雷嘉源 - 基金投资策略和运作

上半年A股整体震荡上涨，一季度美伊冲突爆发带来阶段性调整，二季度在地缘冲击缓和后风险偏好快速回升。具体来看，上半年沪深300、中证500、中证1000、创业板指、科创50分别上涨7.55%、20.97%、15.99%、35.58%、64.25%。行业层面，由于宏观经济呈现明显分化，以AI算力和半导体为代表的成长风格演绎进一步趋于极致，电子、通信、建材表现居前，涨幅分别为86.29%、73.59%、46.26%，而内需消费景气下行，股价表现承压，商贸零售、农林牧渔、美容护理表现靠后，涨幅分别为-29.42%、-25.26%、-24.86%。上半年港股震荡走弱，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-10.73%、-18.92%、-15.21%。高油价驱动美国通胀超预期，就业数据强劲，美联储降息预期下降，海外流动性压制外资风险偏好，南向资金流入速度也有所放缓。同时上半年港股IPO募资规模较高，形成明显资金虹吸效应。行业层面呈现与A股类似的分化特征，信息技术大幅领涨，涨幅为12.63%，工业录得涨幅8.92%。材料、可选消费、日常消费表现欠佳，表现分别录得-24.33%、-18.90%、-18.89%。截至2026年上半年底，产品A股权益部分行业配置前五的是电子、电力设备及新能源、机械、银行、和非银金融板块。今年上半年以来，由于产品在电子和通信板块配置比例相对偏低，同时市场结构性行情较为显著，产品相对业绩基本表现一般；同时产品上半年整体保持了相对稳定的持仓加权平均市盈率和市净率水平，预期资产回报水平受市场估值波动相对较小。上半年产品收益率5.82%，跑赢产品业绩基准约3个百分点，固收部分资产继续为产品的绝对和相对收益提供了良好支撑。

上半年A股整体震荡上涨，一季度美伊冲突爆发带来阶段性调整，二季度在地缘冲击缓和后风险偏好快速回升。具体来看，上半年沪深300、中证500、中证1000、创业板指、科创50分别上涨7.55%、20.97%、15.99%、35.58%、64.25%。行业层面，由于宏观经济呈现明显分化，以AI算力和半导体为代表的成长风格演绎进一步趋于极致，电子、通信、建材表现居前，涨幅分别为86.29%、73.59%、46.26%，而内需消费景气下行，股价表现承压，商贸零售、农林牧渔、美容护理表现靠后，涨幅分别为-29.42%、-25.26%、-24.86%。本基金作为A股市场基金，行业配置上结合全市场普通股票型基金行业配置比例和基金经理个人历史投资研究能力圈范围，重点关注行业包括电力设备及新能源、机械等。今年上半年以来，由于产品在电子和通信板块配置比例相对偏低，同时市场结构性行情较为显著，产品相对业绩基本表现一般；同时产品上半年整体保持了相对稳定的持仓加权平均市盈率和市净率水平，预期资产回报水平受市场估值波动相对较小。上半年产品收益率7.26%，小幅跑赢产品业绩基准。

上半年A股整体震荡上涨，一季度美伊冲突爆发带来阶段性调整，二季度在地缘冲击缓和后风险偏好快速回升。具体来看，上半年沪深300、中证500、中证1000、创业板指、科创50分别上涨7.55%、20.97%、15.99%、35.58%、64.25%。行业层面，由于宏观经济呈现明显分化，以AI算力和半导体为代表的成长风格演绎进一步趋于极致，电子、通信、建材表现居前，涨幅分别为86.29%、73.59%、46.26%，而内需消费景气下行，股价表现承压，商贸零售、农林牧渔、美容护理表现靠后，涨幅分别为-29.42%、-25.26%、-24.86%。A股市场在上半年走势强劲，但结构分化，周期、成长、主题、赛道都有所表现，但往往波动又不小，对于坚持长期持有的投资理念操作难度不小。一季度，我们积极布局计算机和AI应用，在深入研究后，发现应用的需求被AI大模型能力提升所替代，应用叙事面临重大风险，我们及时调整仓位，全力布局AI算力和海外AI链上受益的专精特新公司。A股二季度走出了非常分化的行情，市场上涨的方向主要围绕AI硬件投资展望，首先是海外AI产业链受益的公司，包括光模块、光纤和光芯片、PCB为主，这部分我们配置较多，组合净值贡献较大，其次是国产算力链，我们配置仓位比例同样比较高，但比例不够集中，第三是AI通胀链，包括存储、CCL、电子布、MLCC和其他被动元器件，这一板块我们配置不够，对于供给端涨价品种的股价弹性没有充分的预期，使得组合在后期没有特别显著的超额收益。我们对半导体设备板块保持乐观，尽管涨幅较明显，后续我们仍然非常看好半导体设备中长期投资机会。

