姜英 - 基金投资策略和运作

本基金投资理念为“寻找高质量增长股”，投资策略为“戴维斯双击”。具体从四个维度展开：一、行业。挑选产业趋势向上，成长空间广阔，符合时代发展趋势的行业；二、公司。优选具有护城河、定价权、竞争优势突出的高质量公司；三、成长性。寻找未来2-3年能维持中高成长性的公司；四、安全边际。以合理或偏低的估值买入。2026年一季度，A股市场震荡调整。指数方面，万得全A跌1%，上证指数跌2%，沪深300指数跌3.9%，创业板指数跌0.6%，科创50指数跌6.5%。行业方面，煤炭、石化、电力及公用事业、建材和电力设备新能源排名靠前，非银金融、消费者服务、商贸零售、综合和计算机排名靠后。2026年一季度，本基金净值下跌不到5%，跑赢科创50指数。主要是持仓的半导体设备、材料等公司取得了一定超额收益。我们始终坚持研究、寻找高质量增长股，与时俱进，不断迭代优化组合。

2026年一季度，市场整体震荡较大，其中沪深300指数在一季度下跌3.89%，中证500指数在一季度上涨2.03%。本基金在一季度经过调仓，进一步聚焦到了具备长期成长动能的方向，一方面关注具备长期确定性的消费公司，另一方面关注具备全球竞争力的制造龙头。此外，对具备供给约束的部分资源品也增加了关注。后续也将继续沿着这一思路，精选个股，寻找符合时代方向的细分，挖掘被低估的成长。从中长期来看，消费及高端制造业依然具备广阔的发展前景，对内是拉动我国经济增长的重要引擎，对外具备持续的全球竞争力。我们坚信，在这两块沃土中的持续耕耘，一定会在未来带来丰厚的收获，从而给投资者带来良好的回报。

2026年一季度，国内宏观经济平稳开局，但经济外需强内需弱的结构没有改变，高新技术产业和中游制造行业的生产经营改善趋势持续受益于海外市场的开拓和供需关系的改善。年初以来通胀中枢企稳，特别是PPI同比回升，拉动工业企业利润改善。宏观流动性依然充裕，政府部门扩表+人民币升值，年初以来M1和M2同比走势持续超预期。海外方面，二月末美以伊冲突显著升级，霍尔木兹海峡封锁，油价大幅上行，全球滞胀担忧升温，成为导致国内资本市场大幅波动的主要因素。一季度，上证指数下跌1.94%,创业板指下跌0.57%，行业方面，受益于地缘冲突的煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前，非银金融、餐饮旅游、商贸零售跌幅较大。一季度组合维持了较高的股票仓位，行业方面增持了受益于油价上涨、能源短缺和海外供应链限产停产的化工、有色金属和电力设备行业，减持了一些内需相关的业绩有压力的军工电子和医药股。

在 2024 年基金年报中，我们已针对自身投资方法在过去三年遭遇的困境展开深入剖析，并对 2025 年市场走势作出相关基础判断。回溯 2025 年全年市场表现，宏观经济态势与市场交易特征在一定程度上与我们的投资方法体系相契合，这使得基金投资业绩得以回升，其中 2025 年上半年的业绩表现更好一些。然而，2025 年下半年 A 股市场涌现出海外算力这一具有决定性影响的核心主题，由于我们在该主题上未进行相关配置，导致下半年业绩显著落后于市场。2025 年全年 A 股市场主题投资热度高涨。上半年人形机器人与创新药主题占据主导地位，下半年海外算力、国产算力主题持续发力，年末商业航天主题亦崭露头角，期间还涌现出多个尚未形成规模的小型主题。从我们的投资逻辑来看，通常不会参与主题投资，尤其是那些在未来两三年内难以通过收入与利润爆发来消化估值泡沫的主题相关个股，因此错过此类大部分主题投资机会并非憾事。但海外算力主题具有特殊性：该领域内光模块与 PCB 板块的龙头企业已呈现出快速的盈利增长态势，且在 2025 年二季度受对等关税政策冲击，估值回落至合理区间。当时我们已关注到这一投资机会，但受前期涨幅较大的心理影响，未能果断参与。此后，光模块相关核心标的开启近乎单边上涨的行情，而我们偏重左侧布局的交易习惯，使其难以在股价上涨途中追入，最终遗憾错失了下半年近五倍的涨幅，这也是导致基金下半年业绩落后的主要原因。此次投资失误反映出，我们不应被标的前期涨幅左右决策，而应基于对未来行业趋势与企业价值的理性预判来评估投资机会，需着力克服单纯的 “恐高” 心态。当前上证指数已突破十年高点，市场中处于绝对低位的股票数量极少，且此类标的多存在明显的基本面瑕疵。在后续的牛市行情中，我们需逐步适应右侧投资模式，但这一调整仍需建立在严格的价值判断基础之上。以当前光模块为例，即便克服了恐高心理，但其作为缺乏专利与品牌壁垒的加工类企业，近三十倍的市净率（PB）估值已明显超出我们的价值评估尺度。在总结分析去年投资失误的基础上，我们对 2026 年市场作出如下基本判断，并将在秉持一贯投资方法甄选投资标的的前提下，对投资组合进行平衡及动态调整，以降低组合投资风险。

