张明明 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，国内经济延续温和修复态势，稳增长及科技创新扶持政策持续落地，有效对冲外部市场扰动因素。全球维度下，中东地缘冲突冲击边际缓和，大宗商品价格高位回落，国内输入性通胀压力持续缓解；但海外核心经济体通胀数据超预期，市场延后美联储降息周期，美债收益率与美元指数走强，全球跨境资本回流新兴市场节奏放缓。受内外宏观环境共振影响，国内权益市场呈现先抑后扬、结构性极致分化的运行特征，五月下旬起，依托顶层产业政策密集落地、经济基本面持续回暖，科技成长赛道开启系统性修复行情。本基金坚守基本面驱动的偏股混合投资策略，聚焦硬核科技和国产替代核心主线，结合市场行情动态优化科技方向的持仓结构、强化组合风险管控，整体组合运作稳健、风格清晰。二季度境内外权益市场整体延续先调整后修复走势，风格分化、板块轮动特征较一季度显著加剧，大小盘市值、成长价值风格、AH市场表现差异持续拉大，市场结构性行情主导性极强。全季度维度下，A股科技成长板块行情亮眼、超额收益突出，科创50季度上涨75.74%，创业板指上涨36.35%，中证500上涨18.56%；权重指数整体收涨但内部结构撕裂，上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，传统大盘价值板块表现持续偏弱，“科技成长领涨、传统价值震荡”的K型分化格局成为二季度市场核心特征。港股市场整体承压走弱，恒生指数季度下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%，离岸市场对海外流动性变动更为敏感，科技标的修复力度受限。行情节奏层面，二季度上旬受美联储鹰派政策预期升温、北向资金阶段性流出影响，市场整体低位震荡、风险偏好偏弱；五月起国内经济复苏信号明确叠加科技创新产业政策集中落地，市场资金大幅回流科技成长核心赛道，正式确立成长领涨、价值震荡的市场格局。其中科创指数依托产业链订单持续落地、行业盈利预期系统性上修，成为全市场修复力度最强、确定性最高的主线；中盘科创标的震荡抗跌属性凸显，大盘蓝筹仅依靠分红属性对冲市场波动。港股六月虽依托国内经济回暖、互联网科技企业基本面边际改善迎来小幅修复，但受海外流动性收紧约束，反弹力度显著弱于A股科创板块。全季度市场呈现成长与价值、大小盘、AH股三重分化特征，行业轮动速度显著放缓，市场核心投资主线高度聚焦政策赋能、技术迭代、业绩可落地的硬核科技赛道，企业技术壁垒与业绩兑现能力成为市场核心定价依据。资金层面，二季度国内市场整体流动性保持合理充裕，但受海外流动性周期扰动、内部市场风格极致切换影响，资金结构分化明显、阶段性波动特征突出。长线配置型资金持续入市，均衡布局高景气科创赛道与高股息防御资产，有效夯实市场底部支撑；北向资金季度呈现先流出后回流的走势，整体净流入规模不及一季度，配置重心聚焦高端制造、硬核科技等盈利确定性较强的核心资产。场内杠杆资金随市场行情波动先降后升，整体维持合理可控区间。个人投资者风险偏好偏弱，散户资金持续向机构化产品集中，市场机构定价权进一步提升，更利好具备核心技术壁垒、基本面扎实的优质科创企业估值修复。债券市场资金避险属性凸显，机构集中配置中短久期高信用品种，低资质信用债流动性持续偏弱、信用利差高位运行，固收资产配置性价比持续下行。宏观经济方面，二季度国内经济维持温和修复态势，经济结构持续优化升级，新旧动能转换节奏加快。生产端产业韧性突出，高技术产业、高端制造业保持高速增长，工业产能利用率持续提升，科技创新对经济增长的赋能作用持续凸显；内需修复呈现结构性分化，服务消费稳步回暖，大宗消费修复相对偏弱；固定资产投资依托专项债、超长期特别国债强力支撑，新基建、高端装备、科创产业投资增速领跑，地产行业下行幅度持续收窄；外需整体保持高韧性，对东盟及共建“一带一路”国家出口增速亮眼，高端制造、科创产品出口结构持续优化。物价层面，国内CPI温和上行、PPI涨幅持续收窄，输入性通胀压力持续缓解，企业整体盈利预期稳步改善，微观市场主体活力持续回升，为科创产业发展、权益市场结构性行情提供了扎实的宏观基本面支撑。制造业PMI呈波动修复态势，四五月份景气度阶段性回落，六月重回扩张区间，高技术及装备制造业持续领跑，成为经济复苏的核心增长极。政策方面，二季度宏观政策协同发力、精准滴灌，全力巩固经济复苏根基，对冲外部不确定性，政策重心持续向科技创新、新质生产力培育倾斜。积极财政政策持续加码落地，依托超长期特别国债、政策性金融工具，重点倾斜新基建、产业高端升级、科技创新攻坚、消费提质扩容领域，持续加大科技产业财政投入，筑牢产业链、供应链安全屏障。稳健货币政策维持市场流动性合理充裕，通过各类结构性货币政策工具持续压降实体经济融资成本，引导信贷资源精准定向赋能高端制造、硬科技、绿色科创等战略性新兴产业。产业政策聚焦新质生产力培育，持续出台扶持政策助力半导体、人工智能、高端装备、创新材料等硬核科技领域技术突破与国产替代，推动传统产业数字化、智能化转型升级，规范科创行业有序高质量发展。资本市场持续深化注册制配套改革，持续拓宽硬科技企业上市融资渠道，完善长期资金入市长效机制，引导市场树立基本面驱动、聚焦科技成长的长期价值投资理念，稳定科创市场估值体系与投资预期。外部环境方面，二季度全球经济复苏格局分化显著，地缘供给扰动、多国货币政策周期错位，全球滞胀风险边际缓解但未完全出清。中东地缘冲突进入长期博弈阶段，大宗商品价格季中高位回落，有效缓解国内输入性通胀压力；美国通胀数据超预期，美联储降息时点延后，推动美债收益率、美元指数走强，持续压制新兴市场资产估值，欧日经济体复苏乏力，与美国货币政策周期形成显著分化。中美经贸环境整体平稳，国内高端制造、科创产品出口韧性凸显，有效对冲海外需求波动冲击。全球跨境资金流动波动加剧，外资阶段性回流美元避险资产，六月后小幅回流国内优质科创类人民币资产。整体来看，二季度外部不确定性较一季度边际缓和，但地缘冲突反复、海外流动性波动、全球需求放缓等风险因素，仍持续对国内科创市场形成阶段性扰动。风险因素方面，二季度市场整体风险可控，但内外扰动因素交替频发。从外部维度看，美联储政策预期反复、中东地缘冲突持续、大宗商品价格波动，持续压制市场整体风险偏好；从内部维度看，国内消费修复节奏偏弱、地产链复苏滞后、部分传统行业产能过剩，各类稳增长、强科创政策落地成效仍需持续验证。在市场层面，科技成长板块阶段性反弹后，存在估值消化回调与业绩持续兑现的双重压力，短期行业题材轮动波动加剧，债券市场同时面临利率波动与信用分层风险。针对上述各类市场风险，本基金搭建全流程多维风控体系，动态监测宏观、产业、个股及流动性风险指标，通过精准仓位调控、科技赛道分散化配置平滑市场阶段性波动，有效抵御各类内外扰动。本基金二季度始终坚守基本面驱动、聚焦科技成长的核心投资理念，将组合核心配置重心全面聚焦A股优质科技类权益资产，全力把握当期科技成长主线的结构性投资红利。本基金坚持自上而下宏观产业研判与自下而上个股深度精选相结合的核心选股框架，紧扣市场成长主线回归的核心行情特征，持续优化持仓结构：避免估值泡沫化、技术迭代滞后、业绩兑现乏力的题材标的，重点持有政策强力扶持、产业景气持续上行、技术壁垒突出、盈利确定性强劲的硬核科技细分赛道龙头，优选具备自主核心技术、完善治理结构、稳健现金流、持续研发投入的优质科创企业，坚决规避短期题材炒作，保持科技持仓的相对稳定性，筑牢组合长期成长收益基础。风控体系贯穿投资全流程，针对科技板块的特征，进一步强化科技方向的行业分散布局、个股仓位限额管控、流动性动态监测等风控举措，严控重仓单一赛道和个股的集中性风险，通过多细分赛道均衡配置平滑市场阶段性波动。后续，本基金将持续跟踪宏观经济复苏节奏、海外流动性周期变化、科创产业政策落地成效，依托股债市场估值比价动态优化大类资产配置，持续深化科创产业逻辑与上市公司基本面深度研究，严守合规运作底线，在精准把控市场风险的前提下，深度挖掘人工智能、半导体、高端装备等硬核科技赛道的中长期结构性投资机会，同时也会密切关注其他行业估值修复的机会，力求为基金份额持有人创造长期稳健的投资收益。

