万方方 - 基金投资策略和运作

2季度，全球经济在动荡中分化加剧。美国经济在大美丽法案、关税退税、世界杯等因素刺激下，在霍尔木兹海峡运输几乎中断的情况下也表现出了较强的韧性，5月ISM制造业PMI为54（前值52.7），预期53，ISM非制造业PMI54.5（前值53.6），预期53.8；与此同时，美国通胀读数不断升高，5月份CPI同比4.2%（前值3.8%），预期4.2%；环比0.5%（前值0.6%），预期0.5%；核心CPI同比2.9%（前值2.8%），预期2.9%，环比0.2%（前值0.4%），预期0.3%。在此背景下，美联储在6月份的议息会议上虽然维持利率决议不变，但是点阵图显示支持2026年加息的委员数大幅升高到接近一半比例，新任联储主席也表达了对通胀的强烈关注，货币政策立场明显偏鹰。国内经济在一季度政策超前发力效应逐渐退却的情况下，增长不断回落。5月制造业PMI50.0%（前值50.3%），预期50.2%；非制造业PMI50.3%（前值49.6%），预期49.5%。而通胀延续了一季度的回升趋势，5月份CPI同比上涨1.2%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.35)；核心CPI同比上涨1.1%（前值1.2%），环比下降0.1%（前值0.2%）。A股市场1季度整体呈现震荡盘升态势。受益于AI推理景气度不断提升的电子、建材、通信、机械、化工等表现较好，受损于经济增长不断回落的农业、石化、消费者服务、食品饮料、钢铁等行业以及部分长期空间受到AI大模型快速发展压制的传媒、计算机等行业表现一般。报告期内，本基金保持了较高的股票仓位，适当增持了部分受益于国内AI进程不断加快的半导体设备相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工等个股。由于组合较好坚持了“业绩快速增长+高性价比”的成长股投资框架，报告期本基金净值表现尚可。

2026年二季度国内经济基本面呈现K型分化，科技硬件方向受到AI经济拉动增速较高，以消费为代表的内需传统行业承受较大下行压力。A股市场表现风格极致，在整体流动性宽松的背景下，各类大盘指数相对稳定，AI相关产业轮番快速拉升，但大多数板块受到资金腾挪影响持续下行。军工板块二季度表现平淡，过程震荡但整体稳定，板块内部结构严重分化，传统军工股、商业航天、军贸及小市值军工企业股价跌至2025年以来新低，个别股票跌至2024年9月24日以来新低，军转民（AI材料、MLCC、燃机缺电、连接器）等细分方向的企业受到AI投资扩圈拉动表现良好。展望下半年，我们认为国内军事装备需求大概率转好，无人化、智能化装备深度改变战争形态，新一批型号装备将成为未来五年的采购重点；7月份开始国内商业航天进入密集发射时间窗口，可回收火箭的验证有望带动商业航天方向的投资行情；今年国际军贸市场订单达到历史新高，11月珠海航展将成为引领中国军事装备出海的主题事件。 本基金坚守军工长期产业投资，聚焦优质产业方向中的龙头公司及成长型平台公司，在商业航天、军贸、景气反转弹性较高的航天导弹产业链、航空装备平台型企业、航空发动机以及技术禀赋和壁垒高筑的新材料领域重点布局。

2026年一季度，国内经济相对稳定，但受到美以伊战争冲击，短期油价飙升，市场风险偏好及流动性迅速下行，煤炭、石油石化及电力等表现优异，金融、非银、军工、电子等板块受到风险偏好冲击表现较差，当前市场仍受到战争节奏影响。军工板块一月份延续了2025年四季度的涨势，在春季躁动的背景下，商业航天领涨行业；二月份市场震荡；进入三月份，受到美以伊战争冲击，板块快速下跌。虽然短期市场仍然处在高度不稳定状态，但军工行业自2025年起已经走出下行周期，我们对未来三年的行业投资机会仍然持乐观态度。首先随着“十五五”计划的展开，下半年国内军事装备需求大概率转好，无人化、智能化装备深度改变战争形态，新一批型号装备将成为未来五年的采购重点；第二，国际军贸市场已经打开局面，美以伊战争在造成市场巨震的同时，也客观促进了中国军事装备在中东的市场开拓；第三，商业航天、国产大飞机、商业发动机及燃气轮机、可控核聚变等高端民用大市场即将迎来快速成长期，为军工产业链相关企业带来第二成长曲线。本基金在一季度仍坚守军工长期产业投资，聚焦优质产业方向中的龙头公司及成长型平台公司，在商业航天、军贸、景气反转弹性较高的航天导弹产业链、航空装备平台型企业、航空发动机以及技术禀赋和壁垒高筑的新材料领域重点布局。

