王小根 - 基金投资策略和运作

2026年一季度债市整体呈现震荡格局，曲线陡峭化特征显著，定价逻辑受货币政策预期、经济预期差、美伊冲突、通胀扰动等等多重因素影响。具体节奏来看，年初权益市场大涨叠加债市一级供给增加，股债跷跷板效应显著，债市情绪承压，10Y国债收益率最高上行至1.9%附近；随后央行持续释放宽松信号，买断式逆回购、MLF等政策工具均增量续作，结构性工具降息落地，同时权益市场降温，债市在春节前开启一段修复行情，10Y国债收益率最低下行至1.78%附近，形成阶段性低位；春节后资金价格边际抬升，10Y国债重回1.80%上方；2月末至3月初，美伊冲突爆发引发避险情绪升温，债市收益率下行至接近前期低点，随后原油价格快速拉升引发输入性通胀担忧，同时叠加1-2月经济数据超预期，长端债券收益率再次上行，而中短端受益于资金面宽松稳步走强，期限分化进一步加剧，债市曲线走向陡峭化。报告期内，本基金主要采取票息策略，产品维持短久期，同时保证产品具有较高流动性。展望后市，我们认为货币宽松和通胀预期在未来一段时间内仍是影响债市行情的核心主线，曲线陡峭化趋势短期内难以证伪。同时进入二季度之后，超长期特别国债的发行进度和非银机构的配置力度预计也将对债市行情形成阶段性扰动。

2026年一季度，国内利率市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度下行4bp左右。其中影响因素包括：风险资产走强、央行持续释放宽松信号、债券配置需求、美伊冲突与原油暴涨引发通胀担忧、同业利率预期调降及资金面宽松等。一季度国内股市整体先扬后抑，季度涨跌幅小盘股、红利策略相对表现占优。报告期内，本基金重点投资利率债，适度配置高等级信用债，保持中性久期，权益部分重点配置以资源类、贵金属、非银红利、港股龙头及重点成长等板块，以及配置转债策略组合。3月以来美伊冲突对全球能源市场造成了系统性冲击，市场短期转向“再通胀防御”甚至“滞胀衰退交易”，美联储降息预期推迟。剔除战争影响，全球AI科技革命进一步深化及战略资源地位提升的逻辑没有发生变化。国内新旧动能交替，通胀尚在低位运行，国内“十五五”开局之年，产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。预计纯债市场未来一段时间整体依然是以震荡市特征为主，AI革命带来的产业落地、资金充裕等因素将共同支持权益市场牛市环境，未来财政信用及产业支撑政策的口径将影响到国内权益及转债市场整体的价格趋势及风格特征。

2026年一季度，国内利率市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度下行4bp左右。其中影响因素包括：风险资产走强、央行持续释放宽松信号、债券配置需求、美伊冲突与原油暴涨引发通胀担忧、同业利率预期调降及资金面宽松等。报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，本季度组合久期整体维持中性。3月以来美伊冲突对全球能源市场造成了系统性冲击，市场短期转向“再通胀防御”甚至“滞胀衰退交易”，美联储降息预期推迟。剔除战争影响，全球AI科技革命进一步深化及战略资源地位提升的逻辑没有发生变化。国内新旧动能交替，通胀尚在低位运行，国内“十五五”开局之年，产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。预计纯债市场未来一段时间整体依然是以震荡市特征为主。

2026年一季度，国内利率市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度下行4bp左右。其中影响因素包括：风险资产走强、央行持续释放宽松信号、债券配置需求、美伊冲突与原油暴涨引发通胀担忧、同业利率预期调降及资金面宽松等。报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，本季度组合久期1月下旬整体从中性偏积极调整为中性。3月以来美伊冲突对全球能源市场造成了系统性冲击，市场短期转向“再通胀防御”甚至“滞胀衰退交易”，美联储降息预期推迟。剔除战争影响，全球AI科技革命进一步深化及战略资源地位提升的逻辑没有发生变化。国内新旧动能交替，通胀尚在低位运行，国内“十五五”开局之年，产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。预计纯债市场未来一段时间整体依然是以震荡市特征为主。

