童兰 - 基金投资策略和运作

2026Q2，伴随着美伊冲突的戏剧性发展和收尾，中间过程的跌宕起伏，也充分说明了在短周期内对宏观事件做出准确判断的难度是非常高的，但事件背后的深远意义可能会在更长周期中体现；站在当下时点，我们依然无力对事件的走向和节点做任何具体的分析和预测，但具体落点到投资依托的宏观背景，情况的复杂度依然存在，对风险要素的留意和分析及对此合理的应对都提出了更高的要求。因此，综合参考投资目标诉求及个人能力圈，在多变难测的宏观大背景下，我们始终更愿意在资产本身的经营韧性和抗风险能力上寻找相对可把握的确定性。　　在具体操作上，整体思路和关注方向并没有出现大的变化，一方面，尽管外需在过去较长时期内都延续了较为亮眼的表现，充分体现了我国制造的国际竞争力，但国际宏观的多变使得外需稳定性的变数也在增多，内需一定程度上成为了必要时刻对冲外需的稳定器；此外，在经历了较长的需求压力的经营考验后，很多企业自身也在此过程中不断提升其对宏观环境的自适应能力，对这些商业模式较好、竞争优势仍存且经营韧性较强的企业，我们持续保持较高的关注和积极态度；另一方面，制造业作为我国优势产业，完善的供应链和强大的规模制造能力在全球的竞争力有目共睹，且中国制造业也在持续向高附加值不断向上攀爬，同时借力新技术不断突破及迭代下衍生出来的新的应用和需求，中国制造业有望进一步扩展其市场市场空间并进一步夯实竞争优势，对具备这些优势和前瞻能力的企业，我们在能力范围内也会始终保持学习和机会识别；此外，我们仍持续高度关注企业持续经营的质量和其不断夯实竞争优势及抗风险的能力，同时在不单纯追求高利润增长的预期下，我们也关注企业在扩产资本开支之外的资本配置能力，包括但不限于分红回购等操作。　　报告期内，基于前述原因，组合的配置上维持了消费类资产仓位，对稳健价值类资产也始终保持合理的配置比例，同时对资产价格落入合理区间的优秀制造类企业也继续加大了配置比例；此外，对持仓资产的价格和基本面的匹配程度始终保持动态跟踪和评估，并在适当时进行持仓比例的调整。我们始终关注企业所处的行业、商业模式和管理能力等基本面与其价格的匹配程度，希望买入及持有的价格能满足预期回报和补偿可能为此需要面对的风险，持有期内也根据基本面和价格匹配度的评估情况做实时调整，以避免组合过高的波动。而在具体个股选择上，在坚持一贯的自下而上的选股标准和框架的同时，对自上而下的宏观状况也进一步加大关注权重。本基金将继续坚持持有人利益优先原则，勤勉尽责的履行对持有人的信托责任，努力为持有人创造合理的长期回报。

二季度国内经济比较平稳，4-6月制造业采购经理指数分别为50.3、50.0、50.3，综合PMI产出指数也均处于50以上。但不同行业之间形势也有较大差异，例如6月份农副食品加工、专用设备、计算机通信电子设备等行业生产指数和新订单指数均高于54.0%，相关行业产需两旺；而黑色金属冶炼等行业两个指数持续低于临界点。海外方面，以互联网巨头为代表的大型企业在AI方面的资本开支仍在快速增长。在此背景下，二季度部分行业个股表现优异。整体来看，二季度上证指数上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，电子、通信等行业收益较好，部分传统行业则有所下跌。　　报告期内，本基金仓位保持在90%左右，较季度初期适当增加了科技股票的配置。在具体投资方法上，我们继续坚持公司合理估值，坚持自下而上选股，优选具有更好的安全边际和更好的成长空间的股票。回顾本轮人工智能浪潮，新的技术和商业模式不断涌现，各个参与者的技术优势、商业布局等竞争要素也不断发生变化，各个参与者需要不断调整自身的战略和布局以争取在狂飙的AI浪潮中获得较好的竞争优势和商业回报。我们会继续紧密跟踪行业的最新变化，不断调整我们的投资策略，以适应技术的快速进步、满足投资人对安全边际和获益的要求。