本基金投资理念为“寻找高质量增长股”，投资策略为“戴维斯双击”。具体从四个维度展开：一、行业。挑选产业趋势向上，成长空间广阔，符合时代发展趋势的行业；二、公司。优选具有护城河、定价权、竞争优势突出的高质量公司；三、成长性。寻找未来2-3年能维持中高成长性的公司；四、安全边际。以合理或偏低的估值买入。2025年，A股市场上涨。万得全A涨27.7%，上证指数涨18.4%，沪深300指数涨17.7%，创业板指数涨49.6%，科创50指数涨35.9%。行业方面，有色、通讯、电子、军工和机械排名靠前，食品饮料、煤炭、房地产、交运和商贸零售排名靠后。2025年本基金收益率大幅跑赢科创50指数。本基金今年收益率主要来源于半导体、国产算力、创新药等方向中的优质成长股。我们期待能从过去的错误中吸取教训，不断完善自己的投资体系，努力为持有人创造更好的投资回报。

2025年四季度，市场整体以震荡为主，其中沪深300指数在四季度微跌0.23%，中证500指数在四季度微涨0.72%。本基金在四季度经过调仓，进一步聚焦到了具备长期成长动能的方向，一方面关注具备长期确定性的消费公司，另一方面关注具备全球竞争力的制造龙头。后续也将继续沿着这一思路，精选个股，寻找符合时代方向的细分，挖掘被低估的成长。从中长期来看，消费及高端制造业依然具备广阔的发展前景，对内是拉动我国经济增长的重要引擎，对外具备持续的全球竞争力。我们坚信，在这两块沃土中的持续耕耘，一定会在未来带来丰厚的收获，从而给投资者带来良好的回报。

2025年三季度，在市场信心不断恢复，场外资金持续流入的大环境下，A股市场全面上涨，主要指数都创下十年新高，沪深300指数单季度上涨17.9%，创业板指数单季度大涨50.4%，有色金属、通信、电子和电力设备行业涨幅靠前，食品饮料、煤炭、交运和银行等偏消费和红利特征的行业表现欠佳。组合在三季度整体保持了较高的权益仓位，结构上主要配置了景气度提升的电力设备、受益于进口替代的医药和医药器械、顺周期的基础化工、以及具备技术突破、拓展第二成长曲线的细分行业龙头。四季度需重点关注两大变量：一方面，国内经济运行面临的阶段性压力有所加大，工业生产、消费零售等关键经济指标或面临一定承压，可能对市场情绪产生短期扰动，同时管理层为对冲经济下行压力，预计政策层面将继续保持积极姿态，除传统的财政与货币政策工具外，针对特定领域的结构性政策值得重点关注，其中 “反内卷” 相关政策尤为关键，在宏观经济总量增速保持平稳的背景下，价格指数（尤其是 PPI）对企业盈利的边际影响显著增强，“反内卷” 政策通过规范行业竞争秩序、优化供需结构，有望推动相关行业价格水平回升与盈利修复，有可能成为四季度市场的重要政策红利点。另一方面，要警惕外部环境可能会对国内带来的压力，该压力可能来源于美股等外围市场或因美联储货币政策调整、经济数据不及预期等因素出现大幅波动，也可能来源于大国博弈强度再度加剧，这些外部因素均可能通过情绪传导与资金流动，加剧国内相关映射板块（如科技股）的调整力度，进而加大短期市场波动风险。

