蔡嵩松 - 基金投资策略和运作

本基金目前主要仓位集中在半导体产业链和PCB，包括先进制造、先进封装、存储芯片、半导体设备及材料、PCB制造及材料等。相比一季度，大幅增配了半导体产业链和PCB板块仓位。正如我们在一季报展望二、三季度科技板块行情非常乐观，在地缘风险释放后，AI光通信、PCB产业链、半导体产业链、存储为代表的硬件板块迎来了一波主升浪行情。因为AI的需求开始全面溢出到产业链各个环节，截止到5月Anthropic的ARR收入逼近450至470亿美金，相较于年初增长了5倍，AI的商业化闭环已经看到。这将推动芯片算力、存储、光通信、半导体制造封装的投入在未来几年持续加码。同时，硬件成本和投资周期拉长使得今年的缺货尤其是产业链上游环节进入供不应求涨价通胀状态，整个硬件行业景气度达到了空前水平。我们对AI硬件产业链仍然保持乐观，目前没有看到产业趋势和基本面的实质性利空。但是，也要清晰地看到，随着股价上涨，当前位置很多板块个股隐含了明年甚至未来2-3年的基本面乐观预期，而产业的发展有其客观规律，缺货涨价中长期不可持续。另一方面，AI大模型目前最大的应用和商业化变现主要还是集中在coding领域，作为生产力工具的大模型能力虽然日进千里，但我们愈发感觉到大模型和企业真实的业务场景和管理流程优化存在较为明显的gap，叠加token成本高企，AI全面渗透或仍需一定时间。在投资策略和配置方向上，我们依然坚持布局大科技的两个核心方向，一个是AI数据中心产业链，一个是AI配套的半导体产业链。随着短期科技股高位波动较大，我们坚守的核心投资策略仍是布局产业趋势，并提升择时的主观能动性。

2026年二季度，中美的科技都出现了非常多变化，对全球AI竞争的格局产生了深远的影响。从AI应用的角度来说，美国大模型公司Anthropic的coding agent形成爆发性增长，ARR逐月环比呈爆发性增长态势。AI时代的第一个爆款应用已经形成。中国的AI大模型在二季度也有很多突破，Deepseek V4 pro推出之后，中国模型的极致性价比再一次风靡全球。据美国企业支出管理平台Ramp最新报告显示，Deepseek登上2026年6月美国企业付费热门软件榜首（趋势榜第一）。随着Coding agent的爆发式增长，大模型的性价比成为了全球公司关注的重要话题，即便在中美科技竞争的格局下，中国模型的吸引力也日渐增强。企业的AI支出从“只买最强模型”转向“按任务难度分流模式”，中国AI的发展模式已经成功站上了世界的舞台。从Deepseek V4 pro五月末宣布折扣永久后，silicon data的LLM token支出指数在一个月内下跌20%，同期全球token调用量继续爆发性增长，AI模型的商业化从上半年的“量价齐升”阶段正式进入了“价跌量升”阶段。在全球AI竞争的后半场，竞争重点从提供最好的AI模型转向了提供更高效且可负担的AI服务，这就落到了中国的擅长领域。从AI芯片的角度，华为发布的τ定律完美适配AI时代对芯片的要求。与传统消费电子对单个芯片的极致性能要求不同，AI时代对于系统级的计算性能有着较高的要求。当成千上万的AI芯片组成大型算力集群时，单个芯片的极致性能需要和卡间连接速率、机柜间连接速率这些指标一起满足AI时代的计算需求。摩尔定律描述的是单个芯片的性能发展规律，而华为τ定律天然适配AI时代的系统级计算要求。从单个芯片设计的角度来说，华为τ定律也有着结构性的创新，通过将芯片设计立体折叠，根据华为τ定律设计的芯片可以在没有EUV光刻机的制程下做出等效最先进制程的芯片，这个理论创新补全了中国芯片的最后一块短板。