罗聪 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国内债券市场整体呈现先上后下、区间震荡、期限结构陡峭化的运行特征。在宏观经济温和修复、货币政策保持宽松、资金面持续充裕、海外地缘与通胀预期反复扰动的多重因素交织下，利率债收益率中枢下移但波动加大，信用债表现稳健、利差整体收窄，市场交易主线围绕票息策略、短久期优势展开。从全季度走势看，10年期国债收益率运行区间约为1.78%~1.90%，季末收于约1.82%，较年初小幅下行，整体仍处于历史偏低水平。短端利率受流动性宽松支撑下行更为明显，收益率曲线呈现牛陡形态，是一季度最突出的结构特征。报告期内，本基金总体上维持了较低的债券仓位和相对稳定的久期。股市方面，1-2月市场上涨并创出阶段性新高，3月受中东冲突影响风险偏好下降，出现了明显的调整。报告期内，本基金小幅降低了泛权益仓位，以减少回撤风险，对于性价比较低的转债和受风险偏好影响较大的科技行业股票进行了减持，对于景气向上的化工和新能源行业股票进行增持。

报告期内，基于对A股市场的看好，本基金保持了较高仓位运行，并对持仓结构进行调整。对于上涨较多的军工、通信、机器人相关标的进行了减持；对于化工、新能源等标的进行了增持。本基金秉承“理性投资、价值投资、逆向投资”的投资理念，自下而上挖掘估值水平较低、具备强大竞争力、拥有长期成长空间的优质公司进行投资，力争在控制风险的前提下，获得超越业绩比较基准的复利增长。

2026年一季度，国内债券市场整体呈现先上后下、区间震荡、期限结构陡峭化的运行特征。在宏观经济温和修复、货币政策保持宽松、资金面持续充裕、海外地缘与通胀预期反复扰动的多重因素交织下，利率债收益率中枢下移但波动加大，信用债表现稳健、利差整体收窄，市场交易主线围绕票息策略、短久期优势展开。从全季度走势看，10年期国债收益率运行区间约为1.78%~1.90%，季末收于约1.82%，较年初小幅下行，整体仍处于历史偏低水平。短端利率受流动性宽松支撑下行更为明显，收益率曲线呈现牛陡形态，是一季度最突出的结构特征。报告期内，本基金总体上维持了较低的债券仓位和相对稳定的久期。股市方面，1-2月市场上涨并创出阶段性新高，3月受中东冲突影响风险偏好下降，出现了明显的调整。报告期内，本基金小幅降低了泛权益仓位，以减少回撤风险，对于性价比较低的转债和受风险偏好影响较大的科技行业股票进行了减持，对于景气向上的化工和新能源行业股票进行增持。

报告期内，基于对A股市场的看好，本基金保持了较高仓位运行，并对持仓结构进行调整。对于上涨较多的机器人相关标的、基本面不达预期的消费和军工标的进行了减持；对于港股互联网、风电、化工等标的进行了增持。本基金秉承“理性投资、价值投资、逆向投资”的投资理念，自下而上挖掘估值水平较低、具备强大竞争力、拥有长期成长空间的优质公司进行投资，力争在控制风险的前提下，获得超越业绩比较基准的复利增长。

报告期内，基于对股市的看好，本基金泛权益仓位整体增加，并在基于基金固有风险偏好的框架内，保持了较高的进攻性。债券层面，更多地采用震荡市的思路，总体上维持了较低的仓位和相对稳定的久期。

报告期内，基于对股市的看好，本基金泛权益仓位整体增加，并在基于产品固有风险偏好的框架内，保持了较高的进攻性。债券层面，更多地采用震荡市的思路，总体上维持了较低的仓位和久期相对稳定。