2026年一季度，全球宏观被中东地缘冲突、滞胀再起、美联储政策转向预期等主线主导——2月底美以与伊朗军事冲突激化，伊朗一度封锁霍尔木兹海峡（全球20%石油贸易通道），布伦特原油3月涨超40%、一季度累涨超70%，一度逼近120美元/桶，推升全球输入型通胀。美联储3月维持利率不变，全年降息预期大幅下降，部分官员甚至讨论加息，全球流动性收紧预期骤升。受此影响，美元指数走强，一度突破100高位；商品方面，贵金属普遍回调，COMEX黄金期货一度跌至4100美元/盎司附近，COMEX白银期货跌至61美元/盎司，距离高点接近腰斩。全球风险资产普跌，标普500季跌4.63%、纳指季跌超7%；韩国综合指数高点回调超10%，A股沪指一度失守3800点；方向上油气等资源股领涨、高科技方向承压。本基金主要聚焦符合我国经济向高质量发展的转型升级以及科技进步过程中受益的行业，2026年一季度主要聚焦于以人形机器人为代表的高科技方向，海外特斯拉三代机器人临近发布，国内机器人厂商加速资本化，多家公司完成IPO辅导或正处于推进中，资本—产业协同、政策与标准多轮驱动产业进入快车道。展望2026年，人形机器人行业投资逻辑由“主题博弈”切换为“量产时间表+场景订单”的价值重估，沿“两条主线”定价——其一，特斯拉链紧跟Gen3落地、供应商缩圈与量产节奏，关注新技术新方案的定型以及高价值环节的订单兑现；其二，本体是整合零部件技术创新与下游场景应用的终极载体，是机器人产业实现规模化商业落地的关键。随着国产本体厂商资本化进程的持续推进，全产业链资本开支亦将迎来提升，机器人行业的长期发展动力得到有效夯实。另外，本基金也在持续关注其他具有高成长机会的细分领域，如创新药、商业航天、量子、算力等,当行业迎重大催化或进展加速、板块估值具备性价比时将适度参与，构建“核心+卫星”的立体化投资组合。力争通过多元化的资产配置，捕捉科技变革带来的长期红利。

2026年一季度，国内利率市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度下行4bp左右。其中影响因素包括：风险资产走强、央行持续释放宽松信号、债券配置需求、美伊冲突与原油暴涨引发通胀担忧、同业利率预期调降及资金面宽松等。一季度国内股市整体先扬后抑，季度涨跌幅小盘股、红利策略相对表现占优。报告期内，投资利率品种保持组合中性久期，配置转债量化策略组合、以及红利低波和成长风格为特征的权益仓位。3月以来美伊冲突对全球能源市场造成了系统性冲击，市场短期转向“再通胀防御”甚至“滞胀衰退交易”，美联储降息预期推迟。剔除战争影响，全球AI科技革命进一步深化及战略资源地位提升的逻辑没有发生变化。国内新旧动能交替，通胀尚在低位运行，国内“十五五”开局之年，产业层面将围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署，推动积极的财政与货币政策，扩大内需与反内卷并重。预计纯债市场未来一段时间整体依然是以震荡市特征为主，AI革命带来的产业落地、资金充裕等因素将共同支持权益市场牛市环境，未来财政信用及产业支撑政策的口径将影响到国内权益及转债市场整体的价格趋势及风格特征。

