吴秉韬 - 基金投资策略和运作

报告期内，经济基本面方面，3月官方制造业 PMI 较上月上升1.4 pct至50.4%，重回扩张区间，主要得益于节后复工复产的季节性带动。　　需求端，3月新订单指数录得 51.6%，较上月上升3 pct，其中新出口订单指数为49.1%，较上月大幅回升4.1 pct；进口指数为49.8%，环比上升4.2pct。内外需共同回暖拉动需求回暖。生产端，3月生产指数为51.4%，比上月上升1.8pct，表明制造业生产活动稳步回暖。价格方面，3月主要原材料购进价格指数为63.9%，较上月大幅上升9.1pct，中东局势扰动造成中下游材料价格上涨；3月出厂价格指数为55.4%，较上月回升4.8pct。3月原材料库存指数47.7%，较上月上升0.2pct，产成品库存指数为 46.7%，较上月上升0.9pct。3月非制造业 PMI 环比上升0.6pct至 50.1%。其中服务业商务活动指数环比上升0.5pct至 50.2%，服务业景气水平回升。建筑业指数环比提升1.1 pct至49.3%。总体上，3月我国制造业明显回升，需求端回暖明显，新出口订单明显上行，出口对整体需求形成较强支撑，企业生产稳步恢复，需求恢复强于生产，受地缘政治冲突影响，工业品价格或继续走高，整体原材料价格将保持高位。　　流动性方面，央行2026年一季度例会基本延续2025年四季度例会、两会的主要观点，货币政策上要继续保持适度宽松的货币政策，强化逆周期和跨周期调节；外部环境变化影响加深，世界经济动能疲弱，国内经济运行仍有供强需弱，外部冲击的挑战。　　本基金一季度适当增加新能源板块，并适当降低仓位。

本报告期内，A股市场宽幅震荡、板块轮动提速，消费板块整体表现分化。白酒板块在一月底曾出现过一波超跌反弹行情，但消费大盘整体仍处于估值修复的早期阶段。我们认为当前消费板块的整体估值仍处于历史较低区间，随着宏观政策效应的持续释放和内需的逐步修复，消费板块有望迎来业绩与估值的双重改善。结构上看，以银发经济、情绪消费为代表的新兴消费赛道继续保持较高景气度，相关细分领域的需求增长趋势明确。国货品牌的全球化进程也在加速推进，多家消费龙头在海外市场取得突破，第二增长曲线持续兑现。我们继续积极寻找消费领域中具备高景气度和成长空间的细分方向进行布局，力争为投资人创造更好的收益。

报告期内，经济基本面方面，3月官方制造业 PMI 较上月上升1.4 pct至50.4%，重回扩张区间，主要得益于节后复工复产的季节性带动。　　需求端，3月新订单指数录得 51.6%，较上月上升3 pct，其中新出口订单指数为49.1%，较上月大幅回升4.1 pct；进口指数为49.8%，环比上升4.2pct。内外需共同回暖拉动需求回暖。生产端，3月生产指数为51.4%，比上月上升1.8pct，表明制造业生产活动稳步回暖。价格方面，3月主要原材料购进价格指数为63.9%，较上月大幅上升9.1pct，中东局势扰动造成中下游材料价格上涨；3月出厂价格指数为55.4%，较上月回升4.8pct。3月原材料库存指数47.7%，较上月上升0.2pct，产成品库存指数为 46.7%，较上月上升0.9pct。3月非制造业 PMI 环比上升0.6pct至 50.1%。其中服务业商务活动指数环比上升0.5pct至 50.2%，服务业景气水平回升。建筑业指数环比提升1.1 pct至49.3%。总体上，3月我国制造业明显回升，需求端回暖明显，新出口订单明显上行，出口对整体需求形成较强支撑，企业生产稳步恢复，需求恢复强于生产，受地缘政治冲突影响，工业品价格或继续走高，整体原材料价格将保持高位。　　流动性方面，央行2026年一季度例会基本延续2025年四季度例会、两会的主要观点，货币政策上要继续保持适度宽松的货币政策，强化逆周期和跨周期调节；外部环境变化影响加深，世界经济动能疲弱，国内经济运行仍有供强需弱，外部冲击的挑战。　　本基金一季度保持以人工智能板块为主要配置，适当增加通信板块配置。

