杜宇 - 基金投资策略和运作

本基金在上半年跑赢基准，我们相对超配了科技、有色板块，相对低配了消费板块，大的板块配置总体贡献超额，其中科技板块的超额较为明显。展望下半年，我们认为市场的整体风险不大，虽然科技板块中某些细分方向出现了过热的倾向，但如果预期收益率不高的话，我们认为依然可以在全市场中挑选出大量的在中长期维度可以贡献绝对收益和相对收益的标的。我们认为AI的叙事持续处于强势当中，在整体组合配置中依然可以处于超配的状态，但其他板块的投资机会也在逐步显现，也不宜过于忽略。　　AI是这一轮科技“牛市”的主线。产业层面，全球AI算力投资今明两年确定性较高，算力需求尚未看到天花板；而短期伴随部分宏观因素扰动，近期资本市场对于明年后AI高强度投资的持续性有所分歧。我们认为AI资本开支增速只是结果，头部大模型迭代速度及其ARR（年度经常性收入）增速是需求端核心观察指标，当前尚未看到需求拐点，需要持续保持跟踪。AI方向当前我们看好市值相对低估且处于涨价周期中的晶圆厂，以及业绩增速和估值匹配度较高的海外算力细分龙头，我们相信，量价齐升的环节将带来较大的业绩和股价弹性。　　一季度末受到美以伊战争的影响，锂电和储能板块业绩有加速趋势，尤其是海外电动车和储能需求表现出较好的持续性，这个趋势我们认为今年下半年还能够保持。锂电板块的估值相较于业绩增速是比较低估的，在业绩期应该有比较好的超额收益。整车企业在国内的销售压力较大，业绩弹性在出海，估值弹性在自动驾驶和机器人。新兴板块方面，机器人、商业航天、固态电池、可控核聚变等新方向我们长期看好，但相对股价位置较高，我们会选择基本面相对扎实的标的，在股价相对低位时介入。　　二季度消费仍处于疲软的状态，我们预计短期内还在一个筑底的过程，一方面有去年高基数的业绩压力，另一方面行业改善趋势尚不明显。整体我们对消费还是处于一个低配的状态，但消费中一些具备核心竞争力的高股息标的可以逐步关注，以及一些景气度较好的出口链相关标的。　　医药方面，今年上半年，医药板块整体呈“先扬后抑、震荡下行”。其中，创新药板块回撤更深，大部分龙头公司股价已回落至2025年4-5月水平。然而同时，创新药的基本面维持高景气，管线海外交易和临床数据读出继续超预期兑现，下跌主要由于资金的行业偏好以及宏观交易主题迁移。当前位置，创新药和研发外包公司在股价层面都已经具备相当性价比。我们会持续关注基本面优质、股价位置合适的龙头企业，择机建仓。　　二季度海外流动性由“降息交易”转向“抗通胀优先”，美联储在6月维持利率不变且政策沟通偏鹰，市场对2026年全年降息的押注显著收敛、甚至阶段性定价一次加息；与此同时，油价随地缘缓和与供需修复进入回落区间，通胀与利率预期的上行空间阶段受限。实际操作中，针对宏观和地缘高波动性，我们选择了分散和偏对冲的方式来应对，如顺油价的煤炭油气板块和逆油价的大炼化有色板块，仅在股价出现极致性价比时做一部分调整。中长期纬度，我们重点关注产业“反内卷”相关的政策指引逐渐明晰并步入深化落实阶段的投资机会，将择机结合产业竞争格局、协同难度、股价弹性与位置等因素分散布局化工、钢铁、煤炭、电力等板块。　　银行方面，2026年上半年信贷和社融增速继续放缓，地方经济相对强劲的区域性银行资产规模增长高于同业。全行业净息差同比降幅大幅缩窄，我们预计银行在利息收入端的压力有所减小，整体营业收入预计小幅增长。不良资产新生成率有所放缓，计提拨备最困难的时候大概率已经过去，银行可以通过计提减少或拨备反哺来维持净利润的稳定。目前银行股的股息率在红利行业中有一定竞争优势。保险方面，银保渠道和个险渠道进一步平衡，银保渠道更出色的公司2026年负债增长压力较小。保险公司通过控制成本、提升资产收益率、优化会计处理等方式来提高企业盈利。预计上半年各家险企的权益资产比重继续上升，资本市场的波动不可避免地给险企利润带来较大不确定性，压制了行业的估值。我们更看好偿付能力更加充足的大型险企。券商方面，2025年以来市场稳步上行，2026年资本市场活跃，带动券商各项业务回暖，全年盈利增速较快。目前行业估值处于历史中枢偏低水平，上半年的股价走势与行业景气度出现偏差。行业处于兼并重组的大环境中，我们更看好综合能力占优势的头部券商。房地产方面，今年以来房价延续疲弱态势，限购措施的进一步放松的确阶段性释放了一定需求，但持续性偏弱。　　我们团队将继续努力抓住时代给予的机遇，为着提升持有人收益的目标而持续努力，感谢持有人长期以来的信任和支持！

