赵强 - 基金投资策略和运作

一季度市场受地缘政治冲突升级、宏观经济数据扰动及技术面等因素影响，全球各类资产呈现波动震荡的态势：中国股票经历1-2月的高位震荡后，进入3月随中东地缘冲突升级出现显著回调，市场情绪承压。 一季度海外股票呈现“先稳后弱”特征，年初受强劲基本面驱动，全球股市上行广度一度扩散，1-2月非美股票指数整体表现优于美股；进入三月后，受中东地缘冲突迅速升级引发的“全球通胀上行、增长放缓、金融条件恶化”等担忧的影响，全球股票资产均出现明显回调。商品方面的波动率同样显著放大，黄金在年初一度创下新高，但随后在金融条件收紧预期和技术面因素的共同驱动下出现大幅回落；能源类资产则受地缘冲突风险溢价影响在高位震荡。固定收益方面，中国债券在一季度整体表现出明显的避险属性，尽管受通胀预期升温扰动，但季度内仍维持低波特征，在3月权益市场大幅回调期间，人民币债券录得小幅正回报。一季度本基金的资产配置总体呈现超配中国、标配全球、标配商品、低配债券的思路。全球各经济体盈利整体稳健，其中中国的成长类资产以AI为叙事主线，超额收益分布在硬件、能源、有色等赛道上，我们用不超过3%的超额仓位表达对中国股市的看好。海外总体盈利良好，但美国科技为主的公司估值较贵，所以我们以美国股票基金为底仓，将剩余海外资产头寸配置在日本、欧洲、香港和部分新兴市场类股票基金上。黄金基金短期波动较大，但我们坚持标准配置，长期看依旧是对冲宏观尾部风险的资产，长期信用周期的投资逻辑没有动摇。展望未来，当前的地缘冲突似乎朝着“强制性结算”的阶段演进，双方均处于“通过升级促成降级”的微妙平衡中，尽管市场情绪未出现进一步恶化，我们认为当前的环境仍然隐含显著尾部风险，短期波动率或继续维持高位，当前的宏观环境加强了全球经济向更加分散和多极化方向发展的长期趋势，灵活的多元资产配置和多样化的收益来源在应对不确定性时显得尤为重要。另一方面，当前的周期上行动能尚未遭受显著破坏，经历3月的调整，部分风险资产的估值压力得到不同程度释放，因此中长期我们依然看好由基本面驱动的权益投资逻辑；黄金资产短期经过回调，中长期风险对冲逻辑依然成立；如果短期内冲突各方能够最终达成解决方案，美联储仍然可能回到降息路径。本组合会积极观察事件发展，并力争在风险缓释到来时积极捕捉资产价格反弹的投资机会。

一季度市场受地缘政治冲突升级、宏观经济数据扰动及技术面等因素影响，全球各类资产呈现波动震荡的态势：中国股票经历1-2月的高位震荡后，进入3月随中东地缘冲突升级出现显著回调，市场情绪承压。 一季度海外股票呈现“先稳后弱”特征，年初受强劲基本面驱动，全球股市上行广度一度扩散，1-2月非美股票指数整体表现优于美股；进入三月后，受中东地缘冲突迅速升级引发的“全球通胀上行、增长放缓、金融条件恶化”等担忧的影响，全球股票资产均出现明显回调。商品方面的波动率同样显著放大，黄金在年初一度创下新高，但随后在金融条件收紧预期和技术面因素的共同驱动下出现大幅回落；能源类资产则受地缘冲突风险溢价影响在高位震荡。固定收益方面，中国债券在一季度整体表现出明显的避险属性，尽管受通胀预期升温扰动，但季度内仍维持低波特征，在3月权益市场大幅回调期间，人民币债券录得小幅正回报。本基金成立于2025年12月末，一季度主要目标是建立长期仓位，布局全球资本市场的核心资产。资产配置方面总体实现了标配中国、标配全球、标配商品、低配债券的思路。全球各经济体盈利整体稳健，其中中国的成长类资产以AI为叙事主线，超额收益分布在硬件、能源、有色等赛道上，我们的中国仓位结构上略微偏向成长，少部分配置红利基金，获取长期稳定的分红收益。海外总体盈利良好，但美国科技为主的公司估值较贵，所以我们以美国股票基金为底仓，将剩余海外头寸配置在日本、欧洲、香港和部分新兴市场类股票基金上。黄金基金短期波动较大，但我们坚持标准配置，长期看依旧是对冲宏观尾部风险的资产，长期信用周期的投资逻辑没有动摇。展望未来，当前的地缘冲突似乎朝着“强制性结算”的阶段演进，双方均处于“通过升级促成降级”的微妙平衡中，尽管市场情绪未出现进一步恶化，我们认为当前的环境仍然隐含显著尾部风险，短期波动率或继续维持高位，当前的宏观环境加强了全球经济向更加分散和多极化方向发展的长期趋势，灵活的多元资产配置和多样化的收益来源在应对不确定性时显得尤为重要。另一方面，当前的周期上行动能尚未遭受显著破坏，经历3月的调整，部分风险资产的估值压力得到不同程度释放，因此中长期我们依然看好由基本面驱动的权益投资逻辑；黄金资产短期经过回调，中长期风险对冲逻辑依然成立；如果短期内冲突各方能够最终达成解决方案，美联储仍然可能回到降息路径。本组合会积极观察事件发展，并力争在风险缓释到来时积极捕捉资产价格反弹的投资机会。