中国芯片正式进入弯道超车阶段。这将是中国科技的“百年未有之大变局”，展望未来，未来中国的科技布局是中国半导体作为全球科技的算力底座，在token出海的新逻辑下，中国半导体需求的市场空间被大大打开，中国整体的半导体业将进入长达数十年的高速发展期，重塑全球科技产业链利润分配，中国的AI应用将出海服务全球企业，中国的AI应用会产生一批具有全球竞争力的科技巨头，本基金致力围绕这两条主线，陪伴他们成长为全球科技龙头。我们以勇气陪伴中国科技企业走过了国产化的漫漫长夜，目前已经晨光熹微，未来我们将以好奇心迎接中国科技企业光辉灿烂的创新型未来。也希望在这个过程中让广大基民一起分享中国科技成长的红利。

2026年二季度，中美的科技都出现了非常多变化，对全球AI竞争的格局产生了深远的影响。从AI应用的角度来说，美国大模型公司Anthropic的coding agent形成爆发性增长，ARR逐月环比呈爆发性增长态势。AI时代的第一个爆款应用已经形成。中国的AI大模型在二季度也有很多突破，Deepseek V4 pro推出之后，中国模型的极致性价比再一次风靡全球。据美国企业支出管理平台Ramp最新报告显示，Deepseek登上2026年6月美国企业付费热门软件榜首（趋势榜第一）。随着Coding agent的爆发式增长，大模型的性价比成为了全球公司关注的重要话题，即便在中美科技竞争的格局下，中国模型的吸引力也日渐增强。企业的AI支出从“只买最强模型”转向“按任务难度分流模式”，中国AI的发展模式已经成功站上了世界的舞台。从Deepseek V4 pro五月末宣布折扣永久后，silicon data的LLM token支出指数在一个月内下跌20%，同期全球token调用量继续爆发性增长，AI模型的商业化从上半年的“量价齐升”阶段正式进入了“价跌量升”阶段。在全球AI竞争的后半场，竞争重点从提供最好的AI模型转向了提供更高效且可负担的AI服务，这就落到了中国的擅长领域。本基金主要投资在中国人工智能领域，我们相信中国将在这一轮人工智能应用加速发展的浪潮中，逐渐成长为引领全球科技发展的角色。随着中国AI模型在全球市占率的提升，更多应用会层出不穷涌现出来，本基金二季度主要增加了国内人工智能应用的布局。人工智能产业未来中长期产业趋势不可逆，未来本基金将追随产业浪潮，继续重点关注该领域。

2026年二季度，中美的科技都出现了非常多变化，对全球AI竞争的格局产生了深远的影响。从AI应用的角度来说，美国大模型公司Anthropic的coding agent形成爆发性增长，ARR逐月环比呈爆发性增长态势。AI时代的第一个爆款应用已经形成。中国的AI大模型在二季度也有很多突破，Deepseek V4 pro推出之后，中国模型的极致性价比再一次风靡全球。据美国企业支出管理平台Ramp最新报告显示，Deepseek登上2026年6月美国企业付费热门软件榜首（趋势榜第一）。随着Coding agent的爆发式增长，大模型的性价比成为了全球公司关注的重要话题，即便在中美科技竞争的格局下，中国模型的吸引力也日渐增强。企业的AI支出从“只买最强模型”转向“按任务难度分流模式”，中国AI的发展模式已经成功站上了世界的舞台。从Deepseek V4 pro五月末宣布折扣永久后，silicon data的LLM token支出指数在一个月内下跌20%，同期全球token调用量继续爆发性增长，AI模型的商业化从上半年的“量价齐升”阶段正式进入了“价跌量升”阶段。在全球AI竞争的后半场，竞争重点从提供最好的AI模型转向了提供更高效且可负担的AI服务，这就落到了中国的擅长领域。