2025年全球宏观环境复杂多变，国内政策精准发力稳增长，A股延续牛市态势，呈现结构分化、主线聚焦的特征。全球层面，地缘冲突持续发酵，美委冲突、俄乌和谈停滞等扰动能源市场，全年布伦特原油期货累跌逾18%，创史上最长连跌纪录；美国关税政策常态化叠加债务压力显现，重构全球贸易秩序；美联储全年三次降息，联邦基金利率目标区间降至3.5%-3.75%，与日本央行加息形成政策分化，推动美元走弱、黄金突破4500美元关口。国内方面，“反内卷”政策进入实质性治理阶段，结构性工具对冲经济压力，制造业PMI全年均值49.6%，CPI、PPI同比低位运行；年末M2余额同比增长8.5%，M1同比增长3.8%，M2-M1剪刀差走阔至4.7%，全年呈现“总量充裕、结构分化、剪刀差先收窄后走阔”的特征。股市整体强势，上证指数收于3968.84点，全年上涨18.41%，创业板指、科创50分别上涨49.57%、35.92%。两市成交峰值超3万亿元，全年两融余额增至25406.82亿元。板块呈现鲜明分化，高科技与有色金属成资金焦点，领涨全市场。科技方向：一季度DeepSeek、人形机器人催化“春躁”行情，科技板块率先反弹；二季度随中美关税缓和，PCB、光模块等业绩高增长板块走强，金融科技、稳定币题材异动；三季度市场活跃度登顶，光模块、AI算力、机器人等全面爆发，成长风格进入主升浪；四季度聚焦商业航天，商业航天指数大涨超120%，CPO算力基建延续强势。有色板块：中信有色指数涨幅超90%，显著跑赢大盘。钨、镍、钴、锡、锑、铜细分领涨。贵金属方面，全球资产去美元化、地缘冲突推升避险需求、美联储降息，COMEX黄金期货涨超60%，COMEX白银期货弹性更大，涨幅超140%。与此同时，白酒、传统消费、房地产持续下挫，医药表现疲软。本基金主要聚焦符合我国经济向高质量发展的转型升级以及科技进步过程中受益的行业，2025年主要聚焦于以人形机器人为代表的高科技方向，3月因机器人板块面临过热和调整压力，短期做了切换。为什么选择人形机器人方向？因为2025年被普遍视为人形机器人的量产元年，行业迈入全新的发展阶段。海外方面，马斯克发布《宏伟蓝图4》并表示特斯拉未来80%价值来自机器人Optimus，特斯拉发布史上最大股权激励、为马斯克推出万亿美元薪酬方案，马斯克10亿美元增持公司股份，表明特斯拉Optimus机器人进展在加速。此外全球科技巨头对机器人业务的高度重视，Meta、Google、OpenAI、英伟达等巨头纷纷布局人形机器人。国内方面，本体厂商加速资本化，多家公司完成IPO辅导或在推进中，人形机器人与具身智能标准化委员会成立，资本—产业协同、政策与标准落地多轮驱动产业进入快车道。wind人形机器人指数25年涨超60%。

2025年国内利率市场多数时间呈现震荡弱调整特征。一季度，市场整体呈现多头震荡回调状态，十年期国债收益率季度上行20bp，其中空头因素包括：央行稳汇率政策阶段性收紧国内资金面、央行暂停购债、国内股市阶段性走强引发的“股债跷跷板”效应等；多头因素包括：基本面数据显示需求相对不足、央行调整MLF招标规则等。二季度，市场整体呈现多头震荡状态，十年期国债收益率季度下行16bp，其中多头因素包括：美国关税政策落地及中国对美国对等关税反击、央行等三部委举行联合发布会宣布“双降”（降准降息）落地、新一轮存款调降落地、央行首次提前开展1万亿3月期买断式回购操作、资金面平稳等；空头因素包括：中美贸易谈判大超预期对等关税下调、税期资金波动等。三季度，市场整体呈现空头震荡状态，十年期国债收益率季度上行21bp，其中多头因素包括：央行呵护资金面、阶段性经济数据反映需求端偏弱等；空头因素包括：股市上涨带来的“股债跷跷板”效应、雅鲁藏布江下游万亿基建及“反内卷”政策刺激风险偏好走强、二季度货政报告再提“资金空转”、基金销售费率新规预期、季末机构兑现利润等。四季度，市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度变动不大，振幅8-9bp，其中影响因素包括：央行重启国债买卖及实际购债情况、基金新规预期影响、中美关税博弈、基本面偏弱、超长期供给预期等。2025年国内股市整体呈现多头震荡主升特征。其中一季度呈现多头震荡，科技成长板块优于红利板块；二季度表现为先抑后扬的区间震荡，季度涨幅小盘相对占优；三季度震荡主升，季度涨幅科创类相对占优；四季度区间震荡，季度涨幅价值股相对成长股占优。报告期内，投资利率品种保持组合中性久期，配置转债量化策略组合、以及红利低波和成长风格为特征的权益仓位。

