师华鹏 - 基金投资策略和运作

回顾四季度，围绕主要央行货币政策取向、AI浪潮是否存在泡沫化倾向、局部国家及地区地缘冲突等问题，全球资本市场普遍呈现波动放大特征，金、银、铜等金属一度突破历史新高。国内在经济基本面总量平稳、结构改善的背景下，叠加政策端对于结构优化、产业发展、资本市场健康运行保持呵护力度，微观预期持续改善。在此背景下，权益市场震荡偏强，同时结构性机会轮番活跃。债券市场在前期收益率持续上行后，运行逐步趋于平衡，利率品种转入区间震荡，信用品种在配置需求的推动下收益率小幅下行。　　操作上，我们整体围绕产品定位展开运作，继续完善从资产配置、类属增强到组合回撤管理的完整策略体系。资产配置层面，保持一定的权益资产敞口，不做基于短期情绪波动的频繁交易；类属资产管理层面，将重心放在具有定价优势和超额能力的细分策略挖掘上。与此同时，做好事前、事中、事后的全流程波动与回撤管理，力求实现投资组合的稳健运行。　　展望2026年，对于投资组合管理而言，重要的是资产排序，而非单一资产的牛熊预判。目前，我们的排序依然是权益资产优于固收资产。不同资产最大的差异在于，当β定价均不舒适时，谁在α层面有相对更优的定价区分度与细分策略超额空间。不过，考虑到各类资产均已不同程度经历了估值端的修正，2026年资产间的相对差距存在收敛可能，或许不再像2025年如此泾渭分明。对此，我们需要摈弃单边思维，做好每个阶段的资产结构匹配与细分策略超额。　　对于股票而言，2025年已然经历了估值逻辑的上半场，2026年则将走入估值逻辑的下半场和盈利逻辑的上半场。因此，结构特征也将更趋平衡。我们在保持权益整体敞口的同时，也将继续在红利类资产与成长类资产之间以及内部做好平衡优化。二是积极实施打新策略，在低利率环境下为组合争取更优的收益增厚。对于纯债而言，低利率、低利差、高波动的收益率环境下，以逸待劳，赚确定性收益，不失为更好的选择。在短信用打底、低久期运作策略下，留出风险预算，则可以在利率脉冲向上的阶段进行逆向交易。