2026年的第一个季度，最值得在操作上和思路上构成影响的莫过于2月底的美以伊冲突，时至当下，冲突依然尚未结束，海峡也尚未恢复通畅，但对该事件的影响评估，无论是对当期还是远期来看，似乎都不是可以一笔带过的，静待事件过去一切恢复如初。尽管站在当下时点，我们也无力对事件的走向和节点做任何具体的分析和预测，但在具体落点到投资依托的宏观背景，情况的复杂度一定是有增无减，对风险要素的留意和分析及对此合理的应对都提出了更高的要求。因此，综合参考投资目标诉求及个人能力圈，在多变难测的宏观大背景下，当前依然更愿意在资产本身的经营韧性和抗风险能力上寻找相对可把握的确定性。　　在具体操作上，依然延续了前期关注的方向，一方面，从国家政策引导和关注方向看，反内卷之外提升内需也在政府工作报告中多次被提及和关注，同时国际宏观的多变使得外需稳定性的变数也在增多，内需也一定程度上成为了必要时刻对冲外需的稳定器；此外，在经历了较长的需求压力的经营考验后，很多企业自身也在此过程中不断提升其对宏观环境的自适应能力，对这些商业模式较好、竞争优势仍存且经营韧性较强的企业，我们持续保持较高的关注和积极态度；另一方面，制造业作为我国优势产业，供应链的完善和制造能力的不断积累和突破，中国制造业也在持续向高附加值不断向上攀爬，同时借力新技术不断突破及迭代下衍生出来的新的应用和需求，也成为了中国制造业进一步扩展其市场空间并进一步提升竞争优势的机会，对具备这些优势的企业我们在能力范围内也会始终保持学习和机会识别；此外，我们仍持续高度关注企业持续经营的质量和其不断夯实竞争优势及抗风险的能力，同时在不单纯追求高利润增长的预期下，我们也关注企业在扩产资本开支之外的资本配置能力，包括但不限于分红回购等操作。　　报告期内，基于前述原因，组合的配置上保持了较高的消费类资产仓位，同时对于稳健价值类资产也始保持合理的配置比例，同时对资产价格落入合理区间的优秀制造类企业也适度加大了配置比例；此外，也动态根据价格和基本面的匹配程度进行了个股持仓比例的调整。我们仍将继续关注企业所处的行业、商业模式和管理能力等基本面与其价格的匹配程度，希望买入及持有的价格能满足预期回报和补偿可能为此需要面对的风险，持有期内也根据基本面和价格匹配度的评估情况做实时调整，以避免组合过高的波动。而在具体个股选择上，在坚持一贯的自下而上的选股标准和框架的同时，对自上而下的宏观状况也进一步加大关注权重。本基金将继续坚持持有人利益优先原则，勤勉尽责的履行对持有人的信托责任，努力为持有人创造合理的长期回报。

26年3月份，国内制造业采购经理指数（PMI）为50.4%，比上月上升1.4个百分点，高于临界点，制造业景气水平回升。同时1—2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额10245.6亿元，同比增长15.2%，增速也是较为亮眼。整体来看国内经济处于平稳发展转型升级过程之中。中东地区的战争引发了全球股市的波动。世界格局的动荡和重塑，给投资带来了巨大挑战。整体来看，26年一季度上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%，创业板指下跌0.57%；其中煤炭、石油石化行业表现较好，通信行业也有所上涨。　　报告期内，本组合在不断优化组合持仓，从投资“性价比”的角度出发，对部分个股进行了调整，但整体的配置思路仍未有大的变化。我们非常认同十五五规划中提出的“以高质量发展的确定性应对各种不确定性，续写经济快速发展和社会长期稳定两大奇迹新篇章。”我们相信在此过程中，我们的相对优势会不断累积，给中国资产带来更好的投资前景。

2025年，尽管年初还存在着对贸易关税和AI科技追赶压力的担忧，但我国用自身制造产业竞争力和科技韧性顶住了压力，全年在经济结构转型和创新驱动增长的大背景下，创新主题机会也层出不穷，伴随着出口超预期的表现和科技自主性的提升，相关资产价格上也得到了市场较为充分的认可；而与此相对照的，年内地产销售数据持续下降，宏观经济在个体微观体感上的感受依然较为冷清，与此相关类资产表现则相对清淡；在生产供给端和需求端K型撕裂的环境下，年末市场对政策方向和资产走向的预期略有变化，无论是十五五规划还是各项经济工作会议的表述，在继续保持科技创新、经济结构转型的大方向不变之外，作为承接制造产出的内需市场是继续托举科技及产业的压舱石，政府对反内卷和提内需的关注程度也在持续抬升，除了政策关注和助力之外，这些经历了持续低迷需求洗礼后的留存企业的相对竞争优势进一步加强，且供给端格局也有所改善，因此市场在持续保持对创新主线的关注之外，对处于低位的传统资产的关注度也有所提升。　　对投资而言，如果要捕捉变化，当下时代中能感受到的宏微观的时间和变化层出不穷，但在这些宏大如地缘政治及产业叙事下的短期视角之内，变化是迅速也是难以有效预测及准确判断的，而中周期的宏观走向也依然存在着各种不确定；因此，综合参考投资目标诉求和个人能力圈，在多变难测的宏观大背景下，当前依然更愿意在资产本身的经营韧性和抗风险能力上寻找相对可把握的确定性。

