李淑彦 - 基金投资策略和运作

一季度，中国经济实现良好开局，主要得益于宏观政策的积极显效与内需的稳步改善。财政前置发力有效带动了基建投资，为固定资产投资提供了有力支撑。值得注意的是，受“春节错月”统计效应影响，部分经济指标的运行节奏与解读出现短期扰动。另一方面，外部环境不确定性有所增加。特别是3月以来的中东地缘冲突升级，其影响主要聚焦于两方面：一是国际油价上涨带来的输入性通胀压力；二是潜在能源供应链中断可能引发的供给冲击。油价与运费的攀升可能推动国内工业生产者出厂价格指数同比提前转正，并对部分中下游行业形成成本压力。但得益于国内流动性始终保持合理充裕，资金面的平稳为市场提供了有效支撑。权益市场呈现显著的结构性特征。风格上，成长风格整体优于价值风格，中盘股表现相对突出。行业层面，两条主线较为清晰：其一，顺周期板块受益于全球制造业复苏迹象、供给侧政策持续优化及PPI回升预期，有色金属、基础化工、石油石化等行业表现强势；其二，以人工智能为代表的科技主线持续扩散，相关硬件与基础设施领域反复活跃，并带动通信、电子、计算机等TMT板块整体走强。债券市场方面，一季度收益率走势呈震荡格局。年初，受权益市场走强及技术性因素影响，收益率整体承压。春节前结构性降息政策落地，市场情绪得以修复。节后，多重逆风因素累积，叠加中东地缘局势推升通胀预期，长端利率面临上行压力。至季末，市场对增长前景的担忧促使长端利率小幅回落。从期限利差看，市场呈现“短强长弱”的陡峭化特征，宽松资金面有力支撑短端利率，而长端则在通胀担忧与增长预期的博弈中高位震荡。具体看一季度利率债收益率整体下行，1年、3年、5年、7年、10年国债收益率分别下行11.1BP、6.6BP、8.59BP、6BP、2.6BP；信用债收益率同步整体下行，AA+评级的1年中票、3年中票、5年中票、3年城投债、5年城投债、7年城投债收益率分别下行13BP、16.6、16.2BP、10.7BP、16.7BP、22.7BP。一季度，权益投资方面防守重于进攻，优选盈利能力、企业价值、自由现金流优质标的，分散配置。债券投资方面侧重中短久期高评级信用债的票息策略，增配中短久期高评级信用债，同时积极寻求中短端利率债交易机会。展望后市，3月份制造业采购经理指数重回扩张区间，新出口订单指数明显回升，预计出口对经济增长的支撑作用将持续。当前，地缘政治风险是市场最主要的不确定性来源，其演化路径与持续时间尚难预判。基于此，投资组合将采取审慎灵活的策略：将维持略低于中性的权益仓位，密切跟踪地缘局势的演变及市场情绪的消化情况。后续操作将更倾向于“右侧”参与，待风险因素明朗或市场情绪企稳后，再择机增配。方向上，仍看好科技主线投资机会，关注AI硬件与基础设施；其次，资源品配置价值凸显；此外，也关注消费与服务领域的布局机会。债券方面，在通胀上行与宽信用预期下，组合将对债券久期保持谨慎，而当前宽松的流动性环境使得票息策略的确定性依然较高，组合将继续以持有中高等级信用债为主，并积极把握信用利差收敛所带来的交易机会。