从AI芯片的角度，华为发布的τ定律完美适配AI时代对芯片的要求。与传统消费电子对单个芯片的极致性能要求不同，AI时代对于系统级的计算性能有着较高的要求。当成千上万的AI芯片组成大型算力集群时，单个芯片的极致性能需要和卡间连接速率，机柜间连接速率这些指标一起满足AI时代的计算需求。摩尔定律描述的是单个芯片的性能发展规律，而华为τ定律天然适配AI时代的系统级计算要求。从单个芯片设计的角度来说，华为τ定律也有着结构性的创新，通过将芯片设计立体折叠，根据华为τ定律设计的芯片可以在没有EUV光刻机的制程下做出等效最先进制程的芯片，这个理论创新补全了中国芯片的最后一块短板。中国芯片正式进入弯道超车阶段。本基金主要布局芯片国产化板块，主要集中于先进制程突破受益产业链（晶圆厂、设备、eda、光刻机、光刻胶等），展望未来，中国半导体已经通过理论创新突破美国的先进制程封锁，未来中国的科技布局是中国半导体作为全球科技的算力底座，在token出海的新逻辑下，中国半导体需求的市场空间被大大打开，中国整体的半导体业将进入长达数十年的高速发展期。

本基金长期看好科技行业，并将其作为重点投资方向。今年上半年科技股超额收益明显。一季度因美伊战争的系统性风险科技股调整较大，这也为二季度的大幅上涨创造了机会。二季度开始，市场整体回暖，科技股有较多的结构性机会。具体来看，一是“光入柜内”带来的光市场扩容带动光模块龙头市值上台阶，为科技股整体估值扩张打出空间；二是类似于2021年的涨价行情，即AI带动全产业链需求扩张，产业链一些细分环节因为供给瓶颈存在阶段性的供需错配，MLCC、半导体设备材料、mSAP工艺的PCB都在涨价；三是围绕中报业绩的科技白马行情，因AI需求拉动及产品涨价，光纤、PCB、光模块等成为市场资金聚焦点。本基金基于自上而下的产业判断选择代表未来科技趋势的细分赛道，同时自上而下精选有核心竞争力的个股，在半导体设备、PCB、光模块、国产算力等方向把握了优质科技龙头的投资机会。展望2026年下半年行情，预计科技股行情仍将围绕AI算力和AI应用展开。首先，对于过去两年本基金重仓的半导体设备和材料环节依然看好。全球AI算力及存力紧张，行业大周期向上，国内外晶圆厂顺周期扩产，4月份以来全球半导体资本开支预期多次上调。美国对中国的流片限制及设备出口管制仍然存在，制程及相应的设备材料突破是科技的核心所在。展望未来2-3年，若国产光刻机、光刻胶工艺顺利国产化，7nm以上先进制程和HBM制造取得突破，则国内半导体行业将会有质的变化。其次，AI是本轮科技周期的核心驱动力，AI是人类历史上的生产力革命，在很多领域降本增效及创造需求的逻辑还在验证过程中。2026年国内外互联网巨头AI相关的资本开支预计增速在50%以上，2027年资本开支增速仍在高位，甚至2028年-2029年的预期，英伟达、台积电也给出了相关指引，国内AI算力资本开支预计会有明显提速，全球的AI资本开支有望维持较长时间的上行周期。海外英伟达产业链解决产能瓶颈后，业绩会随着国内外资本开支的落地而真正兑现，国产算力需求急迫，真正放量要看供给侧解决先进制程及封装能力。总之，2026年AI算力业绩落地和估值切换值得期待。本基金将会重视AI算力、AI应用和大模型等方向的投资机会，同时加大在“新质生产力”更多方向的布局，重点寻找商业模式清晰、具备核心竞争力、数据可持续跟踪可验证的公司。