上半年A股整体震荡上涨，一季度美伊冲突爆发带来阶段性调整，二季度在地缘冲击缓和后风险偏好快速回升。具体来看，上半年沪深300、中证500、中证1000、创业板指、科创50分别上涨7.55%、20.97%、15.99%、35.58%、64.25%。行业层面，由于宏观经济呈现明显分化，以AI算力和半导体为代表的成长风格演绎进一步趋于极致，电子、通信、建材表现居前，涨幅分别为86.29%、73.59%、46.26%，而内需消费景气下行，股价表现承压，商贸零售、农林牧渔、美容护理表现靠后，涨幅分别为-29.42%、-25.26%、-24.86%。上半年港股震荡走弱，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-10.73%、-18.92%、-15.21%。高油价驱动美国通胀超预期，就业数据强劲，美联储降息预期下降，海外流动性压制外资风险偏好，南向资金流入速度也有所放缓。同时上半年港股IPO募资规模较高，形成明显资金虹吸效应。行业层面呈现与A股类似的分化特征，信息技术大幅领涨，涨幅为12.63%，工业录得涨幅8.92%。材料、可选消费、日常消费表现欠佳，表现分别录得-24.33%、-18.90%、-18.89%。本基金在2025年9月中旬成立，产品运作初期特别是前三个月封闭期内采取低仓位运作模式，保持对市场风险一定暴露的同时尽可能降低市场下行波动时期产品破净值压力，封闭期最低净值略高于0.99。今年上半年以来，由于产品在电子和通信板块配置比例相对偏低，同时市场结构性行情较为显著，产品相对业绩基本表现一般；同时产品上半年整体保持了相对稳定的持仓加权平均市盈率和市净率水平，预期资产回报水平受市场估值波动相对较小。上半年末产品持仓前三大行业分别为电子、电力设备及新能源和机械设备。产品上半年净值上涨4.56%，小幅跑赢业绩基准。

上半年A股整体震荡上涨，一季度美伊冲突爆发带来阶段性调整，二季度在地缘冲击缓和后风险偏好快速回升。具体来看，上半年沪深300、中证500、中证1000、创业板指、科创50分别上涨7.55%、20.97%、15.99%、35.58%、64.25%。行业层面，由于宏观经济呈现明显分化，以AI算力和半导体为代表的成长风格演绎进一步趋于极致，电子、通信、建材表现居前，涨幅分别为86.29%、73.59%、46.26%，而内需消费景气下行，股价表现承压，商贸零售、农林牧渔、美容护理表现靠后，涨幅分别为-29.42%、-25.26%、-24.86%。上半年港股震荡走弱，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-10.73%、-18.92%、-15.21%。高油价驱动美国通胀超预期，就业数据强劲，美联储降息预期下降，海外流动性压制外资风险偏好，南向资金流入速度也有所放缓。同时上半年港股IPO募资规模较高，形成明显资金虹吸效应。行业层面呈现与A股类似的分化特征，信息技术大幅领涨，涨幅为12.63%，工业录得涨幅8.92%。材料、可选消费、日常消费表现欠佳，表现分别录得-24.33%、-18.90%、-18.89%。A股市场在上半年走势强劲，但结构分化，周期、成长、主题、赛道都有所表现，但往往波动又不小，对于坚持长期持有的投资理念操作难度不小。一季度，我们积极布局AI算力和AI应用，特别是港股互联网，在深入研究后，发现应用的需求被AI大模型能力提升所替代，互联网叙事面临重大风险，我们及时调整仓位，全力布局AI算力和海外AI链的公司。A股二季度走出了非常分化的行情，市场上涨的方向主要围绕AI硬件投资展望，首先是海外AI产业链受益的公司，包括光模块、光纤和光芯片、PCB为主，这部分我们配置较多，组合净值贡献较大，其次是国产算力链，我们配置仓位比例同样比较高，但比例不够集中，第三是AI通胀链，包括存储、CCL、电子布、MLCC和其他被动元器件，这一板块我们配置不够，对于供给端涨价品种的股价弹性没有充分的预期，使得组合在后期没有特别显著的超额收益。此外，我们在一季度超额配置的港股互联网表现不好，虽然我们及时降低了仓位，但仍然有不小的负贡献。此外，组合贡献较大的是半导体设备板块，我们仍然看好半导体设备的中长线投资机会。