2026年一季度为“十五五”规划开局首季，国内经济平稳起步、结构持续优化，政策靠前发力，为经济复苏筑牢基础。全球经济缓慢复苏，中东局势成为核心地缘扰动，战事导致霍尔木兹海峡通行受阻，推高原油、天然气及铝价，大宗商品波动传导至全球产业链，影响相关行业盈利预期。A股呈现阶段性震荡波动、风格切换频繁的运行态势，春季行情虽有显现但受中东局势扰动及市场风格调整影响未能持续，整体以结构性机会为主；债券市场震荡企稳，中短久期高等级品种表现稳健。本基金坚持基本面驱动、动态优化持仓、严控风险，受行业轮动、板块估值调整及中东局势传导影响，组合净值出现阶段性波动，整体运行稳健。一季度A/H股市场整体承压，呈现深度调整、极致分化特征，3月受地缘冲突与流动性预期变化影响，回调幅度扩大，市场风险偏好回落。A股主要指数多数收跌，上证指数一季度累计下跌1.94%，3月单月下跌6.51%，月末失守3900点，权重蓝筹提供一定支撑；深证成指、创业板指分别累计下跌0.35%、0.57%，均连续两季度收跌，受科技成长板块回调拖累明显；科创50表现最弱，一季度跌幅较大，3月单月跌幅超10%。唯有中证500逆势上涨2.03%，成为A股唯一正收益宽基指数，凸显中盘风格抗周期性。港股跌幅更为显著，恒生指数一季度累计下跌3.29%，3月单月下跌6.92%；恒生科技指数重挫15.70%，3月下跌9.50%，受多重因素冲击明显。此外，上证红利指数表现亮眼，一季度上涨6.68%，成为避险配置重要方向。一季度市场主要呈现三大分化：大小盘分化明显，中小盘指数逆势上涨而大盘与成长指数领跌；行业轮动加速，能源、高股息板块走强而成长板块回调；A股和H股差异显著，港股科技板块跌幅远大于A股，南向资金流入未能扭转指数走势。资金面方面，2026年一季度整体呈现“总量充裕、结构分化、节奏波动”特征，受A股震荡、中东局势及风险偏好变化影响，各类资金流向呈阶段性差异。长期资金持续加码A股，重点配置高股息蓝筹及抗周期标的，发挥稳定器作用。北向资金表现分化，前期小幅净流入，3月受中东战争影响出现明显净流出。杠杆资金保持理性，两融余额随行情阶段性波动，整体处于合理区间。个人投资者入市热情降温，资金向优质公募基金集中，机构投资者占比提升。债券市场资金配置需求结构性提升，主要集中在中短久期高等级品种，中低资质信用债配置需求较弱、流动性不足。宏观经济方面，一季度国内宏观经济平稳开局，契合“十五五”规划开局预期，主要经济指标边际改善，复苏基础持续夯实，呈现贴合市场实际的运行特征。生产端，制造业PMI呈“先抑后扬”态势，1-2月暂未进入扩张区间，3月回升至50.4迈入扩张区间，装备制造业、高技术制造业增长较快，工业生产平稳，企业经营活力逐步提升。需求端“三驾马车”协同发力：消费持续回暖，春节带动线下消费复苏，以旧换新政策成效显著，有效拉动大宗消费增长；投资实现“开门红”，专项债前置发行、政策性金融工具落地，新型基建、制造业及高技术产业投资表现突出，房地产投资逐步企稳；出口展现较强韧性，前两月进出口总值同比增长18.3%，高新技术产品出口及对东盟、“一带一路”国家出口增速亮眼，出口结构持续优化。物价水平改善，CPI温和上涨，通缩压力缓解，企业盈利预期提升，微观主体活力增强，为经济复苏提供坚实支撑。政策方面，一季度始终紧扣经济复苏与市场实际需求，坚持靠前发力、精准施策，通过财政与货币工具协同发力，切实提振市场信心、夯实经济发展基础。积极的财政政策持续发力，赤字率维持在合理区间，超长期特别国债顺利发行，资金重点投向消费品以旧换新、新型基础设施建设及产业升级领域，中央本级科技支出稳步增长，为科技创新与产业升级提供有力支撑。货币政策保持稳健宽松基调，央行通过多种流动性调节工具，确保市场资金总量充裕、基本面平稳，持续推动实体经济融资成本稳中有降，加大对重点领域、薄弱环节的金融支持力度。产业政策聚焦新质生产力培育，在半导体、人工智能、先进制造、新能源、生物医药等重点领域持续加码支持，加速核心技术国产替代进程，同时规范行业发展秩序，推动传统产业向高端化、智能化、绿色化转型。资本市场相关政策则围绕稳预期、提信心展开，通过引导长期资金入市、完善市场基础制度等举措，维护市场平稳运行，为各类市场主体营造稳定、健康的发展环境，助力资本市场与实体经济协同发展。外部环境方面，一季度全球经济缓慢复苏，主要经济体增长动能边际改善，但中东战争的持续发酵成为核心地缘扰动因素，显著影响全球经济复苏节奏与市场风险偏好，并未出现地缘政治冲突影响减弱的态势。具体而言，中东地区战事虽未进一步扩大，但美以伊冲突引发的连锁反应持续外溢，霍尔木兹海峡通行受阻导致全球能源供应紧张，布伦特原油价格一度逼近120美元/桶，亚洲LNG现货价格大幅飙升，同时中东铝业巨头遭袭影响全球铝供应链，推动铝价创下近4年新高，能源及有色金属等大宗商品价格的剧烈波动，不仅推升全球输入型通胀压力，还对全球产业链供应链稳定形成冲击，拖累全球经济复苏进程，国际货币基金组织也明确表示，中东战争将导致全球通胀加剧、经济增长放缓，部分新兴经济体因此面临更大的通胀与债务压力。中美经贸关系保持相对稳定，双方沟通机制顺畅，贸易摩擦与科技竞争扰动减少，对市场预期的负面影响降低。美联储维持宽松货币政策，利率保持稳定，全球流动性环境友好，一定程度上对冲了中东战争带来的避险情绪，推动国际资本持续回流以A股为代表的新兴市场，为市场带来增量资金支持。欧元区、日本等经济体经济逐步企稳，但受中东战争引发的能源成本上升影响，复苏动能仍显不足，全球贸易活动边际回暖，但中东航运与空运枢纽受扰，也对全球贸易往来形成阶段性制约，为国内出口带来一定不确定性。同时，全球经济复苏仍存在不均衡现象，中东战争引发的大宗商品价格波动、部分新兴经济体的债务压力，仍对国内市场形成阶段性扰动，整体外部环境虽有结构性改善，但受中东战争影响，不确定性较预期有所上升。风险因素方面，一季度市场风险整体可控，但仍存在阶段性扰动因素。外部风险主要包括全球经济复苏不均衡、国际大宗商品价格波动、美联储政策预期变化等，其中中东局势持续发酵带来的影响尤为突出，其引发的能源供应紧张与大宗商品价格剧烈波动，不仅推升全球输入性通胀压力，还对全球产业链供应链稳定形成冲击，进而影响市场风险偏好，同时也对国内相关行业的生产经营与盈利预期产生间接扰动。内部风险主要包括经济内生复苏动力仍需持续巩固、部分行业产能过剩问题、政策落地效果有待持续验证等。