郑宇光 - 基金投资策略和运作

2026年第二季度债券市场整体呈现“震荡偏强、利率下行、曲线走陡”的格局。资金面偏宽松与政策取向偏稳增长，共同支撑利率债表现；但供给压力与海外利率高位震荡，使得行情更多以震荡形式展开，非单边趋势。利率走势看整体利率下行，短端更占优。10年期国债收益率整体下行，反映市场风险偏好偏谨慎、以及对流动性环境的乐观定价；同时1年期收益率下行幅度更大，导致期限利差（10Y-1Y）走扩，曲线形态偏陡峭。具体看，资金面偏宽松是核心支撑，第二季度资金利率多数时间低于或贴近政策利率，流动性“合理充裕”特征明显，短端利率下行更顺畅，进一步推动期限利差走阔、利率曲线趋于陡峭。基本面与政策取向偏稳增长，宏观数据与政策表态整体偏“稳”，市场对进一步宽松仍有预期，利率下行获得基本面与预期的配合。供给压力是主要扰动项，政府债与特别国债发行节奏对长端形成阶段性扰动，但市场整体消化较好，体现配置力量较强。海外利率高位震荡带来外部约束，海外主要央行利率处于相对高位、降息节奏分化，限制了国内长端利率的下行空间，使得二季度“区间内的偏强运行”。2026年二季度，本基金组合主要策略为保持基本仓位，即1-3年国开债的比例不低于非现金基金资产的80%，在债市调整期，产品逢低加仓，逐步增加久期及杠杆率，保持一定长端风险敞口。报告期内，组合重点关注指数成分券、占比及久期等重要因子变动情况，通过动态优化跟踪指数，适时调整持仓结构，优化组合持仓券种、期限、比例及杠杆水平，力争增强产品收益水平。展望第三季度，债市大概率延续“震荡偏强”主基调：基本面与政策取向仍偏友好，但资金面边际变化、供给放量与海外波动将增加波段特征。资金面：从“宽松”向“中性”回归的概率上升，随着季节性因素与财政收支节奏变化，资金利率中枢可能较二季度有所抬升，短端利率下行斜率可能放缓，甚至出现阶段性反复。供给：三季度政府债净融资压力仍大，对长端形成扰动。供给是三季度最清晰的“向上扰动变量”。在供给落地前后，利率可能阶段性上行，但若资金面不出现系统性收紧，往往更容易演化为“上行-再配置”的波段结构。海外：利率高位+降息节奏分化，约束长端下行空间。海外利率若维持高位或波动加大，将通过风险偏好与利率锚影响国内长端，使得三季度更难出现二季度那种顺畅的下行。

2026年第二季度债券市场整体呈现“震荡偏强、利率下行、曲线走陡”的格局。资金面偏宽松与政策取向偏稳增长，共同支撑利率债表现；但供给压力与海外利率高位震荡，使得行情更多以震荡形式展开，非单边趋势。利率走势看整体利率下行，短端更占优。10年期国债收益率整体下行，反映市场风险偏好偏谨慎、以及对流动性环境的乐观定价；同时1年期收益率下行幅度更大，导致期限利差（10Y-1Y）走扩，曲线形态偏陡峭。信用债方面，高等级信用利差多数时间维持低位，体现“资产荒”与机构欠配逻辑仍在；但在资金面阶段性收敛或市场波动加大时，信用利差会出现小幅走阔，更多体现为交易性机会而非趋势性信用风险扩散。具体看，资金面偏宽松是核心支撑，第二季度资金利率多数时间低于或贴近政策利率，流动性“合理充裕”特征明显，短端利率下行更顺畅，进一步推动期限利差走陡、利率曲线趋于陡峭。基本面与政策取向偏稳增长，宏观数据与政策表态整体偏“稳”，市场对进一步宽松仍有预期，利率下行获得基本面与预期的配合。供给压力是主要扰动项，政府债与特别国债发行节奏对长端形成阶段性扰动，但市场整体消化较好，体现配置力量较强。海外利率高位震荡带来外部约束，海外主要央行利率处于相对高位、降息节奏分化，限制了国内长端利率的下行空间，使得二季度“区间内的偏强运行”。2026年二季度，本基金组合主要策略：4月已采取进攻策略、子弹策略，增加了中端及超长端久期的比例，在短期行情较为确认的情况下，进行了短期波段操作。整体维持票息及久期策略。5月、6月继续保持久期策略，进一步增加了超长端久期的比例。展望第三季度，债市大概率延续“震荡偏强”主基调：基本面与政策取向仍偏友好，但资金面边际变化、供给放量与海外波动将增加波段特征。资金面：从“宽松”向“中性”回归的概率上升，随着季节性因素与财政收支节奏变化，资金利率中枢可能较二季度有所抬升，短端利率下行斜率可能放缓，甚至出现阶段性反复。供给：三季度政府债净融资压力仍大，对长端形成扰动。供给或是三季度最清晰的“向上扰动变量”。在供给落地前后，利率可能阶段性上行，但若资金面不出现系统性收紧，往往更容易演化为“上行-再配置”的波段结构。海外：利率高位+降息节奏分化，约束长端下行空间。海外利率若维持高位或波动加大，将通过风险偏好与利率锚影响国内长端，使得三季度更难出现二季度那种顺畅的下行。