2026年一季度，全球宏观黑天鹅事件频发，1月委内瑞拉事件叠加3月美伊冲突，标志全球正式进入宏观不确定性多发的时代，全球各个市场的波动性随之上升。科技领域全球在一季度也有诸多突破，openclaw的爆火使得全球token使用量指数级提升，人工智能正式从“说话”时代迈入“干活”时代。中国大模型公司的token调用量首次在全球迎来指数级增长，openrouter的全球模型调用量排行榜长期被中国模型公司占据。中国的“token出海”的黄金时代即将到来。这即将改变全球AI硬件竞争格局，过去全球AI硬件的资金投入基于一个假设：“未来全球的AI应用大部分会用最好的AI模型，而最好的AI模型是最好的AI芯片训练出来的”，在这样的假设下，才有了美国互联网大厂以及大模型厂商对于美国最先进的AI芯片近乎无克制的投入。然而openclaw爆火后，中国的模型厂商在模型客观性能仍存在一定差距的情况下，仍旧迎来了指数级的增长，中国模型在全球的市占率开始逐步提升。这个现象打破了以上的假设，事实证明在AI应用爆发的情况下，性价比高的模型而非性能最高的模型可能会占据大部分市场。这一事实将改变中美之间的AI芯片硬件生态，将从单点AI芯片性能竞争转向全系统的AI系统成本竞争。随着中国迈入token出海时代，中国AI硬件系统的需求天花板也将从国内市场扩大为全球市场，对中国AI芯片的需求也从“只有最好的芯片会走出来”转向“快速造出大量性价比高的芯片”，中国芯片制造与AI芯片需求天花板被打开。本基金主要布局芯片国产化板块，主要集中于先进制程突破受益产业链（晶圆厂、设备、eda、光刻机、光刻胶等），展望未来，坚定看好中国半导体一定能全面突破美国的封锁，当我们全面突破美国对我们先进制程的封锁之后，未来中国的科技布局是中国半导体作为全球科技的算力底座，在token出海的新逻辑下，中国半导体需求的市场空间被大大打开，中国整体的半导体业将进入长达数十年的高速发展期。

2026年一季度，全球宏观黑天鹅事件频发，1月委内瑞拉事件叠加3月美伊冲突，标志全球正式进入宏观不确定性多发的时代，全球各个市场的波动性随之上升。科技领域全球在一季度也有诸多突破，openclaw的爆火使得全球token使用量指数级提升，人工智能正式从“说话”时代迈入“干活”时代。中国大模型公司的token调用量首次在全球迎来指数级增长，openrouter的全球模型调用量排行榜长期被中国模型公司占据。中国的“token出海”的黄金时代即将到来。这即将改变全球AI硬件竞争格局，过去全球AI硬件的资金投入基于一个假设：“未来全球的AI应用大部分会用最好的AI模型，而最好的AI模型是最好的AI芯片训练出来的”，在这样的假设下，才有了美国互联网大厂以及大模型厂商对于美国最先进的AI芯片近乎无克制的投入。然而openclaw爆火后，中国的模型厂商在模型客观性能仍存在一定差距的情况下，仍旧迎来了指数级的增长，中国模型在全球的市占率开始逐步提升。这个现象打破了以上的假设，事实证明在AI应用爆发的情况下，性价比高的模型而非性能最高的模型可能会占据大部分市场。这一事实将改变中美之间的AI芯片硬件生态，将从单点AI芯片性能竞争转向全系统的AI系统成本竞争。随着中国迈入token出海时代，中国AI硬件系统的需求天花板也将从国内市场扩大为全球市场，对中国AI芯片的需求也从“只有最好的芯片会走出来”转向“快速造出大量性价比高的芯片”，中国芯片制造与AI芯片需求天花板被打开，本基金一季度加仓了AI芯片。从AI应用角度来说，中国AI应用在全球的竞争力也逐渐展现，智能车、robotaxi、智能矿卡等AI应用，中国已经在技术上与海外比肩，在商业竞争中，我们欣喜地发现，中国公司已经在全球竞争中占据领先地位。