回顾2025年四季度，美国市场在政策与风险事件反复拉扯中震荡运行。10月，美债市场波动剧烈，政府长时间关门导致就业与通胀等关键数据缺失，叠加中美摩擦升级及两家区域银行“暴雷”推升避险情绪，市场强化对年内再降息50bp的定价，美债收益率一度下探至接近3.9%的年内新低；下旬中美谈判形成框架、银行风险未系统化且CPI低于预期，风险偏好修复，收益率止跌回升。尽管美联储月末如期降息25bp，但鲍威尔对于12月降息“并非板上钉钉”的态度迅速扭转了市场预期，美债收益率急剧反弹，收复月内大部分跌幅。11月，在政府重开但是关键经济数据缺失的环境下，美债收益率高位横盘并一度逼近4.2%，市场围绕联储12月降息分歧展开反复博弈；随着下半月多位联储官员释放鸽派信号，以及哈赛特当选下任主席的预期升温，12月降息概率飙升至80%以上，10年美债月末跌破4%关口。12月以来在经济仍偏韧性、降息预期已充分定价背景下收益率震荡走高；美联储如期降息25bp并启动“准备金管理购债”，鲍威尔表态总体中性但对劳动力市场更偏鸽。日央行同步加息25bp，抛售压力传导至美债。同时，美联储下一任主席人选博弈白热化，联储独立性引发市场担忧。11月新增非农就业好于预期，但前值大幅下修，同时失业率持续回升；11月CPI环比大幅低于预期，但数据未能完整采集，尤其缺少租金数据，可信度遭到质疑。10Y收益率整体波动于4.1%~4.2%之间，市场等待更清晰的经济数据指引。　　信用债方面，四季度无论是欧美市场还是亚洲市场均遭遇冲击。美国区域，经济的放缓和高利率高关税的大环境叠加科技公司大规模发债导致投资人对私募信贷的担忧抬升，因此对违约风险的定价随之上升，信用利差跟随TMT行业整体走扩。中资主体这边，万科就境内公开债务发布展期公告，超出市场预料，且构成实质性违约，地产债遭遇情绪和估值的双重冲击，也对其他非国央企主体产生一定拖累。目前信用利差处于历史低位，风险收益比吸引力相对不足，我们维持中性谨慎的立场，在久期暴露上有所控制。　　展望26年一季度，货币政策方面美联储或进入预防式降息之后的观望期，未来降息门槛有所升高，从近期微观指标来看，就业市场趋势或已逐步好转，如果经济基本面能够稳定，在明年鲍威尔任期内美联储可能会按兵不动，直到下半年新联储主席上台。11月以来美国高频基本面进入修复周期，经济数据韧性有望贯穿12月延续至1月。从领先指标看，12月新增非农就业可能继续改善，同时CPI在26年一季度或继续震荡偏弱。长端美债我们维持震荡偏空判断，美国衰退风险向下，经济前景向上，市场缺乏做多长端的意愿；美联储保险性降息叠加鸽派反应函数，为经济兜底，当下就业与经济数据表现不一，市场对长期前景及美联储26年的政策路径仍有困惑。短端美债受RMP工具影响，短期对收益率上行有一定抑制作用，叠加当前市场对终端利率的定价较为合理，若劳动力市场数据出现超预期下行，可能有博弈的机会。　　人民币汇率当前估值总体中性，并不存在明显高估或低估。从内部看，在出口韧性与政策呵护下人民币具备稳定基础，但驱动其趋势性大幅回升的基本面动能仍待进一步积累，同时政策层面逆周期因子近期也在持续平抑升值波动；从外部看，美国预防式降息可能支撑其经济增长与资产价格相对优势，叠加美元指数空仓交易已较为极致，美元单边持续走弱的空间或有限，因此人民币对美元出现趋势性大幅升值的概率不高。不过5月以来的升值已释放部分企业待结汇头寸，人民币可承受的波动区间相应拓宽，但仍需关注剩余积压外汇盘在7.0等重要整数关口集中释放、放大升值波动的可能。中长期来看，只有在经济基本面支撑下的大幅升值才能持续、可承受且合意；汇率短期常被视作可动用的工具或“原因”，但长期更应是经济的结果，倾向于基本面的后验而非先验，因此在多因素共同作用下，人民币可能继续维持稳定但缓慢的升值趋势。　　我们将灵活调整组合久期和结构，持续对组合配置进行优化调整。　　截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）A基金份额净值为1.1116元，本报告期基金份额净值增长率为-0.17%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）C基金份额净值为1.0846元，本报告期基金份额净值增长率为-0.25%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）D基金份额净值为1.1116元，本报告期基金份额净值增长率为-0.17%；业绩比较基准收益率为0.58%。

四季度，A股市场表现分化，上证指数小幅上涨，创业板和科创板有所回落。从行业和风格来看，石油石化、有色金属为代表的周期板块以及银行为代表的红利板块表现相对较好，医药、计算机、传媒为代表的成长板块表现偏弱。　　从行业发展来看，科技行业亮点频发，十五五规划正式发布，进一步明确了未来新质生产力的发展方向，科技仍是市场长期核心主线。AI产业全球技术与应用双爆发，Gemini3大模型在多模态领域性能超越OpenAI，推动行业技术迭代。国内方面，两家国产GPU企业登陆科创板，上市首日涨幅巨大。豆包App日活突破1亿，日均Token调用量超过50万亿，AI应用增长势头迅猛。豆包AI手机、夸克AI眼镜发布后市场反响热烈，端侧AI成为产业新增长点。同时，AI产业高速发展引发全球存储芯片紧缺，存储价格上涨，海外数据中心电力需求激增导致电力供应紧张，带动储能、电力设备关注度提升。工信部公布首批L3智能驾驶汽车准入许可，政策落地推动智驾产业化提速。人形机器人产业链持续迭代，产业化进展加速。两家国内企业分别进行可回收火箭首飞验证，商业航天领域迎来重大进展。　　展望2026年，作为十五五规划开局之年，财政政策有望更加积极，房地产与消费政策协同发力，将提振内需为科技终端、创新消费等领域提供需求支撑，经济增长动力持续增强。全球层面，美联储降息周期开启，全球流动性环境宽松，叠加人民币升值，中国资产吸引力显著提升。投资策略上，我们将紧扣十五五规划方向，聚焦科技创新与中国崛起双重机遇，精选科技细分赛道龙头企业。我们将坚持长期价值投资，做时间的朋友，通过精细化组合管理，助力投资者分享中国经济高质量发展红利。