2026年一季度，市场整体呈现震荡格局，特别是随着2月底美以伊冲突的爆发，市场风险偏好有所下行。期间银行、机械设备、汽车等行业涨幅居前，煤炭、电力设备、化工等行业表现排名靠后。我们认为，从当前流动性以及25年12月底中央经济工作会议上中央高层对于经济的表态来看，26年国内处于流动性宽松以及中国政府陆续出台对经济的扶持政策的过程中，这对于国内整体经济有望形成支撑，整体有望利好权益市场的表现。但同时我们也注意到，外围地缘冲突的加剧也给全球经济的复苏增加了许多的不确定性，因此后续这部分风险也需予以关注。从结构上看，站在当前时点，我们认为与海外AI服务器相关的算力景气度仍然较高，如光模块、液冷等相关公司的业绩预计仍将有较好表现。另外我们认为，国产算力、与AI相结合的下游新硬件以及AI应用这些领域也有望迎来较好的需求，因此这些领域相关的个股也值得关注。但值得指出的是，美以对伊朗发起的地区战争对海湾国家以及油价都带来了较大的影响，这进一步增加了全球经济运行的不确定性。站在当前时点看，我们认为仍需进一步观察地缘冲突后续的进展，如冲突后续演绎的更加激烈，则对全球经济的复苏也将带来较大的不确定性。从选股的角度而言，我们仍将以基本面的成长性作为选股的主要标准，继续选择基本面扎实，成长性与估值匹配度较高的标的进行组合配置，希望争取在后续的行情中持续为投资人获取更多超额收益。

年初基金经理对于26年国内股票市场整体较为乐观，主要基于以下判断 1）全球步入降息周期，2）国内增量资金入市，3）国内转型期良好的产业金融政策，4）整体市场估值处于合理偏低估状态。因此全年大部分时间，都会维持相对高的仓位，通过对不同板块进行均衡配置和仓位轮动来降低回撤。3月份以来，美伊冲突和油气价格上涨的黑天鹅事件，对全球资本市场产生较大影响；伴随冲突缓解和影响减弱，股市最终会回归于自身内在流动性和产业发展结构等因素驱动。对于本产品而言，基金经理保持定力聚焦能力圈，依然重点围绕AI技术革命和国产替代两大中远期的科技产业趋势进行布局，赚到认知内的钱。AI产业趋势将在这一轮全球降息周期中得到加速，各国为了取得科技革命的优势地位，适度的投资泡沫将再所难免。仅以目前的投资强度来看，美国CSP大厂的现金流，资产负债情况和国内科技公司的投资强度，还远远未到透支状态；随着投入的增加，大模型训练和推理的性能还在日新月异的进化，AI应用也来到四处开花的阶段，支撑投资回报率的提升。从未来1-2年来看，AI硬件基础设施仍是景气度极高的重要投资方向。在整体需求高增长的情况下，部分环节由于技术升级，产能扩张不足等因素，26年出现因为供给不足而涨价的极高景气度，包括光芯片，IC载板，CCL材料，存储芯片，电力/燃气轮机等，这些将是26年AI硬件投资的重点关注方向。国内市场对AI的投资，仅相当于美国的1/7，存在相当大的差距；随着国内先进制程技术突破和国产大模型性能持续提升，预计未来半年到1年对AI基础设施的投入和推理应用的发展都将进入加速阶段。国内的AI硬件，将重点围绕昇腾等国产GPU产业链和国产存储巨头长鑫长存的产业链进行布局。同时国产AI的发展，会进一步强化科技领域的自主可控，半导体相关的设备，材料和高端芯片设计，整体国产化率仍然存在翻倍以上的空间；设备和材料方面，重点关注部分极低国产化率的领域，包括先进制程，存储和先进封装相关的设备和材料，包括量测设备，测试机，探针设备，核心封装设备等；对于芯片设计，重点关注存储芯片，算力芯片，以及受益于端侧AI的数字SOC。