1季度，全球经济在动荡中呈现分化态势。 美国经济表现出了较强的韧性，但是通胀阴霾仍然挥之不去。2月份美国ISM制造业指数为52.4（前值52.6），ISM服务业PMI 56.1（前值53.8），显示服务业发展动力仍然较强。2月份美国CPI同比2.4%（前值2.4%），CPI环比0.3%（前值0.3%）；核心CPI环比0.2%（前值0.3%），核心CPI同比2.5%（前值2.5%）；受美伊战争引发的能源供应链冲击影响，通胀压力有所反弹。在此背景下，美联储在3月份的议息会议上维持利率不变决议，但是点阵图显示2026年全年降息预期被压缩至仅1次（25BP），货币政策立场略显鹰派转向。国内经济在政策超前发力效应下展现出较强的修复态势，3月份，制造业PMI为50.4%（前值49.0%），非制造业PMI为50.1%（前值为49.5%）；考虑春节效应后，1-2月份国内工业增加值同比6.3%（预期5.3%）；固定资产投资同比增长1.8%（预期-2.7%）。1-2月社零总额同比增长2.8%（预期2.7%），显示经济修复动能仍然较强。通胀方面，在反内卷政策与经济修复共同作用下，物价中枢水平有所上升。2月份国内CPI同比上涨1.3%（前值0.2%），PPI同比降幅收窄至0.9%（前值降1.4%），环比为0.4%（前值0.4%），反映出工业品供需矛盾阶段性改善。A股市场1季度整体呈现先涨后跌态势。受益于PPI触底反弹的煤炭、电力、石化、化工，以及业绩超预期的电力设备、通信等行业表现较好，前期刺激政策退出影响下的消费者服务、家电、商业等行业，以及前期涨幅较大但基本面不断低于预期的非银、银行等行业表现较差。报告期内，本基金适当降低了股票仓位。增持了部分受益于国内AI进程不断加快的国产算力和半导体设备相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的汽车零部件、消费电子等个股。由于组合部分个股略显老化，报告期本基金净值表现一般。

2025年国内宏观经济相对平稳，市场短暂经历4月份特朗普关税冲击后，整体呈现全年慢牛的趋势行情，市场流动性环境宽松，在风险偏好持续高企的背景下，AI产业链、国产芯片、有色金属等行业表现优秀，机器人、创新药、商业航天等主题行情活跃。军工板块经过长达两年反腐影响造成的产业周期下行之后，2025年重回上升趋势，军工行业3-4月份由国内军需快速重启带来阶段性的修复性行情，5-8月份“印巴冲突”催化导致军贸行情引领板块表现强势，11月份之后“商业航天”密集的产业及政策催化拉动军工行业加速上行，全年呈现出阶段性梯度上涨形态。在此期间，本基金积极布局产业链龙头公司及优质成长型公司，专注于下一轮军工行业发展的长期投资机会。