2025年四季度中国经济增速温和放缓，仍保持韧性，呈现“内需偏弱、结构分化、政策托底”的运行特征。消费受以旧换新政策退潮与负财富效应影响，社零增速降至低位，固定资产投资因房地产持续出清拖累呈负增长，但高技术投资保持活跃，出口增速受高基数效应影响有所回落但仍具韧性。具体结构方面，产业分化明显，新质生产力加速培育，人工智能核心产业规模超万亿元，数字经济、高技术制造业及智能工厂建设推动产业升级，传统行业则增速放缓。物价方面，CPI温和回升、PPI通缩收窄，但供强需弱格局仍未改变；政策面，货币保持适度宽松、财政加力提效，定向支持科创与绿色领域，同时推进保交楼、城中村改造等举措，助力经济稳定运行。　　2025年四季度，债券市场方面，央行延续适度宽松货币政策，通过MLF加量续作、逆回购操作维持资金面均衡偏松，短端品种受益于资金宽松表现更强，长端受供需影响较多，长期限国债先涨后跌，接近年底由于机构兑现收益诉求较强，超长期国债出现明显下跌。产品债券操作仍以谨慎为主，保持短久期配置，受到长久期债券下跌影响有限。股票市场方面，上证指数突破4000点后围绕3900点震荡，季度微涨2%但板块分化显著，AI、半导体等前期热门赛道因估值高位与资金获利了结回调，资源类及政策支持领域表现相对亮眼。政策导向明确的新质生产力赛道成为资金聚焦的核心方向。商业航天板块受益于科创板上市指引落地，人形机器人板块则在产业资本收购与标准化委员会成立的催化下强势崛起，形成清晰的政策驱动型上涨主线。与之相对，传统消费与医药板块持续承压，白酒、乳业、中药等领域全线下行。周期板块内部同样分化，贵金属板块受国际价格创新高带动逆势上涨，而锂电池产业链因四季度需求疲软遭遇资金抛售，基本面差异主导板块表现差异。产品保持了比较稳定的权益持仓，板块配置由三季度的科技为主切换至较为均衡的行业板块配置，适度增加了非银金融、医疗及工程机械等板块比重。　　2026年一季度，债券市场尤其是长期债券经历了一段下跌后，具备了一定性价比，年初银行、保险等配置型机构均有一定配置压力，债券市场将可能出现交易性机会，产品拟以少量仓位参与长久期债券波段交易进行收益增厚。股票市场仍围绕高端制造、新质生产力、半导体等政策导向明确的板块轮动。产品一季度仍以均衡为主，并侧重在半导体、机器人、可控核聚变及有色、医疗等板块进行配置，并辅以股指期货交易进行增厚。