上半年A股整体震荡上涨，一季度美伊冲突爆发带来阶段性调整，二季度在地缘冲击缓和后风险偏好快速回升。具体来看，上半年沪深300、中证500、中证1000、创业板指、科创50分别上涨7.55%、20.97%、15.99%、35.58%、64.25%。行业层面，由于宏观经济呈现明显分化，以AI算力和半导体为代表的成长风格演绎进一步趋于极致，电子、通信、建材表现居前，涨幅分别为86.29%、73.59%、46.26%，而内需消费景气下行，股价表现承压，商贸零售、农林牧渔、美容护理表现靠后，涨幅分别为-29.42%、-25.26%、-24.86%。上半年港股震荡走弱，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-10.73%、-18.92%、-15.21%。高油价驱动美国通胀超预期，就业数据强劲，美联储降息预期下降，海外流动性压制外资风险偏好，南向资金流入速度也有所放缓。同时上半年港股IPO募资规模较高，形成明显资金虹吸效应。行业层面呈现与A股类似的分化特征，信息技术大幅领涨，涨幅为12.63%，工业录得涨幅8.92%。材料、可选消费、日常消费表现欠佳，表现分别录得-24.33%、-18.90%、-18.89%。本基金作为北交所主题基金，方向上以投资北交所上市公司为重点方向，结合上市公司行业结构特点和基金经理个人历史投资研究能力圈范围，投资行业上更偏向新能源为代表的成长性板块。在北交所上市公司以外，产品也投资于沪深交易所和香港交易所上市公司。2026年上半年产品净值随着市场估值收缩出现了一定程度的回调，半年产品净值下跌12%左右，虽然跌幅小于北证50指数但是跑输产品基准。整体北交所市场的表现主要还是受到估值情绪的影响，从市盈率和市净率中位数的表现来看，截至半年末过去12个月沪深300整体平稳略有上行，创业板和科创板则表现亮眼，特别科创板估值中位数涨幅超过50%，而北交所估值中位数反而下滑40%左右，估值方向的巨大差异带来了板块表现的显著不同。上半年在日常投资研究中，我们集中精力对已有持仓公司基本面进行跟踪研究，选择参与了一些市场关注度高，估值弹性空间相对较大的品种；同时对已有持仓的估值进行重新梳理，努力在市场风险偏好收缩过程中维持相对收益水平。