本基金在报告期内的运作继续延续了前期的策略，以自上而下的基本面驱动为核心参照，同时寻求数据层面边际变化的交叉验证，叠加综合货币政策、产业及库存周期进行辅助分析，在目前阶段，整体相对更加聚焦中短期市场变动，把握市场的波动机会。债券资产方面，报告期内，国内债券市场在经济温和复苏、货币政策宽松、资金面持续充裕及地缘政治扰动的多重因素交织下，呈现短端强、长端弱、曲线陡峭化、信用利差收窄的核心特征。利率债方面，1年期国债收益率季度内震荡下行，从1.356%高点降至1.20%附近；10年期国债收益率先抑后扬，季度内围绕1.78%-1.90% 区间波动，季度末收于1.81%左右，长短端利差显著走扩至60BP以上。信用债表现优于利率债，各评级、各期限信用利差普遍收窄，中低等级、长久期品种相对更优，市场风险偏好小幅回升。年初权益市场大涨叠加债基赎回传言，压制债市情绪；随后监管出台权益降温措施，叠加央行宽松政策落地，债市快速修复。2月末以来美伊冲突升级，引发全球避险情绪与油价波动，长端利率受输入性通胀预期扰动走弱，短端则持续受益于资金宽松，加剧曲线陡峭化。宏观经济层面，一季度国内GDP预计同比增长5.0%左右，经济实现良好开局。需求端呈现 “外需强、内需稳” 格局：前2个月出口同比增长19.2%，外贸表现亮眼；消费稳步回暖，线下消费支付金额同比增长3.4%；固定资产投资同比增长1.8%，基建投资成为主要支撑。物价温和回升，1-2月CPI同比上涨0.8%，通胀压力整体可控，为债市提供友好基本面环境。货币政策层面，央行延续适度宽松基调，强化逆周期调节。一季度通过逆回购、MLF 加量续作精准对冲流动性缺口，下调结构性货币政策工具利率25个基点，保持市场资金面宽松稳定。季末DR007等核心资金利率平稳，未出现季节性脉冲式上行，为短端债券提供强支撑。展望后续债券市场，维持震荡格局的概率相对较大，资金面宽松仍是核心支撑，但长端受经济预期、供给与外部因素扰动或延续波动。可能存在的风险主要来自于：1）通胀与政策转向风险：若地缘冲突持续推升油价，或国内需求超预期回暖，可能引发通胀上行，催生货币政策收紧预期；2）长端利率波动风险：经济复苏预期与政府债供给压力可能导致长端收益率上行，给组合带来估值压力。权益资产方面，报告期A股市场在国内经济温和复苏、政策宽松延续与海外地缘冲突加剧、全球风险偏好下行的多空交织下，呈现先扬后抑、极致分化、波动加剧的运行特征。一季度 A 股整体冲高回落，主要宽基指数普遍收跌，仅中证1000小幅上涨0.32%。截至季末，上证指数收报3891.86点，季度跌幅1.94%；深证成指跌0.35%；沪深300跌幅最大，达 3.89%。全季市场交投活跃，累计成交额144.51万亿元，日均2.58万亿元，活跃度处于历史高位。行业表现极度分化：仅9个行业录得正收益。受中东地缘冲突引发的油价上涨驱动，石油石化（+18.27%）、煤炭（+17.64%）周期板块领涨。受益于新基建与产业升级，公用事业、建材、电气设备亦表现亮眼。展望二季度，市场大概率处于震荡筑底、结构再平衡阶段。国内经济复苏与政策宽松仍是核心支撑，外部扰动将逐步被市场消化。随着估值回归合理区间，优质资产的投资价值愈发凸显。操作上，本基金将采取“坚守主线、灵活应对”策略：维持合理的行业分散度，结合自上而下的行业选择逻辑进行合理的资产摆布，围绕能源周期、科技成长等多维驱动进行布局。在投资运作上，本基金继续坚持在稳定配置的基础上捕捉各类交易机会，整体保持了偏灵活的交易策略，未来将密切跟踪宏观数据、地缘局势与政策动向，动态优化持仓结构，以严谨的投资逻辑和严格的风险控制，力争为持有人创造持续稳健的超额回报。