2025年三季度中国宏观经济整体保持稳中有进态势，经济增长虽面临一定压力，但积极因素也在不断累积。三季度国内生产总值增长4.6%，从环比看，三季度国内生产总值增长0.9%。经济增速虽较一季度有所放缓，但仍保持在合理区间，体现了中国经济的韧性。工业生产平稳增长，装备制造业和高技术制造业增长较快。服务业持续恢复，现代服务业发展良好。消费市场保持增长，升级类商品销售向好。固定资产投资规模继续扩大，高技术产业投资增长较快。货物进出口较快增长，贸易结构持续优化。失业率保持总体稳定。7、8月份全国城镇调查失业率季节性上升，但与上年同期持平。居民消费价格温和上涨，工业生产者价格下降。新质生产力继续培育壮大。7、8月份规模以上高技术制造业增加值增速均为9.3%，明显快于规模以上工业增长。工业机器人、新能源汽车产量继续保持两位数增长。数字化、绿色化转型持续深入，数字产品制造、实物商品网上零售额增势不减。三季度本基金保持了短久期的债券配置，股票仓位相对稳定，重点在半导体芯片，医疗及军工等方面挖掘了个股的机会。　　展望四季度，中国宏观经济面临一定的下行压力，但随着政策持续发力，经济有望保持稳定增长，主要金融数据有望回暖。预计四季度GDP增长4.5%左右，全年增长5%左右，大概率能实现年初设定的预期目标。尽管外部环境存在不确定性，房地产拖累继续加深，但政策的支持将对经济增长起到重要的支撑作用。财政政策将持续强化逆周期调节。可能的措施包括设立准财政性质的新型政策性金融工具，规模估计约为5000亿元，重点支持基建投资；增发超长期特别国债，上调“两新”（设备更新和消费品以旧换新）支持资金额度；加发地方政府专项债，对冲地方政府国有土地使用权出让收入下滑带来的广义财政短收。央行有可能实施新一轮降息降准，适时恢复国债买卖。当前物价水平偏低，美联储恢复降息也为国内货币政策宽松预留了空间。降息降准可以引导市场流动性处于充裕状态，提高银行信贷投放能力，推动企业和居民贷款利率下行，激发内生性融资需求。在“反内卷”政策驱动下，工业企业利润有望改善。装备制造业和高技术制造业有望继续保持较快增长，成为工业增长的重要支撑。随着促消费政策的实施，服务消费有望得到进一步促进，服务业将保持稳定发展。商务部等9部门发布的《关于扩大服务消费的若干政策措施》，一些创新型服务消费政策有望在四季度落地。预计四季度债券市场保持平稳，股票市场仍旧是围绕新质生产力进行板块轮动切换。基于上述分析，本基金将在债券方面继续保持中性配置，严控信用风险，保持相对较短久期，在股票方面，将继续保持仓位稳定，以获取相对确定的超额收益为主，聚焦在科技创新，新能源，非银金融等相关板块的个股挖掘，并以灵活策略应对市场轮动。

回顾三季度，尽管短期宏观经济表现略有放缓，但新兴产业亮点层出，同时外围环境趋于缓和。国内政策对于结构优化、产业发展、资本市场健康运行保持呵护力度，微观预期持续改善。在此背景下，权益市场震荡上行，同时结构性机会轮番活跃。转债在跟随正股表现的同时，估值持续攀升至历史高位。债券市场则受到风险偏好强势、负债端持续波动等不利因素影响，收益率再度上行，且利差逐步拉开。　　操作上，我们整体围绕产品定位展开运作，继续完善从资产配置、类属增强到组合回撤管理的完整策略体系。资产配置层面，保持一定的权益资产敞口，不做基于短期情绪波动的频繁交易；类属资产管理层面，将重心放在具有定价优势和超额能力的细分策略挖掘上。　　展望四季度，“低利率、低利差、高波动”的收益率环境下，全社会固收类资金的向外迁移，是本轮权益行情的核心驱动力量。不过，从投资视角看，忌用长期逻辑去合理化短期行情。随着各类资产表现的分化加剧，接下来资产配置的操作重心是平衡上行收益与价格波动。这种平衡主要体现在:　　一是保持权益整体敞口的同时，在红利类资产与成长类资产之间以及内部做好平衡优化。　　二是积极实施打新策略，在低利率环境下为组合争取更优的收益增厚。　　三是随着债券资产的持续调整，从组合配置视角出发，对债券资产的再平衡价值予以一定关注。

2025年三季度，美国宏观经济呈现增长放缓、劳动力市场走弱的态势：7月、8月非农就业数据大幅低于预期，9月美国劳工部将过去一年的非农就业数据大幅下修，市场关注的焦点也从关税战推升的通胀预期，逐渐切换至对劳动力市场弱化的担忧。与此同时，特朗普对美联储施加巨大压力，多次公开喊话美联储主席鲍威尔，督促其降息；白宫经济顾问委员会主席米兰则快速接替库格勒，出任美联储理事会成员。9月，美联储如市场预期开启降息周期，且美联储政策利率点阵图显示，10月、12月大概率将连续降息。受此影响，美国国债收益率在三季度整体呈下行态势，10年期国债收益率从4.3%下降20个基点（BP）至4.1%；整体收益率曲线在经历两个季度的陡峭化后，于三季度末开始显现平坦化迹象。展望四季度，市场将重点关注就业数据的进一步变化，同时密切跟踪美联储主席候选人的角逐——这一进程将直接影响市场对2026年整体降息节奏与幅度的预期。　　产品在三季度继续积极优化中资美元债配置结构，维持了较好的静态收益水平：7月在收益率处于相对高位时，通过增配长久期品种拉长组合久期；9月美联储降息落地前，又开展了部分止盈操作，充分体现了产品灵活调整久期的特性。随着美联储降息周期的展开，整体收益率曲线仍存在平坦化下行的可能，后续产品将继续保持灵活久期策略，并适度抬高中枢久期。　　汇率方面，美元指数在经历二季度大幅走弱后，三季度整体维持96-99区间震荡，并在美联储降息后走强；人民币则继续保持对美元的稳定态势——二季度人民币虽相对美元小幅升值，但对其他货币显著贬值，而三季度在美元指数震荡期间，人民币不仅保持稳定，还实现小幅升值，汇率中间价始终维持在7.1上方。产品在8-9月人民币升值期间，进行了部分灵活锁汇操作，有效降低了人民币升值对产品净值的影响；后续仍将延续这一灵活锁汇策略。　　截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）A基金份额净值为1.1135元，本报告期基金份额净值增长率为0.99%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）C基金份额净值为1.0873元，本报告期基金份额净值增长率为0.89%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）D基金份额净值为1.1135元，本报告期基金份额净值增长率为0.98%；业绩比较基准收益率为2.27%。

