董治国 - 基金投资策略和运作

随着中东地区冲突加剧，油价以及相关主线逐渐成为了市场主导因素之一，而其余板块则回撤较大。本产品油气和能源领域的配置对冲了部分市场下跌，但本产品在一季度整体保持了高仓位运作，期间仍出现一定回撤。 展望后市，预计市场会对中东地区的冲突逐渐免疫，伴随冲突烈度下降，板块或将迎来反弹。而香港市场或将受益于中东的地缘政治冲突，预计在市场风险偏好回升之后，将会吸引相比之前更多的全球资金，我们持续看好香港作为国际金融中心，能在之后的反弹中具有好的表现。

2026年一季度，国内军工产业相对平淡，虽军方确有零星下单，但整体订单规模远低于预期，军用飞机产业链目前对2026年的排产预期出现了较大下调，景气度相较之前有所下滑，全行业都在寻求新的增长点。随着美国商业航天规模发展迅速，马斯克旗下的Space X预计在2026年在美股上市，并有可能实现史上融资规模与估值最高的IPO，国内相关产业也开始提速。国家明确将商业航天作为十五五战略支持行业之一，科创板为目前相关公司上市融资提供便利性支持，产业链在火箭回收技术上面也取得了突破性进展，整个产业在未来两三年有望进入高速发展拐点。国产大飞机目前处于攻坚阶段，对外依存度较高的机载系统、发动机、部分辅材均列入国家攻坚项目，预计一两年内会有突破。目前部分军工类企业长期从事军工火箭卫星产业链以及国产大飞机相关产业工作，竞争优势明显，有望打开新的增长空间。本基金长期在军工领域深耕，目前主要聚焦在商业航天、国产大飞机等前景较大的领域。

固定收益方面，本报告期内国债收益率曲线趋于陡峭化。其中，短端国债受益于资金面稳定宽松，利率持续下行；长端国债走势则呈现“先上后下、震荡收尾”的特征：1月上旬，受政府债发行预期升温、经济“开门红”等因素冲击，10年期国债收益率上行至1.89%；此后，随着配置盘逐步发力，10年期国债收益率下行至1.77%，后续转而进入震荡区间。超长端30年期国债则因交易情绪偏弱，与10年国债期限利差拉大。信用债方面，中短端信用债及具备票息优势的商业银行债等品种受到市场青睐，信用利差持续压缩。可转债方面，本报告期内市场呈现“先上后下”，波动明显加大：1月份，在正股上涨的带动下，可转债指数同步上行，估值也持续提升；2月份起，部分可转债触发强赎对市场形成冲击，叠加国际地缘政治冲突引发权益市场波动，可转债市场出现回调。操作层面，本基金债券部分仍以利率债配置为主，组合久期维持在中性水平；可转债部分则根据市场变化适度调整仓位，个券层面，减持兑现了部分前期涨幅较大个券的收益，同时增持了转股溢价率合理的个券。 权益方面，2026年一季度，全球宏观经济在经历过去几个季度的短暂平稳之后再次迎来动荡，美国和以色列在2月底袭击伊朗，伊朗随后封锁全球能源运输咽喉霍尔木兹海峡，引发全球能源危机。美伊战争及其影响成为当前全世界投资者关注的焦点。 市场方面，受美伊战争影响，A股市场在一季度呈现先涨后跌的态势，期间沪深300指数下跌3.9%。其中受益于能源价格上涨的石油石化、煤炭等大能源板块，以及受益于AI产业趋势的算力板块涨幅较好，消费、非银金融等板块表现相对较差。 突如其来的美伊战争是影响一季度投资的核心变量，也是二季度投资的胜负手。目前来看，战争升级和能源危机持续的风险不可忽视。但透过短期战场局势的虚虚实实，我们更应该关注它带来的中长期影响。比如，美伊战争带来能源价格的短期巨大波动，而市场又过于关注短期，忽视了石油等能源价格中枢比战前明显上行的前景。再比如，中国能源安全工作准备充分，能够较好化解能源危机，同时又拥有全产业链成本优势，在全球能源价格普遍上涨的情况下，中国制造的优势将进一步凸显，我们预计中国出口将受益于此轮全球能源危机。 因此，我们目前对于中国股市并不悲观，看好受益于此轮能源危机的大能源板块，以及低估值、高股息的核心红利标的。此时此刻，我们需要更多的耐心来等待市场发现中国资产的韧性。