报告期内，经济基本面方面，3月官方制造业 PMI 较上月上升1.4 pct至50.4%，重回扩张区间，主要得益于节后复工复产的季节性带动。　　需求端，3月新订单指数录得 51.6%，较上月上升3 pct，其中新出口订单指数为49.1%，较上月大幅回升4.1 pct；进口指数为49.8%，环比上升4.2pct。内外需共同回暖拉动需求回暖。生产端，3月生产指数为51.4%，比上月上升1.8pct，表明制造业生产活动稳步回暖。价格方面，3月主要原材料购进价格指数为63.9%，较上月大幅上升9.1pct，中东局势扰动造成中下游材料价格上涨；3月出厂价格指数为55.4%，较上月回升4.8pct。3月原材料库存指数47.7%，较上月上升0.2pct，产成品库存指数为 46.7%，较上月上升0.9pct。3月非制造业 PMI 环比上升0.6pct至 50.1%。其中服务业商务活动指数环比上升0.5pct至 50.2%，服务业景气水平回升。建筑业指数环比提升1.1 pct至49.3%。总体上，3月我国制造业明显回升，需求端回暖明显，新出口订单明显上行，出口对整体需求形成较强支撑，企业生产稳步恢复，需求恢复强于生产，受地缘政治冲突影响，工业品价格或继续走高，整体原材料价格将保持高位。　　流动性方面，央行2026年一季度例会基本延续2025年四季度例会、两会的主要观点，货币政策上要继续保持适度宽松的货币政策，强化逆周期和跨周期调节；外部环境变化影响加深，世界经济动能疲弱，国内经济运行仍有供强需弱，外部冲击的挑战。　　本基金一季度保持以人工智能应用为主要配置。

2025年资本市场整体呈现震荡分化态势，行业景气轮动节奏加快，资金流向优质成长领域，高景气板块普遍表现出色。本基金立足产业景气主线，秉持灵活配置、稳健运作思路，均衡布局AI硬件、AI应用、创新药三大高景气领域，捕捉各板块阶段性投资机遇：AI硬件受益于AI技术商业化落地提速，算力需求攀升带动核心标的业绩释放，贡献稳定收益；AI应用聚焦政企服务、民生场景等落地明确的细分方向，依托技术赋能兑现部分成长收益；创新药重点布局具备核心技术壁垒、管线推进顺利的优质标的，依托行业复苏及成果转化获取合理回报。年末，我们结合各板块估值与产业趋势，逐步减持科技及医药标的，稳步切换至新消费赛道，为2026年宏观经济逐步复苏布局。

2025年一季度，经济基本面方面，3月官方制造业PMI为50.5%，环比升0.3pct。3 月制造业 PMI 上升属于季节性回升，但从回升幅度上看，稍弱于季节性。需求端，3月新订单指数录得 51.8%，较上月升高 0.7 pct，表明市场需求仍在释放。3月新出口订单指数录得 49%，较上月升高 0.4 pct，但仍位于荣枯线以下，表明外需环境仍然承压。3月新出口订单较 1-2 月均值的环比表现与 2013-2019 年的季节性变化一致。3 月PMI 生产指数回升至 52.6%，环比回升 0.1pct。价格方面，3 月主要原材料购进价格指数为 49.8%，较上月下降 1.0pct。出厂价格指数为 47.9%，较上月下降 0.6pct，主要原因仍是市场需求疲软。3月非制造业PMI录得 50.8%，环比上升 0.4 pct，扩张步伐有所加快。总体上，3 月 PMI延续回升态势，回升幅度显著低于历史同期水平。3月生产改善幅度不及新订单，价格收缩加剧、采购与经营预期回落，均指向当前复苏基础仍不稳固，仍需政策托底加力。流动性方面，央行于一季度货币政策委员会例会中，强调要实施适度宽松的货币政策，加强逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加大货币财政政策协同配合，保持经济稳定增长和物价处于合理水平。加大货币政策调控强度，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。本基金一季度适当增加人工智能基础设施等板块配置。　　