市场自身风险包括部分科技成长板块估值处于相对高位、业绩兑现压力存在、行业轮动加快引发短期波动等，债券市场则面临利率波动、信用分化等潜在风险。面对各类风险，本基金持续强化风险控制，动态调整组合结构，有效应对市场波动。本基金在本季度投资管理过程中，始终以基本面分析为核心决策依据，密切跟踪宏观经济运行、政策导向及产业发展趋势，在严格恪守风险控制要求的基础上积极挖掘市场结构性投资机会，严格执行既定投资策略，结合宏观经济走势、行业景气度变化及市场波动情况审慎调整持仓结构。在权益资产配置上，遵循“自上而下”行业研判与“自下而上”个股精选相结合的原则，适度减持前期涨幅较高、估值与业绩匹配度不足的标的，重点布局政策支持明确、景气度上行且业绩确定性强的领域，深度挖掘细分赛道优质标的，规避短期市场热点炒作，确保投资决策科学审慎。具体说来，除了继续持有与AI相关的公司，主要包括海外算力和国产算力相关公司以外，加大了对国产半导体为代表的自主可控相关公司的布局。同时，风险控制贯穿投资管理全流程，通过构建完善的风险监测与应对机制、实施分散化资产配置，有效降低单一行业、单一标的波动带来的影响。展望下一阶段，结合当前市场实际及机构研判，国内经济复苏态势将持续巩固，但受外部地缘扰动会有阶段性波动，内生动力随政策落地逐步增强，宏观政策将保持连续稳定，为经济与资本市场提供支撑。宏观层面，消费依托政策持续提速，投资以制造业、新型基建为核心支撑，房地产逐步企稳，出口虽受中东航运扰动但整体保持韧性，企业盈利持续改善。政策端，财政与货币政策协同发力，超长期特别国债有序推进，产业政策聚焦新质生产力培育，资本市场政策着力稳预期、引长期资金。证券市场上，A股仍将维持震荡整固、结构分化特征，进入“消化估值、验证业绩”阶段，业绩确定性成为核心定价逻辑，结构性机会集中于景气度明确领域；港股恒生科技指数经一季度调整后具备估值修复空间，但需警惕外部扰动；债市延续震荡企稳，中短久期高等级信用债配置价值突出，信用债市场分化持续。后续，本基金管理人将持续密切关注宏观经济、政策导向及市场情绪变化，关注美伊谈判的走向，深化行业与个股研究，在板块上继续看好与AI、半导体相关领域的投资机会，深入挖掘包括AI核心技术、应用场景、赋能传统行业、半导体产业链等上下游领域均具有显著投资价值的公司，同时坚守合规运作底线，在严控风险的前提下，全力为基金份额持有人创造长期稳健的投资回报，切实维护持有人合法权益。

2025年12月31日，公募基金费率新规落地，监管放松为债市带来利好。1月15日，央行下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，17日两部门宣布下调商业用房购房贷款最低首付款比例至30%。流动性方面，1月份，央行MLF净投放为7000亿，为近两年来单月最高值。需求方面，摊余债基开放规模较大，带动了信用债的配置需求。权益市场方面，上证指数从去年12月中旬一路上涨至1月14日，实现“17连阳”，指数一度站上4190点，创近10年的高点。1月14日午间，监管发文调整融资保证金比例，以抑制股市投机行为，1月下旬，上证指数横盘震荡特征，风险偏好回落。1月份，在公募基金费率新规落地、央行结构性降息、摊余债基开放带动配置需求、权益市场震荡及市场风险偏好变化等因素影响下，债市收益率明显下行，利差收窄，信用债表现优于利率债。利率债方面，呈现“月初快速上升，随后快速下降”的走势，10年期国债收益率起于1.84%，月初一度接近1.90%，随后快速回落至1.80%；30年期国债收益率从月初的2.25%快速攀升至2.35%，随后回落至2.24%的最低点，月末收于2.26%。信用债收益率整体明显下行，较利率债表现更优。2月份，基本面数据陆续出炉，1月PMI数据回落、不及预期，一定程度提升了宽货币预期；1月CPI上涨，PPI同比降幅收窄、环比涨幅扩大，物价有所修复；1月新增信贷好于预期、但低于季节性，结构表现分化。全球贸易方面，2月24日，商务部宣布将20家日本实体列入出口管制名单，26日美国贸易代表称对部分国家加征进口关税税率达15%。货币政策方面，2025年四季度货币政策执行报告提到要继续实施好适度宽松的货币政策，资金面保持平稳宽松的状态。权益市场方面，上证指数2月2日延续大跌，随后震荡走强。2月，在宏观经济数据、资金面偏松等因素影响下，债市收益率整体延续下行走势。利率债收益率从月初下行至中旬，之后快速上行，月末再度回落，10年国债收益率起于1.81%，下行至12日的1.77%，随后快速上行至26日的1.81%上方，月末回落至1.79%。信用债市场整体呈现震荡态势，收益率月初短暂上行后转为下行至节前最后一个交易日，春节假期后债市遭遇明显调整而后收益率再度下行。基本面方面，3月9日发布的通胀数据、10日发布的1-2月出口数据、13日发布的金融数据均明显改善，多项经济数据超市场预期。物价继续温和上升，通胀预期对债市构成了一定的扰动。货币政策方面，全国两会期间，货币政策定调延续“适度宽松”，3月MLF净投放500亿元，资金面整体均衡偏松。权益市场方面，A股月初突破1月高点刷新近10年新高，而海外地缘冲突持续升温，造成A股大幅震荡下行，股市波动并引发“固收+”赎回担忧。3月份，在经济数据超预期、资金面整体偏松、中东地区战争持续、股市大幅震荡下行、“固收+”赎回担忧等因素作用下，债市呈现震荡、分化走势。利率债方面，长短端行情分化，短端多下行，长端多上行，短端受益于资金宽松、避险情绪等，表现较好、收益率下行，而长端在通胀预期等影响下窄幅震荡上行，利率债市场呈现曲线陡峭化的结构性行情。信用债市场整体呈现震荡下行态势，前半月窄幅震荡，后半月步入下行中，中短端收益率下行幅度更大，信用利差整体走阔。整体而言，一季度，基本面方面，经济数据改善、超预期，经济实现“开门红”，基本面改善但不成为行情的主要驱动因素。流动性方面，央行持续释放宽松信号，货币政策延续适度宽松的基调，资金面保持平稳宽松的状态。海外方面，中东地缘冲突推动通胀预期、全球避险情绪，海外因素也成为主导国内资本市场走势的核心力量之一。在经济数据超预期、货币政策延续宽松基调、中东地缘冲突推动的通胀预期及避险情绪等多重因素影响下，一季度利率债市场整体呈现震荡格局，长短端分化显著，呈现曲线陡峭化特征；信用债市场整体呈现震荡下行走势。报告期内，本产品延续此前低杠杆策略，持仓以利率债为主，保持组合低久期，保持流动性以满足赎回需求。