4季度，全球经济延续回落态势。美国经济整体低位震荡。11月份美国ISM制造业指数 48.4（前值 46.5），预期 47.6；同时通胀有所回落，11月份美国CPI同比2.7%（前值9月份为3%），预期3.1%；核心CPI2.6%（前值9月份为3.1%），预期3%。由于两党在医保等核心议题上无法达成一致，美国联邦政府从10月1日开始超纪录停摆了43天，美国经济为此遭受了较大的冲击。为了应对劳动力市场的疲软态势，美联储分别在11月、12月降息25个BP，12月份议息会议点阵图显示明后两年各有一次降息。在前期政策逐渐退出以及高基数效应的影响下，国内经济增长逐渐回落。11月份国内制造业PMI49.2（前值49），非制造业PMI49.5%（前值50.1%）。与此同时，在反内卷等政策效应下，国内通缩形势阶段性有所缓解，统计局发布11月国内CPI同比上涨0.7%（前值+0.2%），环比-0.1%；PPI同比下降2.2%（前值降2.1%），预期下降2%，环比0.1%（前值0.1%）。10月份总书记和特朗普韩国釜山会面，宣布降低芬太尼关税10%，并初步确定了明年中美元首可能的见面时间，中美关系维持了阶段性缓和态势。年底经济工作会议指出明年经济工作的总基调为“稳中求进，提质增效”，预计2026年国内经济增长将“以稳为主”。A股市场4季度整体呈现宽幅震荡态势。受益于商业航天政策驱动的军工、海内外AI资本开支超预期的通信，以及受益于反内卷政策持续推进的有色、化工和钢铁等行业表现较好，前期涨幅较大而基本面不断低于预期的医药、传媒、计算机等行业，以及刺激政策退出负面影响下的汽车、地产、食品饮料等行业表现较差。报告期内，本基金适当提高了股票仓位。增持了部分受益于全球AI进程不断加快的光模块、国产算力和自主可控相关股票，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工股和部分估值偏贵的医药个股。由于低估了商业航天政策驱动下军工板块行情的持续性，报告期本基金净值表现欠佳，在此深表歉意。

3季度，全球经济整体回落。美国经济整体呈现软着陆态势。美国8月份ISM制造业PMI为47.2（前值46.8），预期47.5；同时通胀有所回落，8月份CPI同比2.9%（前值2.7%），预期2.9%，核心CPI同比3.1%（前值3.1%），预期3.1%；PPI同比2.6%（前值3.3%），预期3.3%； 美国先后与英国、日本、韩国、越南、欧盟等国家达成贸易协议，特朗普对等关税带来的不确定性有所降低。面对关税可能带来的通胀冲击以及略显疲态的劳动力市场，美联储9月份议息会议开启2025年首次降息，会后发布的点阵图预测年内还有两次降息的空间。在前期“以旧换新”等促消费政策逐渐退出以及部分企业“抢出口”效应减弱的影响下，国内经济增长低位徘徊，8月国内制造业PMI49.4%（前值49.3%），预期49.3%；非制造业PMI50.3%（前值50.1%），预期50.1%。与此同时，在反内卷等政策效应下，国内通缩形势阶段性有所缓解，8月份CPI同比下降0.4%（前值0%），环比持平；PPI同比下降2.9%（前月-3.6%），环比持平。中美马德里会谈基本上确定了Tiktok的交易框架，并初步确定了未来中美元首可能的见面时间，中美关系维持了阶段性缓和态势。A股市场3季度整体呈现震荡盘升态势。受益于海内外AI资本开支超预期的TMT，以及受益于反内卷政策推进的有色、化工和电力设备等行业表现较好，过去几年受益于分母端驱动的、涨幅较大的银行、交运、电力等红利类资产以及基本面不断低于预期的食品饮料、地产等行业表现较差。报告期内，本基金适当降低了股票仓位，减持了部分短期涨幅过大而基本面低于预期的军工股和计算机个股，增持了部分受益于国内AI进程不断加快的国产算力和自主可控相关股票。由于较好地坚持了“以业绩增长”为核心的成长型投资理念，报告期本基金净值表现尚可。

