闻晨雨 - 基金投资策略和运作

回顾2季度，在全球AI产业链扩张以及制造业比较优势下，中国前5个月出口同比增长超过10%，依旧是拉动经济增长的核心引擎；而内需则进一步放缓，受房地产和基建影响，投资持续负增长；消费也表现出逐月放缓的态势。价格端则受益于反内卷和油价上行，表现温和，PPI修复有助于企业盈利与财政收入改善，但向下游传导效率有待观察。整体而言，2季度中国经济展现出较强的韧性，但有较为明显的外强内弱结构性特征，后续内生修复和结构性挑战仍需持续政策支持与优化。A股市场也表现出较为极致的结构性行情。　　　　报告期内，本基金保持高仓位，重点围绕AI产业链进行布局。

回顾2季度，中国宏观经济整体表现出外需有韧性、内需边际放缓的特征。外需方面，受益于全球半导体等高技术产品的强劲需求以及地缘冲突下中国稳定供应链的优势，出口表现始终强劲，带动工业产出扩张；内需方面，政府债券发行放缓导致广义财政支出减弱，社融存量增速逐月回落，地产与基建仍旧维持负增长，拖累投资表现；消费层面，实物消费走势分化，AI相关硬件等科技产品及服务消费持续增长，但国补相关消费品尤其是乘用车等拉动效应明显退坡，电商促销力度也有所下降，总需求整体表现平淡，社零呈现逐月走弱迹象。美伊冲突在2季度逐渐缓和并最终达成和谈，油价几乎回到开战前水平，全球通胀压力缓解。在这样的大背景之下，A股市场在2季度呈现出明显的结构性行情，AI硬件及上游大幅走强，成为市场唯一的主线。　　　　报告期内，本基金继续保持高仓位，围绕机器人，光通信，半导体等具备长期成长确定性的AI科技板块进行深入挖掘，寻找核心成长机会。

回顾1季度，作为十五五规划的开局之年，国内宏观经济整体表现稳中有升。前两个月工业生产提速，固定资产投资增速转正，基建重点项目和制造业在特备国债等政策推动下率先发力；消费层面，春节期间消费整体表现出温和复苏的态势，出行文旅相关消费表现突出；外贸层面，受益于AI产业趋势和低基数，出口大幅回暖，取得开门红。海外层面，美伊冲突在2月底爆发，且持续时间明显超出市场预期，海峡的关闭导致原油天然气等关键能源价格短期内大幅攀升，抬高通胀的同时也导致全球流动性预期转向收紧，滞涨预期有所升温，显著压制了风险偏好。在这样的背景之下，A股权益市场呈现先涨后跌的波动走势，前半段以科技和有色等板块为主线，在冲突爆发后，则是商品和能源类明显占优。　　　　报告期内，本基金保持了高仓位，在地缘政治风险之下有所回撤。回顾历史，冲突对于市场的冲击往往是阶段性的，并不改变产业的长期发展趋势，但是经验来看，也往往无法准确把握判断冲突的持续性。因此后续本基金将继续围绕机器人，光通信，算力等具备长期成长确定性的AI科技板块进行深入挖掘，寻找核心成长机会，以应对市场的波动。

回顾1季度，国内宏观经济表现平稳，特别国债和消费补贴等政策前置发力带动下，基建和消费均表现亮眼，同时出口在AI需求爆发和低基数作用下也实现了明显改善，十五五取得开门红。海外方面，美伊战争在2月底爆发，战争的演进不断超出市场预期，原油价格大幅上行，压制风险资产价格和流动性宽松预期，受此影响，全球权益市场在3月出现大幅回撤，科技板块领跌，能源避险类资产则相对受益。　　　　报告期内，本基金保持了中性偏高仓位，并在新消费与泛科技中进行了适当的轮换。

回顾4季度，A股市场呈现高位震荡，结构分化的典型特征。国内宏观经济在4季度延续温和放缓走势，结构上投资疲弱，消费放缓，出口则有一定韧性，全年经济维持合理增长区间。海外层面，联储全年多次降息，权益市场流动性充裕。四中全会顺利召开，十五五规划发布，稳增长和发展新兴产业仍是主要基调。在这样的背景之下，上证指数在4季度录得小幅上涨，结构上以科技产业链和涨价品种为主线。　　　　报告期内，本基金保持了中性偏高仓位，并在新消费与红利资产中进行了适当的轮换。

回顾4季度，消费进一步走弱，主因以旧换新补贴退坡及高基数效应，结构上商品弱，服务强。投资端在地产的拖累下延续负增长态势。出口整体表现出韧性，抢出口效应有所消退，但非美市场需求强劲及高技术产品出口高增。4季度反内卷政策效果持续显现，驱动上游资源品价格在低基数效应下逐渐企稳，但核心需求不足制约了反弹高度，通胀温和修复。总的来看，国内宏观经济在4季度延续温和放缓态势，全年经济增长目标基本完成。四中全会和中央经济会议顺利召开，十五五规划发布，定位稳增长和新兴支柱产业。海外层面，美联储在下半年完成3次降息，全球流动性保持宽松。在这样的背景之下，A股市场在Q4表现出了较强的韧性，整体小幅收涨。结构上，市场主线围绕AI算力，存储，机器人，上游原材料等大科技产业链展开。　　　　报告期内，本基金继续围绕机器人，存储产业链等科技板块进行深入挖掘，寻找核心成长机会。