报告期内，央行继续实施适度宽松的货币政策，操作上维持中性态度，对资金面的趋势把握也更为精准，市场资金利率维持稳定。2025年12月召开的中央经济工作提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”。12月24日，央行召开四季度货币政策委员会例会，央行表示将延续适度宽松的货币政策总体定位，调节框架从“加大逆周期调节”扩展为“加大逆周期和跨周期调节力度”，但没有明确提及“灵活高效运用降准降息”。市场对降息的预期有所放缓，对降准和结构性降息的预期有所增强。 海外方面，美联储分别于10月、12月降息25BP；国内政策维持稳定，央行在操作方面维持中性偏松的状态。 宏观经济方面，四季度，国内经济有所修复，但经济基本面对债市的影响较弱。 四季度，利率债收益率呈现了“修复-震荡上行”的行情，10年期国债收益率从1.77%左右震荡一度上行至1.87%。10月初，中美关税战超预期升级，为债市创造修复良机；10月中旬，债基赎回费新规、股债跷跷板效应等因素影响下，债市持续震荡；10月末，央行宣布重启国债买卖操作，债市预期改善，中美元首于韩国会晤，双方达成经贸协议，关税战暂落下帷幕，债市震荡下行。10月，10年国债收益率整体呈现修复状态，终结了连续三个月的下跌行情。 11-12月，长端利率受央行买债规模不显著、经济基本面数据偏弱、货币政策偏谨慎、债基赎回新规未定、股债跷跷板效应等因素影响，经历了短期筑底回升的过程，10年期国债收益率一度上行至1.87%。报告期内，债市整体调整趋势明显，本产品延续此前低杠杆策略，持仓坚持以利率债为主，适当调低组合久期应对市场调整趋势。 展望后市，债券市场情绪仍然偏弱。基本面方面，经济下行压力仍在，对债市形成一定支撑；资金面预计将延续适度宽松态势。近期权益市场和海外黄金价格仍然表现较强，对债市压制未减。海外方面，全球政治局势不明，地缘风险不确定性较大，后续债市走势方面仍不明确。预计短期内以弱势震荡为主。策略方面保持谨慎。

2025年第四季度，全球经济筑底回升态势初显，地缘政治冲突集中缓解，国际秩序向多元平衡方向发展。国内经济在政策精准滴灌与市场内生动力共振下，复苏成色持续提升，供需结构进一步优化。A股市场呈现"指数分化、结构深耕"的特征，行业轮动节奏放缓但细分赛道机会集中，本基金始终锚定价值投资核心，严守风险底线，通过行业均衡配置与个股精选，捕捉经济转型中的确定性机会，助力组合净值实现稳步增长。2025年第四季度，A股市场指数表现呈现"沪强深弱、科创调整"的分化格局，整体走出"震荡攀升后小幅回调"的态势。上证指数季度上涨2.51%，收于3986.37点，11月中旬一度触及4050点整数关口，创近十一年新高；深证成指微涨0.32%，收于13245.68点；创业板指下跌0.83%，科创50指数回调9.57%，成长板块阶段性估值消化特征明显。市场结构性分化持续，但行业间差距较三季度有所收敛：新能源汽车（涨17.20%）、量子科技（涨16.10%）、高端装备（涨14.80%）等政策支持型板块领涨，医疗服务（跌13.50%）、教育科技（跌9.20%）、传统传媒（跌7.60%）等板块表现承压。季度内行情主线完成三次关键切换，从初期的储能产业链，到中期的"十五五"高端制造规划受益概念，再到后期政策与技术双轮驱动的生物制造赛道，细分领域机会呈现"多点发散"特征。政策层面延续"靶向发力、持续加力"的核心基调，各领域政策协同性显著增强。科技创新领域，《量子信息产业创新发展行动计划》正式出台，大基金三期（规模达2100亿元）重点布局量子计算、先进封装、高端传感器等前沿方向，加速关键技术国产化；绿色转型领域，氢能产业链扶持政策落地，碳捕捉技术研发补贴力度加大，新能源汽车充电基础设施建设纳入新型基建重点清单，同时强化新能源行业产能自律管理；内需提振方面，智能家居、绿色建材、节能家电等品类纳入以旧换新政策范围，全国20余省市发放消费补贴超300亿元，文旅、体育等服务消费支持政策持续加码；房地产领域，首套房贷利率动态调整机制建立，存量房贷利率进一步下浮，城中村改造专项融资工具扩容，保障房建设年度目标超额完成，行业风险缓释效果逐步显现。经济基本面呈现"外需提质、内需扩容、投资增效"的良性循环格局。出口端增速较三季度小幅回落0.3个百分点，但结构持续优化，对RCEP成员国、共建"一带一路"国家出口占比超70%，光伏逆变器、工业机器人、高端医疗器械等高技术产品出口增速达25%；消费端复苏动能强劲，社会消费品零售总额同比增速较三季度提升2.0个百分点，新能源汽车销量增长40%，智能家电、健康食品增速超20%，国内旅游人次与收入分别恢复至2019年同期的115%和112%；投资端结构性亮点突出，固定资产投资增速企稳回升0.7个百分点，房地产开发投资降幅收窄至2%以内，量子科技、氢能、生物制造等新赛道工业投资增长45%，新型基建投资增速达30%，高端制造领域实际使用外资增长9.1%，投资对经济增长的拉动作用持续增强。外部环境呈现"关系缓和、流动宽松、增长分化"的特征。中美在半导体、新能源等领域的技术交流机制常态化，双方优化出口管制清单，贸易摩擦降温；美国前期加征关税的影响逐步消退，国内相关行业通过技术升级、海外设厂等方式实现市场多元化布局；美联储于11月启动降息周期，累计降息50个基点，欧央行、英央行同步跟进宽松政策，全球流动性环境改善，新兴市场资金净流入规模环比增长30%，为A股带来增量资金支撑。但全球经济复苏不均衡问题仍存，欧元区通胀黏性较强，日本经济陷入技术性衰退，部分低收入新兴市场面临债务违约风险，外部环境不确定性尚未完全消除。产业端呈现"新兴崛起、传统升级、跨界融合"的发展格局。量子计算领域实现技术突破，商用化进程提速，核心元器件国产化率超35%；半导体行业供需均衡，5纳米制程产能利用率达85%，汽车半导体、AI芯片需求持续旺盛，设备材料国产替代率提升至42%；新能源行业多点突破，光伏组件出口增长30%，氢能燃料电池车销量增长120%，储能市场规模增速达65%，人形机器人核心零部件国产化取得关键进展；TMT板块创新动能充沛，6G技术研发进入新阶段，边缘计算基础设施加速布局，数据中心机架数量增长20%，AI+工业、AI+医疗应用场景持续拓展；医药生物行业聚焦创新转型，一类新药获批数量同比增长25%，高端医疗器械国产化率提升至38%。资金面保持充裕态势，各类资金配置趋向理性。国家队、社保基金、保险资金等"长期资本"持仓规模稳步扩大，社保与保险资金持仓市值增长6%以上，重点布局高股息蓝筹、硬科技赛道；两融余额稳定在1.85万亿元上下，资金投向更加分散，对单一板块依赖度下降；个人投资者开户数量保持平稳，资金向业绩优异、风格稳健的基金产品集中，A股市场机构投资者占比提升至28%。但部分前期涨幅较高的新兴赛道估值处于历史分位70%以上，面临业绩兑现压力，短期资金波动可能引发阶段性调整。风险因素呈现"总体可控、局部扰动"的特征。政策端，部分新兴产业支持政策的落地效果需要时间验证，顺周期板块复苏节奏可能受经济数据波动影响；外部端，地缘政治局部冲突仍可能扰动市场情绪，全球经济复苏乏力可能压制外需增长，美联储后续货币政策调整存在不确定性；市场端，热门赛道估值与业绩匹配度有所下降，行业轮动虽较前期放缓但仍可能导致赚钱效应分化；此外，冬季流感疫情反复、极端天气等突发因素可能对部分行业生产经营造成短期冲击。本基金在第四季度投资管理中，始终坚持基本面导向，深度跟踪宏观经济、政策变化与产业趋势，在严格执行风险控制流程的基础上，精准把握结构性投资机会。操作层面，坚守既定投资框架，结合宏观经济周期与行业景气度变化优化持仓结构，力求在风险可控前提下实现组合收益最大化，核心思路体现为：紧扣政策红利释放方向，聚焦景气度上行赛道，动态优化资产风险收益比，在保持组合整体稳定性的同时实施精细化调整，对前期涨幅过高、估值偏离业绩基本面的部分成长板块进行适度减持，规避估值回调风险；增加了国产算力、AI应用相关等政策支持明确、行业景气度上行领域的配置；同时，在美联储降息的大背景下，对顺周期相关品种也保持了一定的配置，整体产品仓位配置在侧重科技成长的同时保持各景气行业的均衡。