回顾2026年一季度，国内经济实现良好开局，预计同比增长5%左右，贴近4.5%~5%全年经济增速目标区间的上沿运行；经济有力起步，主要受益于宏观政策效应显现、有效需求改善，例如财政资金靠前投放，基建投资大幅增长，支撑固定资产投资正增长。2026年一季度，沪深300涨-3.89%、上证指数涨-1.94%、中小100涨-0.26%、深成指涨-0.35%、创业板指涨-0.57%、科创50涨-6.54%，涨幅前五的SW一级子行业为石油石化、公用事业、煤炭、有色金属和电力设备。本基金主要配置供需格局较好、具备资源属性的顺周期品种，2026年一季度涨幅-4.82%，跑输业绩比较基准；在地缘事件爆发后，基金经理并未对地缘风险的烈度和持续度做出准确判断，没有及时地做出仓位管理以及增配上游能源品种进行对冲，原有持仓品种逻辑受损，导致3月份单月跌幅较大。展望后续，伊朗局势还在持续，仍然是市场的主要矛盾：近期的主要变化是全球降息预期弱化，长债收益率大幅上升，市场开始演绎滞涨叙事，利率/流动性敏感性资产大幅下跌（典型如罗素2000、消费股、有色等周期股、中证1000显著跑输市场），地缘从图爆发开始阶段市场对伊朗问题定价不足，因为taco已经深入人心，现在不得不考虑其长期化的影响。本基金原有持仓品种的确在地缘冲突下逻辑受损，主要体现在出口需求和成本抬升上，但考虑需求端存在较强韧性，当下影响的需求最终会以下游库存回补的方式弥补，以及由于产业链的较强的议价能力可以顺利传导成本端的压力，因此我们对持仓品种依然抱有信心。本基金管理人将秉持信心深入研究，努力为基金持有人持续创造价值。

回顾2026年一季度，国内经济实现良好开局，预计同比增长5%左右，贴近4.5%~5%全年经济增速目标区间的上沿运行；经济有力起步，主要受益于宏观政策效应显现、有效需求改善，例如财政资金靠前投放，基建投资大幅增长，支撑固定资产投资正增长。2026年一季度，沪深300涨-3.89%、上证指数涨-1.94%、中小100涨-0.26%、深成指涨-0.35%、创业板指涨-0.57%、科创50涨-6.54%，涨幅前五的SW一级子行业为石油石化、公用事业、煤炭、有色金属和电力设备。本基金主要配置供需格局较好、具备资源属性的顺周期品种，2026年一季度涨幅-4.79%，跑输业绩比较基准；在地缘事件爆发后，基金经理并未对地缘风险的烈度和持续度做出准确判断，没有及时地做出仓位管理以及增配上游能源品种进行对冲，原有持仓品种逻辑受损，导致3月份单月跌幅较大。展望后续，伊朗局势还在持续，仍然是市场的主要矛盾：近期的主要变化是全球降息预期弱化，长债收益率大幅上升，市场开始演绎滞涨叙事，利率/流动性敏感性资产大幅下跌（典型如罗素2000、消费股、有色等周期股、中证1000显著跑输市场），地缘从图爆发开始阶段市场对伊朗问题定价不足，因为taco已经深入人心，现在不得不考虑其长期化的影响。本基金原有持仓品种的确在地缘冲突下逻辑受损，主要体现在出口需求和成本抬升上，但考虑需求端存在较强韧性，当下影响的需求最终会以下游库存回补的方式弥补，以及由于产业链的较强的议价能力可以顺利传导成本端的压力，因此我们对持仓品种依然抱有信心。本基金管理人将秉持信心深入研究，努力为基金持有人持续创造价值。