上半年权益市场分化加大，科技板块超额收益明显，AI是这一轮科技“牛市”的主线。产业层面，全球AI算力投资今明两年确定性较高，算力需求尚未看到天花板；而短期伴随部分宏观因素扰动，近期资本市场对于明年后AI高强度投资的持续性有所分歧。我们认为AI资本开支增速只是结果，头部大模型迭代速度及其ARR增速是需求端核心观察指标，当前尚未看到需求拐点，需要持续保持跟踪。本基金聚焦在AI方向，当前我们看好算力链中业绩增速和估值匹配度较高的细分龙头；以及AI上游通胀环节，如光纤、MLCC、部分PCB上游、载板等，供需缺口放大的环节将受益量价齐升带来的业绩弹性。　　我们将继续努力抓住时代给予的机遇，为着提升持有人收益的目标而持续努力，感谢持有人长期以来的信任和支持！

上半年权益市场分化加大，科技板块超额收益明显，AI是这一轮科技“牛市”的主线。产业层面，全球AI算力投资今明两年确定性较高，算力需求尚未看到天花板；而短期伴随部分宏观因素扰动，近期资本市场对于明年后AI高强度投资的持续性有所分歧。我们认为AI资本开支增速只是结果，头部大模型迭代速度及其ARR（年度经常性收入）增速是需求端核心观察指标，当前尚未看到需求拐点，需要持续保持跟踪。本基金聚焦在AI方向，当前我们看好算力链中业绩增速和估值匹配度较高的细分龙头；以及AI上游通胀环节，如光纤、MLCC（多层陶瓷电容器）、部分PCB（印制电路板）上游、载板等，供需缺口放大的环节将受益量价齐升带来的业绩弹性。　　我们将继续努力抓住时代给予的机遇，为着提升持有人收益的目标而持续努力，感谢持有人长期以来的信任和支持！

上半年权益市场分化加大，科技板块超额收益明显，AI是这一轮科技“牛市”的主线。产业层面，全球AI算力投资今明两年确定性较高，算力需求尚未看到天花板；而短期伴随部分宏观因素扰动，近期资本市场对于明年后AI高强度投资的持续性有所分歧。我们认为AI资本开支增速只是结果，头部大模型迭代速度及其ARR增速是需求端核心观察指标，当前尚未看到需求拐点，需要持续保持跟踪。本基金聚焦在AI方向，当前我们看好算力链中业绩增速和估值匹配度较高的细分龙头；以及AI上游通胀环节，如光纤、MLCC、部分PCB上游、载板等，供需缺口放大的环节将受益量价齐升带来的业绩弹性。　　我们将继续努力抓住时代给予的机遇，为着提升持有人收益的目标而持续努力，感谢持有人长期以来的信任和支持！