2026年二季度，A股在内外变量博弈中呈现宽幅震荡与明显“K型分化”。资金高度聚焦AI算力、半导体等高景气板块，科技成长大幅领跑，传统消费与顺周期板块持续调整，行业间收益表现分化程度处于历史较高水平。季末虽现向低位价值扩散的“风格再平衡”迹象，但在盈利驱动逻辑下，系统性风格逆转并未发生。　　作为被动操作的指数基金,报告期内本基金严格执行基金合同规定的投资策略,按照规定的投资策略和方法进行投资操作,通过严格的投资流程约束和数量化风险管理手段，以实现对标的指数的有效跟踪，报告期内相对中证 200 指数跟踪误差控制在 4%以内。

二季度，债市在资金宽松与基本面偏弱的共振演绎下，整体呈“​​震荡走强、长短端普遍下行​​”格局，10年期国债活跃券中债收益率在1.70%—1.75%区间震荡​​，中长端信用利差继续收窄。本季度在​​供给预期扰动、通胀阶段性回升、外部地缘冲击反复​​的背景下，债券仍能“​​震荡走强​​”的因素，主要在于三条主线共同作用：​​第一，资金面持续超预期宽松，且宽松时间长度明显超出市场原先预期；第二，经济修复呈现总量不弱，但内生需求偏弱的结构特征，使利率上行缺乏持续基本面支撑；第三，政府债发行偏慢、信贷需求偏弱，同时机构负债端扩张，形成了对中长端利率持续有效的配置支撑。信用方面，收益率随利率债​​同步震荡下行​​。　　展望后市，基本面方面，通胀与基本面约束整体温和，6月PMI回到扩张、价格指数回落，下半年随着海外局势的缓和​​，通胀担忧边际缓解，有助于利率维持低位区间运行。短期看，资金面或将维持“稳而不松”的状态，短端具备一定修复空间。三季度供给侧是债市的主线变量，政府债的发行将有所提速，长端与超长端或存在阶段性调整压力。随着政治局会议预期与供给落地，长端波动或加大，组合将择机把握超长端利差压缩与回撤后的波段配置。信用方面，上半年“钱多”驱动的极致压利差难以复制，信用利差中枢预计整体以低位震荡为主、存在边际抬升可能​​，后续需要密切关注个别主体评级调整带来的局部扰动。　　2026年三季度增强收益基金将继续跟踪宏观经济与市场动态、动态调整组合策略，操作上围绕资金与供给节奏做波段。采取更为稳健的操作，坚守高等级与高流动性资产，保持组合的流动性，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

二季度纯债市场对权益市场波动、国际局势等因素逐渐脱敏，主要围绕资金面进行交易。受益于资金面的宽松，各期限债券收益率震荡下行，其中中短端债券的走势更为稳健，持有体验相对较好。但临近季末，资金面开始边际收紧，债券市场情绪趋于谨慎，收益率下行动能减弱，甚至短端债券收益率开始小幅抬升。　　二季度，本基金主要仓位仍以中短久期信用债持仓为主，适度参与了超长利率债和二永债的波段交易。