通过"自下而上"深度研究，挖掘细分赛道中具备核心技术壁垒、公司治理优良、估值被低估的优质个股。投资决策过程中，坚持"自上而下"行业研判与"自下而上"个股精选相结合，不受短期市场波动干扰，确保投资决策与基金长期投资目标一致。风险控制贯穿投资管理全过程。通过行业分散、个股集中度控制等方式降低单一资产波动对组合的影响；建立实时风险监测系统，动态跟踪估值风险、流动性风险与信用风险，设置多重预警阈值，确保风险早发现、早处置；投资决策实行集体论证机制，定期召开投研例会，对持仓结构、行业配置进行复盘优化，杜绝盲目调仓与随意决策。后续，本基金将持续密切关注宏观经济复苏进程、政策调整方向与市场情绪变化，深化行业与个股研究，动态优化权益资产配置比例与行业结构，严守合规运作底线，在保障组合流动性与安全性的基础上，努力为持有人创造长期稳健的投资回报。展望下一阶段，2026年依然面临复杂的国际形势，但在美联储降息的背景下，国内经济复苏基础将进一步夯实，内生增长动力持续增强，政策连续性与稳定性将为经济发展提供有力保障，国内上市公司盈利和估值预计会维持温和扩张。宏观经济层面，内需扩张与外需提质将共同推动经济向潜在增速回归，消费与投资的协同拉动作用将进一步增强，新旧动能转换加速推进；政策层面，科技创新、绿色转型、内需提振仍是重点支持领域，大基金三期的持续投入、新能源产业链扶持政策的深化、消费刺激措施的优化将持续释放政策红利，房地产、地方债务等领域的风险化解政策将进一步完善；市场层面，随着经济基本面的持续改善与政策红利的逐步释放，A股市场结构性机会将更加丰富，行业分化可能进一步收敛。本基金将继续坚守价值投资理念，深耕产业研究，聚焦经济转型与产业升级中的核心机会，持续优化组合结构，严控各类风险，努力为持有人实现长期、稳定的投资回报。具体的投资策略是以科技成长为主，同时密切关注消费复苏的进展情况。在科技方面，2026年及以后的核心观察点是从基础设施向应用兑现的转向，关注海内外的头部公司在关键应用领域的进展，相关大模型商业化进展节奏，广告业务趋势，企业端降本增效等情况，同时关注国内相关公司AI基础设施的投入和应用的进展，相应的持仓也会逐步向国产算力和应用倾斜。同时考虑到十五五规划明确提出完善新型举国体制，采取超常规措施，全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域核心技术取得决定性突破。因此，26年以国产半导体为核心的相关公司是重点配置方向。此外，随着美联储降息影响逐步显现，制造业PMI企稳回升，经济活动预期回暖将提振对原材料的需求，或带动相关资源品价格上行；同时，国内政策引导的反内卷和全球竞争力提升所带来的行业基本面实质性改善，也会在企业盈利端体现，因此产品中会保持一定的相关顺周期品种的持仓。

2025年7月初始国内债券市场整体转向偏空情绪，利率债各期限收益率在三季度内均呈现震荡上行趋势，中长端波动幅度较大，收益率曲线走陡。报告期内，央行货币政策基调未改，操作维持中性态度，对资金面的趋势把握也更为精准，市场资金利率维持较为稳定。市场此前预期的降准降息并未落地。7月份，自雅江水电站项目宣布开工伊始，国内开启“反内卷交易”，权益及商品市场开启涨势，“股债跷跷板”效应影响下，债市做多情绪受到压制，收益率开始上行。7月末政治局会议提及宏观政策要持续发力，适时加力。进入8月份，权益市场走势强劲，股指持续刷新高点，对债券形成持续性压制，债市出现负反馈隐忧。9月证监会征求意见“公募基金费率新规”，引发债基赎回压力，叠加季末资金面压力收益率进一步上行。三季度内，利率债收益率上行幅度普遍达到20bp左右。10年期、30年期国债活跃券收益率分别突破高点达到1.80%和2.10%以上。海外方面，美联储降息25BP，但国内政策维持稳定，降息预期不强，央行操作维持中性偏松，重启买债的预期也仍未落地。报告期内，债市整体调整趋势明显，曲线走陡，本产品延续此前低杠杆策略，持仓坚持以利率债为主，适当调低组合久期应对市场调整趋势。展望后市，债券市场情绪仍然偏弱，进入10月份以来延续弱势震荡行情。基本面看来下行压力仍在，对债市形成支撑。资金面也延续宽松趋势。但近期权益市场和海外黄金价格仍然表现较强，对债市压制未减，后续债市方面仍不明确。预计短期内以弱势震荡为主。策略方面保持谨慎。

2025年第三季度，全球经济增长放缓的态势仍在持续，地缘政治扰动未减，国内经济在政策持续发力的支撑下延续修复态势，但结构性压力依然显著。在此背景下，A股市场维持宽幅震荡格局，行业分化特征延续。从指数表现看，上证指数三季度开盘于3444.43点，截至9月末收于3882.78点，累计上涨12.7%；深证成指三季度收于13526.51点，累计上涨29.3%，表现略强于沪指，主要受益于科技成长板块的回暖；创业板指数受半导体、AI产业链带动，三季度收于3238.16点，累计上涨50.4%，较上半年显著提速。政策层面的引导与调控构成了三季度A股运行的核心基调。科技创新与绿色转型持续成为政策发力的重点方向，监管层表态“全力巩固市场回稳向好态势”传递出积极信号，同时大基金对半导体设备龙头的注资加码，推动设备国产化进程加速，为科技板块注入长期动力。新能源领域则在数字化绿色化协同转型相关政策支持下，叠加全球装机需求的增长预期，保持高景气度。与此同时，“反内卷”政策的推进引导光伏、钢铁等行业优化产能布局，避免低价无序竞争，推动产业向高质量发展转型。从经济基本面看，三季度呈现“外需韧性凸显、内需亟待提振”的分化特征。出口端，得益于市场多元化布局与商品竞争力提升，对欧盟及共建“一带一路”国家的出口保持较快增长，其中资本品与中间品出口成为主要拉动力量，一定程度对冲了对美出口下滑的压力。消费端，以旧换新政策效应有所减弱，整体增速虽保持平稳但内生动力不足，不过暑期效应带动港澳文旅消费持续火热，成为消费领域的亮点。投资层面则表现低迷，固定资产投资增速继续下滑，房地产开发投资的拖累与工业产能优化调整共同导致投资动能偏弱，但半导体、机器人等新赛道的工业投资呈现结构性增长，外商投资在产业优势与政策吸引下持续增加。整体来看，经济增长动能虽有所转弱，但新旧动能转换的趋势仍在延续。产业端的结构性分化主导了市场的行情演绎。半导体行业形成“技术迭代、需求升级、资本加码”的三重共振，存储芯片中高端产品需求爆发带动相关企业业绩改善，制造端先进制程量产进程加快，设备端国产替代突破持续推进，共同支撑板块活跃度。数据中心建设加速与云厂商资本开支提升，推动算力基础设施相关产业链需求增长，光模块、PCB板等细分领域受益显著。前期热点板块经历明显轮动，7月创新药在大单落地与业绩上修推动下迎来景气兑现期，8月市场焦点转向半导体主线，军工板块同步活跃，9月则进入热点整理期，前期高位板块回调，资金呈现向新能源、人形机器人等赛道切换的特征，大小盘风格也随之频繁转换。资金面的支撑与博弈贯穿三季度行情始终。以国家队、社保基金、保险资金为代表的“耐心资本”持续发挥压舱石作用，持仓规模已达较高水平，其中国家队持仓市值接近历史峰值，险资与社保持仓更是创下新高，为市场注入长期稳定力量。杠杆资金活跃度显著提升，两融余额攀升至历史新高，显示市场信心持续回暖。北向资金呈现冲高回落态势，整体仍保持配置力度，重点加仓半导体、新能源等硬科技领域。