2025年，全球宏观经济呈现“分化中温和复苏”格局，中国经济以5.0%的GDP增速稳居世界主要经济体前列，全年经济总量突破140万亿元人民币，成为全球增长的重要稳定器。国内需求结构持续优化，最终消费支出对经济增长贡献率超五成，新质生产力加速落地，人工智能、生物医药、机器人等战略性新兴产业表现亮眼，制造业增加值连续多年居全球首位。同期，全球增长动能分化：美、欧、日增速分别为1.7%、2.37%、3.70%。通胀与政策路径亦显著背离：美国CPI均值为2.68%，欧元区HICP为1.90%，日本核心通胀保持粘性；而土耳其、俄罗斯等国通胀高企。货币政策方面，美联储于12月降息至3.75%，日本央行同期加息至0.75%，中国央行年内下调政策利率10BP，保持适度宽松。债券资产方面，全年走势跌宕起伏。一季度，央行中止买债、资金面维持紧平衡，市场对降准降息的抢跑预期随之修正。与此同时，DeepSeek引发的“AI+”浪潮推动A股与港股科技板块走强，对债市形成明显压制。进入二季度，资金面趋于宽松，叠加四月初美国关税因素骤然升温，债市行情陡然加速，推动10年期国债收益率探至1.61%的低位。此后，双降政策落地、政府债供给压力与银行负债端压力等多重因素交织，资金面反复扰动，导致债市收益率进入持续的低波、高频震荡格局。三季度，“反内卷”等政策扭转了宏观叙事预期，权益市场走强削弱了债市的赚钱效应，加之监管政策变化引发债券基金赎回，债市进入持续调整阶段。及至四季度，债券市场对来年行情看空预期强化。虽然国债买卖重启，但操作规模不及预期，货币政策信号整体偏中性，而财政政策预期增强，市场对来年超长端供需格局及“信贷开门红”等压力担忧显著。不过，基金新规成稿内容好于预期，多空因素交织下，市场在超调与修复之间反复拉锯。全年来看，3年、5年、7年、10年、30年国债收益率分别上行21BP、23BP、20BP、24BP、43BP；信用债收益率亦整体上行，AA+评级的3年中票、5年中票、3年城投债、5年城投债、7年城投债收益率分别上行11 BP、16BP、6BP、13BP、25BP。权益资产方面，在政策预期持续改善与新兴技术突破的双重驱动下，市场走出了一轮主题鲜明、结构分明的牛市行情。市场风格呈现明显轮动特征：年初小盘股表现活跃，年中逐步转向成长风格主导，科技与先进制造板块则成为贯穿全年的投资主线。相较于以往“牛短熊长、波动剧烈”的格局，本轮行情初步展现出“慢牛”特征，其基础主要来自三方面结构性改善：一是制度环境持续优化，监管积极回应市场关切。针对以往备受关注的热点炒作、融券做空、股东减持、量化交易等问题，监管部门推出了一系列针对性举措，强化全过程监管，市场秩序与投资者信心得到系统性修复。二是增量资金结构改善，长期资金稳步入场。在低利率环境下，权益资产的配置价值凸显。保险、年金等大型机构资金积极增配A股，并在关键时点发挥了市场“稳定器”作用，推动投资行为向“长期持有、价值投资”转变。三是产业结构加快转型，盈利基础趋于扎实。随着地产链下行压力逐步缓解，经济结构持续优化，资源品、高端制造、数字经济等板块的业绩实现有效增长，部分新兴产业已具备可持续的盈利能力，为市场提供了基本面向上的有力支撑。此外，政策保持稳健宽松，流动性整体充裕，股市日成交额多维持在万亿元以上，融资余额也处于相对高位。尽管市场受到外部环境波动、板块轮动加快等因素影响，情绪有所反复，但在政策托底与长期资金护航下，主要指数整体呈现震荡上行态势。综合全年来看，A股市场在制度建设、资金结构、产业动能三个维度发生深刻变化，逐步构建起更加健康、可持续的市场生态，为中长期行情的延续奠定了坚实基础。投资运作方面，本基金整体遵循自上而下的宏观资产配置框架，并辅以对货币、信用周期及产业、库存周期的判断，综合考量标的性价比与未来趋势进行配置。固收端，哑铃型配置利率债为主，短券确保组合流动性；长端通过波段操作赚取资本利得。权益端，在行业配置上侧重供给格局清晰的领域，以红利及大盘价值风格为核心，并适时布局优质成长标的。通过紧密跟踪宏观环境与政策效果，研判行业周期位置与估值水平，确保仓位安排与宏观背景相匹配，并持续关注企业盈利的边际改善。有效实现了组合收益的增强。