2026年一季度，金融市场的波动主要围绕地缘政治因素展开，年初美国总统特朗普对实物资源的表态和对委内瑞拉的军事行动，把贵金属和工业金属的上行波动推动到较为极致的水平，HALO（HeavyAssets&LowObsolescence）资产这一概念随之迅速传播。而自2月28日美以对伊朗发动军事行动，原油价格从低迷转为飙升，农产品价格也出现脉冲，大宗商品行情已经演绎到比较充分的阶段。  另一方面，过去三年的市场核心主线AI相对沉寂，OpenClaw的出现激发了算力需求，但也大幅压缩了AI应用相关资产的估值。现阶段的AI演绎出算力、存力和电力三条支线，算力需求的激增，使得市场意识到电力的重要性，电力的背后是能源安全，这又与地缘格局的动荡紧密连接。  对于当今世界而言，AI技术革命和黄金是美元信用的一体两面，也是自2024年起本基金资产配置策略持续关注的两条重要线索。在今年一季度，以原油为代表的能源安全资产的重要性开始凸显，原油是美元信用的基础之一，也是全球化美元体系的表象，本基金在去年末战术性加仓资源品的同时，也开始把原油相关资产纳入视野。在今年1月黄金有色等资源品显著上涨之时，本基金进行了再平衡：一是减持了黄金和有色金属相关ETF，并战略性增配了原油等能源安全相关品种，这一配置在3月份起到了对冲效果；二是增配了内需消费相关品种，将组合的权益资产部分调整到相对均衡的状态。

2026年一季度，金融市场的波动主要围绕地缘政治因素展开，年初美国总统特朗普对实物资源的表态和对委内瑞拉的军事行动，把贵金属和工业金属的上行波动推动到较为极致的水平，HALO（HeavyAssets&LowObsolescence）资产这一概念随之迅速传播。而自2月28日美以对伊朗发动军事行动，原油价格从低迷转为飙升，农产品价格也出现脉冲，大宗商品行情已经演绎到比较充分的阶段。  另一方面，过去三年的市场核心主线AI相对沉寂，OpenClaw的出现激发了算力需求，但也大幅压缩了AI应用相关资产的估值。现阶段的AI演绎出算力、存力和电力三条支线，算力需求的激增，使得市场意识到电力的重要性，电力的背后是能源安全，这又与地缘格局的动荡紧密连接。  对于当今世界而言，AI技术革命和黄金是美元信用的一体两面，也是自2024年起本基金资产配置策略持续关注的两条重要线索。在今年一季度，以原油为代表的能源安全资产的重要性开始凸显，原油是美元信用的基础之一，也是全球化美元体系的表象，本基金在去年末战术性加仓资源品的同时，也开始把原油相关资产纳入视野。在今年1月黄金有色等资源品显著上涨之时，本基金进行了再平衡：一是减持了黄金和有色金属相关ETF，并战略性增配了原油等能源安全相关品种，这一配置在3月份起到了对冲效果；二是增配了内需消费相关品种，将组合的权益资产部分调整到相对均衡的状态。

报告期内，资产配置出现两个重要的边际变化：  一是美元黄金自俄乌冲突后首次回归到了5000美元/盎司的合理位置。从此，黄金的配置逻辑产生变化，其机会成本开始显现。我们认为，未来很长时间，黄金的配置价值将长期低于优质的人民币资产。  二是美以伊战争的开启，无论持续时长，无论战争结果，都永久打破了石油美元的地缘基础。随之而来的是战略资源和人民币优质资产的重估，这进一步加强了A股长期慢牛的轨迹。  短期，组合面临主要资产及重要次级资产的巨震。我们按照既定的下滑轨道，采用回归alpha的整体策略，通过选取优秀的管理人进行配置，实现对beta波动的抵御。期待二季度在地缘冲击的背景下，出现权益资产的进场点。通过对新质生产力和战略资源的实质性慢牛的深度参与，为持有人创造长期稳定的超额回报。