回顾3季度，市场呈现明显的结构性牛市走势，主要涨幅集中在前半季度。结构上，行情以高景气度的泛AI产业链为核心线索展开，通信，电子，机械，创新药等板块涨幅居前，也直接带动创业板和科创板大幅跑赢上证指数，成为市场向上的核心动能。经济平稳偏弱，行业景气度稀缺，贸易摩擦缓和，风险偏好回升，流动性充裕的宏观组合是次轮结构性行情的核心因素。　　　　报告期内，本基金保持了中性偏高仓位，并在科技与红利类资产中进行了适当的轮换。

回顾3季度，宏观经济整体表现平稳偏弱，仅有部分领域具备较高景气度，而贸易摩擦明显缓和，带动整体风险偏好回升，市场流动性充裕，场外资金不断入市，全市场总成交额超过139万亿，融资余额也创出历史新高，在这样的背景组合之下，A股市场在3季度呈现明显的结构性牛市特征，且主要涨幅体现在前半段，指数在9月份则以高位整固为主。结构上，高景气度的科技成长成为主线。AI大模型的快速发展带来算力基础设施的需求不断上修，人形机器人软硬件技术快速迭代，产品不断成熟，创新药海外BD大单不断落地，市场也以此为核心线索，行情主要围绕通信，电子，机械，创新药等板块展开，也直接带动创业板和科创板大幅跑赢上证指数，成为市场向上的核心动能。　　　　报告期内，本基金保持高仓位，继续围绕机器人，AI等科技板块进行深入挖掘，寻找核心成长机会。

回顾上半年，A股市场在复杂的内外部环境中呈现出“N 型”震荡上行格局，结构性行情特征显著。一季度，DeepSeek等大模型技术突破带动 TMT板块爆发，机器人，数字货币等概念轮番活跃，引领了春季躁动行情。4月份贸易摩擦突然加剧，市场短期剧烈波动，但很快在政策的呵护和贸易谈判向好的进展下，市场重新企稳并创出年内新高。整体上，上半年的市场还是以明显的结构性行情为主，AI算力，创新药，大金融是市场上行的核心动力。　　　　报告期内，本基金保持了中性偏高仓位，并在科技与红利类资产中进行了适当的轮换。

回顾上半年，A股整体走势一波三折。一季度，以Deepseek和宇树为代表的国内泛AI产业取得明显进展，带动了一波科技板块的行情。4月份，全球贸易摩擦超预期加剧，但市场也很快认识到明显不合理的关税难以真正落地和持续；另一方面从全球产业链分工和比较优势来看，中国制造业的地位短期难以撼动，因此市场领先于基本面做出反应，在出现短暂剧烈调整之后又逐步恢复到向上的走势中，后续日内瓦协议的达成也印证了这一点。指数在2季度不断向上创出年内新高，AI算力，创新药和大金融是指数向上的核心动力，结构性行情特征非常明显。　　　　报告期内，本基金保持中高仓位，继续围绕机器人等科技板块进行深入挖掘，寻找核心成长机会。

回顾1季度，A股市场呈现先抑后扬的走势。开年阶段，市场仍然处在政策博弈期的后段，由于去年几次重要会议的指引较为乐观，而实际政策有所缺位，导致估值和预期明显领先于实际基本面的情况难以持久，市场在开年出现震荡调整，风险偏好下降；而在春节长假期间，DeepSeek和宇树机器人为代表的中国硬科技企业在相关领域取得了重大进展，使得国内科技资产甚至是整个A股资产得以价值重估，科创板和恒生科技作为中国科技核心资产最主要的指数引领市场在春节后走出了一波结构性行情。　　　　报告期内，本基金保持了较高的仓位，聚焦挖掘科技成长领域的核心机会，尤其是对人形机器人方向进行了重点布局。2025年大概率将是人形机器人量产的元年，在经过数年软硬件技术积累之后，产品已经逐步成熟，在工业制造领域有望逐步放量。虽然1季度涨幅较大，中期面临一定消化和调整，但是长期来看，行业发展趋势明确，未来5-10年将保持较高的景气度，长坡厚雪，我们依旧坚定看好行业在产业技术演进和政策支持下的长期成长空间。

回顾整个1季度的行情，A股市场表现为先抑后扬的走势。年初时，整个市场位置较高，市场预期和估值明显超前于实际政策落地，也进而引发了一定的震荡调整；长假期间，国内经济消费数据表现较为平稳，而以DeepSeek和宇树机器人等为代表的核心科技企业在AI大模型，具身智能等关键领域取得重大突破，使得春节后全球资金开始重估中国科技资产，引领了一波以科技为主线的结构性行情。　　　　报告期内，本基金保持了中性仓位，并在科技与红利类资产中进行了适当的轮换。