2025年三季度，市场整体表现较好，其中沪深300指数在三季度上涨17.90%，中证500指数在三季度上涨25.31%。本基金在三季度经过调仓，进一步聚焦到了具备长期成长动能的方向，一方面关注符合渠道和流量变迁方向的消费细分公司，另一方面关注具备全球竞争力的制造龙头。后续也将继续沿着这一思路，精选个股，寻找符合时代方向的细分，挖掘被低估的成长。从中长期来看，消费及高端制造业依然具备广阔的发展前景，对内是拉动我国经济增长的重要引擎，对外具备持续的全球竞争力。我们坚信，在这两块沃土中的持续耕耘，一定会在未来带来丰厚的收获，从而给投资者带来良好的回报。

本基金投资理念为“寻找高质量增长股”，投资策略为“戴维斯双击”。具体从四个维度展开：一、行业。挑选产业趋势向上，成长空间广阔，符合时代发展趋势的行业；二、公司。优选具有护城河、定价权、竞争优势突出的高质量公司；三、成长性。寻找未来2-3年能维持中高成长性的公司；四、安全边际。以合理或偏低的估值买入。2025年三季度，A股市场上涨。指数方面，万得全A涨19.5%，上证指数涨12.7%，沪深300指数涨17.9%，创业板指数涨50.4%，科创50指数涨49%。行业方面，通讯、电子、有色、电力设备新能源和机械排名靠前，银行、交运、电力公用事业、食品饮料和商贸零售排名靠后。三季度本基金净值上涨50.2%，跑赢科创50指数。主要是持仓的AI国产算力，半导体等公司取得了一定超额收益。我们始终坚持研究、寻找高质量增长股，与时俱进，不断迭代优化组合。

在 2024 年基金年报中，我们对自身投资方法于过去三年面临的困境进行了深入剖析，并就 2025 年市场走势作出了相关基本判断。值得庆幸的是，2025 年上半年宏观经济与市场交易呈现出若干契合我们投资方法体系的态势，投资业绩因此获得提升。2024 年基金年报对 2025 年的展望如下：1. 适度宽松的货币政策以及政治局会议“稳股市稳楼市”的定调，表明2025年A股市场至少存在结构性机会，大幅下行空间（如跌破3000点）的可能性极小。若下半年宏观经济进一步向好，价格指数开始正增长，指数级别的牛市可期，4000点并非遥不可及；本年度以来，A 股展现出以往罕见的韧性。尽管 4 月上旬受关税风波冲击出现大幅下跌，上证指数跌至 3040 点左右，创业板指数甚至出现单日 12.5% 的罕见跌幅，但市场随后稳步收复失地，7 月份上证指数已创下近三年收盘新高，回升至 3600 点附近。上半年宏观经济达成既定目标，然而价格指数仍处于负值区间，下半年经济增速在缺少抢出口因素的影响下，可能较上半年有所放缓，但在基数效应及反内卷政策发力的作用下，价格指数有望于年底前转正。中游制造业盈利弹性对价格更为敏感，A 股市场的驱动力将从先前的流动性驱动转变为未来的流动性与盈利双重驱动。据此，我们重申指数级别的牛市值得期待，4000 点并非遥不可及。2. 日均万亿的成交量能够满足中小市值股票的流动性需求，2024年上半年小股票流动性缺失的局面不会再现，大市值风格大概率跑输小市值风格；本年度以来，A 股市场每日成交量基本维持在万亿以上，7 月份更是提升至日均 1.5 万亿的水平。代表小市值公司的中证2000 指数和国证2000 指数涨幅显著优于代表大市值公司的上证 50 和沪深 300 指数，这在很大程度上属于流动性困境消除后的估值修复。此后，流动性因素对大小市值风格表现差异的影响程度将下降，盈利弹性和市值空间幅度的影响力会更为突出。预计大小市值风格表现差异将逐步收敛，小市值仍有望小幅占据优势。3. 依据A股上市公司2024年三季报分析，制造业资本开支/折旧已达历史新低，在建工程增速于2023年中期见顶，意味着供给过剩最严重的时期已过。尽管2025年未必能整体实现供需平衡，但部分制造行业提前达到供需平衡是有可能的，价格是反映供需关系的直接指标，需关注整体PPI及细分产品价格走势，这预示着制造业的机会将大于前几年，2026年可能更佳；本年度以来，中游制造业在 A 股市场中的表现已大幅好转，有色金属、钢铁、医药、通信、机械设备和基础化工行业的涨幅排名靠前，煤炭、食品饮料、公用事业和房地产行业的表现则相对靠后。这些制造业的良好表现，部分源于人形机器人、创新药及最新的 “反内卷” 等主题；部分源于海外前沿技术与公司的供应链或映射，如 AI 领域；部分源于自身技术优势拓展了新的成长曲线，如 “硬卡替” 中的一些环节；还有部分源于行业供需关系优化和产品价格上涨，如石油焦、部分农药价格。当然，最后这类股票的数量还不多，但我们相信，随着 “反内卷” 政策的推进以及 PPI/CPI 价格的回升，这类股票会越来越多，制造业的投资机会也将随之增大。4. 外部环境仍是困扰中国的风险因素，特朗普新政前期虽未如预期猛烈，但该风险点依然存在；四月初，美国总统的对等关税对全球资本市场造成巨大冲击，无一国家得以幸免。所幸国家最高决策层高瞻远瞩、沉着应对，成功化险为夷，因此关税风波对 A 股的冲击是一次性的，持续时间短暂，A 股很快便重新回归自身的上涨节奏。尽管中美第三轮贸易磋商即将开启，下半年也很可能迎来中美元首会面，但外部风险始终存在，尤其是在市场对外部环境较为乐观时更需保持警惕。不过，这类风险难以提前预测，更重要的是应对。5. 在宏观经济企稳和价格指数转正之前，主题投资将是重要的投资机会，AI、人形机器人、低空、固态电池、兼并重组等主题将轮番登场。本年度以来，A 股市场主题投资盛行，其中人形机器人和创新药主题的持续时间最长、力度最大。遗憾的是，我们的投资方法难以选择到这些热门主题股，未能把握到这些主题投资的机会。下半年主题投资仍将保持活跃，既有前期主题的持续轮动，也会有新主题不断涌现，例如稳定币、反内卷和雅江水电等。其中，“反内卷” 主题是我们较为关注的，该主题下的诸多标的符合我们的选股标准，即买入基于自身盈利预测实现下的低估值品种，倾向于在左侧布局经营周期拐点向上的优质公司，挖掘与市场认知存在偏差的品种。我们将积极跟踪研究政策落地的节奏与效果。总之，2025 年以来 A 股市场相较于去年发生了诸多变化，其中部分变化有利于我们发挥投资优势。我们也对组合管理进行了一些调整，在坚持一贯投资方法选择投资标的的基础上，组合增加了非银金融和传媒游戏行业，以平衡组合以制造业为主的周期波动和外部风险。在个股层面，我们开始控制可变现天数，目前组合中个股平均可变现天数不到 2 天，变现时间最长的个股也仅为 8 天，我们绝不能让组合再出现需要三个月才能变现的个股。