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前，分别录得23.18%、8.10%、4.38%；通讯服务、信息技术、可选消费表现欠佳，表现分别录得-10.27%、-9.70%、-8.34%。同样是能源行业受益于油价驱动逆势大涨。本基金在2025年9月中旬成立，产品运作初期特别是前三个月封闭期内采取低仓位运作模式，保持对市场风险一定暴露的同时尽可能降低市场下行波动时期产品破净值压力，封闭期最低净值略高于0.99。四季度末产品退出封闭期进入后续三个月的建仓期，截至2026年一季度末，产品已经结束建仓期进入正式运行阶段，季度末产品持仓前三大行业分别为电力设备及新能源、机械设备和基础化工。产品一季度净值下跌0.46%，跑赢业绩基准超过2.5个百分点。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。港股受美伊冲突的影响可能更加长期，因为港股面临的不仅是能源价格扰动，还有与之而来的流动性压力。目前美伊冲突有向长期、高烈度发展的趋势，中东的基础设施、能源生产设施可能受到波及，如果能源生产能力受到破坏，那么即使冲突结束全球能源供给可能也会持续紧张。另外，本次冲突暴露了部分国家能源储备的脆弱性，有可能引发一次全球性的油气补库热潮，因此不论冲突前景如何，高油价可能都是一个中长期问题。而高油价带来的通胀压力将会制约美联储货币政策空间，导致目前的降息周期延缓甚至结束，在冲突爆发以来，我们已经观察到美元指数、美债收益率出现上行，而港币流动性受美元影响较大，历史上看美元指数与恒生指数呈一定负相关关系。结构上，恒生科技指数整体PE估值水平已经降至历史P20分位以下，且相对受益于高质量发展背景下的产业分化趋势。前期压制恒生科技的主要因素如外卖补贴大战、互联网巨头的AI产品布局滞后问题在二季度都有缓解可能。考虑产品定位和当前市场估值水平，权益部分可能会在合同范围内保持相对较高的仓位水平。个股方面，优选短期估值性价比更好的个股；下一步的调仓计划主要在于自下而上的个股研究和调仓，也即根据内外部研究成果挖掘优质标的并对持仓内的品种进行替换，个股选择上逐步加大底部长久期资产的研究和投资力度。

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前，分别录得23.18%、8.10%、4.38%；通讯服务、信息技术、可选消费表现欠佳，表现分别录得-10.27%、-9.70%、-8.34%。同样是能源行业受益于油价驱动逆势大涨。本基金作为北交所主题基金，以投资北交所上市公司为主要权益类资产配置方向，结合北交所上市公司行业结构特点和基金经理个人历史投资研究范围，投资行业上更偏向电力设备及新能源为代表的成长性板块。在北交所上市公司以外，产品也投资于香港交易所和沪深交易所上市公司。为更好的反映本基金的投资策略产品在2024年四季度进行了业绩比较基准的变更，将业绩基准中占比65%的中国战略新兴产业综合指数收益率更改为北证50成份指数收益率。2026年一季度产品权益比例继续有小幅提升。在目前环境下，管理人还是坚持个股价值挖掘，从行业格局、估值水平、现金流水平入手做好现有持仓结构的调整，力求为持有人带来更稳定的业绩贡献。2026年一季度产品净值下行10.6%左右，小幅跑输产品业绩基准约1.4个百分点。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。港股受美伊冲突的影响可能更加长期，因为港股面临的不仅是能源价格扰动，还有与之而来的流动性压力。目前美伊冲突有向长期、高烈度发展的趋势，中东的基础设施、能源生产设施可能受到波及，如果能源生产能力受到破坏，那么即使冲突结束全球能源供给可能也会持续紧张。另外，本次冲突暴露了部分国家能源储备的脆弱性，有可能引发一次全球性的油气补库热潮，因此不论冲突前景如何，高油价可能都是一个中长期问题。而高油价带来的通胀压力将会制约美联储货币政策空间，导致目前的降息周期延缓甚至结束，在冲突爆发以来，我们已经观察到美元指数、美债收益率出现上行，而港币流动性受美元影响较大，历史上看美元指数与恒生指数呈一定负相关关系。结构上，恒生科技指数整体PE估值水平已经降至历史P20分位以下，且相对受益于高质量发展背景下的产业分化趋势。前期压制恒生科技的主要因素如外卖补贴大战、互联网巨头的AI产品布局滞后问题在二季度都有缓解可能。本产品属于2年封闭期产品，在2025年末产品进入新的开放期后再次封闭。结合产品收益水平，累计分红比例和市场估值位置，产品仓位保持相对中性水平。站在当前时点，我们会结合市场表现灵活调整权益仓位比例，同时结合研究结果积极进行现有持仓的调整。我们对北交所上市公司未来表现继续充满信心，虽然市场短期波动幅度较大，但是权重个股和未来上市的新股仍具有较高的研究和投资价值。当前北交所新股上市速度保持平稳，未来新上市公司质地或将迎来显著改善，我们也将更多关注其中的投资机会，进一步均衡产品持仓配置。

