孟棋 - 基金投资策略和运作

1、报告期内行情回顾　　2025年，中国经济在高强度关税冲击、内需偏弱和价格低位的多重约束下，仍实现约5%增速，整体呈现出“总量有韧性、价格显疲弱、结构失衡加剧”的典型底部期特征。需求结构上，净出口对增速贡献显著抬升、投资贡献下滑、消费贡献在低位企稳，“外需强、内需弱”成为2025年宏观运行突出的结构性矛盾。2025年仍是中国经济周期底部延长、结构再平衡加速的一年，短期增长目标完成难度不大，但要真正扭转下行态势、实现从“量稳价弱”向“量稳价稳/价升”切换，仍有赖于内需尤其是居民消费与民间投资预期的深度修复。　　2025年，政策框架以超常规逆周期调节与财金协同效应演进，体现出政策“保底线、稳预期”的鲜明取向，但同时也客观上加重了对财政可持续性与社保体系长期平衡的中长期压力。财政政策广义扩张，超长期国债+专项债+化债托底，货币政策从“稳健”转为“适度宽松+结构工具”，叠加“反内卷”供给侧改革，为2026年“十五五”开局定下积极财政+宽松货币+结构调整的组合基调。　　2025年，A股市场在存量预期重构下，呈现板块分化与热点切换，整体市场走出中枢上移的结构性慢牛行情。上半年红利与大盘价值防守、三季度TMT与新质生产力爆发、四季度再回红利+绩优。2025年，债券市场聚焦化债背景下的利率中枢与信用定价，债市维持“高供给+紧平衡资金+弱低位利率”的震荡拉锯，中等久期利率债+短久期高等级信用相对占优。　　虽然“政策底≠牛市起点”，但确立了“中枢上移+下有底”的结构。从资本市场视角看，2025年的政策演进核心不是单点刺激，而是“节奏前置+部门协同+结构导向”的框架重塑。财政端通过超长特别国债、前置专项债和大规模转移支付兜底基建与地方信用；货币端通过降准降息、结构性工具和利率框架重塑稳定利率中枢并改善传导；产业端通过“反内卷”政策链条压缩无序产能、引导资本向科技创新与高附加值制造集中。这一组合为2026年宏观经济和资本市场提供了更清晰的政策边界与交易主线：利率中枢下移+财政加码确定性+供给端价格博弈缓解，为利率债、中长久期资产及受益于“反内卷”的高端制造与科技板块，提供了中期配置基础，同时也要求投资者高度关注地方财政约束与“政策疲劳”的尾部风险。　　2025年，IPO及新股市场在监管常态化背景下，演绎估值重塑与制度创新。2025年A股IPO与新股市场已从“阶段性收紧”平稳过渡到“定向宽松+常态化审核”，发行节奏温和回升、审核通过率维持高位，募资规模显著修复，但整体估值中枢在严格监管与定价约束下继续下移。通过首日高涨幅与约定限售机制，将更多回报让渡给中长期资金，实现“融资功能恢复+投资者回报改善”的结构性再平衡。制度层面，通过新股发行制度和锁定规则创新，向国家支持的战略新兴和新质生产力方向、耐心资本长钱与白名单机构倾斜。2025年围绕“中长期资金入市”、“科创与未盈利企业支持”、“网下投资者白名单”和“约定限售+差异化配售”的组合改革，实质性重塑了新股定价、配售与持有结构。A类长钱通过升级优配与约定限售，在配售端占据优势，新股市场从过去的“高价超募+普惠打新”转向“低估值发行+长钱收益强化+机构打新精细分层”。　　　　2、报告期内本基金投资策略分析　　本报告期内，投资策略上，本基金坚持稳健操作思路，有针对性地加强基金投资者结构与组合资产流动性的匹配管理，密切跟踪基金规模变化，积极应对可能存在的大额申赎。　　本报告期内，固定收益资产配置坚持以短期利率债配置为主，控制资产久期，未提升组合杠杆水平；同时利用资金不平衡带来的机会，在交易所进行短期多品种逆回购滚动操作，保持组合较高流动性，较好控制了利率风险、信用风险和流动性风险。　　本报告期内，本基金组合整体维持中性略高股票仓位，股票持仓结构整体相对分散化，随着市场变化，相应小幅度调整优化权益仓位，适当进行波段操作，及时止盈。本报告期内，本基金组合保持红利资产+弹性科创标的的杠铃配置：一方面，调配银行、电信运营商等中字头标的，构建稳固组合、降低波动的压舱石（核心底仓配置）；另一方面，组合战略性调配了科创板、新质生产力行业投资标的，增强组合收益弹性（卫星仓位配置）。本报告期内，对仓位和结构进行了波段优化，争取实现及时兑现组合收益的投资目标。　　本报告期内，在沪市市值满足新股网下申购要求时，积极参与新股网下申购，并灵活调配资金头寸，参与北交所新股网上申购，进一步获取打新收益增强。