三季度，A股主要指数大幅上涨，上证指数接近3900点关口，科创板和创业板表现更为突出，市场成交量显著放大，A股表现在全球主要股指中领跑。　　从行业发展来看，科技创新仍是绝对核心驱动力，TMT板块成市场最大亮点。国务院发布“人工智能+”行动意见，为AI产业发展指明了方向；海外更多科技企业和主权基金加入AI基础设施建设投资，国内Deepseek等大模型适配国产算力芯片，AI眼镜等新的智能终端陆续发布，图片、视频等新的AI应用爆发式增长；工信部等八部门首次明确提出“有条件批准L3级车型生产准入”，自动驾驶取得重要进展；人形机器人持续迭代，产业化进展加速；创新药领域，国内重磅新药密集获批填补临床空白，出海方向延续高增长态势，国际竞争力显著提升。93阅兵展示大量装备处于国际先进水平，智能化、无人化是未来趋势，军事装备出海空间巨大；金融领域注册制改革持续推进，科创成长层政策将吸引优质未盈利硬核科技企业上市。　　展望未来，随着适度宽松货币政策落实落细，科技创新领域的金融支持政策将持续发力，叠加国务院“人工智能+”行动推进，经济回升向好势头将进一步巩固。“十五五”规划启幕在即，科技创新与新质生产力主线明确，政策已清晰勾勒发展路径，我们将紧扣政策导向，聚焦科技细分赛道龙头企业，结合精细化组合管理，把握科技创新与中国崛起双重机遇，坚持长期价值投资，做时间的朋友，助力投资者分享中国经济高质量发展红利。

2025年上半年，财政政策发力支持中国宏观经济呈现企稳向好态势，其中装备制造业、高技术制造业增加值增长和投资增长明显快于规上工业总体水平。例如，代表新质生产力发展的高技术制造业PMI指数持续处于50.9%的扩张状态，不仅增速领先，而且抗冲击能力强。消费有所复苏，社会消费品零售总额同比增速加快，消费市场在节假日促销、居民收入增长以及消费信心回升的带动下，展现出较强韧性。宏观经济依然面临一些挑战，房地产市场销售低迷，库存处于高位，开发投资持续下降。尽管在“三年保交楼”政策出台后，一线城市新房有所反弹，但二手房价格仍处于下行通道，整体尚未形成稳定趋势；物价下行压力大，CPI、PPI走势下行。国际不稳定因素增多，中美经贸关系虽有缓和，但深层次战略竞争仍在持续，美国在高科技领域遏制中国技术进步的意图和行动未变，且未来贸易政策存在不确定性。　　财政政策积极发力，扩大专项债发行和投向、继续发行超长期特别国债等。资金重点投向国家重大战略、设备更新、消费品以旧换新和民生保障等领域，地方政府专项债重点支持土地储备、保障性住房建设等，旨在解决结构性矛盾，提升经济发展质量和可持续性。货币政策保持适度宽松，年内首次全面降准和LPR下调，同时运用新型结构性工具，定向投资于科技创新等核心领域。　　上半年由于美国关税战的影响，股债均出现短期较大幅度的波动，A股在政策宽松与盈利修复、外部冲击与内生韧性的博弈中呈现结构性分化。本基金保持了债券中性配置，股票仓位相对稳定，对行业板块进行了均衡配置。

