孙连玉 - 基金投资策略和运作

2026 年二季度，经济内外分化格局延续，外需、出口表现偏强，但内需修复乏力，国内经济数据整体偏弱。债券市场方面，政府债供给节奏维持偏慢，非银机构资金充裕，流动性宽松持续程度超出市场预期。5月末，在央行逆回购、MLF 持续呵护流动性，叠加权益市场回调等多重因素推动下，10 年期国债收益率打破区间震荡，下行至 1.71% 附近。6月央行持续收紧流动性投放，市场滋生货币政策转向的担忧，叠加赎回压力冲击，债市出现阶段性调整。后续随着陆家嘴论坛落地隔夜逆回购操作工具，以及央行季末流动性维稳操作，收益率边际修复。全月收益率呈现先上行、后回落走势，10 年期国债收益率整体在 1.73% 附近窄幅震荡。整体而言，二季度债券长端收益率区间窄幅运行，在流动性持续宽松、基本面走弱预期支撑下，债市震荡偏强。（数据来源：Wind）报告期内，本基金维持中性偏积极的仓位与久期水平，灵活运用久期调整与波段交易策略，在市场震荡行情中积极捕捉波段收益机会，同时严格管控回撤。

回顾 2026 年二季度，资本市场关注核心逐步从中东地缘冲击转向美联储政策预期。6 月美伊签署停战备忘录，虽局势仍存不确定性，但市场交易重心已转向通胀走势与后续货币政策路径。全球权益资产二季度普遍录得较大涨幅，AI 产业逻辑推动费城半导体指数等相关标的创出近年最大季度涨幅；境内市场双创板块亦表现突出。原油受海峡封锁消息面影响，波动依旧剧烈，但价格中枢稳步下移，基本回吐一季度大部分涨幅。黄金受加息预期升温、部分新兴市场抛售等利空因素拖累，价格持续走弱，创下近年最大季度跌幅。报告期内，本基金坚持多资产配置框架，在市场风格分化的环境下保持了组合稳健性。同时，伴随地缘风险逐步缓释，依据各类资产价格与风险的相对价值，在基金合同约定范围内对大类资产配置比例开展再平衡操作。后续将持续依托多资产配置框架，在坚守组合低波动特征下的前提下，力争为投资者创造稳健收益。

2026年二季度，美以伊冲突反复扰动后阶段性缓和，地缘冲突变化下风险偏好有所提升，美国就业数据超预期，美联储持续释放鹰派信号，市场预期年内加息概率抬升。二季度经济增速温和回落，工增、消费小幅走弱，出口延续高景气，社融增速边际放缓，物价端PPI持续修复。债券市场震荡偏强，4-5月资金面宽松，收益率震荡下行，6月资金面中性平衡，收益率转震荡，整体来看，信用利差收窄，杠杆收益相对稳定，票息+波段交易策略表现较好。报告期内，本基金根据收益率曲线的变化，关注期限利差，以中等久期利率债持仓为主。

2026 年二季度，经济内外分化格局延续，外需、出口表现偏强，但内需修复乏力，国内经济数据整体偏弱。债券市场方面，政府债供给节奏维持偏慢，非银机构资金充裕，流动性宽松持续程度超出市场预期。5月末，在央行逆回购、MLF 持续呵护流动性，叠加权益市场回调等多重因素推动下，10 年期国债收益率打破区间震荡，下行至 1.71% 附近。6月央行持续收紧流动性投放，市场滋生货币政策转向的担忧，叠加赎回压力冲击，债市出现阶段性调整。后续随着陆家嘴论坛落地隔夜逆回购操作工具，以及央行季末流动性维稳操作，收益率边际修复。全月收益率呈现先上行、后回落走势，10 年期国债收益率整体在 1.73% 附近窄幅震荡。整体而言，二季度债券长端收益率区间窄幅运行，在流动性持续宽松、基本面走弱预期支撑下，债市震荡偏强。（数据来源：Wind）可转债方面，前期可转债估值经历一轮冲高回落，市场长期运行在高估值、高波动区间；受 “固收 +” 产品及可转债 ETF 资金持续流出影响，估值中枢逐步回归合理水平。二季度可转债行情延续弱势，偏债型、平衡型、偏股型可转债先后调整，年初配置资金与短线投机资金共振推升的行情难以重现。当前可转债整体估值仍处偏高水平，可重点挖掘偏股型可转债的结构性机会。报告期内，本基金纯债部分维持中性偏积极的仓位与久期，灵活开展波段交易，同步严控组合回撤。可转债市场估值整体偏高、缺乏持续性趋势行情，因此对可转债采取偏防御持仓思路，择机挖掘偏股型可转债的结构性投资机会。