大安全即国家安全，是国家的基本利益，是一个国家处于没有危险的客观状态。中国共产党中央国家安全委员会于 2013年11月12 日正式成立，将国家安全提升至前所未有的高度。在国家安全的大背景下，国家必将加大对相关领域的投资和政策支持，这些领域主要包括：国防军工、信息安全、能源安全、生态安全、食品安全、国民安全、经济安全和其他一些涉及国家安全的领域。2014年4月15日，习近平总书记在中央国家安全委员会第一次会议上提出总体国家安全观，系统阐述了新时代国家安全的丰富内涵和实践要求，进一步拓展了国家安全的定义边界：将国家安全扩展至16个重点领域（随实践发展动态调整），包括：政治安全、国土安全、军事安全、经济安全、文化安全、社会安全、科技安全、网络安全、生态安全、资源安全、核安全、海外利益安全、生物安全、太空安全、深海安全、极地安全。 2026年一季度，A股整体呈现先冲高，后回落的态势。1月份，随着保险、理财等增量资金流入A股，全A整体呈现单边上涨行情，并在高位震荡至2月底。3月，随着伊以冲突爆发，全球范围内油价飙升，通胀预期开始回升，滞涨和衰退交易开始体现，全球股市均呈现了不同幅度的下跌，只有新老能源相关的资产呈现上涨。本基金将着重考虑上市公司的中期业绩趋势以及产业趋势，着重在AI硬件、新老能源等领域进行布局。

本报告期内，宏观基本面，3月制造业PMI指数为50.4%，制造业景气度时隔两月（1月49.3%、2月49.0%）回升至扩张区间，反映出节后经济在外需拉动下展现出良好复苏态势。是全球工业系统性涨价的环境下，国内出口产品性价比优势反而愈发凸显，而从国内生产和库存表现来看，在价格影响幅度和时间仍存诸多不确定性的环境下，当前制造业企业也并未急于提前补库或加强生产，按需定产的态度仍然明显，产销关系仍较为良性。政策面，2026 年全国两会《政府工作报告》提出GDP 预期增长4.5—5%，为“十五五”开局之年经济政策锚定方向，明确全年经济工作稳中求进、提质增效的总基调，聚焦扩内需、稳增长、防风险，以政策确定性应对外部环境扰动。海外方面，自美国和以色列2月28日对伊朗发动袭击以来，中东紧张局势持续升级，全球原油价格及各国金融市场迎来剧烈波动。 在此背景下，A股一季度市场波动较大，沪深300指数在1月中旬冲高后市场在2月进行小幅调整，进入3月受到美以伊战争冲击市场大幅向下回落。预计2026年二季度美伊冲突与高油价仍然会成为市场较大影响因素，4月A股市场进入地缘扰动叠加业绩验证的关键窗口，预计A股市场在调整后，随着中美关系改善、中东地缘局势缓和、全球通胀压力缓解，市场将迎来修复行情。 本基金是主题型基金，主要投资于高端装备主题相关证券，在本报告期内保持了较高仓位，精选具有高成长性、高盈利性和高壁垒性、代表产业发展升级的主要方向的个股，重点配置了以国产替代为主线的半导体设备等领域的股票。

报告期内本产品主要围绕“国家安全”主题，重点布局在商业航天、国防军工、AI电力、高端制造等领域，维持了较高仓位。以某美国巨头为代表的海外商业航天企业，目前已经完成了航班化发射、大规模组网、全球化通讯服务的商业闭环，同时也正在逐步考虑太空算力等新市场需求，我国陆续也推出了各种支持商业航天的政策，我们认为必将孕育着新的大的行业机会；军工行业景气度逐步触底回升，我们也进行了适度配置；另外以人工智能、人型机器人为代表的新科技，也是未来制造业升级的关键领域，也是重点关注方向。我们将继续围绕国家安全、高端制造的主线，努力挖掘个股，力争为投资人带来收益。