个人投资者开户数随行情升温有所增长，但节奏相对理性，未出现过度涌入的情况。不过在8月市场过热阶段，资金过度集中于少数科技板块导致交易结构恶化，成为行情短期调整的重要诱因。不容忽视的风险因素也在阶段性扰动市场节奏。政策层面，中央政治局会议未部署增量政策曾导致市场对顺周期板块的预期降温，部分产业政策的落地效果仍需时间验证。外部环境中，地缘政治的潜在不确定性与全球经济增长动能走弱的担忧，始终是制约市场风险偏好的重要因素。市场内部，前期热点板块在快速上涨后估值偏高，业绩兑现压力逐步显现，9月部分板块的调整便体现了这一风险，而板块轮动加快、行情持续性减弱的特征，也反映出资金对高位风险的警惕。总体而言，2025年三季度A股市场在政策调控、经济分化、产业迭代与资金博弈的多重因素交织下，呈现出“慢牛基调、结构分化、节奏受控”的特征。政策的“托底与降温”双向调节、产业的“新旧动能转换”与资金的“长期配置与短期博弈”共同塑造了市场格局，而内外部不确定性则构成了行情波动的主要来源。本基金在第三季度的投资管理过程中，始终以基本面分析为核心，积极寻找经济转型与产业升级过程中涌现的结构性投资机遇，对于海外算力的相关公司做了一定程度的减仓，同时持有风电、储能等相关的公司；在关注市场新兴产业趋势方向的同时也注重稳健类资产配置，适当增加了对食品饮料、化工、有色等板块的配置。

2025年上半年权益市场跌宕起伏，全年呈现出多阶段的复杂态势。具体来看，上证指数在2025年上半年累计涨跌幅2.76%，收于3444.4点；深证成指、沪深300、创业板指2025年上半年累计涨跌幅分别为0.49%、0.03%、0.53%；整体而言，各指数间表现分化。具体来看，31个申万一级行业指数中，表现居前的五个行业包括：有色金属行业变化幅度为18.22%，银行行业变化幅度为15.9%，传媒行业变化幅度为14.1%，军工行业变化幅度为13.99%，综合行业变化幅度为12.39%。表现居后的五个行业分别为：煤炭行业变化幅度为-10.77%，房地产行业变化幅度为-5.97%，食品饮料行业变化幅度为-5.87%，石油石化行业变化幅度为-4.13%，交运行业变化幅度为-1.33%。根据国家统计局数据，2025 年 1-6 月，我国社会消费品零售总额达245,458 亿元，同比增长5.0%，延续稳健增长态势。旅游消费，上半年国内旅游人次同比增长23%，旅游消费升级趋势显著。其中，亲子游市场规模较 2019 年增长178%，非遗手作等研学类产品订单量同比增长3.2 倍；1-6 月抖音生活服务平台文旅类短视频播放量同比增长193%，平台累计带动文旅支付额较去年同期增长38%，线上引流对线下旅游消费的拉动作用凸显。家电消费，1-6 月，家用电器和音像器材类商品零售额同比增长30.7%，自 2024 年 9 月以来连续 10 个月保持两位数增长；6 月受 “618” 促销推动，限额以上单位家用电器和音像器材类零售额同比增长50.5%，增速较 5 月（53%）略有放缓，但仍处于高位，带动上半年整体增速较 1-5 月（30.2%）小幅提升。汽车消费，1-6 月，我国汽车产销分别完成1543.2 万辆和1531.6 万辆，同比分别增长13.0% 和11.0%，产销节奏稳步加快；其中，新能源汽车产销持续爆发，分别完成685.6 万辆和673.5 万辆，同比分别增长45.5% 和44.5%，新能源汽车新车销量占汽车新车总销量的比重提升至44.3%，较 1-5 月（44%）进一步扩大。网上零售额，1-6 月，全国网上零售额74,295 亿元，同比增长8.5%，增速与 1-5 月持平；其中，实物商品网上零售额61,191 亿元，增长6.0%，占社会消费品零售总额的比重为24.9%（较 1-5 月提升 0.4 个百分点）；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长15.7%、1.4%、5.3%，吃类商品受生鲜电商促销拉动增速较 1-5 月（14.5%）提升，用类商品因家电、数码产品线上热销保持稳健增长。其他分类数据，按经营单位所在地分：1-6 月城镇消费品零售额213,050 亿元，增长5.0%；乡村消费品零售额32,409 亿元，增长4.9%，城乡消费增速差距保持稳定。按消费类型分：1-6 月商品零售额217,978 亿元，增长5.1%；餐饮收入27,480 亿元，增长4.3%，餐饮消费受暑期临近逐步回暖，但恢复节奏略慢于商品零售。按零售业态分：1-6 月限额以上零售业单位中，便利店、专业店、超市、品牌专卖店和百货店零售额同比分别增长7.5%、6.4%、5.4%、2.4% 和1.2%，便利店、专业店等业态延续社区消费和细分领域优势，传统百货店转型仍显缓慢。整体来看，消费品以旧换新政策加力扩围持续显效，消费市场运行平稳向好。2025 年 1-6 月份我国工业生产延续较快增长态势，全国规模以上工业增加值保持较高增速，工业品出口表现稳健。具体情况如下：规模以上工业增加值同比情况，1-6 月份，全国规模以上工业增加值同比增长6.4%，较 1-5 月提升 0.1 个百分点，工业生产韧性与增长潜力进一步显现。三大门类增加值情况分三大门类看，6 月份，采矿业增加值同比增长 6.3%，制造业增长 6.8%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长 2.0%。1-6 月整体来看：采矿业增加值同比增长5.9%；制造业增长6.5%；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长2.1%，三大门类持续推动工业整体发展。工业品出口情况2025 年 1-6 月，中国货物贸易出口12.89 万亿元，增长7.2%。其中，机电产品出口增长9.3%，占整体出口比重达六成，仍是出口的重要增长点。集成电路、船舶、液晶平板显示模组的出口数量和金额，均保持两位数增长。汽车出口表现亮眼，1-6 月汽车（包括底盘）累计出口数量达到343.6 万辆，同比增长17.2%。出口增速较快的二级行业电子信息相关行业：根据工信部 7 月 15 日发布的数据，1-6 月规模以上电子信息制造业增加值同比增长11.3%，增速分别比同期工业、高技术制造业高 4.9 个和 1.7 个百分点。1-6 月我国出口集成电路1632 亿个，同比增长19.6%，电子信息制造业相关二级行业出口表现较好。摩托车行业：从摩托车行业来看，1-6 月燃油摩托车内外销销量826.5 万辆，同比增长22%，其中外销销量612.3 万辆，同比增长28%，继续保持出口增速较快态势。根据国家统计局公布的数据，2025 年 1-6 月份，全国固定资产投资（不含农户）230876 亿元，同比增长3.5%。从环比看，6 月份固定资产投资（不含农户）增长0.08%。分领域来看，具体同比增长情况如下,产业领域：第一产业投资4628 亿元，同比增长8.2%；第二产业投资81765 亿元，增长11.2%；第三产业投资144483 亿元，下降0.3%。工业领域：工业投资同比增长11.5%。其中，采矿业投资增长5.7%，制造业投资增长8.3%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长25.1%。基础设施领域：基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长5.4%。其中，水上运输业投资增长26.8%，水利管理业投资增长26.2%，航空运输业投资增长4.8%。地区领域：东部地区投资同比增长0.6%，中部地区投资增长4.4%，西部地区投资增长4.8%，东北地区投资增长2.2%。登记注册类型领域：内资企业固定资产投资同比增长3.6%，港澳台企业固定资产投资增长6.3%，外商企业固定资产投资下降13.2%。此外，高技术产业中，信息服务业，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业，专业技术服务业投资同比分别增长41.2%、24.0%、21.5% 和11.8%。2025年继续持有与AI相关的公司，特别是和海外算力相关的一些公司；持有游戏、创新药等相关的公司；减仓了半导体相关公司，产品关注市场新兴产业趋势方向也注重稳健类资产配置。