三季度，A股市场走出明显趋势行情。债券层面，市场收益率上行，债券市场下跌，一方面受权益市场上行风险偏好影响，另一方面也受基金赎回费用传闻影响。此外，反内卷政策，以及国家重大基建工程等，对于债券市场都有阶段性冲击。幅度来看，中短期利率债下跌小于同期限信用债，更小于长端利率债。信用利差扩大，期限利差明显抬升，市场看起来在消化上半年过于乐观的情绪。权益层面，7月之后市场连续上涨，但结构上与二季度的反弹有所不同。驱动市场的核心集中在算力板块，无论是进入北美算力的光模块等，还是基于国产算力的GPU等板块，在三季度都大涨。红利板块、内需板块都明显跑输。对比美股我们发现，AI叙事的不断演进已经变成了“中美共振”，这导致了三季度较高的风险偏好。固态电池、机器人、国产半导体制造等其他板块皆有不错的表现。报告期内，本基金总体上维持了债券中性偏低的久期和较低的仓位；权益资产方面，我们依然偏好成长股，在基于产品固有风险偏好的框架内，保持了较高的进攻性；基于性价比原则，我们在三季度全面降低了可转债仓位。我们对于当前宏观环境的基本判断类似于2014-2015年。本轮基本面自2021年下行已经四年，当前地产等周期性调整和政策对冲因素均有，宏观增长体现为“弱企稳”。市场主要亮点还是在于经济转型，和2014-2015年的“移动互联网”对应，当前AI浪潮对于全球经济格局也将带来深远影响。因此，我们今年以来对于成长股板块相对看好。需要指出的是，经历三季度上涨之后，当前成长板块估值扩张较多，后续需要更加密切关注产业发展趋势。对于市场而言，北美算力叙事以及国内科技的自主自强将继续成为短期交易的核心因素。展望四季度到明年一季度，十五五开局之年，政策对冲的重要性可能逐步提升，反内卷等政策对于远期PPI的拉动不能低估。我们也在评估明年风格切换的可能性，在四季度跨年的过程当中，一些低位的内需、红利品种或有机会。债券方面，年内宽松的货币政策可能还会继续，1-3年之间的债券定价较为充分、安全性较高，市场关注点或更多在于中长端信用债和超长端利率债的赔率问题。

三季度市场走出明显趋势行情。债券层面，市场收益率上行，债券市场下跌，一方面受权益市场上行风险偏好影响，另一方面也受基金赎回费用传闻影响。此外，反内卷政策，以及国家重大基建工程等，对于债券市场都有阶段性冲击。幅度来看，中短期利率债下跌小于同期限信用债，更小于长端利率债。信用利差扩大，期限利差明显抬升，市场看起来在消化上半年过于乐观的情绪。权益层面，7月之后市场连续上涨，但结构上与二季度的反弹有所不同。驱动市场的核心集中在算力板块，无论是进入北美算力的光模块等，还是基于国产算力的GPU等板块，在三季度都大涨。红利板块、内需板块都明显跑输。对比美股我们发现，AI叙事的不断演进已经变成了“中美共振”，这导致了三季度较高的风险偏好。固态电池、机器人、国产半导体制造等其他板块皆有不错的表现。报告期内，本基金总体上维持了债券较低的仓位；权益资产方面，我们依然偏好成长股，在基于产品固有风险偏好的框架内，保持了较高的进攻性。 我们对于当前宏观环境的基本判断类似于2014-2015年。本轮基本面自2021年下行已经四年，当前地产等周期性调整和政策对冲因素均有，宏观增长体现为“弱企稳”。市场主要亮点还是在于经济转型，和2014-2015年的“移动互联网”对应，当前AI浪潮对于全球经济格局也将带来深远影响。因此，我们今年以来对于成长股板块相对看好。需要指出的是，经历三季度上涨之后，当前成长板块估值扩张较多，后续需要更加密切关注产业发展趋势。对于市场而言，北美算力叙事以及国内科技的自主自强将继续成为短期交易的核心因素。展望四季度到明年一季度，十五五开局之年，政策对冲的重要性可能逐步提升，反内卷等政策对于远期PPI的拉动不能低估。我们也在评估明年风格切换的可能性，在四季度跨年的过程当中，一些低位的内需、红利品种或有机会。债券方面，年内宽松的货币政策可能还会继续，1-3年之间的债券定价较为充分、安全性较高，市场关注点或更多在于中长端信用债和超长端利率债的赔率问题。