二季度，经济基本面方面，6 月官方制造业 PMI 较上月上升0.2 个百分点至 49.7%，连续 3 个月运行在收缩区间。需求端，6月新订单指数录得 50.2%，较上月上升0.4 pct，其中新出口订单指数为47.7%，较上月上升0.2pct；新订单指数与新出口订单指数之差比上升 0.2 个百分点，体现出内需的温和扩张。后续应持续观察外需弹性和内需扩张情况。6月生产指数为51%，比上月上升0.3pct。价格方面，6月主要原材料购进价格指数为48.4%%，较上月上升1.5pct，6月出厂价格指数为46.2%，较上月上升1.5pct。总体上，6月 PMI较前值有所上升，新订单指数回升至荣枯线以上，出口持续改善，进口持续同步上行，体现了内外需求温和扩张。生产指数继续回升，企业生产和采购加速，采购价格和出厂价格修复。体现企业扩大采购和生产，主动去库速度减缓，但企业对中期需求仍有不确定性。流动性方面，在5月7日国务院关于一揽子金融政策支持稳市场稳预期的新闻发布会上，进一步实施好适度宽松的货币政策，人民银行将加大宏观调控强度，推出一揽子货币政策措施，加大中长期流动性供给，保持市场流动性充裕。本基金二季度主要减仓IDC板块，继续加仓人工智能应用板块。　　三季度，经济基本面方面，9月官方制造业 PMI 较上月回升0.4 pct至 49.8%。连续6 个月运行在收缩区间。需求端，9月新订单指数录得 49.7%，较上月上升0.2 pct，其中新出口订单指数为47.8%，较上月上升0.6 pct；进口指数为48.1%，环比上升0.1 pct。新订单继续小幅修复，但仍在荣枯线以下，需求端改善有限。生产端，9月生产指数为51.9%，比上月上升1.1pct。价格方面，9月主要原材料购进价格指数为53.2%%，较上月下降0.1pct，9月出厂价格指数为48.2%，较上月下降0.9pct，持续位于收缩区间. 9 月非制造业 PMI 环比下降0.3pct至 50%。其中服务业商务活动指数环比下降0.4个百分点至 50.1%。总体上，9月 PMI 反映基本面改善有限，需求不足的关键问题尚未解决。虽然生产在增加，但是订单改善的幅度很小，需求对生产的支撑仍脆弱。流动性方面，央行2025年三季度例会的货币政策基调与7月政治局会议的要求相同，强调“落实落细适度宽松的货币政策”。货币政策目标从“保持经济稳定增长和物价处于合理水平”转变为“促进经济稳定增长和物价处于合理水平”，表明对经济增长和物价处于合理水平的诉求更为强烈。本基金三季度保持人工智能应用板块为主要配置。　　四季度，经济基本面方面， 12月官方制造业 PMI较上月上升0.9 pct至50.1%。时隔 8个月重返扩张，环比强于季节性。需求端，12月新订单指数录得 50.8%，较上月上升1.6 pct，其中新出口订单指数为49.0%，较上月上升1.4 pct；外需仍然是新订单的主要贡献项，中美经贸磋商达成主要成果共识带动外贸环境改善，出口连续两月改善。生产端，12月生产指数为51.7%，比上月上升1.7pct，制造业生产有边际改善，表现强于季节性。价格方面，12月主要原材料购进价格指数为53.1%%，较上月下降0.5pct；12月出厂价格指数为48.9%，较上月上升0.7pct。12月非制造业 PMI 环比上升0.7pct至 50.2%，非制造业景气水平总体较为稳定。总体上，12月制造业 PMI环比延续上行，时隔 8个月重返扩张。新订单指数和新出口订单指数环比继续上行，出口韧性增强，需求明显回升，外需仍是主要贡献。生产指数扩张加速，环比表现强于季节性。流动性方面，央行2025年四季度例会延续“适度宽松”总基调，进一步明确定义当前经济矛盾为“供强需弱”的结构性失衡，提出了更具体的政策协同措施，明确了物价合理回升的目标。预计未来货币政策将更加注重结构性、协同性和前瞻性，以应对复杂环境下的挑战。本基金四季度保持以人工智能应用为主要配置。