大安全即国家安全，是国家的基本利益，是一个国家处于没有危险的客观状态。中国共产党中央国家安全委员会于 2013年11 月12日正式成立，将国家安全提升至前所未有的高度。在国家安全的大背景下，国家必将加大对相关领域的投资和政策支持，这些领域主要包括：国防军工、信息安全、能源安全、生态安全、食品安全、国民安全、经济安全和其他一些涉及国家安全的领域。2014年4月15日，习近平总书记在中央国家安全委员会第一次会议上提出总体国家安全观，系统阐述了新时代国家安全的丰富内涵和实践要求，进一步拓展了国家安全的定义边界：将国家安全扩展至16个重点领域（随实践发展动态调整），包括：政治安全、国土安全、军事安全、经济安全、文化安全、社会安全、科技安全、网络安全、生态安全、资源安全、核安全、海外利益安全、生物安全、太空安全、深海安全、极地安全。 2025年全年来看，上半年A股整体呈现高位震荡走势，年初受益于DeepSeek带来风偏提升，二季度由于特朗普引发贸易战带来资本市场大幅波动，三季度A股呈现单边上涨行情，四季度A股整体高位震荡，板块方面极致轮动。从综合国力与国际对比角度上来看，中国的国际竞争力在过去十年中取得了大幅提升，但内部房地产下行对居民信心造成了较大影响，目前急需要一场牛市来提升国民信心。因此，从目前政策导向来看，政策层面对长牛、慢牛的引导，始终伴随本轮行情推进，监管部门也从制度层面推出了很多保护中小投资者利益的措施，市场底层风偏改善明显。目前可以明显看到，随着银行存款利率明显下行，越来越多的资金开始涌入A股。

报告期内本产品主要围绕“国家安全”主题，重点布局在商业航天、国防军工、高端制造等领域，同时维持了较高仓位。海外商业航天龙头企业，目前已经完成了航班化发射、大规模组网、全球化通讯服务的商业闭环，我国陆续也推出了各种支持商业航天的政策，我们认为必将孕育着新的大的行业机会；另外考虑目前仍处于“十四五”末，“十五五”初，军工行业景气度逐步触底回升，我们也进行了配置；另外以人工智能、人形机器人为代表的新科技，也是未来制造业升级的关键领域，也是重点关注方向。我们将继续围绕国家安全、高端制造的主线，努力挖掘个股，力争为投资人带来收益。

四季度市场进入震荡期。虽然估值整体修复后投资性价比下降，但在美国降息的海外宏观背景下，市场流动性有望维持充裕态势，且港股估值在全球市场中仍不算高。基于上述情况，本基金在四季度保持高仓位运作，并维持了红利为主、略微增加进攻性标的的配置。

本报告期内，宏观基本面，国内1—11月工业企业利润同比增长0.1%，11月工业利润同比下降13.1%，利润下降主要是由于营收利润率同比下降0.08个百分点。分行业来看，新质生产力成为利润驱动主力，高技术制造业、装备制造业利润增速带动明显，其中“人工智能+”带动的电子工业专用设备、航空航天相关设备制造和智能消费设备制造表现亮眼，此外，有色行业受市场需求带动保持两位数增长。黑色矿采、可选消费品（纺服、家具、文教体娱等）、石化和燃气利润同比降幅较大，内需放缓是工业品价格修复不足的重要原因；政策方面，12月召开的中央经济工作会议明确2026年将坚持“稳中求进、提质增效” 的工作总基调，继续实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，确保“十五五”经济平稳开局；尤为关键的是，“因地制宜发展新质生产力”被提升至前所未有的战略高度，预计将成为驱动经济结构优化与产业升级的核心引擎。 在此背景下，A股四季度呈现“10月冲高-11月回调-12月企稳”的三段走势。预计2026年中国宏观经济政策将保持积极态势，消费增量集中在服务消费，投资方面基建和制造业有望企稳，房地产拖累有望减轻，出口维持强劲，A股有望持续慢牛走势。 本基金是主题型基金，主要投资于高端装备主题相关证券，在本报告期内保持了较高仓位，精选具有高成长性、高盈利性和高壁垒性、代表产业发展升级的主要方向的个股，重点配置了以国产替代为主线的半导体设备等领域股票。