二季度，债市在资金宽松与基本面偏弱的共振演绎下，整体呈“​​震荡走强、长短端普遍下行​​”格局，10年期国债活跃券中债收益率在1.70%—1.75%区间震荡​​，中长端信用利差继续收窄。本季度在​​供给预期扰动、通胀阶段性回升、外部地缘冲击反复​​的背景下，债券仍能“​​震荡走强​​”的因素，主要在于三条主线共同作用：​​第一，资金面持续超预期宽松，且宽松时间长度明显超出市场原先预期；第二，经济修复呈现总量不弱，但内生需求偏弱的结构特征，使利率上行缺乏持续基本面支撑；第三，政府债发行偏慢、信贷需求偏弱，同时机构负债端扩张，形成了对中长端利率持续有效的配置支撑。信用方面，收益率随利率债​​同步震荡下行​​。　　展望后市，基本面方面，通胀与基本面约束整体温和，6月PMI回到扩张、价格指数回落，下半年随着海外局势的缓和​​，通胀担忧边际缓解，有助于利率维持低位区间运行。短期看，资金面或将维持“稳而不松”的状态，短端具备一定修复空间。三季度供给侧是债市的主线变量，政府债的发行将有所提速，长端与超长端或存在阶段性调整压力。随着政治局会议预期与供给落地，长端波动或加大，组合将择机把握超长端利差压缩与回撤后的波段配置。信用方面，上半年“钱多”驱动的极致压利差难以复制，信用利差中枢预计整体以低位震荡为主、存在边际抬升可能​​，后续需要密切关注个别主体评级调整带来的局部扰动。　　2026年三季度汇利基金将继续跟踪宏观经济与市场动态、动态调整组合策略，操作上围绕资金与供给节奏做波段。采取更为稳健的操作，坚守高等级与高流动性资产，保持组合的流动性，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2026年二季度，A股在内外变量博弈中呈现宽幅震荡与明显“K型分化”。资金高度聚焦AI算力、半导体等高景气板块，科技成长大幅领跑，传统消费与顺周期板块持续调整，行业间收益表现分化程度处于历史较高水平。季末虽现向低位价值扩散的“风格再平衡”迹象，但在盈利驱动逻辑下，系统性风格逆转并未发生。　　转债方面，和股票市场类似，风格分化较为明显，高价、科技成长类转债表现强势，中低价传统行业转债表现较弱。少数转债贡献了大部分的市场成交量，并贡献了较多的指数涨幅。　　二季度纯债市场对其他宏观、微观因素脱敏，主要围绕资金面进行交易。受益于资金面的宽松，各期限债券收益率震荡下行，其中中短端债券的走势更为稳健，持有体验相对较好。但临近季末，资金面开始边际收紧，债券市场情绪趋于谨慎，收益率下行动能减弱，甚至短端债券收益率开始小幅抬升。　　二季度，本基金在股票投资上以丰富的量化因子为基础，通过量化多因子模型来进行投资决策，全市场优选个股，同时适度保持分散和行业均衡。转债投资上减少中低价转债持仓，基本将仓位集中在股性较强的高价转债上，较好地契合了市场风格。纯债方面则以中短久期信用债及利率债为底仓，适度参与了超长利率债的波段交易。

2026年二季度，A股主要宽基指数多数收涨，但涨幅结构呈现分化。上证指数二季度上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，创业板指数与科创50指数表现最为亮眼，分别上涨36.35%和75.74%，双双刷新历史新高。流动性方面，高油价引发通胀担忧，全球央行释放偏鹰派信号，贵金属及多数大宗商品价格承压。经济方面呈现显著的K型结构性分化，以AI行业为代表的科技行业资本开支仍在上修，成为市场选择的方向，市场赚钱效应高度集中于科技成长赛道。　　二季度纯债市场对其他宏观、微观因素脱敏，主要围绕资金面进行交易。受益于资金面的宽松，各期限债券收益率震荡下行，其中中短端债券的走势更为稳健，持有体验相对较好。但临近季末，资金面开始边际收紧，债券市场情绪趋于谨慎，收益率下行动能减弱，甚至短端债券收益率开始小幅抬升。　　二季度，本基金权益部分增配与AI相关的科技成长标的，同时配置于供给有约束、需求受益AI、新能源等需求增量的上游资源股。债券部分仍以利率债投资为主，择机做了一些利率波段交易。