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前，分别录得23.18%、8.10%、4.38%；通讯服务、信息技术、可选消费表现欠佳，表现分别录得-10.27%、-9.70%、-8.34%。同样是能源行业受益于油价驱动逆势大涨。截至2026年一季度末，产品A股权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、银行、电子、机械和基础化工板块。从前文分析来看，2026年一季度整体市场在外部冲突导致的风险偏好和基础材料价格变化影响下，整体呈现价值和周期领涨的态势。2026年一季度产品净值上涨约2.5个百分点左右，超过产品基准4个百分点以上，固收部分资产继续为产品的绝对和相对收益提供了良好支撑。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。港股受美伊冲突的影响可能更加长期，因为港股面临的不仅是能源价格扰动，还有与之而来的流动性压力。目前美伊冲突有向长期、高烈度发展的趋势，中东的基础设施、能源生产设施可能受到波及，如果能源生产能力受到破坏，那么即使冲突结束全球能源供给可能也会持续紧张。另外，本次冲突暴露了部分国家能源储备的脆弱性，有可能引发一次全球性的油气补库热潮，因此不论冲突前景如何，高油价可能都是一个中长期问题。而高油价带来的通胀压力将会制约美联储货币政策空间，导致目前的降息周期延缓甚至结束，在冲突爆发以来，我们已经观察到美元指数、美债收益率出现上行，而港币流动性受美元影响较大，历史上看美元指数与恒生指数呈一定负相关关系。结构上，恒生科技指数整体PE估值水平已经降至历史P20分位以下，且相对受益于高质量发展背景下的产业分化趋势。前期压制恒生科技的主要因素如外卖补贴大战、互联网巨头的AI产品布局滞后问题在二季度都有缓解可能。考虑到虽然外部环境不确定性进一步加大，而国内经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前，分别录得23.18%、8.10%、4.38%；通讯服务、信息技术、可选消费表现欠佳，表现分别录得-10.27%、-9.70%、-8.34%。同样是能源行业受益于油价驱动逆势大涨。2026年一季度的市场出现了宏观变量的巨大变化，中东军事冲突导致油气价格显著提升，引发市场对于通胀甚至滞涨的担忧，从而对科技叙事的股票估值产生压制。另一方面，也带来A股底部板块诸如医药、化工、石化等行业的底部反弹预期。本基金坚持新兴成长的配置方向，避免地缘冲突持续还是结束的难题判断，坚定持有半导体设备、机器人、电力设备、AI短期品种等专精特新小巨人中具备硬科技属性的公司，与其跟随宏观叙事博弈不如把握确定性的国产替代产业趋势。展望二季度，市场波动仍然较大，宏观因素的扰动持续，但市场会慢慢发现中国制造业受到的资产冲击会最小，特别是能源安全和电力充裕的保障下，逐步适应油气温和涨价的宏观环境，从而科技成长股有望进入景气和业绩兑现阶段，带动大盘企稳回升。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。港股受美伊冲突的影响可能更加长期，因为港股面临的不仅是能源价格扰动，还有与之而来的流动性压力。目前美伊冲突有向长期、高烈度发展的趋势，中东的基础设施、能源生产设施可能受到波及，如果能源生产能力受到破坏，那么即使冲突结束全球能源供给可能也会持续紧张。另外，本次冲突暴露了部分国家能源储备的脆弱性，有可能引发一次全球性的油气补库热潮，因此不论冲突前景如何，高油价可能都是一个中长期问题。而高油价带来的通胀压力将会制约美联储货币政策空间，导致目前的降息周期延缓甚至结束，在冲突爆发以来，我们已经观察到美元指数、美债收益率出现上行，而港币流动性受美元影响较大，历史上看美元指数与恒生指数呈一定负相关关系。结构上，恒生科技指数整体PE估值水平已经降至历史P20分位以下，且相对受益于高质量发展背景下的产业分化趋势。前期压制恒生科技的主要因素如外卖补贴大战、互联网巨头的AI产品布局滞后问题在二季度都有缓解可能。