2026年一季度，金融市场的波动主要围绕地缘政治因素展开，年初美国总统特朗普对实物资源的表态和对委内瑞拉的军事行动，把贵金属和工业金属的上行波动推动到较为极致的水平，HALO（HeavyAssets&LowObsolescence）资产这一概念随之迅速传播。而自2月28日美以对伊朗发动军事行动，原油价格从低迷转为飙升，农产品价格也出现脉冲，大宗商品行情已经演绎到比较充分的阶段。  另一方面，过去三年的市场核心主线AI相对沉寂，OpenClaw的出现激发了算力需求，但也大幅压缩了AI应用相关资产的估值。现阶段的AI演绎出算力、存力和电力三条支线，算力需求的激增，使得市场意识到电力的重要性，电力的背后是能源安全，这又与地缘格局的动荡紧密连接。  从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。回顾一季度，本基金股票配置比例在20%~60%之间，结构上保持了对资源品和科技等主线的配置。  展望后市，资源和科技等泛成长方向仍然是市场瞩目的投资方向，而内需相关的消费类资产已经沉寂数年，估值处于历史低位，甚至在一季度再次经历下跌。我们对人工智能产业趋势的演进持续关注，同时也思考当科技类资产人声鼎沸时，内需类资产的相对价值可能进入组合配置视野。在科技、消费、医药三个赛道的配置上，我们的思路如下：  科技制造板块，我们关注以下几个细分方向：包括AIPC、智能驾驶、具身智能等新一代智能终端的销量和技术演进；AI算力产业链相关的硬件投资机会；半导体国产化的投资机会；AI技术落地相关的软件应用机会。  消费板块在估值明显修复后面临基本面的检验，政策面对扩大内需的定调较高，预示着消费板块的潜在投资机会较多。在去金融化、脱虚向实的宏观导向下，大众消费的逻辑更顺畅。高端消费正在出清的过程当中，我们开始关注其中具备永续经营能力的大市值公司的投资机会。  医药板块，重点关注创新药方向投资机会。

2025年，主要大类资产的市场表现基本符合我们的预判。  贡献最大的资产是国内权益，全年基本按照长期慢牛初级阶段进行趋势演绎。我们的策略极为简单，沿着新质生产力的脉络，从2024年的逆向投资转为2025年的趋势投资。组合最大的超额收益来源来自三季度对组合整体波动率的提升。  其他风险资产方面，受益于2023年以来对黄金的判断，我们主要的工作是有效切换组合在黄金主升浪和新质生产力主升浪之间的暴露比重。而海外资产，虽然仍在高位运行，涨幅大幅缩小而预期波动大幅上升，组合难以参与。  非权益基金方面，顺应权益逻辑，前三季度大幅超配转债基金，组合取得了成功。四季度随着转债吸引力的大幅下降，组合调降了比例。整年，组合并未在信用和利率上做过度的策略安排。  2025年，组合按照既定的下滑轨道，完成了权益基金和非权益基金的优化配置，并大量依赖主动基金获取超额回报。我们始终坚持分散组合的非系统性风险，尽可能保持数个相关性低的投资逻辑，实现长期稳定的超额回报。

本基金在2025年保持了对权益资产的积极配置，随着市场行情的演进，本基金采取了降低权益仓位的资产配置策略。具体结构而言，本基金在科技成长方向持续超配，以人工智能产业趋势为主线积极挖掘了国产算力芯片设计和制造，以及软件应用方向的投资机会。此外，本基金沿着算力产业链向上游扩展，配置了资源类行业。  在消费和医药两个方向，我们认为投资机会相对有限。在泛消费领域，我们对宏观经济和消费预期的改善持中性态度，规避了消费中偏传统的食品饮料，重点配置了家电、黄金和新兴消费。在医药领域，主要配置创新药方向。

在去年的年报中，我们提到：对于当今世界而言，AI技术革命和黄金是一体两面，也是本基金资产配置策略持续关注的两条线索。2025年我们持续关注上述线索，一方面AI产业趋势持续演绎并衍生出算力、存力、电力三条支线，另一方面以黄金为代表的稀有金属和有色金属价格持续上涨。本基金在2025年保持了权益资产的积极配置策略，并在AI算力、国产半导体、资源和电力设备等方向进行了主动的战术超配。对于债券类资产，本基金对中长久期债券保持低配，并在前三个季度对可转债资产进行超配。此外，本基金战略性配置了以黄金ETF为代表的商品资产。  本基金在前三个季度通过超配风险资产而保持了中高波动的进攻姿态。在第四季度初，本基金止盈了可转债资产，并战术性降低了组合波动。在四季度末，本基金将组合结构进行了积极的战术性调整，进一步聚焦到投资主线上。