一季度市场整体表现先扬后抑，受美伊战争影响，三月份后市场的风险偏好出现较大幅度的下降，前期的一些强势股出现了较大幅度的回调。从基本面上来说，出口数据表现强劲，科技创新持续突破，内需消费相对平淡。在这个位置上来说，我们认为市场的总体风险不大，一些景气行业蕴含着不少的投资机会，我们会维持相对较高仓位，精选估值合理的个股。　　AI仍是全球科技创新的主线。北美AI算力投资仍处于加速周期，大厂展望今明两年算力建设确定性高。训练侧头部大模型迭代持续，以agent为代表的推理端需求拉动token量激增，全球算力需求尚未看到天花板。当前算力处于供不应求状态，我们看好供应链中业绩兑现度高的瓶颈环节。今年是国产大模型能力提升质变的一年，国产算力投资较海外有一定滞后，算力缺口亦持续扩大。看好国内超节点趋势下，国产算力芯片、服务器等配套投资机会。

一季度市场整体表现先扬后抑，受美伊战争影响，三月份后市场的风险偏好出现较大幅度的下降，前期的一些强势股出现了较大幅度的回调。从基本面上来说，出口数据表现强劲，科技创新持续突破，内需消费相对平淡。在这个位置上来说，我们认为市场的总体风险不大，一些景气行业蕴含着不少的投资机会，我们会维持相对较高仓位，精选估值合理的个股。　　AI仍是全球科技创新的主线。北美AI算力投资仍处于加速周期，大厂展望今明两年算力建设确定性高。训练侧头部大模型迭代持续，以agent为代表的推理端需求拉动token量激增，全球算力需求尚未看到天花板。当前算力处于供不应求状态，我们看好供应链中业绩兑现度高的瓶颈环节。今年是国产大模型能力提升质变的一年，国产算力投资较海外有一定滞后，算力缺口亦持续扩大。看好国内超节点趋势下，国产算力芯片、服务器等配套投资机会。

一季度市场整体表现先扬后抑，受美伊战争影响，三月份后市场的风险偏好出现较大幅度的下降，前期的一些强势股出现了较大幅度的回调。从基本面上来说，出口数据表现强劲，科技创新持续突破，内需消费相对平淡。在这个位置上来说，我们认为市场的总体风险不大，一些景气行业蕴含着不少的投资机会，我们会维持相对较高仓位，精选估值合理的个股。　　AI仍是全球科技创新的主线。北美AI算力投资仍处于加速周期，大厂展望今明两年算力建设确定性高。训练侧头部大模型迭代持续，以Agent（智能体）为代表的推理端需求拉动token（词元）量激增，全球算力需求尚未看到天花板。当前算力处于供不应求状态，我们看好供应链中业绩兑现度高的瓶颈环节。今年是国产大模型能力提升质变的一年，国产算力投资较海外有一定滞后，算力缺口亦持续扩大。看好国内超节点趋势下，国产算力芯片、服务器等配套投资机会。　　港股互联网开年以来股价表现欠佳，主要是由于AI模型及Agent（智能体）的发展让市场担心传统互联网厂商的流量入口优势存在被撼动的可能。事实上，国内互联网厂商的资本开支也呈现同步高速增长。预计国内互联网大厂的业绩将保持稳定的增长，随着AI带动的收入、利润占比逐渐提升，业绩和估值有望迎来双击，目前估值仍处于合理区间，港股科技巨头可能是产业趋势和基本面趋势共振的方向。　　美以伊冲突升级后，原油开采、运输及炼化环节受损或受阻，短期内难看到根本性解决方案。油价上涨带来的对通胀的担忧，以及全球供应链受阻对经济的一系列负面影响，也彻底改变了美联储原有的降息节奏，市场的风险偏好大幅降低，各类资产定价的底层逻辑也有诸多不确定性。在此情况下，我们倾向于通过相对分散及对冲的思路构建反脆弱的投资组合。有色行业中我们相对看好大国博弈加剧背景下钨和稀土等战略金属的系统性价值重估，煤炭在国内外政策变化中迎来了一波修复，后续我们更看好相对定价不充分的受益于产能周期的煤化工环节。油气化工板块随着油价起伏波动较大，我们认为上游资源和中游炼化的共同配置是一种不错的思路。　　受到美以伊战争的影响，锂电和储能板块整体的业绩有加速趋势，尤其是海外的电动车和储能需求表现出较好的持续性，碳酸锂和大部分中游材料的价格也逐步走高，我们看好其中业绩修复空间大的龙头公司。整车企业的销量弹性会有一个均值回归的过程，业绩弹性在出海，估值弹性在自动驾驶和机器人。新兴板块方面，机器人、商业航天、固态电池、低空经济、可控核聚变等新方向我们长期看好，但相对股价位置较高，我们会选择基本面相对扎实的标的，在股价相对低位时介入。储能从2025年开始率先再次走向景气，风电依靠海外海风也看到了利润底部弱复苏的迹象，而光伏行业尽管一度成为国内备受重视的反内卷的代表，但受制于行业客观的规律和周期，供给出清并不明显，而叠加上需求增速再也不复此前大几十甚至翻倍的情况，光伏行业复苏的节奏明显偏后。　　医药方面，创新药研发与出海持续兑现，我们长期看好国内创新药的产业升级逻辑。除了BD（项目授权）逻辑，今年还可以重点关注有数据催化和业绩爆发力的公司。且创新药自去年下半年起走弱，股价上已具备相当性价比。持仓仍主要以行业龙头为主，聚焦并长期持有基本面扎实、兑现能力强的优质标的，以此穿越板块短期波动。此外，创新药产业链CRO（医药合同研发机构）/CDMO（医药合同研发生产机构）板块国内外需求复苏趋势明确，行业拐点已现，我们对该板块继续看好。