固定收益方面，本报告期内流动性状况、机构行为特征及风险偏好演变共同构成影响债券市场的核心驱动因素。具体来看，10月底前市场风险偏好未出现显著抬升，资金面维持宽松态势，长端利率债情绪边际改善，前期超调的品种获取相对明显的超额收益；10月底央行宣布开展国债购买操作后，市场对资金面宽松预期升温，中短端利率债表现优于长端；进入11月上中旬，债市呈现区间震荡格局，波动幅度相对有限；11月下旬后，因担忧财政刺激政策加码叠加年末机构获利了结需求上升，市场对波动性较高的超长端品种持谨慎态度，债市整体走弱且超长端显著跑输；12月初资金面延续宽松，年末银行等机构对中短期利率指数基金配置需求上升，货币政策维持偏松导向推动债市企稳，但长端品种因年末机构调仓不确定性仍存，表现持续弱于中短端，超长端跑输格局延续。整个季度来看，债券收益率整体呈现下行趋势，收益率曲线陡峭化特征明显，中短端信用债受益于资金面宽松具备较高确定性表现相对强势，而长端信用债因年末配置资金匮乏表现弱于同期限利率债。操作上，本基金的配置以利率债为主，期间一直保持较高仓位的可转债，以提高组合的收益和弹性。组合久期整体保持在中性水平，期间根据市场变化对转债进行动态调整，兑现部分收益。整个报告期内，组合始终保持较好的流动性。 权益方面，2025年四季度，全球宏观环境处在相对平稳的状态，地缘政治对股市的影响暂时下降。美国方面，市场主要关注其货币、财政政策方向，以及AI产业趋势变化；中国方面，市场则主要关注在经济转型过程中传统产业的表现，以及科技突破的进展。 市场方面，经历了三季度大幅上涨之后，中国股市在四季度呈现震荡休整状态，期间沪深300指数下跌0.2%。虽然指数震荡休整，但市场风格和板块表现基本延续了三季度的情况，以AI板块为代表的科技和以有色金属为代表的周期资源仍然表现优异，反映出市场较高的风险偏好，以及对美国流动性、AI叙事、中国再通胀和科技突破的乐观预期。 对于本基金的权益仓位而言，我们的根本出发点是希望尽力控制回撤，并在固定收益持仓的基础上力争为投资者贡献稳健、可持续的收益增厚。三季度我们增加了权益配置比例，并且加大了对有色金属、非银等板块的配置，取得了较好效果，但是在11月份也曾遭遇一波明显回撤。虽然导致回撤的原因可能是暂时的，但也暴露出权益仓位和板块集中度过高的风险，对我们而言是一次很好的提醒。经过一系列思考，我们暂时降低了权益仓位，也对有色金属等板块及一些其他个股进行了止盈，并且逢低增持了红利类股票。 我们的思路是，首先，从我们对2026年宏观环境的展望，以及当下市场的预期来看，我们认为市场预期存在修正的空间。比如导致11月美股和A股市场回撤的主要原因是美联储降息预期以及AI叙事的波动，当下市场对于2026年美联储降息以及AI叙事都持乐观态度，但我们认为无论是美联储降息节奏还是AI叙事进展，在2026年都面临更大的不确定性，当市场预期扭转时，可能会导致市场再次出现较大回撤。其次，从重点板块如有色金属的股价、估值，以及其对应商品的表现来看，我们认为商品价格波动率已经明显放大，其中部分贵金属的短期价格已经由逼仓交易主导，铜、铝等工业金属价格也已经上涨至关键点位，短期内抑制了下游需求，过于拥挤的交易与对需求的抑制蕴含着商品价格回调的风险，而相关股票估值也已经处在其商品关键价格下的合理水平。考虑商品价格波动加剧，短期内的投资性价比已经有所降低，我们对该板块进行了一定减持。最后，红利相关股票受制于短期基本面相对弱势、长端利率上行，以及市场风险偏好较高等原因，四季度表现较差。但随着股价下跌，其估值性价比更加凸显，股息率也越来越高，投资的吸引力在加大。长期而言，红利类资产也是居民存款搬家的重点对象，未来将成为居民财富的底层资产之一。因此，我们在四季度择优增持了部分红利类股票。 整体而言，对于权益市场来说，在经历了“高歌猛进”的2025年之后，我们需要以更加清醒的头脑，和更偏“常识”的思维去应对2026年的市场变化，这样才能更好完成我们的工作使命。

四季度，国内军工产业相对平淡，军方订单的确有零星下单，但整体规模远低于预期，军用飞机产业链目前对2026年的排产预期出现了较大下调，景气度相较之前有所下滑，全行业都在寻求新的增长点。随着美国商业航天规模发展迅速，马斯克旗下的space x有望于2026年在美股上市，并有可能实现史上融资规模与估值最高的IPO，国内相关产业也开始提速。国家明确将商业航天作为“十五五”战略支持行业之一，科创板为目前相关公司上市融资提供便利性支持，产业链在火箭回收技术方面也取得了突破性进展，整个产业在未来几年有望进入高速发展拐点。部分军工类企业长期从事军工火箭卫星产业链相关产业工作，预计将在商业航天领域取得明显的竞争优势，从而打开新的增长空间。本基金长期在军工领域深耕，目前主要聚焦在商业航天等前景较大的领域。