2026年二季度，A股结构化行情显著，以AI行业为代表的科技行业涨幅明显，传统制造业、金融、消费等板块表现相对较弱。纯债市场则逐步对其他宏观、微观因素脱敏，主要围绕资金面进行交易。受益于资金面的宽松，各期限债券收益率震荡下行，其中中短端债券的走势更为稳健，持有体验相对较好。但临近季末，资金面开始边际收紧，债券市场情绪趋于谨慎，收益率下行动能减弱，甚至短端债券收益率开始小幅抬升。　　二季度，本基金以中短久期利率债和信用债为主，寻找了一些利差压缩的机会，做了一些利率债和信用债的波段交易。

二季度，债市在资金宽松与基本面偏弱的共振演绎下，整体呈“​​震荡走强、长短端普遍下行​​”格局，10年期国债活跃券中债收益率在1.70%—1.75%区间震荡​​，中长端信用利差继续收窄。本季度在​​供给预期扰动、通胀阶段性回升、外部地缘冲击反复​​的背景下，债券仍能“​​震荡走强​​”的因素，主要在于三条主线共同作用：​​第一，资金面持续超预期宽松，且宽松时间长度明显超出市场原先预期；第二，经济修复呈现总量不弱，但内生需求偏弱的结构特征，使利率上行缺乏持续基本面支撑；第三，政府债发行偏慢、信贷需求偏弱，同时机构负债端扩张，形成了对中长端利率持续有效的配置支撑。信用方面，收益率随利率债​​同步震荡下行​​。　　展望后市，基本面方面，通胀与基本面约束整体温和，6月PMI回到扩张、价格指数回落，下半年随着海外局势的缓和​​，通胀担忧边际缓解，有助于利率维持低位区间运行。短期看，资金面或将维持“稳而不松”的状态，短端具备一定修复空间。三季度供给侧是债市的主线变量，政府债的发行将有所提速，长端与超长端或存在阶段性调整压力。随着政治局会议预期与供给落地，长端波动或加大，组合将择机把握超长端利差压缩与回撤后的波段配置。信用方面，上半年“钱多”驱动的极致压利差难以复制，信用利差中枢预计整体以低位震荡为主、存在边际抬升可能​​，后续需要密切关注个别主体评级调整带来的局部扰动。　　2026年三季度周期回报基金将继续跟踪宏观经济与市场动态、动态调整组合策略，操作上围绕资金与供给节奏做波段。采取更为稳健的操作，坚守高等级与高流动性资产，保持组合的流动性，认真做好产品净值回撤控制，勤勉尽责管理好基金产品，力争为投资者创造良好回报。