一季度市场整体表现先扬后抑，受美伊战争影响，三月份后市场的风险偏好出现较大幅度的下降，前期的一些强势股出现了较大幅度的回调。从基本面上来说，出口数据表现强劲，科技创新持续突破，内需消费相对平淡。在这个位置上来说，我们认为市场的总体风险不大，一些景气行业蕴含着不少的投资机会，我们会维持相对较高仓位，精选估值合理的个股。　　AI仍是全球科技创新的主线。北美AI算力投资仍处于加速周期，大厂展望今明两年算力建设确定性高。训练侧头部大模型迭代持续，以Agent（智能体）为代表的推理端需求拉动token（词元）量激增，全球算力需求尚未看到天花板。当前算力处于供不应求状态，我们看好供应链中业绩兑现度高的瓶颈环节。今年是国产大模型能力提升质变的一年，国产算力投资较海外有一定滞后，算力缺口亦持续扩大。看好国内超节点趋势下，国产算力芯片、服务器等配套投资机会。

权益市场2025年的整体表现较好。红利和消费相关标的在一季度表现较好，但在4月份之后，中美的国际关系迎来了边际改善，AI的大趋势体现得更为确定，科技股的表现更为突出，其中算力相关的标的涨幅巨大，成为了2025年基金投资的胜负手之一。我们保持高仓位，科技为主，消费为辅，精选高景气行业中高增长的个股。

权益市场2025年的整体表现较好。红利和消费相关标的在一季度表现较好，但在4月份之后，中美的国际关系迎来了边际改善，AI的大趋势体现得更为确定，科技股的表现更为突出，其中算力相关的标的涨幅巨大，成为了2025年基金投资的胜负手之一。我们保持高仓位，主要聚焦在科技方向，精选高景气行业中高增长的个股。

权益市场2025年的整体表现较好。红利和消费相关标的在一季度表现较好，但在4月份之后，中美的国际关系迎来了边际改善，AI的大趋势体现得更为确定，科技股的表现更为突出，其中算力相关的标的涨幅巨大，成为了2025年基金投资的胜负手之一。我们保持高仓位，主要聚焦在科技、周期方向，精选高景气行业中高增长的个股。

权益市场2025年的整体表现较好。红利和消费相关标的在一季度表现较好，但在4月份之后，中美的国际关系迎来了边际改善，AI的大趋势体现得更为确定，科技股的表现更为突出，其中算力相关的标的涨幅巨大，成为了2025年基金投资的胜负手之一。结合本基金契约和基金经理的特点，我们的绝大部分仓位集中在科技赛道中具有成长性的中小盘股票上。