2025上半年度，债券市场整体呈现偏多震荡行情，利率债各期限收益率水平先上后下，曲线走平。2024年底以来市场预期强烈的降准降息在报告期内并未实现，两会政府工作报告关于货币政策的相关表述虽仍定调宽松，但央行对资金面的态度较市场预期相对保守，市场流动性难言宽裕，资金面维持量不紧价不低的均衡态势。2025年1月份至春节前后，债市延续去年底以来行情的热度，央行持续释放“稳汇率”决心，资金面偏紧，但配置力量惯性仍存，收益率维持低位震荡，10年期国债收益率一度行至历史新低1.58%。春节假期后资金面并未如市场预期转松，整个2月银行间资金价格不降反升持续维持较高水平，社融数据开门红情形下，市场开启调整行情。两会政府工作报告提及“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，市场开始快速修正此前抢跑的降息预期，现券收益率大幅调整，至3月中旬收益率来到年内高点，10年期国债收益率突破1.90%。此后，资金利率中枢维持高位，持续倒挂至4月初特朗普政府“对等关税”政策超预期落地，全球资本市场反应剧烈，国内债市现券收益率全面下行。资金面虽仍保持平稳宽松趋势，但在政府债加速发行以及出口承压情形下，市场对货币政策宽松预期升温。5月初央行即宣布降准50bp为市场释放流动性降低资金利率，利率债收益率进一步下行。随后中美贸易谈判进展超市场预期，叠加降准落地后止盈操作，收益率有所回调。此后债市进入窄幅震荡行情，10年期、30年期国债收益率分别围绕1.65%和1.84%左右浮动。信用债方面，二季度收益率整体也呈下行趋势，利差缩窄。另外，在银行普遍下调存款利率后，“存款搬家”情形下，银行存单收益率维持在较高水平。报告期内，首先由于资金与现券利率倒挂情形持续，杠杆策略失效，本产品始终保持低杠杆策略，另外在坚持利率债持仓为主的基础上，适度增持部分信用债增厚收益。

2025第一季度债券市场整体呈现震荡行情，利率债各期限收益率均调整上行，曲线走平。24年底以来市场预期强烈的降准降息在报告期内并未实现，两会政府工作报告关于货币政策的相关表述虽仍定调宽松，但央行对资金面的态度较市场预期相对保守，市场流动性难言宽裕，资金面维持量不紧价不低的均衡态势。1月份至春节前后，债市延续去年底以来行情的热度，央行持续释放“稳汇率”决心，资金面偏紧，但配置力量惯性仍存，收益率维持低位震荡，10年期国债收益率一度行至历史新低1.58%。春节假期后资金面并未如市场预期转松，整个2月银行间资金价格不降反升持续维持较高水平，社融数据开门红情形下，市场开启调整行情。两会政府工作报告提及“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，市场开始快速修正此前抢跑的降息预期，现券收益率大幅调整，至3月中旬收益率来到年内高点，10年期国债收益率突破1.90%。此后，资金利率中枢维持高位，持续倒挂情形下，市场维持震荡行情至季末。报告期内，由于资金与现券利率倒挂情形较为严重，杠杆策略逐步失效。因此在操作方面本产品坚持低杠杆策略，持仓仍维持以利率债为主，保持流动性，根据市场波动适时调整组合久期。4月初美“对等关税”冲击远超预期，全球资金本市场剧烈波动，投资者风险偏好急剧下降，近日债券收益率大幅下行。展望后市，短期来看避险情绪利好债市，但国际贸易摩擦局势下市场不确定性高增，央行在汇率压力下关于货币政策的态度仍需重点关注，操作方面应在谨慎之余适当进行波段操作。

2025年第一季度权益市场跌宕起伏，呈现出多阶段的复杂态势。具体来看，上证指数在2025年第一季度累计涨跌幅-0.36%，收于3335.75点；深证成指、沪深300、创业板指2025年第一季度累计涨跌幅分别为1.00%、-1.13%、-1.55%；整体而言，各指数间表现分化。具体来看，31个申万一级行业指数中，表现居前的五个行业包括：有色金属行业变化幅度为11.89%，汽车行业变化幅度为11.67%，机械设备行业变化幅度为10.88%，计算机行业变化幅度为8.14%，钢铁行业变化幅度为5.60%。表现居后的五个行业分别为：煤炭行业变化幅度为-10.53%，商贸零售行业变化幅度为-7.99%，房地产行业变化幅度为-5.86%，石油石化行业变化幅度为-5.80%，建筑装饰行业变化幅度为-5.76%。2025年1-2月，我国社会消费品零售总额 8.37 万亿元，同比增长 4.0%。1-2月份，多数商品销售实现增长，实体店铺零售持续改善；交通出行、文体休闲等消费需求不断释放，服务零售额保持稳定增长。乡村消费品零售额同比增长4.6%，增速高于城镇0.8个百分点。随着县域商业体系不断健全，县乡消费市场活力日益增强，包含镇区和乡村地区的县乡消费品零售额占社会消费品零售总额的比重为38.4%，比上年同期提高0.3个百分点。旅游咨询租赁服务类、交通出行服务类零售额同比实现两位数增长；餐饮收入增长4.3%，增速比上年12月份加快1.6个百分点。有关部门数据显示，春节假期期间，全国国内出游超5亿人次，同比增长5.9%；国内游客出游总花费增长7.0%；春节档电影总票房95.1亿元，观影总人次1.87亿。限额以上单位体育、娱乐用品类商品零售额同比增长25.0%，增速比上年全年加快13.9个百分点。家用电器和音像器材类中的高能效等级家电和智能家电销售连续保持高速增长态势。据汽车流通协会统计，1-2月份新能源乘用车零售量143.0万辆，同比增长35.5%，新能源车零售渗透率达到44.9%。网上零售额同比增长7.3%；其中，实物商品网上零售额增长5.0%。在实物商品网上零售额中，吃类和用类商品网上零售额分别增长10.8%和5.4%。整体来看，消费品以旧换新政策加力扩围持续显效，消费市场运行平稳向好。2025年1-2月，工业生产延续上年四季度以来的较快增长态势，多数行业和产品生产增长，装备制造业和高技术制造业支撑有力，工业品出口带动作用明显，工业经济实现稳步向新向好发展。全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，延续上年四季度以来的较快增长态势，增速较上年四季度、上年全年分别加快0.2个、0.1个百分点。