2025年上半年，全球宏观经济最大预期差是“美国例外论”被证伪，核心驱动因素包括DeepSeek时刻冲击美国科技优势、特朗普开启对等关税及美国财政持续扩张压力。在贸易预期扰动下，全球工业生产与商品贸易呈“前置”特征，一季度全球GDP增速升至3.51%，但4月起随着美国贸易政策不确定性指数飙升至历史高位，全球经济预期整体回落，IMF于4月将全球GDP增速预期下调至2.8%，其中美国由2.7%下调至1.8%。宏观政策方面，美国4月起实施对等关税将平均关税税率推高至二战后新高，同时推动《美丽大法案》形成减税叠加关税，提升了PCE通胀上行风险；资产表现方面，美元、美股、美债相继承压，黄金大涨超30%，欧元、日元大幅升值，全球资金向非美市场流动迹象明显，美股“股债汇三杀”在4月和5月两次集中爆发导致资金波动加剧，传统美元资产的安全溢价受到显著侵蚀。　　尽管如此，亚洲和中资信贷在稳健的基本面和有利的技术面加持下依然保持着韧性。信贷周期逐渐转为积极，评级上调次数相较下调更多，违约风险依然可控。上半年信用新发供给小幅增加，但是净融资量基本持平，来自银行和实钱账户的配置需求十分强劲，叠加监管对海外资产投资的放松，均支撑了美元债的收益表现。　　本基金在上半年的市场波动中维持了中短久期，并把握了阶段性利率交易机会。组合整体提升了信用债占比。

上半年尽管面临外部关税风暴等诸多复杂严峻的挑战，但A股市场展现出了强大的韧性。凭借强大的政策支撑与内生调节机制，市场迅速止跌企稳，并逐步走出震荡上行的态势。至上半年末，上证指数成功刷新年内高点，彰显出资本市场的活力与潜力。　　从行业发展来看，科技创新无疑是驱动市场的核心引擎。海内外AI领域持续火热，Deepseek火爆全球，AI算力基础设施不断升级，大模型迭代加速，带动AI应用场景向多领域渗透；智能驾驶商业化进程提速，城市NOA功能逐步落地；人形机器人惊艳亮相春晚，在核心零部件与算法层面取得突破，产业化路径愈发清晰；可控核聚变技术稳步推进，距离商业化应用的目标更近一步。同时，印巴冲突的实战检验，充分凸显了国产军工装备在智能化、信息化领域的全球竞争优势，军工行业的技术优势与市场前景进一步获得认可。医药赛道中，国内创新药企业研发实力显著提升，通过License-out（授权许可出海）模式加速国际化布局，逐步打破海外市场壁垒，迎来发展新周期。消费板块呈现结构性亮点，国补政策推动新能源汽车和家电等以旧换新，哪吒2上映后票房刷新历史纪录，表明中国消费潜力巨大，同时美妆个护、宠物经济、黄金珠宝、潮流玩具等细分赛道展现出强劲的增长动能，成为新消费亮点。金融领域，资本市场全面注册制改革持续深化，服务科技创新的功能不断强化，叠加人民币国际化进程提速，为券商及金融科技企业开辟了全新的增长空间。

回顾25年上半年，以关税战和地缘冲突为代表的外围风险事件主导了全球资本市场的波动。4月初，特朗普政府宣布针对多个国家及地区征收“对等关税”，力度大超此前普遍预期，一度引发全球市场震动。但随着后续关税博弈的反复拉锯，以及美国自身在财政空间、通胀压力以及国内政治压力等方面的多方掣肘，关税事件的实际影响逐步弱化，全球风险资产普遍修复上涨。国内方面，在有力应对关税挑战的同时，各项产业政策、资本市场优化政策也在积极推出，带来市场信心与风险偏好的持续改善。相应地，股票市场收复4月初的下跌并创出年内新高，结构上热点轮动；债券市场在货币流动性充裕下温和上涨，但长久期资产总体未能摆脱窄幅震荡区间；转债跟随股票表现的同时，供需缺口放大了估值弹性，定价水平有所走高。　　操作上，我们整体围绕产品定位展开运作，努力搭建从资产配置、类属增强到组合回撤管理的完整策略体系。上半年一方面保持一定的权益资产敞口，另一方面将重心放在具有定价优势和超额能力的细分策略挖掘上。