报告期内，基于对股市的看好，本基金保持了较高仓位运行，并对持仓结构进行了调整。对短期上涨较多的银行和机器人标的、业绩不达预期的消费标的进行了减持；加仓了港股互联网、风电、军工等标的。在国内资产荒的背景下，债券的收益率已较低，房地产的周期向下，股票将是大类资产中的较优选择。基于此前看好股市的三大理由：经济具备韧性、政策持续加码、估值仍然不高，我们继续对股市保持乐观态度。本基金将秉承“理性投资、价值投资、逆向投资”的投资理念，自下而上挖掘估值水平较低、具备强大竞争力、拥有长期成长空间的优质公司进行投资，力争在控制风险的前提下，获得超越业绩比较基准的复利增长。

2025年上半年市场走势一波三折。债券层面，市场收益率略有下行，但前后逻辑有较大不同。1月收益率快速下行到低位，主要受此前货币宽松推动。2-3月份利率上行和一季度基本面较强有关。受贸易战影响，收益率4月初快速下行。但进入5月之后，随着各国与美国之间的贸易谈判进行，冲突有所缓解，长端利率在快速下行后开始缓慢调整。进入6月之后，债券小幅回暖，基于下半年并不强的基本面预期，宽松预期又开始上行。整体来看，上半年债券市场是典型的震荡市，进入休整观望期。权益层面，今年以来市场出现两波急跌，分别是1月初和4月初，但在其余多数时候，市场走势较强。年初以来市场并不缺乏热点，比如2月的人工智能、3月的机器人、4-5月的新消费和创新药等板块。今年宏观基本面有波折，但市场显示较强的韧性，各种板块轮动效应较好，与2022-2024年多数时候有所不同，反映了市场运行的逻辑出现变化，值得关注。今年以来宏观层面波动较大，但是产业升级的逻辑并没有变化，消费、出口等也有不少亮点，经济动能变化继续。我们认为单纯的跟随短期宏观波动可能并不是一个较好的选择，无论是仓位的选择还是标的的选择，更多还是要从中长期价值出发，这里面涉及到大量的产业研究。报告期内，本基金泛权益仓位整体增加；债券层面我们更多采用震荡市的思路，维持久期相对稳定。

报告期内，基于对股市的看好，本基金保持了较高仓位运行，并对持仓结构进行了小幅调整。对于短期上涨较多的机器人相关标的、受关税影响较大的标的、业绩不达预期的消费标的进行了减持；加仓了港股互联网标的以及部分新能源和传媒标的。

2025年上半年市场走势一波三折。债券层面，市场收益率略有下行，但前后逻辑有较大不同。1月收益率快速下行到低位，主要受此前货币宽松推动。2-3月份利率上行和一季度基本面较强有关。受贸易战影响，收益率4月初时候快速下行。但进入5月之后，随着各国与美国之间的贸易谈判进行，冲突有所缓解，长端利率在快速下行后开始缓慢调整。进入6月之后，债券小幅回暖，基于下半年并不强的基本面预期，宽松预期又开始上行。整体来看，上半年债券市场是典型的震荡市，没有趋势性机会，2023-2024年两年牛市后，进入休整观望期。权益层面，今年以来市场出现两波急跌，分别是1月初和4月初，但在其余多数时候，市场走势较强。年初以来市场并不缺乏热点，比如2月的人工智能、3月的机器人、4-5月的新消费和创新药等板块。今年宏观基本面有波折，但市场显示较强的韧性，各种板块轮动效应较好，与2022-2024年多数时候有所不同，反映了市场运行的逻辑出现变化，值得关注。今年以来宏观层面波动较大，但是产业升级的逻辑并没有变化，消费、出口等也有不少亮点，经济动能变化继续。我们认为单纯的跟随短期宏观波动可能并不是一个较好的选择，无论是仓位的选择还是标的的选择，更多还是要从中长期价值出发，这里面涉及到大量的产业研究。报告期内，本基金泛权益仓位整体增加；债券层面，更多地采用震荡市的思路，维持久期相对稳定。