从三大门类看，制造业增长6.9%，增速较上年全年加快0.8个百分点；采矿业增长4.3%，加快1.2个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.1%，放缓4.2个百分点。工业品出口保持较快增长，带动作用明显。1-2月份，规模以上工业企业共实现出口交货值22751亿元，同比增长6.2%，增速较上年全年加快1.1个百分点。从行业看，1-2月份，在有出口的39个大类行业中，25个行业出口交货值同比增长，增长面为64.1%；其中，铁路船舶航空航天、金属制品、通用设备等行业出口交货值两位数增长，增速分别为20.0%、11.7%、10.1%。2025年1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）52619亿元，同比增长4.1%，增速比2024年全年加快0.9个百分点。分领域看，基础设施投资同比增长5.6%，其中，水利管理业投资增长39.1%，信息传输业投资增长30.9%。设备工器具购置投资同比增长18.0%，对全部投资增长的贡献率为62.3%，拉动全部投资增长2.6个百分点。制造业投资同比增长9.0%，拉动全部投资增长2.2个百分点，其中，消费品制造业投资增长12.8%，装备制造业投资增长8.9%，原材料制造业投资增长7.1%。制造业技改投资增长10.0%，增速比2024年全年加快2.0个百分点，比制造业投资高1.0个百分点。高技术产业投资同比增长9.7%，其中，计算机及办公设备制造业投资增长31.6%，航空、航天器及设备制造业投资增长27.1%。高技术服务业投资中，信息服务业投资增长66.4%，电子商务服务业投资增长31.9%。民间项目投资（扣除房地产开发民间投资）同比增长6.0%。分行业看，制造业民间投资增长10.2%；基础设施民间投资增长8.0%。计划总投资亿元及以上项目投资同比增长7.7%，拉动全部投资增长4.0个百分点。2025年继续持有与AI相关的公司，特别是和国内算力相关的一些公司；持有半导体设计、制造相关的公司；减仓了消费电子相关公司，产品关注市场新兴产业趋势方向也注重稳健类资产配置。宏观方面最大的变数在于关税。特朗普对全球各个国家加征高额关税，导致资本市场出现巨大动荡。美国坚持使用关税大棒做到贸易逆差清零，这是杀敌一千，自损八百的做法，最终结果是两败俱伤。目前看来，出口链特别是对美出口链受损较大，美国一门心思想搞闭门造车，打破原有的世界贸易格局，对其自身最具竞争力的科技及金融有较大冲击，同时和其相关的产业链也会受到冲击，后续看能否类似上次贸易战的豁免规则。站在当前时间，我们更关心对内刺激政策的出台。在外部环境不确定的情况下，我们更应该做好自己的事情，自主可控，提高收入，刺激消费，可以做的事情很多。1、 AI相关产业链是未来几年最值得重视的行业。人工智能是科技革命，看好AI未来发展的广阔前景。AI三要素算力、模型及数据，目前最看好和算力相关的一些公司。DeepSeek等中国科技力量的崛起，堪称中国乃至全球人工智能发展的拐点。其优势主要体现在三个方面：一是开源，为全球开发者提供了优秀的开源大模型；二是性能卓越，不逊色于国外先进大模型；三是高效节能，仅用1/7甚至1/10的算力即可达到甚至超越国外先进大模型的效果。在产业方面，DeepSeek的崛起拉动了上游算力芯片、数据存储、云计算等国产产业链的需求，同时对下游消费电子、智能交通、医疗、传媒娱乐、酒店旅游等多个产业产生了深远影响。在资本市场层面，DeepSeek不仅直接推动了上游国产算力和下游应用产业链的投资机会，还间接引发了科技资产的重估。 “DeepSeek+万物”将成为未来一段时间的投资主题，例如DeepSeek+PC、DeepSeek+手机、DeepSeek+眼镜等本地化部署应用正在快速普及；2、 自主可控。半导体为代表的自主可控。半导体设备和半导体设计的投资逻辑及节奏有所区别，半导体设备主要是自主可控、进口替代为主线，特别是量测、光刻机、蚀刻等国产化率在20%以下的环节，一些优秀的的中国公司正逐步替代国外厂商，实现从0到1的突破，正在从1到N的发展阶段；半导体设计受到消费电子等下游行业低迷的影响，处于周期底部。未来几个季度随着AI、MR等新需求的拉动，半导体设计有望走出底部，进入新的景气周期；看好A股与AI相关领域的投资机会。以人工智能为线索，A股市场中包括AI核心技术、应用场景、赋能传统行业、基础设施、新兴产业等上下游领域均具有显著投资价值。这些板块不仅直接受益于AI技术的发展，还通过AI赋能实现了效率提升和商业模式创新。投资科技股需要关注长期发展潜力、仓位控制、跟踪政策和行业动态，并通过定期复盘优化策略。在AI浪潮的推动下，中国科技产业正迎来前所未有的发展机遇，投资者或可抓住这一历史性窗口，通过布局基金产品分一杯羹。特朗普上台，我们将面临更加复杂的外部环境，期待更为精准、有效的刺激政策。做好我们自己的事情，未来的发展会更加光明。

2024年度，债券市场整体上涨，过程中有震荡回调，但收益率整体下行趋势明显，10年期国债活跃券收益率自年初2.55%下行至1.60%附近，利率债曲线整体呈现牛平走势。第一季度收益率下行趋势明显。央行于1月下旬春节前夕宣布降准，节前资金面表现宽松，债市收益率整体下行。春节假期后， A股市场反弹影响债市收益率一度回调，但随着央行调降5年期LPR25bp，叠加“资产荒”，超长债带动各期限利率债收益率进一步下行。3月虽面临跨季，但资金面仍维持均衡偏松局面，债市进入震荡行情。一季度末，在央行称降准仍有空间、特别国债是否市场化发行以及汇率波动等消息影响下，债市震荡幅度扩大，震荡行情延续至4月。5月超长期特别国债发行且多地密集发布地产放松相关政策影响下，收益率明显上行。资金面在面临半年末时点情况下仍维持较为宽松，且流动性分层现象基本消失，市场在配置力量冲击下无视央行多次提及长债收益率风险的提示，收益率整体显著下行。第三季度债市震荡幅度加大，央行宣布开展国债借入操作，市场预期央行将通过借券卖出的方式修复长端收益率，收益率随之上行，10年期国债收益率接近2.3%的水平，30年期国债收益率达到2.5%的水平。但由于“资产荒”的局面未改，投资者做多情绪持续升温，利率债收益率稳步下行，至9月下旬，10年期国债收益率降至2.02%附近，30年期国债收益率降至2.3%附近。9月24日，央行宣布将于近期降准降息，并于25日将MLF利率调降30BP，此后，公开市场回购利率下调、降准等宽松政策兑现。投资者预期宏观经济基本面改善，A股市场快速反弹，市场风险偏好有所上升，部分债市资金回流股市，债券收益率快速上行。第四季度回调趋势放缓后，年末降准预期升温，机构“抢跑”行情下收益率下行幅度扩大，各期限收益率均创历史新低。其间央行约谈金融机构提及长债收益率风险事件影响有限，短时间震荡未挡多头趋势。利率债各期限收益率纷纷下行，10年期（1.60%）、30年期（1.825%）国债收益率均走至历史新低。报告期内，因收益率持续下行，考虑到利差缩窄，杠杆策略的有效性进一步下降，于是逐步的调低了组合的杠杆率。配置方面，在底仓以利率债为主的情形下，另外抓住行情调整契机适当增持了信用债。考虑到组合中信用债持仓比重有所增加，为降低组合波动率，适度缩短了组合久期。