2025年权益市场表现较好。市场指数中，科创创业50、科创200、创业板50、科创100等成长方向指数表现优异，而红利指数表现较差。申万一级行业指数中，有色、通信表现最强，2025年度分别上涨94.73%和84.75%，其余电子、综合、电力设备、机械设备全年上涨也超过30%，食品饮料、煤炭则全年表现最差，指数有所下跌。　　我们2025上半年主要增持了军工、有色等行业，减持了通信、机械等行业。下半年，尤其是Q4主要增加了通信、军工、医药等行业的配置，降低了汽车、传媒等行业的配置。

2025年GDP比上年增长5.0%，与2024年增速保持持平。国内需求不足仍较为突出，投资和消费仍比较疲弱，房地产下滑较为显著，2025年CPI总体水平与上年基本持平。出口亮眼，出口增速和顺差都保持高位。成长股引领市场上涨，全年成长股涨幅较大，价值股表现相对黯淡，基金行业较为均衡，组合持有较多的价值股导致收益不佳。目前持仓主要集中在以下几个行业：　　一、保险和银行。在存款利率不断下降的大背景下，保险行业保费增速迅速提升，头部保险公司业绩和分红不断提升，保险基本面明显向好，基金大幅加仓保险行业。银行业利差下滑明显收窄，在后续大额存单到期的情况下利差下滑将进一步缩小，分红稳定，经济逐步企稳的情况下，行业盈利有望见底回升。　　二、面板行业。长期来看面板行业价格波动区间逐步缩小，面板的盈利波动将大幅减小。面板的供给稳定，需求短期有望因为重大赛事迎来阶段性高增长，展望2026年面板有望价量齐升，基金增加了较多的面板龙头的配置。　　三、造纸行业。国际纸浆价格从四季度开始上涨，带动纸价价格回升，国内上下游一体化的造纸企业盈利将迎来明显改善。　　四、商业航天。商业航天的国际竞争已经是大势所趋，大国竞相加大卫星和火箭领域的投入，卫星和火箭产业迎来高速增长期，基金加配了部分商业航天的个股。

2025年全年产品运作复盘看，整体上组合表现前高后低，最终并不尽如人意。上半年，本产品的主要收益来自于创新药和部分新消费的选股，但是没能更好的抓住港股创新药的机会。主要问题出在三季度，由于对国内消费复苏的拐点把握出现判断失误，以及未能及时转向算力链，加大AI产业链相关公司的持仓，产品出现了较大的行业负贡献。最终导致整体行业配置方向较市场热点偏离度较大，产品净值没能更好的把握下半年市场持续大幅上涨的机会。26年开始，本产品将回归全市场的产品定位，积极把握市场轮动，为基金持有人赚取超额收益。