四季度国内经济延续总体平稳的态势，10-12月制造业采购经理指数（PMI）分别为49.0%、49.2%、50.1%，经济仍处于逐步转型升级的轨道中。全球来看，大国之间的科技竞争愈发明显，国际秩序正在重塑。受部分行业高景气及科技进展的影响，证券市场仍展现出结构性机会。其中上证指数上涨2.22%，深证成指持平，创业板指下跌1.08%，恒生指数下跌4.56%，其中石油石化、国防军工、有色、通信等行业板块表现较佳。　　　　报告期内，本基金继续维持较高仓位，继续看好经济的转型升级。在投资上，持续坚持公司合理估值、自下而上选股，持续优选具有更好的投资性价比标的，不断优化持仓，努力平衡组合的风险与收益。

2025Q3，经历了前两个季度市场情绪从乐观到谨慎的折返，3季度在AI基建预期全面转暖，同时伴随国内企业产品和供应资质的突破，科技类相关资产的表现普遍亮眼；而与此相对照的，宏观经济体感依然较冷清，地产销售数据低迷，与此相关类资产表现则相对清淡；用冰火两重天来形容本季度不同类资产的表现并不为过；而在这些宏大如地缘政治及产业叙事下的短周期内，变化是迅速也是难以有效预测和判断的，但中周期内的宏观走向依然存在各种不确定，因此，综合参考本基金的投资目标诉求及能力圈约束，在多变难测的宏观大背景下，当前依然更愿意在资产本身的经营韧性和抗风险能力上寻找相对可把握的确定性。 在具体操作上，依旧延续了前期主要关注的方向，一方面，我们仍高度关注企业持续经营的质量和其不断夯实竞争优势及抗风险的能力，同时在不单纯追求高利润增长的预期下，我们也关注企业在扩张资本开支之外的资本配置能力，包括但不限于分红回购等动作；另一方面，结合政策对国内经济结构引导的方向，过去施政方向更多聚焦在供给端，而对需求端的推动有限，但考虑到当前国内的经济体量和结构，以及外需依赖度继续提升的客观压力，尽管节奏我们无法判断，但扩内需在方向上或成为我们当前客观需要和主观意愿上都将逐渐施力的方向，同时，在经历了较长的需求压力的经营考验，很多企业自身也在此过程中不断提升其对宏观环境的自适应能力，对这些商业模式较好、竞争优势仍存且经营韧性较强的企业，我们也会保持积极态度；此外，随着新技术不断迭代突破，市场可能衍生出来的新的需求和应用，我们在能力范围内也始终保持学习和机会识别。 报告期内，组合配置上继续维持了稳健价值类资产的配置，同时对资产价格落入合理区间的企业也适度加大了配置比例；此外，也动态根据价格和基本面的匹配程度进行了个股持仓比例的调整。我们仍将继续关注企业所处的行业、商业模式和管理能力等基本面与其价格的匹配程度，希望买入及持有的价格能满足预期回报和补偿可能为此需要面对的风险，持有期内也根据基本面和价格匹配度的评估情况做实时调整，以避免组合过高的波动。而在具体个股选择上，在坚持一贯的自下而上的选股标准和框架的同时，对自上而下的宏观状况也进一步加大关注权重。本基金将继续坚持持有人利益优先原则，勤勉尽责的履行对持有人的信托责任，努力为持有人创造合理的长期回报。