2026年第一季度，利率债市场整体呈现震荡上行的格局，曲线陡峭化特征显著。主要逻辑从年初的“预期差”逐步转向“货币政策宽松+外部地缘冲突+通胀扰动”等多因素博弈。年初，权益跨年行情走强叠加供给冲击，债市遭遇“开门黑”；央行保持宽松政策，春节前叠加配置盘发力，导致收益率下行至较低位置；春节后地缘冲突、原油暴涨，引发通胀担忧，叠加经济数据超预期，利空强于利多因素，债市震荡调整；临近季末，外部冲击及内部对货币政策宽松的预期不断拉扯，债市出现分化行情，中短端受益于同业利率调降预期及资金宽松走强，超长端震荡上行，收益率曲线陡峭化。从收益率走势看，3月较2月低点呈现上行态势，市场在春节前经历调整后，虽阶段性修复，但受通胀预期升温及地缘因素等逆风影响，长债表现相对承压。从期限表现看，7Y以内国债较年初高点下行10BP以上，中短端稳步走强；10Y国债在1.77%-1.90%区间内震荡，整体震荡走低；超长端承压明显，30Y国债1季度调整幅度约10BP，季末仍于2.3%附近震荡，随着二季度国债发行计划公布，供给压力也将重新定价。基本面，年初经济数据边际改善，但市场反应并不敏感，债市更多围绕供需结构和政策预期定价。春节后1-2月经济数据全面超预期，对债市构成一定压制，但整体表现仍可控。通胀预期是一季度债市波动的重要扰动项。年初通胀压力有限，但春节后地缘冲突、原油暴涨，通胀担忧显著升温，成为债市转空的重要触发因素之一。资金面方面，除季节性因素导致的短期波动外，整体保持平稳偏松，DR007等主要资金利率多数时间处于相对低位区间，为市场提供了流动性支持。从供给端看，一季度利率债发行呈现前置发力特征，实现净融资规模显著。结构上，地方政府债特别是新增专项债发行节奏较快，同比增幅明显，而国债供给在3月份因到期量较大，净融资额同比存在一定差距。整体来看，供给压力与宽松流动性共同作用，使得收益率曲线形态有所变化，期限利差经历收窄到走阔的波动。货币政策在一季度呈现“预期先行、落地审慎”的特征。年初央行持续释放宽松信号，明确表示“降准降息还有一定空间”，形成远期宽松预期，推动收益率下行。但随着经济数据超预期，总量宽松的紧迫性削弱，降准降息延后预期逐步发酵。机构行为是一季度债市定价的重要变量，年初配置盘发力，成为推动收益率下行的主要力量；节后交易盘集中止盈，叠加利空集中来袭，引发市场调整。超长端因交易盘拥挤而承压明显，从年初上行约10BP；中短端则受益于配置需求与资金宽松，表现稳健。2026年一季度，本基金组合主要策略：1、2月保持保守的防御策略，降低了部分增长乏力，流动性欠佳的老券，平衡了久期，整体维持票息及短久期策略，适时调整长端风险敞口。3月仍保持保守的防御策略，但采取子弹策略，增加了中端久期的比例，增强了票息收益策略及久期策略，同时，适时调整长端风险敞口。2026年二季度，国内经济增长动能或将呈现结构性复苏特征，制造业PMI在扩张水平，出口新订单较好，不过内需还需要进一步提升，温和或者说经济弱复苏构筑了债券市场收益率上行压力有限的宏观基础。央行维持了稳健中性的操作基调，通过精细化的公开市场工具调节短期流动性，体现为“精准滴灌”的政策特征，其政策选择受到通胀温和回升与信贷需求疲弱的双重约束，预计2026年第二季度货币政策可能保持适度宽松基调。央行可能会通过多种工具维持流动性合理充裕，但考虑到通胀压力和结构性因素，大幅宽松的可能性相对有限。PPI同比在3月大概率转正，并在后续温和上行。若油价维持高位，全年中枢可能上修。高油价带来的输入型通胀担忧持续，但对国内货币政策的实质约束有待观察。机构行为方面，银行负债成本趋于下行，提升了债券吸引力。理财等配置力量依然较强，对债市中短端在需求端有支撑。但二季度一级市场承接将一定程度上挤压二级市场需求，大行配债强度可能会弱于一季度。中东地缘冲突不确定性仍然较大，推升输入型通胀预期及市场避险情绪，持续影响全球风险偏好，是重要的风险关注点。债券市场或将面临一定的利率波动风险，主要源于通胀数据的超预期波动以及流动性边际收紧的叠加效应，导致收益率曲线出现结构性陡峭化与平坦化交替现象。信用利差或呈现明显的等级分化特征，高评级利差可能持续收窄，而中低评级利差则有望在经济温和复苏背景下结构性走阔。