二季度，经济基本面方面，从高频数据看，需求端，投资和消费均有所下滑，但出口仍保持强劲竞争力。生产端，工业和服务业都较一季度有所减弱，实际经济增长大概率较一季度有所下滑，但二季度价格指数持续上行，企业利润预计继续回升。市场方面，二季度股票市场总体向好。季初，美伊冲突对于资本市场的影响弱化，股票市场持续反弹，随后市场在季初的快速上涨后有所回落，季末则整体呈震荡整固走势。但整季看，结构上有所分化，通信、电子等AI和半导体相关产业涨幅较大，消费、金融等行业出现调整。报告期内，本基金持续看好股票市场中长期表现，资产配置方面主要配置了股票资产。

一季度，经济总体表现平稳，价格指数有所回升，企业利润预计有所好转。1-2月人民币计价出口金额同比增长19.2%，对经济形成有力支撑，投资增速也较2025年下半年有所回升。但社零增速仍然偏弱，消费仍有待提升。市场方面，一季度初股票市场延续上年末走势，连续上涨，随后转入震荡整固阶段，但进入3月份，受中东地区局势影响，油价涨幅较大，引发海外滞胀担忧，股票市场出现回调，全季看上证指数下跌1.94%。报告期内，本基金持续看好股票市场中长期表现，资产配置方面主要配置了股票资产。

2026 年开年，商品和权益市场表现超预期，年初关键期限国债发行规模显著大于去年同期，引发供给担忧。债市承压，收益率快速上行，10 年期国债收益率调整至 1.9%；但随着监管降温股市过热情绪、配置盘稳步进场，叠加央行结构性降息落地，收益率迎来震荡修复。2 月春节前后，受两会政策博弈、海外关税利好提振风险偏好，叠加 “沪七条” 出台，债市止盈情绪升温。步入 3 月，美伊局势升级，国际油价大幅上行，全球风险资产波动放大。债市走势分化，长端定价交易地缘扰动带来的通胀压力；短端则依托机构抱团避险情绪与同业活期存款利率下调走出独立行情，收益率曲线呈陡峭化特征。可转债方面，1 月权益市场延续元旦节前热度，行情虽在中下旬有所震荡但整体依旧偏强；可转债 ETF 份额持续增长，公募基金等核心持仓机构顺势增持，流动性加持下可转债跟随权益市场走高，估值同步抬升至阶段新高。2 月可转债价格与估值再创前期高点，市场延续上涨态势，高价中小盘标的成为本轮行情核心领涨力量。3 月地缘冲突加剧，风险资产波动剧烈，可转债估值持续压缩，市场基本回吐年初涨幅，估值回归中性区间。总体来看，一季度债市呈区间震荡格局；短端收益率在资金宽松驱动下明显下行，长端收益率虽历经多重扰动，但整体表现出较强韧性，收益率曲线陡峭化。可转债市场经历了估值冲高后回落的过程，多数时段维持高估值、高波动特征；伴随固收 + 资金及可转债 ETF 份额持续流出，板块估值逐步回归合理水平。(数据来源：Wind)综合来看，一季度债市长端收益率波动幅度较大，短端表现稳健占优，且信用债行情显著优于利率债。报告期内，本基金灵活运用久期策略与波段操作，整体操作思路较去年四季度更为积极；除开年债市逆风阶段保持相对保守外，一季度其余时段整体维持中性仓位与中性久期，同时严格把控回撤风险。可转债投资层面，1 月整体仓位偏积极，后续结合正股波动节奏，逐步将仓位调整至偏防御水平。展望后市，股市中期机遇大于风险；可转债历经回调充分消化溢价率，待估值回归合理区间后，仍具备中长期配置价值。

2026 年一季度，全球宏观环境在分化中寻求再平衡。国内经济实现平稳开局，稳增长政策持续发力，消费端温和修复，房地产市场仍处于寻底阶段。受中东地缘冲突升级影响，3 月全球各大类资产波动率显著抬升。核心产油区生产设施受损、航运航道受阻，推动国际油价大幅上行，加剧市场对全球通胀压力的担忧，进而带动市场对全球主要央行货币政策预期向鹰派方向调整。美元指数依托避险需求升温与加息预期强化的双重支撑保持偏强运行；黄金作为传统避险资产并未顺势受益，反而在美元走强、流动性收紧的压制下出现明显回调。全球主要权益市场普遍受风险偏好下行拖累，部分对中东原油依赖度较高的经济体股市跌幅更为明显。报告期内，本基金坚持稳健配置思路，固收类资产维持核心持仓地位，组合平均久期保持中等水平。针对中东地缘冲突引发的风险资产波动率上行，组合适度下调 A 股权益仓位，增配调整更为充分的港股资产；同时布局本轮地缘冲突中估值压力已充分释放的贵金属相关资产。后续将持续依托多资产配置框架，在坚守组合低波动特征的前提下，力争为投资者创造稳健收益。