2025年一季度，经济基本面方面，3月官方制造业PMI为50.5%，环比升0.3pct。3 月制造业 PMI 上升属于季节性回升，但从回升幅度上看，稍弱于季节性。需求端，3月新订单指数录得 51.8%，较上月升高 0.7 pct，表明市场需求仍在释放。3月新出口订单指数录得 49%，较上月升高 0.4 pct，但仍位于荣枯线以下，表明外需环境仍然承压。3月新出口订单较 1-2 月均值的环比表现与 2013-2019 年的季节性变化一致。3 月PMI 生产指数回升至 52.6%，环比回升 0.1pct。价格方面，3 月主要原材料购进价格指数为 49.8%，较上月下降 1.0pct。出厂价格指数为 47.9%，较上月下降 0.6pct，主要原因仍是市场需求疲软。3月非制造业PMI录得 50.8%，环比上升 0.4 pct，扩张步伐有所加快。总体上，3 月 PMI延续回升态势，回升幅度显著低于历史同期水平。3月生产改善幅度不及新订单，价格收缩加剧、采购与经营预期回落，均指向当前复苏基础仍不稳固，仍需政策托底加力。流动性方面，央行于一季度货币政策委员会例会中，强调要实施适度宽松的货币政策，加强逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加大货币财政政策协同配合，保持经济稳定增长和物价处于合理水平。加大货币政策调控强度，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。本基金一季度适当增加通信板块配置。　　二季度，经济基本面方面，6 月官方制造业 PMI 较上月上升0.2 个百分点至 49.7%，连续 3 个月运行在收缩区间。需求端，6月新订单指数录得 50.2%，较上月上升0.4 pct，其中新出口订单指数为47.7%，较上月上升0.2pct；新订单指数与新出口订单指数之差比上升 0.2 个百分点，体现出内需的温和扩张。后续应持续观察外需弹性和内需扩张情况。6月生产指数为51%，比上月上升0.3pct。价格方面，6月主要原材料购进价格指数为48.4%%，较上月上升1.5pct，6月出厂价格指数为46.2%，较上月上升1.5pct。总体上，6月 PMI较前值有所上升，新订单指数回升至荣枯线以上，出口持续改善，进口持续同步上行，体现了内外需求温和扩张。生产指数继续回升，企业生产和采购加速，采购价格和出厂价格修复。体现企业扩大采购和生产，主动去库速度减缓，但企业对中期需求仍有不确定性。流动性方面，在5月7日国务院关于一揽子金融政策支持稳市场稳预期的新闻发布会上，进一步实施好适度宽松的货币政策，人民银行将加大宏观调控强度，推出一揽子货币政策措施，加大中长期流动性供给，保持市场流动性充裕。本基金二季度主要增加电子和通信板块配置。　　三季度，经济基本面方面，9月官方制造业 PMI 较上月回升0.4 pct至 49.8%。连续6 个月运行在收缩区间。需求端，9月新订单指数录得 49.7%，较上月上升0.2 pct，其中新出口订单指数为47.8%，较上月上升0.6 pct；进口指数为48.1%，环比上升0.1 pct。新订单继续小幅修复，但仍在荣枯线以下，需求端改善有限。生产端，9月生产指数为51.9%，比上月上升1.1pct。价格方面，9月主要原材料购进价格指数为53.2%，较上月下降0.1pct，9月出厂价格指数为48.2%，较上月下降0.9pct，持续位于收缩区间. 9 月非制造业 PMI 环比下降0.3pct至 50%。其中服务业商务活动指数环比下降0.4个百分点至 50.1%。总体上，9月 PMI 反映基本面改善有限，需求不足的关键问题尚未解决。虽然生产在增加，但是订单改善的幅度很小，需求对生产的支撑仍脆弱。流动性方面，央行2025年三季度例会的货币政策基调与7月政治局会议的要求相同，强调“落实落细适度宽松的货币政策”。货币政策目标从“保持经济稳定增长和物价处于合理水平”转变为“促进经济稳定增长和物价处于合理水平”，表明对经济增长和物价处于合理水平的诉求更为强烈。本基金三季度继续增加以人工智能为主的低碳经济领域板块的配置。　　