自2024年三季度末以来的权益市场行情转折点以来，随着流动性的释放，2025年是成长行情加速显现的一年。年初是AI的应用萌动，包括智能驾驶、人形机器人、AI　agent等。二季度则经历了贸易战的短暂冲击，出口链首当其冲，新消费包括创新医药成为了避风港，不过科技股有惊无险。三季度随着贸易战缓和，科技行情正式爆发，以AI算力绩优股为典型代表业绩不断上修，直到四季度前后行情逐步扩散包括新能源锂电池储能的景气恢复，存储等的涨价，然后年底是商业航天等主题行情的演绎。整体来看，全年以科技行情的超额收益较为明显，即使是有色，不少的品种也受益于科技需求的爆发。我们的组合坚持在制造业，坚持在科技创新方向，首先是电子通信为代表的绩优底仓AI主产业链，其次是汽车零部件、机械、电气设备为代表的AI延伸产业链，报告期内组合做了适当的内部优化,主要是剔除了部分短期业绩存在压力的汽车零部件以及消费电子等标的，向绩优景气的个股集中。

自2024年三季度末以来的权益市场行情转折点以来，随着流动性的释放，2025年是成长行情加速显现的一年。年初是AI的应用萌动，包括智能驾驶、人形机器人、AI　agent等。二季度则经历了贸易战的短暂冲击，出口链首当其冲，新消费包括创新医药成为了避风港，不过科技股有惊无险。三季度随着贸易战缓和，科技行情正式爆发，以AI算力绩优股为典型代表业绩不断上修，直到四季度前后行情逐步扩散包括新能源锂电池储能的景气恢复，存储等的涨价，然后年底是商业航天等主题行情的演绎。整体来看，全年以科技行情的超额收益较为明显，即使是有色，不少的品种也受益于科技需求的爆发。我们的组合坚持在制造业，持仓相对均衡，包括新能源、汽车、家电、创新药等；四季度组合进行了优化，以景气度原则增配了科技相关公司。

自2024年三季度末以来的权益市场行情转折点以来，随着流动性的释放，2025年是成长行情加速显现的一年。年初是AI的应用萌动，包括智能驾驶、人形机器人、AI　agent等。二季度则经历了贸易战的短暂冲击，出口链首当其冲，新消费包括创新医药成为了避风港，不过科技股有惊无险。三季度随着贸易战缓和，科技行情正式爆发，以AI算力绩优股为典型代表业绩不断上修，直到四季度前后行情逐步扩散包括新能源锂电池储能的景气恢复，存储等的涨价，然后年底是商业航天等主题行情的演绎。整体来看，全年以科技行情的超额收益较为明显，即使是有色，不少的品种也受益于科技需求的爆发。我们的组合坚持在制造业，坚持在科技创新方向，首先是电子通信为代表的绩优底仓AI主产业链，其次是汽车零部件、机械、电气设备为代表的AI延伸产业链，报告期内组合做了适当的内部优化,主要是剔除了部分短期业绩存在压力的汽车零部件以及消费电子等标的，向绩优景气的个股集中。

报告期内，贸易战形势有所缓和，美联储开启降息，因此股票市场风险偏好有所抬升，科技成长表现较好。首先是景气度较高的海外算力产业链表现最为突出，逐步漫延到材料、设备等细分环节；其次是具备国产替代逻辑的国产算力以及半导体设备产业链，而人形机器人作为AI应用端最重要的领域在量产预期带动下也出现明显反弹。在AI相关产业链预期达到一定高度后，其他景气板块也受到关注，锂电池在下游新能源汽车以及储能需求共振下迎来景气度加速。连续降息预期下的有色特别是贵金属板块也表现较为突出。我们的组合坚持在长期成长的先进制造领域，包括AI科技、国产替代以及制造出海。其中以智能化相关领域为主，包括国内外算力及应用侧的机器人、智能驾驶、消费电子等。报告期后段，组合仓位有所下降，适当兑现了部分预期较高的品种，以期组合更为均衡和稳健。