回顾2025年，全年 GDP同比增长5.0%。其中，消费市场温和复苏，全年社零总额同比增长 3.7%（2024年同期：3.5%），服务消费为重要增长亮点。投资增速阶段性回落，全年同比-3.8%，其中制造业投资（0.6%）保持相对韧性，地产投资（-17.2%）延续处于调整期。出口展现出超预期韧性，全年同比增长5.5%（美元口径），对东盟、非洲等新兴市场出口增长强劲，高端制造产品出口表现突出。2025年全年，沪深300涨17.66%、上证指数涨18.41%、中小100涨29.48%、深成指涨29.87%、创业板指涨49.57%、科创50涨35.92%，涨幅前五的SW一级子行业为有色金属、国防军工、通信、机械设备和汽车。本基金主要配置供需格局较好、具备资源属性的顺周期品种，本基金2025年涨幅 53.83%，跑赢业绩比较基准。

回顾2025年，全年 GDP同比增长5.0%。其中，消费市场温和复苏，全年社零总额同比增长 3.7%（2024年同期：3.5%），服务消费为重要增长亮点。投资增速阶段性回落，全年同比-3.8%，其中制造业投资（0.6%）保持相对韧性，地产投资（-17.2%）延续处于调整期。出口展现出超预期韧性，全年同比增长5.5%（美元口径），对东盟、非洲等新兴市场出口增长强劲，高端制造产品出口表现突出。2025年全年，沪深300涨17.66%、上证指数涨18.41%、中小100涨29.48%、深成指涨29.87%、创业板指涨49.57%、科创50涨35.92%，涨幅前五的SW一级子行业为有色金属、国防军工、通信、机械设备和汽车。本基金主要配置供需格局较好、具备资源属性的顺周期品种，本基金2025年涨幅93.72%，跑赢业绩比较基准。

四季度A股大盘指数维持高位震荡，市场情绪进一步回暖，有色，科技，军工等方向展现较强的结构性上涨行情。基于产业景气趋势投资框架，基金主要关注人工智能，科技自主可控，以及高端制造出口等投资方向。

2025年A股市场整体震荡上行，信澳匠心严选A上涨96.16%，同期沪深300上涨17.66%，整体跑赢相关指数。回顾2025年，市场4月份受美国增加关税预期影响波动较大，但后续市场在贸易谈判逐步缓和以及国内经济有所复苏的大背景下有所回升。其中板块来看，有色金属、通信、电子等板块表现较好。

本基金在报告期内的运作继续延续了前期的策略，以自上而下的基本面驱动为核心参照，同时寻求数据层面边际变化的交叉验证，叠加综合货币政策、产业及库存周期进行辅助分析，在目前阶段，整体相对更加聚焦中短期市场变动，把握市场的波动机会。报告期内债券市场波动显著加大，市场分析的难度也边际有所提升。一方面是债券与传统利率分析框架的脱敏继续演绎，整体定价与呈现回落态势的经济数据与宽松的资金环境出现背离；另一方面是市场整体风险偏好快速抬升，对债券的传导逻辑出现了快速切换，扰动进一步放大。权益市场方面，四季度呈现“指数震荡、风格分化、成长强势”格局，与债市形成跷跷板效应具体来看，报告期内债市整体呈现“单边上行、全线走弱、品种普跌” 格局，是全年调整压力最大的季度，10年期国债收益率中枢从季初1.70%快速上行至季末1.85%，全季累计上行15BP，打破前三季度震荡格局，趋势性下跌特征显著。利率债的核心品种开启单边上行行情，成为市场调整主力。超长端利率债（30年期国债）调整更剧烈，全季收益率上行22BP，保险为代表的长久期资金配置意愿显著降温，抛售压力传导至全利率债品种。四季度宏观基本面核心是“弱复苏验证+通胀边际回升+预期转向”的结合，交织影响后共同触发利率上行，基本面从支撑转为利空，成为债市调整的核心推手。政策方面，整体以“稳增长预期+财政加码+货币审慎”为核心，政策导向并未出现超预期的提振，导致市场对于利率走势继续转向谨慎，进而触发利率上行，同时科技成长与价值低估值也阶段性受到提振，形成共振。在投资运作上，本基金继续坚持在稳定配置的基础上捕捉各类交易机会，整体保持了偏灵活的交易策略。后续我们将持续密切关注可能出现的潜在预期差，持续跟踪市场潜在的多维度影响因素，来辅助我们对市场进行合理定价并制定相应投资方案。