四季度，经济基本面方面， 12月官方制造业 PMI较上月上升0.9 pct至50.1%。时隔 8个月重返扩张，环比强于季节性。需求端，12月新订单指数录得 50.8%，较上月上升1.6 pct，其中新出口订单指数为49.0%，较上月上升1.4 pct；外需仍然是新订单的主要贡献项，中美经贸磋商达成主要成果共识带动外贸环境改善，出口连续两月改善。生产端，12月生产指数为51.7%，比上月上升1.7pct，制造业生产有边际改善，表现强于季节性。价格方面，12月主要原材料购进价格指数为53.1%，较上月下降0.5pct；12月出厂价格指数为48.9%，较上月上升0.7pct。12月非制造业 PMI 环比上升0.7pct至 50.2%，非制造业景气水平总体较为稳定。总体上，12月制造业 PMI环比延续上行，时隔 8个月重返扩张。新订单指数和新出口订单指数环比继续上行，出口韧性增强，需求明显回升，外需仍是主要贡献。生产指数扩张加速，环比表现强于季节性。流动性方面，央行2025年四季度例会延续“适度宽松”总基调，进一步明确定义当前经济矛盾为“供强需弱”的结构性失衡，提出了更具体的政策协同措施，明确了物价合理回升的目标。预计未来货币政策将更加注重结构性、协同性和前瞻性，以应对复杂环境下的挑战。本基金四季度维持以人工智能等低碳经济领域的板块配置。

报告期内，经济基本面方面，12月官方制造业 PMI较上月上升0.9 pct至50.1%。时隔 8个月重返扩张，环比强于季节性。　　需求端，12月新订单指数录得 50.8%，较上月上升1.6 pct，其中新出口订单指数为49.0%，较上月上升1.4 pct；进口指数为47%，环比持平。外需仍然是新订单的主要贡献项，中美经贸磋商达成主要成果共识带动外贸环境改善，出口连续两月改善。生产端，12月生产指数为51.7%，比上月上升1.7pct，制造业生产有边际改善，表现强于季节性。价格方面，12月主要原材料购进价格指数为53.1%，较上月下降0.5pct；12月出厂价格指数为48.9%，较上月上升0.7pct。12月原材料库存指数48.2%，较上月上升0.9pct，产成品库存指数为 47.8%，较上月上升0.5pct。或由于双节将至，部分行业或提前备产，还需关注企业累库及后续出货情况。　　12月非制造业 PMI 环比上升0.7pct至 50.2%，非制造业景气水平总体较为稳定。其中服务业商务活动指数环比上升0.2pct至 49.7%。建筑业指数大幅环比上升3.2pct至52.8%。　　总体上，12月制造业 PMI环比延续上行，时隔 8个月重返扩张。新订单指数和新出口订单指数环比继续上行，出口韧性增强，需求明显回升，外需仍是主要贡献。生产指数扩张加速，环比表现强于季节性。价格指数向好运行。短期内，利润压缩、产能过剩等问题仍然还未解决，经济仍需要政策进一步呵护。　　央行2025年四季度例会延续“适度宽松”总基调，进一步明确定义当前经济矛盾为“供强需弱”的结构性失衡，提出了更具体的政策协同措施，明确了物价合理回升的目标。预计未来货币政策将更加注重结构性、协同性和前瞻性，以应对复杂环境下的挑战。　　本基金四季度适当减仓通信板块，并适当降低仓位。

报告期内，经济基本面方面，9月官方制造业 PMI 较上月回升0.4 pct至 49.8%。连续6 个月运行在收缩区间。　　需求端，9月新订单指数录得 49.7%，较上月上升0.2 pct，其中新出口订单指数为47.8%，较上月上升0.6 pct；进口指数为48.1%，环比上升0.1 pct。新订单继续小幅修复，但仍在荣枯线以下，需求端改善有限。生产端，9月生产指数为51.9%，比上月上升1.1pct。价格方面，9月主要原材料购进价格指数为53.2%，较上月下降0.1pct，9月出厂价格指数为48.2%，较上月下降0.9pct，持续位于收缩区间,9月原材料库存指数48.5%，较上月上升0.5pct，产成品库存指数为 48.2%，较上月上升1.4pct。