本基金投资理念为“寻找高质量增长股”，投资策略为“戴维斯双击”。具体从四个维度展开：一、行业。挑选产业趋势向上，成长空间广阔，符合时代发展趋势的行业；二、公司。优选具有护城河、定价权、竞争优势突出的高质量公司；三、成长性。寻找未来2-3年能维持中高成长性的公司；四、安全边际。以合理或偏低的估值买入。2025年上半年，A股市场震荡为主。指数方面，万得全A涨5.8%，上证指数涨2.8%，沪深300指数涨0%，创业板指数涨0.5%，科创50指数涨1.5%。行业方面，有色、银行、传媒、军工和综合排名靠前，煤炭、地产、食品饮料、石油石化和交通运输排名靠后。上半年本基金遇到了回撤。主要是持仓的国产算力链等公司经历了较大回撤。海外断卡，国内晶圆代工厂良率不如预期等短期问题正在逐步解决，我们维持国内在AI方向的资本开支将大幅提升，国内AI算力等相关领域将迎来景气上行周期这一判断不变。组合一方面继续持有半导体设备和半导体晶圆制造等核心公司，另一方面增持了AI国产算力链等相关配置。 我们始终坚持研究、寻找高质量增长股，与时俱进，不断迭代优化组合。

2025年上半年，市场整体表现较好，其中沪深300指数在上半年上涨0.03%，中证500指数在上半年上涨3.31%。本基金在报告期内经过调仓，进一步聚焦到了具备长期成长动能的方向，尤其是一些符合渠道和流量变迁方向的消费细分板块。后续也将继续沿着这一思路，精选个股，寻找符合时代方向的细分，挖掘被低估的成长。从中长期来看，消费及高端制造业依然具备广阔的发展前景，对内是拉动我国经济增长的重要引擎，对外具备持续的全球竞争力。我们坚信，在这两块沃土中的持续耕耘，一定会在未来带来丰厚的收获，从而给投资者带来良好的回报。市场的波动可能永远在所难免，我们将始终坚持努力将组合配置于符合社会发展趋势的方向性资产上，力求达到为投资者实现较好中长期收益率和良好持仓体验的核心目标。