三季度国内宏观经济相对平淡，在流动性和风险偏好驱动下市场整体交易量活跃，市场风格热点集中在以AI产业为代表的科技赛道，军工板块在九三阅兵的背景下取得相对强势的表现，但资金追逐短线交易在季度末快速出清，板块在三季度整体呈现震荡走势。本基金坚守军工长期产业投资，2025年Q4军工行业将进入景气验证的时间窗口，十五五计划推动国内装备需求进入新一轮上升周期，海外军贸市场取得快速进步，覆盖区域、装备品类等维度不断扩张，同时以电子、半导体、大飞机制造、商业航天、低空经济等领域为代表的高端民用市场取得阶段性的突破，军工资产的商业模式在未来五年将会得到极大程度的优化。本基金在报告期内加大了产业链龙头公司及成长型平台公司的配置比例，在军贸方向、航空发动机赛道、景气度弹性潜力较高的航天导弹产业链、航空装备平台型企业以及技术禀赋和壁垒高筑的新材料领域重点布局。

上半年国内经济相对稳定，流动性环境边际转好，市场呈现出两极分化的走势，经历了关税冲击的短暂影响，市场整体表现出震荡上行的修复行情，以红利资产、创新科技、AI、机器人、创新药、新消费等为代表的资产表现优异。上半年军工行业在申万31个行业分类中排名居前1/3，经过一季度行业震荡筑底，二季度军工行业周期复苏的订单开始加速兑现，带动板块快速反弹。由于景气度的先行指标订单数据维持两个月的环比加速后震荡下行，板块内部细分结构快速调整，5月份印巴冲突导致中国军工装备在全球军贸市场的未来前景受到资本市场的关注，军贸资产重估带动板块持续表现强势。25年上半年，本基金仍旧坚守军工行业长期的产业投资，组合聚焦在军工产业链龙头公司及成长型平台公司，重视技术禀赋及竞争壁垒较高的新材料及高端电子公司，在确定性更高、积极的边际变化更强、弹性空间更大的军贸方向及导弹赛道增加配置

上半年，全球经济整体震荡回落。美国经济呈现“类滞涨”态势，“对等关税”的出台带来了较大的不确定性。美国6月份ISM制造业PMI指数49（前值48.5），预期48.8；同时通胀有所回升，6月份美国CPI同比+2.7%（前值+2.4%），市场预期+2.7%；季调后CPI环比+0.3%（前值+0.1%），市场预期+0.3%；核心CPI同比+2.9%（前值+2.8%），市场预期+3.0%；季调后核心CPI环比+0.2%（前值+0.1%），市场预期+0.3%。特朗普关税政策的不断反复以及印巴冲突、伊以战争的爆发，给国际政治经济环境带来了巨大的不确定性。面对关税可能带来的通胀冲击以及韧性十足的劳动力市场，美联储6月份议息会议仍然维持利率决议不变，但是预计全年降息两次的美联储委员仍占多数。在“以旧换新”等促消费政策以及部分企业“抢出口”的带动下，国内经济增长表现出了较强的韧性。根据统计局发布的2季度数据，国内GDP同比增长5.2%（前值5.4%）；6月制造业PMI 49.7%（前值 49.5%），预期49.7%；经济增长保持韧性的同时，通缩形势仍然较为严峻，6月CPI同比+0.1%（前值-0.1%），预期0%；核心CPI同比+0.7%（前值+0.6%）；PPI同比-3.6%（前值-3.3%），预期-3.2%。中美“日内瓦会谈”以及之后的两国元首通话和“伦敦会谈”，基本上确定了两国经贸磋商的基本框架，中美经贸关系迎来了阶段性缓冲期。面对错综复杂的国内外形势，央行5月7日宣布降准50个BP，降息10个BP。上半年A股市场整体呈现宽幅震荡、缓慢回升的走势。行业长期成长空间较大、基本面边际转好的军工、医药行业以及受益于海外AI资本开支和部分应用超预期的通信、传媒、机械等行业表现较好，长期资本开支不足、短期受益于国际环境紧张的部分有色行业也表现不俗，部分前期涨幅较大、行业成长空间有限、基本面不断低于预期的煤炭、石化、食品饮料、地产等行业表现较差。报告期内，本基金较大增加了股票仓位。增持了部分即将迎来基本面拐点、估值较低的军工股和汽车零部件股，以及部分受益于国产替代和科技创新产业趋势、研发能力较强、估值相对较低的优质个股，减持了部分短期涨幅较大而基本面不确定性加大的电子股。由于低估了整体市场对部分“业绩萌芽期”行业给予的估值大幅波动所带来的机会，报告期本基金净值表现一般，在此深表歉意！