2026年第一季度，利率债市场整体呈现震荡上行的格局，曲线陡峭化特征显著。主要逻辑从年初的“预期差”逐步转向“货币政策宽松+外部地缘冲突+通胀扰动”等多因素博弈。年初，权益跨年行情走强叠加供给冲击，债市遭遇“开门黑”；央行保持宽松政策，春节前叠加配置盘发力，导致收益率下行至较低位置；春节后地缘冲突、原油暴涨，引发通胀担忧，叠加经济数据超预期，利空强于利多因素，债市震荡调整；临近季末，外部冲击及内部对货币政策宽松的预期不断拉扯，债市出现分化行情，中短端受益于同业利率调降预期及资金宽松走强，超长端震荡上行，收益率曲线陡峭化。从收益率走势看，3月较2月低点呈现上行态势，市场在春节前经历调整后，虽阶段性修复，但受通胀预期升温及地缘因素等逆风影响，长债表现相对承压。从期限表现看，7Y以内国债较年初高点下行10BP以上，中短端稳步走强；10Y国债在1.77%-1.90%区间内震荡，整体震荡走低；超长端承压明显，30Y国债1季度调整幅度约10BP，季末仍于2.3%附近震荡，随着二季度国债发行计划公布，供给压力也将重新定价。基本面，年初经济数据边际改善，但市场反应并不敏感，债市更多围绕供需结构和政策预期定价。春节后1-2月经济数据全面超预期，对债市构成一定压制，但整体表现仍可控。通胀预期是一季度债市波动的重要扰动项。年初通胀压力有限，但春节后地缘冲突、原油暴涨，通胀担忧显著升温，成为债市转空的重要触发因素之一。资金面方面，除季节性因素导致的短期波动外，整体保持平稳偏松，DR007等主要资金利率多数时间处于相对低位，为市场提供了流动性支持。从供给端看，一季度利率债发行呈现前置发力特征，实现净融资规模显著。结构上，地方政府债特别是新增专项债发行节奏较快，同比增幅明显，而国债供给在3月份因到期量较大，净融资额同比存在一定差距。整体来看，供给压力与宽松流动性共同作用，使得收益率曲线形态有所变化，期限利差经历收窄到走阔的波动。货币政策在一季度呈现“预期先行、落地审慎”的特征。年初央行持续释放宽松信号，明确表示“降准降息还有一定空间”，形成远期宽松预期，推动收益率下行。但随着经济数据超预期，总量宽松的紧迫性削弱，降准降息延后预期逐步发酵。机构行为是一季度债市定价的重要变量，年初配置盘发力，成为推动收益率下行的主要力量；节后交易盘集中止盈，叠加利空集中来袭，引发市场调整。超长端因交易盘拥挤而承压明显，从年初上行约10BP；中短端则受益于配置需求与资金宽松，表现稳健。2026年一季度，本基金组合主要策略为保持基本仓位，即1-3年国开债的比例不低于非现金基金资产的80%，在债市调整期，产品整体维持偏低久期及较低杠杆率。以防守策略为主，配以子弹结构，适时调整长端风险敞口且紧跟同类产品中位水平。报告期内，组合重点关注指数成分券、占比及久期等重要因子变动情况，通过动态优化跟踪指数，适时调整持仓结构，优化组合持仓券种、期限、比例及杠杆水平，力争增强产品收益水平。市场展望：2026年二季度，国内经济增长动能呈现结构性复苏特征，制造业PMI在扩张水平，出口新订单较好，不过内需还需要进一步提升，温和或者说经济弱复苏构筑了债券市场收益率上行压力有限的宏观基础。央行维持了稳健中性的操作基调，通过精细化的公开市场工具调节短期流动性，体现为“精准滴灌”的政策特征，其政策选择受到通胀温和回升与信贷需求疲弱的双重约束，预计2026年第二季度货币政策可能保持适度宽松基调。央行可能会通过多种工具维持流动性合理充裕，但考虑到通胀压力和结构性因素，大幅宽松的可能性相对有限。PPI同比在3月大概率转正，并在后续温和上行。若油价维持高位，全年中枢可能上修。高油价带来的输入型通胀担忧持续，但对国内货币政策的实质约束有待观察。机构行为方面，银行负债成本趋于下行，提升了债券吸引力。理财等配置力量依然较强，对债市中短端在需求端有支撑。但二季度一级市场承接将一定程度上挤压二级市场需求，大行配债强度可能会弱于一季度。中东地缘冲突不确定性仍然较大，推升输入型通胀预期及市场避险情绪，持续影响全球风险偏好，是重要的风险关注点。债券市场或将面临一定的利率波动风险，主要源于通胀数据的超预期波动以及流动性边际收紧的叠加效应，导致收益率曲线出现结构性陡峭化与平坦化交替现象。