在去年的年报中，我们提到：对于当今世界而言，AI技术革命和黄金是一体两面，也是本基金资产配置策略持续关注的两条线索。2025年我们持续关注上述线索，一方面AI产业趋势持续演绎并衍生出算力、存力、电力三条支线，另一方面以黄金为代表的稀有金属和有色金属价格持续上涨。本基金在2025年保持了权益资产的积极配置策略，并在AI算力、国产半导体、资源和电力设备等方向进行了主动的战术超配。对于债券类资产，本基金对中长久期债券保持低配，并在前三个季度对可转债资产进行超配。此外，本基金战略性配置了以黄金ETF为代表的商品资产。  本基金在前三个季度通过超配风险资产而保持了中高波动的进攻姿态。在第四季度初，本基金止盈了可转债资产，并战术性降低了组合波动。在四季度末，本基金将组合结构进行了积极的战术性调整，进一步聚焦到投资主线上。

进入第四季度市场波动显著提升，一方面美股估值处于高位、美国通胀不稳定性叠加地缘风险升温，全球权益资产反复震荡。另一方面A股市场经历二三季度估值水平较快上行，市场开始由资金驱动向盈利驱动的投资逻辑切换，板块轮动明显，波动也出现放大；本基金继续遵循稳健为先的原则，通过动态优化资产配置结构力争获取稳健投资回报。 截至2025年12月31日，本基金A/C份额四季度分别获得0.34%/0.24%回报。权益资产部分：组合在四季度适当调整权益配置结构，海外股票基金配置部分，继续减配高估值美股类基金并转向偏价值类非美股基金资产；A股部分逐渐向具有业绩支撑板块切换，以提升组合盈利韧性； 债券资产部分：四季度在国内通胀逐步复苏的环境下， 10年期国债在1.80%附近窄幅波动，并呈先稳后升的态势。本基金维持人民币债基为底仓的结构，并逐步压缩久期以应对通胀进一步持续上行的风险；海外债券基金配置部分，基金回避了利率波动敏感性高的QDII与互认债基资产，但受美元走弱影响该部分在四季度为组合提供的回报有限。商品资产部分：四季度黄金受技术面的影响波动放大，但央行增配黄金资产的趋势并未改变，组合仍将黄金基金作为核心的商品基金配置。 我们认为全球资本市场机遇与挑战并存，通过多元化的配置仍会是获取稳健投资回报的理想方式。A股方面，我们继续看好A股的持续表现，并认为市场正在由资金牛向业绩牛切换，且估值具备全球吸引力；海外股票资产部分美股业绩有支撑但估值较高，会继续考虑该类基金仓位的管理，并适当用非美股票基金资产平衡风险与收益；商品部分长期看好黄金的投资逻辑，其具备对冲经济尾部风险与美元货币走弱的“双重保护”属性；在“美元走弱+AI资本开支扩张“的环境下，有色金属资产具备中长期基本面支撑；下一阶段，我们对人民币债券维持谨慎看法，在通胀可能有进一步上行的环境下，当前收益率水平性价比较低；海外债券资产部分继续保持谨慎观点，虽名义收益率较高，但目前OAS仍处在历史较贵区间，对风险保护不足，且美元有继续走弱风险，基金后续会考虑择机调整海外债券基金资产仓位。

三季度国内宏观经济基本面缺乏亮点，对大类资产价格的指引作用有限。一方面国内债券收益率特别是长端债券收益率显著上行，一方面权益资产和大宗商品显著上涨，资产价格与宏观数据的背离显示出资金风险偏好的提升。在权益资产方面，价值和红利风格相对弱势，以海外算力、国产半导体、新能源、具身智能等方向为代表的科技行业在产业逻辑的驱动下超额收益明显，成为本轮行情的成长主线。在大宗商品层面，金银铜等金融属性较强的品种大幅上涨，也带动A股和港股有色金属板块上涨。从自上而下的视角来看，黄金和AI是当前资产配置的两个核心主线，也是美元信用的一体两面。  本基金在三季度维持了权益资产的超配以及纯债资产的低配，并在三季度初大幅减持了可转债这一资产。在权益资产的结构上进行了调整，一是止盈了新消费和创新药；二是对大金融板块内部进行调整，减配银行，增配非银；三是增配了科创板和创业板等成长主线板块；四是增配了黄金有色等周期资源板块。展望四季度，科技成长主线板块可能存在局部估值偏高的风险，本基金将在控制波动的前提下积极寻求权益和商品资产的投资机会。