行业有望进入修复区间，若9月份中美之间在贸易协议上能够取得较大突破，那么市场风格有望形成明确切换，宽基指数则在成长和价值板块的轮动中呈现震荡上行格局。

今年以来，提振消费系列政策深入实施，政策效果持续显现，消费市场呈现平稳运行、向新向优发展态势。1-5月，社会消费品零售总额206031亿元，同比增长1.4%。今年二季度，中证沪港深品牌消费50指数下跌12.75%，延续了去年四季度以来的下行走势。指数权重板块中，家用电器、电子表现最为亮眼，对指数走势形成一定支撑。　　展望后续，随着我国人均GDP突破1.3万美元，消费板块中长期升级方向逐渐明朗，但短期总量温和修复、结构性升级加速的特征也较为突出。当前居民消费已不再仅围绕传统刚需，高品质商品、服务消费、情绪价值消费和AI驱动的新型消费持续扩容，但在收入预期、就业修复和居民资产负债表仍待改善的背景下，消费内生动力仍需进一步增强，消费板块机会或围绕“内需主导、政策托底、结构分化、新型消费崛起、低估值修复”展开​​。具体来看：1）2026年政府工作报告和“十五五”规划纲要草案，分别提出​​深入实施提振消费专项行动、制定实施城乡居民增收计划、统筹促就业增收入稳预期、扩大优质商品和服务供给、加快形成扩大居民消费长效机制​​，消费支持逻辑已从短期刺激升级为收入端、供给端与预期端协同发力；2）我国超大规模市场与丰富应用场景的优势仍在强化，科技产品、数字技术、人工智能持续催生新业态、新模式和新场景，叠加沉浸式、体验式消费场景创新培育，直播电商、即时零售、在线文娱、数字文旅等持续发展，新型消费已成为消费板块最重要的增量来源之一；3）“两新”政策在2026年继续接续并优化实施，国家发改委、财政部等部门发布《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，并由中央明确安排​​2500亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新、设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金​​，同时配套个人消费贷款贴息、服务消费新增长点、支持线下实体零售和农村下沉等举措，消费板块或进入“政策驱动+低基数”修复窗口期；4）中证沪港深品牌消费50指数当前市盈率为15.40倍，处于基期以来的历史低位区间，估值具备一定吸引力。

二季度，中证智能汽车主题指数上涨4.68%，但落后于沪深300指数等大盘宽基指数。主要原因在于指数成份股中包括多只半导体行业股票，在二季度伴随AI算力板块的拉升而取得较大涨幅，但大部分整车和汽车零部件企业受制于4、5月份宏观经济数据的下滑、我国乘用车销量的同比萎缩、汽车行业“内卷”并未实质性缓解、净利润率探底压制产业链整体盈利水平等因素，表现更接近顺周期板块，相互叠加之后指数表现虽然略好于大多数顺周期板块，但难以突破上限。　　从三季度开始，一是AI算力板块的“抱团”开始松动，市场资金开始关注其他低位成长赛道，尤其是AI下游应用领域，近期“物理AI”、“世界模型”也逐步成为AI下半场的主流叙事，而智能驾驶无疑是AI与现实世界相互融合最为直接的落地场景之一，也是产业基础最成熟，潜在商业化应用节奏最快的方向之一；二是道路交通安全法修订草案已纳入《国务院2026年度立法工作计划》，且顺位较为靠前，有望在今年年内落地，为L3及以上级别自动驾驶提供法律基础，为高阶自动驾驶的推广应用铺平道路；三是随着美伊冲突对我国经济基本面冲击的余波逐渐消散，因供给侧扰动而造成的上游原材料、能源价格上涨实现有效回落，我国在“反内卷”和扩内需层面的政策储备也有望陆续出台，缓解汽车产业链整体的盈利压力，有望打开智能驾驶板块上升空间。

“十四五”以来，我国批准上市创新药220个、创新医疗器械282个，分别达到“十三五”期间的6.2倍、3.1倍。批准415个儿童药品、155个罕见病药品上市，批准上市中药创新药28个，新批准注册和备案公示化妆品新原料344件，医药产业创新发展活力不断增强。目前，我国医药产业规模位居全球第二位，创新药在研数目达到全球的30%左右。今年二季度，医药板块表现趋弱，子板块中，医疗研发外包表现较强。中证沪港深创新药产业指数同期下跌4.86%，延续了去年四季度以来的下行走势。　　展望后续，我们认为医药板块正处在​​支付结构改善、创新兑现提速、产业估值修复​​三重逻辑叠加的关键阶段，支付端压力对板块业绩的边际影响总体趋稳，在低基数效应和政策环境改善下，板块底部有望进一步夯实。具体来看：1）人口老龄化、疾病谱持续演变以及居民健康意识提升将推动医药需求长期扩容，医药板块具备稳健的内生增长基础；2）“十五五”规划建议明确提出​​支持创新药和医疗器械发展​​，近期国常会审议通过《国民健康“十五五”规划》，进一步明确“十五五”时期国民健康工作目标定位和战略任务。叠加监管改革、审评提速、数据保护和市场独占期等制度优化，我国医药行业正迎来从规模驱动到价值创造的质变；3）集采走向“​​稳临床、保质量、防围标、反内卷​​”的常态化运行阶段，支付端也从单一医保支付向多层次体系演进，首版​​商保创新药目录​​落地与医保目录形成分层互补，2026年药品价格形成机制改革进一步引入更市场化的首发定价和多元支付安排；4）在新产品上市、医保放量和关键管线催化下，中国创新药逐步迈入收入与利润兑现阶段。同时，出海景气度持续，且合作形式正从单一授权走向更高层次的共同开发与全球利益分享，驱动行业从预期交易向全球化与商业化并重转变​​；5）随着深度学习和大模型技术持续突破，AI在靶点发现、分子设计、临床试验设计和研发流程自动化中的作用正快速增强，对药物研发的​​降本增效​​价值已较为清晰，中长期有望重塑创新药研发模式。