同样的例子我们在AI医药、AI工业等项目中也频繁看到，AI在应用时代拼的是落地的能力与速度，这完全走到了中国的主场。中国AI应用的出海能力是依附于中国庞大的工业品实力和工程师红利的。本基金一季度加仓了具有出海能力的AI应用公司。这将是中国科技的“百年未有之大变局”，中国科技一定会浴火重生。在科技公司发展的过程中，金融会扮演重要的作用，本基金将坚守科技赛道的投资，坚定陪伴优秀的公司成长，坚信中国科技的光明未来。科技行业由于不同于传统行业的特殊属性，需要一批理解其产业发展性质的“耐心资本”，美国纳斯达克科技股的兴起，正是有一批这样支持美国科技行业的 “耐心长钱”，可以说正因为他们将产业趋势投资做到了“体系化”“科学化”，才培养出了美股科技股市值高达数十万亿的全球科技龙头。半导体领域由于其“市场大，重要性强”的属性，是各个国家科技竞争的必争之地，展望未来，未来中国的科技布局是中国半导体作为全球科技的算力底座，在token出海的新逻辑下，中国半导体需求的市场空间被大大打开，中国整体的半导体业将进入长达数十年的高速发展期，重塑全球科技产业链利润分配，中国的AI应用将出海服务全球企业，中国的AI应用会产生一批具有全球竞争力的科技巨头，本基金致力于围绕这两条主线，陪伴他们成长为全球科技龙头。我们以勇气陪伴中国科技企业走过了国产化的漫漫长夜，目前已经晨光熹微，未来我们将以好奇心迎接中国科技企业光辉灿烂的创新型未来。也希望在这个过程中让广大基民一起分享中国科技成长的红利。

本基金目前主要仓位集中在半导体产业链，包括先进制造、先进封装、存储芯片、半导体设备及材料。与2025年四季度相比，减仓一季度上涨幅度较大的AI应用板块，增配了半导体仓位。正如我们在2025年四季报中所预判的：“在产业调研中察觉到AI模型应用商业化落地加速，互联网大厂模型和各垂类AI agent不断推陈出新，2026年或将成为AI应用落地元年”。我们在2025年四季度重点布局了AI数据和应用核心标的，并在2026年春节前迎来一波快速上涨行情，取得较好收益。但热度过后，以Anthropic公司为代表的基础模型及垂直模型产品在商业化上展现出巨大潜力，ARR收入增速惊人，引发了全球资本市场对AI替代传统软件的担忧，当前阶段难以证伪，因此我们在AI应用一季度大幅上涨后进行了减仓操作。我们判断今年是国内大模型发力商业化之年，token调用量开始井喷式爆发，国内CSP和模型厂商算力缺口呈现加大趋势，因此国产算力、存储以及配套的半导体产业链高景气度中期依然可见，因此我们在一季度对半导体产业链加大配置力度。短期由于国际地缘政治导致全球资本市场风险偏好下降，股价出现大幅调整震荡，但国内经济社会发展和AI半导体科技产业趋势并未受到实质性影响。国内稳定的市场环境、A股市场整体的基本面和估值在全球范围内看依然具有性价比，我们对二、三季度科技板块行情保持审慎乐观的态度。在投资策略和配置方向上，我们依然坚持布局大科技的两个核心方向，一个是以半导体、信创为代表的软硬科技自立自强，一个是以AI为代表的技术创新产业周期。短期市场波动较大，我们坚守的核心投资策略仍是布局产业趋势和择时，发挥好主观能动性。