9 月企业在“反内卷”政策下增加采购和生产，维持去库，企业对中期需求仍有不确定性。　　9 月非制造业 PMI 环比下降0.3pct至 50%。其中服务业商务活动指数环比下降0.4个百分点至 50.1%。建筑业指数环比上升0.2pct至49.3%， 9-11 月是建筑业的传统秋季旺季，近期新型政策性金融工具设立投放，广义财政对基建仍具备一定支持力度，持续关注建筑业的后续表现。　　总体上，9月 PMI 反映基本面改善有限，需求不足的关键问题尚未解决。虽然生产在增加，但是订单改善的幅度很小，需求对生产的支撑仍脆弱。价格方面，原材料和出厂价格环比均下降。短期内，利润压缩、产能过剩等问题仍然还未解决，经济仍需要政策进一步呵护。　　流动性方面， 9月23日，中国人民银行货币政策委员会召开2025年第三季度例会。货币政策基调与7月政治局会议的要求相同，强调“落实落细适度宽松的货币政策”。货币政策目标从“保持经济稳定增长和物价处于合理水平”转变为“促进经济稳定增长和物价处于合理水平”，表明对经济增长和物价处于合理水平的诉求更为强烈；新增强调“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”；结构性货币政策工具方面，新增强调做好“小微企业、稳定外贸等”重点领域的融资支持。　　本基金三季度适当增加人工智能应用板块配置。

报告期内，经济基本面方面，9月官方制造业 PMI 较上月回升0.4 pct至 49.8%。连续6 个月运行在收缩区间。　　需求端，9月新订单指数录得 49.7%，较上月上升0.2 pct，其中新出口订单指数为47.8%，较上月上升0.6 pct；进口指数为48.1%，环比上升0.1 pct。新订单继续小幅修复，但仍在荣枯线以下，需求端改善有限。生产端，9月生产指数为51.9%，比上月上升1.1pct。价格方面，9月主要原材料购进价格指数为53.2%，较上月下降0.1pct，9月出厂价格指数为48.2%，较上月下降0.9pct，持续位于收缩区间,9月原材料库存指数48.5%，较上月上升0.5pct，产成品库存指数为 48.2%，较上月上升1.4pct。9月企业在“反内卷”政策下增加采购和生产，维持去库，企业对中期需求仍有不确定性。　　9 月非制造业 PMI 环比下降0.3pct至 50%。其中服务业商务活动指数环比下降0.4个百分点至 50.1%。建筑业指数环比上升0.2pct至49.3%， 9-11 月是建筑业的传统秋季旺季，近期新型政策性金融工具设立投放，广义财政对基建仍具备一定支持力度，持续关注建筑业的后续表现。　　总体上，9月 PMI 反映基本面改善有限，需求不足的关键问题尚未解决。虽然生产在增加，但是订单改善的幅度很小，需求对生产的支撑仍脆弱。价格方面，原材料和出厂价格环比均下降。短期内，利润压缩、产能过剩等问题仍然还未解决，经济仍需要政策进一步呵护。　　流动性方面， 9月23日，中国人民银行货币政策委员会召开2025年第三季度例会。货币政策基调与7月政治局会议的要求相同，强调“落实落细适度宽松的货币政策”。货币政策目标从“保持经济稳定增长和物价处于合理水平”转变为“促进经济稳定增长和物价处于合理水平”，表明对经济增长和物价处于合理水平的诉求更为强烈；新增强调“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”；结构性货币政策工具方面，新增强调做好“小微企业、稳定外贸等”重点领域的融资支持。　　本基金三季度适当增加人工智能板块配置。