三季度在海外AI龙头公司巨额资本开支计划的带动下，光模块、PCB等相关供应商个股进一步加强了自二季度以来的上涨势头，并向芯片、恒生科技等国产算力蔓延，部分龙头个股涨幅超过100%，科技股行情火爆，人形机器人、固态电池等科技主题板块也表现活跃。美元降息窗口开启，黄金、铜铝等有色板块在全球流动性宽松预期下大幅上涨。创新药延续5月份以来受行业BD落地进度加快的影响下，板块启动了研发管线价值重估行情。电化学储能随着系统成本下降至经济区间以及政策的支持下，系统集成、电芯板块涨幅居前。　　本基金配置上继续向产业趋势明确的创新药和储能板块上迁移，个股向业绩确定性高的行业龙头个股集中，并降低了家电、汽车板块的配置比例。　　宏观经济整体态势逐渐企稳，新的产业趋势正在孕育，市场信心逐步恢复、流动性不断加强。国内创新药公司研发技术能力取得了长足的进步，研发管线经过多年的储备将逐步进入收获阶段，尤其在肿瘤药偶联技术上成果斐然，同时国内高效低成本的临床环境使得国内创新药研发迭代速度领先全球，继续看好创新药板块。储能方向，国内“十五五”规划、各省容量电价政策及现货市场进展有望进一步提升需求预期。海外方面，新兴市场如欧洲、中东、澳洲、东南亚等地区的储能需求持续增长。同时关注传统行业板块反内卷政策的实施进度，跟踪钢铁、煤炭、光伏、化工等行业的出清进度，并寻找其中的投资机会。

报告期内，贸易战形势有所缓和，美联储开启降息，因此股票市场风险偏好有所抬升，科技成长表现较好。首先是景气度较高的海外算力产业链表现最为突出，逐步漫延到材料、设备等细分环节；其次是具备国产替代逻辑的国产算力以及半导体设备产业链，而人形机器人作为AI应用端最重要的领域在量产预期带动下也出现明显反弹。在AI相关产业链预期达到一定高度后，其他景气板块也受到关注，锂电池在下游新能源汽车以及储能需求共振下迎来景气度加速。连续降息预期下的有色特别是贵金属板块也表现较为突出。我们的组合坚持在长期成长的先进制造领域，包括AI科技、国产替代以及制造出海。其中以智能化相关领域为主，包括国内外算力及应用侧的机器人、智能驾驶、消费电子等。报告期后段，组合仓位有所下降，适当兑现了部分预期较高的品种，以期组合更为均衡和稳健。

2025年三季度，本产品主要围绕A股、港股消费、医药、大金融等行业做重点配置。三季度创新药方向面临资金持续流出的压力，对净值造成了一定拖累，但我们依然看好创新药的产业浪潮远未结束。展望25年后续行情，年底的中央经济工作会议和四中全会将定调国内未来5年的重要发展方向，并为明年的经济增长定调。产品持续维持内需方向的个股配置，等待经济政策方面的更加明朗化。当前一些消费领域的细分方向上，已经出现了一些增长速度较快的个股，如美妆、潮玩、个护等以及性价比消费。本产品将继续深耕泛消费领域，围绕新型零售、传统消费等领域和个股做重点配置和布局。

三季度市场表现较好，AI、科技相关板块表现更为突出，资源品板块受益于相关商品品种价格上涨也有较好表现。　　本季度主要的操作思路是减持部分涨幅过高的标的，积极寻找行业或者公司有拐点，估值相对较低的标的。　　三季度本基金对持仓品种进行了一定幅度的调整。由于仓位所限，减少了个别芯片设计公司的配置比例。基于对于行业基本面的预判，对军工行业的配置进行了一定幅度的调整，减少了航空材料、零部件方面的配置，主要聚焦于航空发动机。AI硬件领域继续维持对于PCB上游产业链的配置，其中个别标的增加了配置比例；增加对于半导体制造耗材的配置；对于涨幅较大的液冷、光器件等进行获利了结。在AI应用领域，增加了对于AR/VR及传媒板块的配置。另外，本季度在长期跟踪的基础上，在医药股回调后，增加了医药的配置。