本基金长期看好科技行业，并将其作为重点投资方向。2026年一季度科技股的投资难度明显加大，今年一月份国内各大互联网大厂重金宣传和推广自家AI应用，A股市场的AI应用和传媒表现较好。此外，1月份商业航天也是在去年12月份火爆行情下得以延续较好的表现。1月中旬市场见高点，去年表现较好的科技白马龙头多高位盘整，科技股的机会表现为结构性行情，顺应科技发展趋势的新技术如CPO、OCS得到市场关注。3月份美伊战争爆发，油价飙升带来的滞涨预期压制科技股风险偏好。本基金继续围绕AI主线布局，并聚焦AI算力方向，一是重点持仓国产芯片、半导体设备等自主可控的科技底层核心资产，二是坚定持有PCB产业上下游相关的核心卡位公司。2月份主动控制加仓节奏，所以3月份整体市场下跌的情况下风险得到一定控制。展望2026年，预计科技股行情仍将围绕AI算力和AI应用展开。首先，对于过去两年本基金重仓的半导体设备和材料环节依然看好。全球AI算力及存力紧张，行业大周期向上，国内外晶圆厂顺周期扩产。美国对中国的流片限制及设备出口管制仍然存在，制程及相应的设备材料突破是科技的核心所在。展望未来2-3年，若国产光刻机、光刻胶工艺顺利国产化、7nm以上先进制程和HBM制造取得突破，则国内半导体行业将会有质的变化。其次，AI是本轮科技周期的核心驱动力，AI是人类历史上的生产力革命，在很多领域降本增效及创造需求的逻辑还在验证过程中。2026年国内外互联网巨头AI相关的资本开支预计增速在50%以上，2027年资本开支增速仍然高位，甚至2028年-2029年的预期，英伟达、台积电也给出了相关指引，AI资本开支有望维持较长时间的上行周期。海外英伟达产业链解决产能瓶颈后，业绩会随着国内外资本开支的落地而真正兑现，国产算力需求急迫，真正放量要看供给侧解决先进制程及封装能力。总之，2026年AI算力业绩落地和估值切换值得期待。本基金将会重视AI算力、AI应用和大模型等方向的投资机会，同时加大在“新质生产力”更多方向的布局，重点寻找商业模式清晰、具备核心竞争力、数据可持续跟踪可验证的公司。

2026年一季度，全球宏观黑天鹅事件频发，1月委内瑞拉事件叠加3月美伊冲突，标志全球正式进入宏观不确定性多发的时代，全球各个市场的波动性随之上升。科技领域全球在一季度也有诸多突破，openclaw的爆火使得全球token使用量指数级提升，人工智能正式从“说话”时代迈入“干活”时代。中国大模型公司的token调用量首次在全球迎来指数级增长，openrouter的全球模型调用量排行榜长期被中国模型公司占据。中国的“token出海”的黄金时代即将到来。从AI应用角度来说，中国AI应用在全球的竞争力也逐渐展现，智能车、robotaxi、智能矿卡等AI应用，中国已经在技术上与海外比肩，在商业竞争中，我们欣喜地发现，中国公司已经在全球竞争中占据领先地位。同样的例子我们在AI医药、AI工业等项目中也频繁看到，AI在应用时代拼的是落地的能力与速度，这完全走到了中国的主场。中国AI应用的出海能力是依附于中国庞大的工业品实力和工程师红利的。本基金主要投资在中国人工智能领域，我们相信中国将在这一轮人工智能应用加速发展的浪潮中，逐渐成长为引领全球科技发展的角色。本基金一季度主要增加了国内人工智能应用的布局。人工智能产业未来中长期产业趋势不可逆，未来本基金将追随产业浪潮，继续重点关注该领域。

2025年是中国科技在各个领域充满收获的一年。2025年一季度，是中国创新类企业厚积薄发的时候，DeepSeek的横空出世，打破了美国公司对于AI大模型的垄断霸权，美股纳斯达克指数因此有一定回撤，中国科技类公司有较亮眼的表现。2025年以来，以DeepSeek为代表的原生创新企业，正在颠覆“中国只会模仿”的陈旧叙事。更深层的意义在于，这类创新正在实现“科技平权”——通过降低技术使用门槛，让偏远地区的医院能用AI辅助诊断，让中小工厂可借助工业互联网提质增效，真正地实现了“技术服务于人民”，这与硅谷当初提出的“科技改变世界”的初心遥相呼应。