1季度，全球经济整体震荡回落。美国经济整体低位震荡，2月ISM制造业指数50.3（前值为50.9），预估为50.5；同时通胀形势略有缓解，2月美国CPI同比2.8%，前值3.0%，市场预期2.9%；季调后CPI环比0.2%，前值0.5%，市场预期0.3%；核心CPI同比3.1%，前值3.3%，市场预期3.2%；季调后核心CPI环比0.2%，前值0.4%。受到特朗普上任后关税、移民、外交等政策不确定性的影响，美国消费者信心大幅回落，3月份美国密歇根大学消费者信心指数初值 57.9（前值 64.7），预期 63.1，投资者对美国经济陷入滞涨甚至衰退的担忧不断加强，美股大幅回撤。美联储3月议息会议缩减了每月QT规模，被投资者认为释放了少许鸽派信号。在宏观政策“尽早发力”以及部分企业“抢出口”的带动下，国内经济延续了去年四季度以来的反弹形势，2月份制造业PMI 50.2%（前值 49.1%），预期 49.9%；1-2月工业增加值累计同比增长5.9%，前值（2024年12月单月）增长6.2%；1-2月固定资产投资累计同比增长4.1%，前值（2024年累计）增长3.2%；1-2月社零累计同比增长4.0%，前值（2024年12月单月）增长3.7%。与此同时，在政府债券的带动下，2月国内社会融资增量2.23万亿元，同比多增7374亿元，社会融资余额同比8.2%（前值为8.0%）。但是货币数据仍然表现一般，2月份M2同比增长7%（前值7%），M1同比增长0.1%（前值0.4%），M0同比增长9.7%（前值17.2%）。A股市场在1季度整体呈现冲高回落走势。行业长期成长空间较大、基本面边际转好的人形机器人和AI应用相关行业（如机械、汽车、计算机、传媒等），以及部分受益于供给侧改革、产品价格阶段性上涨的有色、化工、钢铁等周期性行业表现较好，部分前期涨幅较大、行业成长空间有限的煤炭、石化、非银、交运、商业等行业表现较差。报告期内，本基金适度增加了股票仓位。增持了部分即将迎来基本面拐点、估值较低的军工股，以及部分受益于国产替代和科技创新产业趋势、研发能力较强、估值相对较低的优质个股，减持了部分短期涨幅较大而基本面低于预期的个股。由于较好地坚持了“以业绩增长”为核心的成长型投资理念，报告期本基金净值表现尚可。

2025年一季度国内经济相对稳定，以Deepseek为代表的科技创新力量推动了市场风险偏好提升以及国内科技股的重估，市场风格从去年集中度较高的高股息红利、强周期等转向成长股投资及主题投资，机器人、国产AI表现强势，两会之后市场风险偏好降低，市场转向绩优股。军工板块在一季度受到数据表现糟糕的年报预告压力，首先表现为延续去年四季度的震荡下行，进入二月份之后，行业景气反转得到订单验证，股价再次筑底反弹并进入震荡上行周期。自24年四季度开始的行业需求复苏由于卡点堵点问题在最初期较为缓慢，两会自上而下推动解决行业卡点堵点，国际政治形势推动全球军费开支大幅上升，海外军贸取得较高的成果，在此背景下，行业复苏开始加速。根据我们对行业的判断，我们认为当前处在新一轮三年成长周期的起点，未来三年国防军费开支稳健上行，产业追赶十四五任务支撑25年全年的行业需求加速，新一轮装备型号研发转批产将在未来三年形成对行业需求的重要拉动，国际军贸市场、国产大飞机、低空经济、商业航天等高端制造大市场提高军工产业链重要的新增需求以及商业模式的优化升级。本基金在一季度仍然坚守军工长期产业投资，加大了产业链龙头公司及成长型平台公司的配置比例，在景气反转弹性较高的航天导弹产业链、军贸领域、航空装备平台型企业、航空发动机以及技术禀赋和壁垒高筑的新材料领域重点布局。