2026年开年，商品和权益市场表现超预期，年初关键期限国债发行规模显著大于去年同期，引发供给担忧。债市承压，收益率快速上行，10年期国债收益率调整至1.9%；但随着监管降温股市过热情绪以及配置盘稳步进场，央行结构性降息落地，多重利好支撑下收益率震荡修复。2月初风险资产回调，债市迎来修复和配置行情，交易盘主导10年期国债收益率下行突破1.8%。春节后，受两会政策博弈、海外关税利好风险偏好，叠加“沪七条”出台，债市止盈情绪升温。步入3月美伊局势全面升级，国际油价大幅上行，全球风险资产波动放大。债市走势分化，长端交易地缘扰动带来的通胀压力；短端则在机构抱团避险与同业活期存款利率下调的支撑下走出独立行情，存单利率创新低，收益率曲线陡峭化。总体来看，一季度债市区间震荡，短端在资金宽松带动下明显下行，长端虽有波折但整体表现出韧性，收益率曲线陡峭化。(数据来源：Wind)综合来看，一季度债市长端收益率波动较大，但短端表现较好，利率债长短端表现分化，且信用债表现明显好于利率债。报告期内，本基金整体策略较去年四季度更积极，在基金合同约定范围内适度拉长久期和增加仓位；除开年债市逆风期相对保守外，一季度其余时间策略总体保持了中性的仓位和久期。整体而言，一季度基金策略偏中性，坚持票息策略为主，同时积极把握小波段的交易机会。

2026年一季度，美以伊冲突持续超预期，中东局势反复扰动全球风险偏好，避险情绪阶段性升温，美联储偏鹰，降息节奏大幅延后，未来加息可能性边际增加。2025年我国GDP增长5%，顺利实现全年经济目标。两会确立今年经济增长目标为4.5%-5%，符合市场预期。开年经济数据开局向好，工业增加值、消费、投资均有不同程度修复，信贷拉动社融高增，出口表现亮眼，物价方面，PPI继续修复，输入性通胀压力上升。债券市场震荡偏强，信用债及短端资产占优，曲线陡峭，票息策略主导，10 年期国债收益率一季度在 1.75%-1.91% 区间震荡，利率债整体波动幅度较大，曲线陡峭化。中短久期高等级信用债表现亮眼，信用利差收窄，资金面较宽松，杠杆收益稳定，支撑短端债市走强。（数据来源：国家统计局、Wind）报告期内，本基金根据收益率曲线的变化，关注期限利差，以中等久期利率债持仓为主。

2025年，国内生产总值按不变价格计算，比上年增长5.0%，主要拉动来自第三产业。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8%，四季度增长4.5%。全年全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，其中装备制造业和高技术制造业增速较快；社会消费品零售总额同比增长3.7%；全国固定资产投资（不含农户）同比下降3.8%，扣除房地产开发投资，全国固定资产投资下降0.5%。从市场估值水平看，2025年末各主要指数估值水平与2024年末相比有所提升。报告期内，本基金持续跟踪受益于宏观经济转型、产业趋势向好的行业，对成长性较高的领域进行了配置。

回顾2025年，债市表现整体偏弱，可转债市场总体表现较好。由于2024年年底启动的债券牛市在1月中旬进入尾声，而经济基本面保持了较好韧性，市场对货币宽松的预期开始修正，上半年债市经历了较长时间的调整；下半年在基本面预期好转，外部环境缓和以及“反内卷”带来的权益市场风险偏好持续加强的大背景下，债市回调明显，“看股做债”成为债市主逻辑。除10月央行重启国债买卖及外部事件冲击造成的短暂避险情绪外，大部分时间债市处于逆风期。可转债市场方面，一季度股票市场在人型机器人、算力等科技新方向的带动下，呈现上涨态势，可转债市场受益于科技行情带动的正股上涨，一季度大部分时间里呈现了持续上涨的态势，3月下旬开始有所调整。二季度可转债市场波动较大，4月受关税战影响可转债市场跟随股票市场大幅下跌，随后随着中美关税出现缓和迹象，可转债跟随正股快速修复至5月中旬。随着股指快速走高，可转债跟随正股走高，估值也拉升至历史高点。8月底之后，由于可转债估值处于高位，配置型机构增配意愿走弱，转债指数震荡偏强。综合来看，由于过往债市交易过多透支降息预期，2025年债市整体是预期修正回归的过程。而可转债市场跟随股市表现偏强，叠加供求失衡市场对可转债的配置需求持续旺盛，可转债估值达到较高水平。报告期内，纯债资产方面，本基金出于对经济基本面韧性的信心，在央行暂停公开市场国债买入操作和再度提示利率风险后，逐步降低且保持了偏低的持仓久期。下半年组合灵活运用久期策略和波段操作，在收益率上行达到合意区间，开始在利率曲线上寻找凸点，具备票息优势的资产。可转债资产方面，本基金在二季度初，受股票市场影响可转债市场大幅下跌后，适时增配部分可转债仓位，起到了一定的增厚组合收益的效果。8月底起大部分时间维持的偏低的可转债的仓位，有效平滑净值的波动。12月中旬可转债市场回暖后，再度增配部分可转债仓位。以上操作均在在基金合同约定范围内开展。总体看本基金全年实现了较好的收益水平。