2025年国内外宏观环境错综复杂，外围受地缘冲突、关税博弈、美元信用等因素持续影响，国内宏观基本面虽仍呈现弱复苏状态，但在流动性充裕、支持新质生产力、行业“反内卷”等因素促进下，国内资本市场风险偏好显著提升，债市全年呈现震荡偏弱行情。具体来看，1月人民币汇率跌破7.3，银行间市场资金价格中枢抬升，引发债市短端收益率大幅上行；春节假期期间，DeepSeek和哪吒2热点在全球范围内发酵，引发节后市场风险偏好显著抬升，加之开年后政府债发行提速和信贷投放发力支撑社融增量超市场预期，导致债市从2月初回调至3月中，期间10Y和30Y国债收益率最高上行接近1.9%和2.15%；3月中旬开始，资金面收敛状态有所松动，存单一二级价格率先稳住并下行，央行公开市场操作也从净回收转为净投放，自此债市结束回调，恢复上涨；4月初特朗普正式公布关税政策，并在中美博弈中不断提高关税税率，受此影响避险情绪快速升温，债市收益率直线下行，10Y国债下行20BP接近前低；4月中下旬，外部关税政策反复、基本面不确定性仍约束利率上行空间，而市场资金价格维持在偏高水平，也制约了利率的下行空间，因而债市进入一段窄幅震荡期； 5月初降准降息落地，债市“负carry”状态缓解，考虑短期内后续政策空间收缩，市场止盈情绪升温，加之中美开启谈判、存款降息后银行负债端压力显现、存单利率上行等因素影响，债市收益率震荡走高，10Y国债活跃券最高上行5BP至1.7%附近；6月初央行公告万亿买断式逆回购操作，充分体现了央行对市场流动性的呵护，其后存单和资金利率回落，债市迎来一波小幅反弹；6月中下旬市场受伊以冲突、股债跷跷板、跨季资金收敛等因素扰动，再次呈现窄幅震荡走势；7月“反内卷”政策不断发酵，促使国内资本市场风险偏好和通胀预期提升，债市压力增大，收益率全面上行；8月A股持续走强，市场“股债跷跷板”效应显著，同时8月专项债和超长期国债供给增加，推升市场收益率进一步上行；进入9月后，债市从单边下行转为高波动震荡，一方面在基本面数据和流动性呵护下，市场具有自发的阶段性修复动能，另一方面“反内卷”和宽信用政策预期却制约着市场多头情绪；10月初特朗普关税升级言论再次引发全球资本市场震荡，避险情绪升温，债市收益率快速下行，下旬二十届四中全会召开叠加地缘博弈出现积极信号，收益率窄幅震荡，月底央行宣布将重启国债买卖，激发起市场多头情绪，收益率再次下行；然而11月初央行公告的10月买债规模低于预期，叠加公募销售新规和个别债券展期信用事件扰动，债市多头情绪受压制，收益率震荡上行；进入12月，经济基本面持续承压，但赎回扰动不断，同时市场对后续超长债供给压力出现担忧，引发长端品种收益率明显调整。报告期内，本基金主要采取票息和震荡择时策略，上半年以利率波段操作为主，下半年以票息策略为主，增加了商金债和高等级信用债配置比例，在保证产品流动性基础上，产品久期不断降低，尽可能降低净值波动幅度。

2025年国内利率市场多数时间呈现震荡弱调整特征。一季度，市场整体呈现多头震荡回调状态，十年期国债收益率季度上行20bp，其中空头因素包括：央行稳汇率政策阶段性收紧国内资金面、央行暂停购债、国内股市阶段性走强引发的“股债跷跷板”效应等；多头因素包括：基本面数据显示需求相对不足、央行调整MLF招标规则等。二季度，市场整体呈现多头震荡状态，十年期国债收益率季度下行16bp，其中多头因素包括：美国关税政策落地及中国对美国对等关税反击、央行等三部委举行联合发布会宣布“双降”（降准降息）落地、新一轮存款调降落地、央行首次提前开展1万亿3月期买断式回购操作、资金面平稳等；空头因素包括：中美贸易谈判大超预期对等关税下调、税期资金波动等。三季度，市场整体呈现空头震荡状态，十年期国债收益率季度上行21bp，其中多头因素包括：央行呵护资金面、阶段性经济数据反映需求端偏弱等；空头因素包括：股市上涨带来的“股债跷跷板”效应、雅鲁藏布江下游万亿基建及“反内卷”政策刺激风险偏好走强、二季度货政报告再提“资金空转”、基金销售费率新规预期、季末机构兑现利润等。四季度，市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度变动不大，振幅8-9bp，其中影响因素包括：央行重启国债买卖及实际购债情况、基金新规预期影响、中美关税博弈、基本面偏弱、超长期供给预期等。报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理及优化持仓标的的期限分布，上半年组合整体久期中性偏积极，七月中旬降低组合久期至中性偏保守，四季度组合久期整体维持中性。