2025年二季度以巨大的宏观不确定性开局，特朗普以对多国的关税战再度挑战全球化秩序，对全球供应链造成深远影响。中国挺身而出，对美实行反制措施。中国对美强硬态度的背后是整个国家科技实力的展现，5月，印巴空战中J10CE压倒性的胜利证明了国防科技工业已经在国际上形成体系化的优势，这背后是中国整个工业以及科技体系的成功突破。6月，任正非在《人民日报》的专访中谈到“硅基芯片，我们用数学补物理、非摩尔补摩尔，利用集群计算的原理，可以达到满足我们现在的需求”。同期，华为发布了CloudMatrix 384超节点的高性能计算架构，通过通信架构以及软件的创新旨在满足AI时代对海量算力的需求，具备高密、高速和高效的特点。这是AI芯片的“DeepSeek”时刻。2025年三季度，全球股市已经逐渐适应巨大宏观不确定性的新常态。美股科技股二季报表现亮眼，AI驱动的资本开支盛宴似乎永不停歇，美股在高昂的情绪下一路高歌猛进。中国科技自主可控在三季度也利好频传，8月末DeepSeek官微宣布其模型适配下一代中国芯片。在此之前，全球的人工智能大模型都是在英伟达的CUDA生态上训练的，模型生态的垄断进一步加强了美国AI芯片的垄断地位。然而DeepSeek的宣布打破了这重垄断，中国模型适配了中国芯片，至此，美国对于中国AI的技术封锁已全面被突破。9月末华为在全联接大会上规划了未来三代芯片产品，发布了全面开源的灵衢通信协议，并且规划了未来百万卡集群的超大算力集群，将华为的超节点技术进一步发挥，通过通信及软件创新满足AI时代对海量算力的需求。2025年四季度，全球股市进入震荡期，费城半导体指数进入11月波动性放大，体现了整个市场一定的避险情绪。谷歌Gemini3的巨大成功预示着高性能大模型的成功训练可以绕过英伟达的CUDA生态，这事实上打破了英伟达在全球的生态垄断，为中国AI芯片的国产替代以及未来出海扫清了障碍，全球应用在低成本芯片推广后也将迎来爆发。

2025年初，deepseek国产大模型横空出世引燃了资本市场对AI应用的热情，市场开始重估AI赋能下软件公司的价值。同时AI眼镜、AI Pin、AI玩偶等智能终端产品推出或预期发布带动AI端侧产业链股价上行。而在市场预期大模型预训练需求下行叠加美国关税战影响下，海外算力产业链股价大幅回调。回过头看，2025年全年的科技投资主线和超额收益机会正是来自于市场恐慌式下跌，以光模块、PCB为代表的海外算力产业链的产业景气度和客户订单规模持续上修，成为了整个科技投资最核心的主线。在2025年上半年，我们看好AI端侧和应用并进行重仓布局，在一季度迎来了一波上涨行情，取得较好收益，但短期产业进展尤其是AI应用商业化落地迟缓，在经历一波上涨后未能及时止盈。而对AI应用的中长期看好反而错过了对海外算力产业链的持续跟踪和布局机会，等到三季度初察觉到AI应用商业化为时尚早，且大模型在一定程度上替代部分软件功能，这时已很难追赶海外算力产业链上涨节奏。基于此，产品在三季度调仓至国产半导体产业链，在下半年取得了一定的投资收益，全年收益率略超30%。回望2025年，海外算力产业链投资机会的错失和遗憾，也将成为个人投资成长之路的注脚和铺垫。日月既往不可复追，面向2026年的科技投资机会依然不少，我们在2025年四季度延续了对国产半导体产业链的持续看好，其中半导体先进制造、先进封装和存储继续重点布局。同时，我们在产业调研中察觉到AI应用落地开始加速，互联网大厂模型和各垂类AI agent不断推陈出新，2026年或将成为AI应用落地元年，因此我们也重点布局了AI数据和应用核心标的，希望在2026年有所表现。