报告期内，经济基本面方面，9月官方制造业 PMI 较上月回升0.4 pct至 49.8%。连续6 个月运行在收缩区间。　　需求端，9月新订单指数录得 49.7%，较上月上升0.2 pct，其中新出口订单指数为47.8%，较上月上升0.6 pct；进口指数为48.1%，环比上升0.1 pct。新订单继续小幅修复，但仍在荣枯线以下，需求端改善有限。生产端，9月生产指数为51.9%，比上月上升1.1pct。价格方面，9月主要原材料购进价格指数为53.2%，较上月下降0.1pct，9月出厂价格指数为48.2%，较上月下降0.9pct，持续位于收缩区间, 9月原材料库存指数48.5%，较上月上升0.5pct，产成品库存指数为 48.2%，较上月上升1.4pct。9 月企业在“反内卷”政策下增加采购和生产，维持去库，企业对中期需求仍有不确定性。　　9 月非制造业 PMI 环比下降0.3pct至 50%。其中服务业商务活动指数环比下降0.4个百分点至 50.1%。建筑业指数环比上升0.2pct至49.3%， 9-11 月是建筑业的传统秋季旺季，近期新型政策性金融工具设立投放，广义财政对基建仍具备一定支持力度，持续关注建筑业的后续表现。　　总体上，9月 PMI 反映基本面改善有限，需求不足的关键问题尚未解决。虽然生产在增加，但是订单改善的幅度很小，需求对生产的支撑仍脆弱。价格方面，原材料和出厂价格环比均下降。短期内，利润压缩、产能过剩等问题仍然还未解决，经济仍需要政策进一步呵护。　　流动性方面， 9月23日，中国人民银行货币政策委员会召开2025年第三季度例会。货币政策基调与7月政治局会议的要求相同，强调“落实落细适度宽松的货币政策”。货币政策目标从“保持经济稳定增长和物价处于合理水平”转变为“促进经济稳定增长和物价处于合理水平”，表明对经济增长和物价处于合理水平的诉求更为强烈；新增强调“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”；结构性货币政策工具方面，新增强调做好“小微企业、稳定外贸等”重点领域的融资支持。　　本基金三季度适当减仓创新药配置，增加人工智能板块配置。

报告期内，经济基本面方面，9月官方制造业 PMI 较上月回升0.4 pct至 49.8%。连续6 个月运行在收缩区间。　　需求端，9月新订单指数录得 49.7%，较上月上升0.2 pct，其中新出口订单指数为47.8%，较上月上升0.6 pct；进口指数为48.1%，环比上升0.1 pct。新订单继续小幅修复，但仍在荣枯线以下，需求端改善有限。生产端，9月生产指数为51.9%，比上月上升1.1pct。价格方面，9月主要原材料购进价格指数为53.2%，较上月下降0.1pct，9月出厂价格指数为48.2%，较上月下降0.9pct，持续位于收缩区间,9月原材料库存指数48.5%，较上月上升0.5pct，产成品库存指数为 48.2%，较上月上升1.4pct。9 月企业在“反内卷”政策下增加采购和生产，维持去库，企业对中期需求仍有不确定性。　　9 月非制造业 PMI 环比下降0.3pct至 50%。其中服务业商务活动指数环比下降0.4个百分点至 50.1%。建筑业指数环比上升0.2pct至49.3%， 9-11 月是建筑业的传统秋季旺季，近期新型政策性金融工具设立投放，广义财政对基建仍具备一定支持力度，持续关注建筑业的后续表现。　　总体上，9月 PMI 反映基本面改善有限，需求不足的关键问题尚未解决。虽然生产在增加，但是订单改善的幅度很小，需求对生产的支撑仍脆弱。价格方面，原材料和出厂价格环比均下降。短期内，利润压缩、产能过剩等问题仍然还未解决，经济仍需要政策进一步呵护。　　流动性方面， 9月23日，中国人民银行货币政策委员会召开2025年第三季度例会。货币政策基调与7月政治局会议的要求相同，强调“落实落细适度宽松的货币政策”。货币政策目标从“保持经济稳定增长和物价处于合理水平”转变为“促进经济稳定增长和物价处于合理水平”，表明对经济增长和物价处于合理水平的诉求更为强烈；新增强调“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”；结构性货币政策工具方面，新增强调做好“小微企业、稳定外贸等”重点领域的融资支持。　　本基金三季度适当减仓医药板块，增加电子等人工智能板块配置。