2025年国内利率市场多数时间呈现震荡弱调整特征。一季度，市场整体呈现多头震荡回调状态，十年期国债收益率季度上行20bp，其中空头因素包括：央行稳汇率政策阶段性收紧国内资金面、央行暂停购债、国内股市阶段性走强引发的“股债跷跷板”效应等；多头因素包括：基本面数据显示需求相对不足、央行调整MLF招标规则等。二季度，市场整体呈现多头震荡状态，十年期国债收益率季度下行16bp，其中多头因素包括：美国关税政策落地及中国对美国对等关税反击、央行等三部委举行联合发布会宣布“双降”（降准降息）落地、新一轮存款调降落地、央行首次提前开展1万亿3月期买断式回购操作、资金面平稳等；空头因素包括：中美贸易谈判大超预期对等关税下调、税期资金波动等。三季度，市场整体呈现空头震荡状态，十年期国债收益率季度上行21bp，其中多头因素包括：央行呵护资金面、阶段性经济数据反映需求端偏弱等；空头因素包括：股市上涨带来的“股债跷跷板”效应、雅鲁藏布江下游万亿基建及“反内卷”政策刺激风险偏好走强、二季度货政报告再提“资金空转”、基金销售费率新规预期、季末机构兑现利润等。四季度，市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度变动不大，振幅8-9bp，其中影响因素包括：央行重启国债买卖及实际购债情况、基金新规预期影响、中美关税博弈、基本面偏弱、超长期供给预期等。2025年国内股市整体呈现多头震荡主升特征。其中一季度呈现多头震荡，科技成长板块优于红利板块；二季度表现为先抑后扬的区间震荡，季度涨幅小盘相对占优；三季度震荡主升，季度涨幅科创类相对占优；四季度区间震荡，季度涨幅价值股相对成长股占优。报告期内，本基金重点投资利率债，久期在积极与中性间切换，权益部位重点配置以资源类、贵金属、非银红利、港股龙头及重点成长等板块，以及配置转债策略组合。

2025年国内利率市场多数时间呈现震荡弱调整特征。一季度，市场整体呈现多头震荡回调状态，十年期国债收益率季度上行20bp，其中空头因素包括：央行稳汇率政策阶段性收紧国内资金面、央行暂停购债、国内股市阶段性走强引发的“股债跷跷板”效应等；多头因素包括：基本面数据显示需求相对不足、央行调整MLF招标规则等。二季度，市场整体呈现多头震荡状态，十年期国债收益率季度下行16bp，其中多头因素包括：美国关税政策落地及中国对美国对等关税反击、央行等三部委举行联合发布会宣布“双降”（降准降息）落地、新一轮存款调降落地、央行首次提前开展1万亿3月期买断式回购操作、资金面平稳等；空头因素包括：中美贸易谈判大超预期对等关税下调、税期资金波动等。三季度，市场整体呈现空头震荡状态，十年期国债收益率季度上行21bp，其中多头因素包括：央行呵护资金面、阶段性经济数据反映需求端偏弱等；空头因素包括：股市上涨带来的“股债跷跷板”效应、雅鲁藏布江下游万亿基建及“反内卷”政策刺激风险偏好走强、二季度货政报告再提“资金空转”、基金销售费率新规预期、季末机构兑现利润等。四季度，市场整体呈现区间震荡状态，十年期国债收益率季度变动不大，振幅8-9bp，其中影响因素包括：央行重启国债买卖及实际购债情况、基金新规预期影响、中美关税博弈、基本面偏弱、超长期供给预期等。报告期内，本基金主要投资利率债，并结合市场特征进行组合久期管理：上半年整体久期中性偏积极，七月中旬降低组合久期至中性，并于八月中旬继续降低组合久期至中性偏保守，九月上旬开始利用几次市场调整时机逐步增加组合久期至中性偏积极。