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。本基金作为A股市场基金，行业配置上结合全市场普通股票型基金行业配置比例和基金经理个人历史投资研究能力圈范围，重点关注行业包括电力设备及新能源、机械、基础化工行业等。另外本基金在现任基金经理任职以来，主要调仓方向以成长行业偏离为主。最后，2026年一季度产品净值上涨3.3%，超过产品基准6个百分点以上。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。2023年以来，以制造业为代表的成长板块受到库存去化带来的销量压力、竞争加剧带来的利润率下行等因素影响，相关企业业绩增长预期下行；另外一方面，以人工智能、半导体为代表的产业化浪潮带动了市场的结构性行情，市场风险偏好变化以及对产业的长期影响超出了我们的预期。进入2025年以后，“反内卷”政策的预期部分解决了市场对于一般制造业供给过剩的担忧，带来成长板块的一定回暖，同时考虑相关企业较稳固的市场地位，产品继续保持一定仓位比例的成长板块配置。最后，考虑到经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，以行业配置和个股精选为主要抓手，为持有人创造价值。

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前，分别录得23.18%、8.10%、4.38%；通讯服务、信息技术、可选消费表现欠佳，表现分别录得-10.27%、-9.70%、-8.34%。同样是能源行业受益于油价驱动逆势大涨。2026年一季度的市场出现了宏观变量的巨大变化，中东军事冲突导致油气价格显著提升，引发市场对于通胀的担忧，从而对科技叙事的股票估值产生压制。另一方面，也带来A股底部板块诸如医药、化工、石化等行业的底部反弹预期。本基金加强了符合创新精选方向的龙头公司配置比例，回避高估值、高预期、依靠风险偏好提升的小市值个股，尽管也出现了亏损，主要持仓仍然看好半导体设备、AI算力、AI能源、专精特新小巨人等硬科技公司，我们相信与其跟随宏观叙事博弈不如把握确定性的国产替代产业趋势。展望二季度，我们对后续市场保持谨慎乐观，市场波动仍然较大，宏观因素的扰动持续，但市场会慢慢发现中国制造业受到的资产冲击会最小，特别是能源安全和电力充裕的保障下，逐步适应油气温和涨价的宏观环境，从而科技成长股有望进入景气和业绩兑现阶段，带动大盘企稳回升。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。港股受美伊冲突的影响可能更加长期，因为港股面临的不仅是能源价格扰动，还有与之而来的流动性压力。目前美伊冲突有向长期、高烈度发展的趋势，中东的基础设施、能源生产设施可能受到波及，如果能源生产能力受到破坏，那么即使冲突结束全球能源供给可能也会持续紧张。另外，本次冲突暴露了部分国家能源储备的脆弱性，有可能引发一次全球性的油气补库热潮，因此不论冲突前景如何，高油价可能都是一个中长期问题。而高油价带来的通胀压力将会制约美联储货币政策空间，导致目前的降息周期延缓甚至结束，在冲突爆发以来，我们已经观察到美元指数、美债收益率出现上行，而港币流动性受美元影响较大，历史上看美元指数与恒生指数呈一定负相关关系。结构上，恒生科技指数整体PE估值水平已经降至历史P20分位以下，且相对受益于高质量发展背景下的产业分化趋势。前期压制恒生科技的主要因素如外卖补贴大战、互联网巨头的AI产品布局滞后问题在二季度都有缓解可能。