三季度国内经济比较平稳，7-9月制造业采购经理指数（PMI）略低于50，社会信心继续有所恢复，经济在逐步的转型升级中。海外方面，美国大美丽法案获得通过，继续保持财政扩张政策。在海内外人工智能等新兴产业带动下，国内相关公司的经营景气较佳，股票表现也较好。三季度上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%，创业板指上涨50.40%，恒生指数上涨11.56%，其中通信、电子和有色金属板块表现较佳。　　报告期内，本基金维持较高仓位，加大了对人工智能紧密相关方向的投资力度。同时，坚持公司合理估值、自下而上选股，优选具有更好的投资性价比标的，不断优化组合持仓。

2025年上半年，国内外宏观的关键词依然是不确定和高波动；2025Q1市场还因为春节期间DeepSeek的出现迅速扭转了中美科技角力下的预期走向，使得AH市场的流动性均得以改善；而进入2025Q2，市场关键词又迅速切换到关税摩擦和关税税率的各种拉锯和谈判，市场情绪和预期也在松紧之间来回切换；而在这些宏大叙事下的短期视角之内，变化是迅速的也是难以有效预测的，与此同时中周期内的宏观走向和各种政策的不确定性却是相对的体感共识；因此，相比在多变不可测的宏大叙事里寻找方向上的确定性，我们当前更愿意在资产本身上寻找经营韧性和抗风险能力。

报告期内，本基金持续保持对优质资产的关注，配置以稳健发展资产、优秀制造业企业和科技股为主，以追求长期稳健回报为目标。

2025年经济活动的开局基本延续了去年四季度以来的趋势，2月和3月的制造业pmi都在荣枯线以上，其中制造业pmi-新订单的情况更加乐观一些，2月和3月都超过了51，铜价和铝价等大宗商品价格开年以来也呈现持续上涨趋势，这一切信息都反映了需求在今年一季度确实比预想的要更有韧性，甚至已经沉寂多年的房地产板块也在部分高线城市出现了二手房价止跌企稳的苗头，加上部分区域基建资金到位，也带动了一些省份挖掘机销售数据的向好。　　但市场随着美国宣称对全球多数国家征收关税的举措迎来震荡，部分中国和海外的外贸型企业短期的订单面临着巨大的不确定性，全球的权益市场也同步出现了比较明显的波动。虽然这一涉及全球经济活动的政策博弈尚未有定论，但我们认为不论接下来关税方案如何演绎，以半导体为代表的我国科技行业的重要性都将得到进一步的提升，以建筑材料为代表的内需板块的投资性价比也会被持续放大。　　尽管近期股票市场波动较大，但从估值的横向和纵向对比来看，目前A股市场的估值仍具备较强的吸引力，我们持续看好A股市场在未来的表现。

2025年1季度，春节期间DeepSeek的出现迅速扭转了中美科技角力的预期走向，AH市场的流动性得以有所改善；与此同时，国家政策对国内经济的托底决心和力度预期也仍存，且在近几年持续较弱的宏观体感下，企业的自适应调整使得企业盈利能力恢复性修复的效果也有望逐渐体现；基于内外预期改善的共振效果，市场在1季度也表现较为强劲。　　在具体关注方向上，一方面，我们仍高度关注企业持续经营的质量和其不断夯实竞争优势及抗风险的能力，同时在不单纯追求高利润增长的预期下，我们也关注企业在扩产资本开支之外的资本配置能力，包括但不限于分红回购等动作；另一方面，随着新技术不断迭代突破下，市场可能衍生出来的新的需求和应用，我们在能力范围内也始终保持学习和机会识别；此外，考虑到当前国内的经济体量和结构，以及净出口占比继续提升的客观压力，扩大内需在方向上或成为我们当前客观需要和主观意愿上的施力方向，对此结构调整而带来的机会，我们也会保持积极态度。　　报告期内，本基金仓位水平有所抬升，组合配置上继续维持了稳健价值类资产的配置比例，同时对资产价格落入合理区间的消费企业继续加大了配置；此外，也动态根据价格和基本面的匹配程度进行了个股持仓比例的调整。我们仍将继续关注企业所处的行业、商业模式和管理能力等基本面与其价格的匹配程度，希望买入及持有的价格能满足预期回报和补偿可能为此需要面对的风险，持有期内也根据基本面和价格匹配度的评估情况做实时调整，以避免组合过高的波动。而在具体个股选择上，在坚持一贯的自下而上的选股标准和框架的同时，对自上而下的宏观状况也进一步加大关注权重。本基金将继续坚持持有人利益优先原则，勤勉尽责的履行对持有人的信托责任，努力为持有人创造合理的长期回报。