马晓璇 - 基金投资策略和运作

本季度长端利率整体下行，从交易主题来说，每个月的驱动因素不同，4月市场交易资金宽松带动利率下行；5月交易基本面继续走弱，10年期国债最低下探至1.70%，创下年内阶段低点；6月资金面边际收紧，但偏弱的基本面特征延续，国债收益率维持低位区间震荡，季末资金扰动放大短期波动。　　从季度变动看，10年国债由1.82%降至1.73%，下行约9bp；30年国债由2.37%降至2.23%，下行约13bp，30-10Y利差从季初的55 bps下降至50 bps。曲线形态上，一季度经济复苏与通胀反弹预期推动长端上行、曲线走陡；二季度内需疲软带动长端快速下行、短端下行空间有限，期限利差逐步收窄，曲线由陡转平。　　整个二季度，在货币政策层面，央行推动了隔夜逆回购利率政策工具的落地，进一步降低了短端利率的波动性，同时商业银行同业存款活期利率也出现了下降，整体实现了在没有进行降准降息的情况下，广谱利率的进一步下降。　　而在财政政策层面，整个二季度，财政政策整体保持克制，广义财政支出同比负增，广义财政收入同比正增，收支剪刀差出现走阔，市场关注三季度之后，财政支出进度提升情况。　　本季度，该指数产品根据抽样复制策略，严格跟踪对应指数，减少跟踪误差。

2026年二季度，国内经济增速保持稳定，中采制造业、非制造业PMI继续保持在50附近，但零售同比增速出现一定下降，固定资产投资增速再度转负。　　受国际油价前期大幅上涨等因素的影响，二季度国内物价水平有明显走高，PPI同比回升至4%附近，但CPI仍然保持在1%左右的水平。　　二季度债市整体呈现震荡下行走势，4-5月份随着流动性的宽松、资金利率的下行，利率走出两波下行行情。6月上旬起随着流动性的阶段性紧张，利率出现一定的回升，但最终随着央行恢复一定的公开市场投放，市场重新恢复偏强的震荡。最终二季度末10年国债、5年AAA中票利率分别较一季度末下行9bp、14bp。　　本基金在二季度总体增配了中短久期AAA信用债、二级资本债，对超长国债、10年内利率债进行了波段交易。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策与地缘风险演进，通胀粘性成为核心矛盾。美联储在报告期内维持利率不变，但受能源价格高企与服务通胀韧性影响，美国通胀指标持续反弹，市场对年内降息的预期基本落空，甚至开始出现关于加息的讨论。受此影响，美元指数走强。　　国内方面，经济基本面延续温和修复但内生动能偏弱，呈现供强需弱、结构分化特征。稳增长政策持续发力，制造业景气度边际改善，但内需仍显不足。物价方面，受输入性能源涨价推动，PPI同比在前期回正后进一步走高，而CPI同比维持在1.0%—1.2%的温和区间，价格向下游传导尚不顺畅。货币政策保持适度宽松基调，1年期LPR维持3.0%不变，银行体系流动性总体充裕，但资金面也呈现“前松后紧”的局面，季末受政府债供给、跨季考核等因素扰动，资金利率短期抬升。　　债券市场方面，报告期内债市在资金面整体宽松、基本面偏弱预期升温、海外鹰派约束及季末供给与流动性扰动的共同作用下震荡偏强运行，收益率重心下移。本基金以短久期中高等级信用债为主要配置方向。

报告期内，债券市场在资金面宽松的主导下整体震荡走强，收益率曲线呈"牛陡"下移。信用债跟随利率债走强，信用利差普遍收窄，其中3年、5年期各评级品种利差压缩明显。　　具体来看，季度内行情呈现明显的三阶段特征。4月，债市在资金面宽松的主导下迎来全面上涨，全月DR007一度下探至1.32%附近的低位，央行坚持适度宽松基调稳定了流动性预期，短端利率下行并逐步向中长端传导；叠加中东局势缓和修复了前期的悲观情绪，银行与保险积极买入长端利率债。但4月下半月随着首批超长期特别国债发行落地以及PMI表现良好，市场情绪转向谨慎，机构对长债进行止盈。5月，行情延续偏强，尽管央行一季度货币政策执行报告删除了"降准降息"表述、5月中旬美联储偏鹰及供给放量对市场形成扰动，但资金利率低位运行、经济弱修复逻辑延续以及股债"跷跷板"效应持续弱化，共同推动债市震荡上涨。6月，季末年中因素叠加税期扰动，上旬资金面一度偏紧、收益率明显回升；随后央行释放跨季流动性稳定信号，下半月债市再度震荡走高并陆续收复上旬跌幅，全季整体呈"前低后高"的V型走势。　　　　本报告期内，组合顺应利率下行趋势，维持了较长的组合久期以把握资本利得机会，并积极调入骑乘效果较好的个券，在超长端行情占优的阶段适度增加了长久期利率债的配置。同时紧密跟踪季末资金面波动，在6月上旬调整中控制回撤、于流动性转松后及时增配，力求在震荡市中锁定结构性与波段性收益。根据市场情况持续优化组合配置，取得了较有竞争力的回报。

在伊朗战争导致的成本冲击、财政支出边际放缓、国内有效需求不足等因素影响下，二季度经济增速较一季度有所放缓。工业生产方面，1-5月工业增加值同比增长5.4%，为经济增长提供支撑。二季度固定资产投资增速转负，房地产投资继续下降，社零增速同比放缓。4-6月制造业PMI分别为50.3、50.0、50.3，维持在扩张区间，二季度出口表现仍然较强，特别是机电产品出口增速较高。受国际油价上涨推动，二季度PPI同比快速回升，CPI相对稳定。　　　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变，央行首次开展隔夜逆回购操作，有助于精准对冲流动性压力。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.30%，较一季度略下行3BP，资金利率维持低位，但6月较4、5月边际上行。　　　　报告期内，利率曲线普遍下行，曲线形态上保持陡峭。　　策略上，组合报告期内，持续优化持仓结构，把握曲线凸点和骑乘品种。同时根据市场情况，灵活调整杠杆和久期水平，积极参与品种轮动和期限轮动机会。

在地缘事件导致的成本冲击、财政支出边际放缓、国内有效需求不足等因素影响下，二季度经济增速较一季度有所放缓。工业生产方面，1-5月工业增加值同比增长5.4%，为经济增长提供支撑。二季度固定资产投资增速转负，房地产投资继续下降，社零增速同比放缓。4-6月制造业PMI分别为50.3、50.0、50.3，维持在扩张区间，二季度出口表现仍然较强，特别是机电产品出口增速较高。受国际油价上涨推动，二季度PPI同比快速回升，CPI相对稳定。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变，央行首次开展隔夜逆回购操作，有助于精准对冲流动性压力。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.30%，较一季度略下行3BP，资金利率维持低位，但6月较4、5月边际上行。　　报告期内，利率曲线普遍下行，超长端下行较多，但仍较为陡峭，信用利差基本持平。　　策略上，考虑到短期限利差已经较低，减持了短期限品种，中低等级信用利差保护不足，防范评级治理增加流动性压力，组合结构上以高等级、高流动性信用债为主，不断优化组合结构，在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。　　报告期内，股票市场震荡上行，结构分化较大，成交持续活跃。主要宽基指数涨多跌少，其中，科创50和创业板大涨，中证500和沪深300表现居中，上证50相对落后，红利指数逆市下跌。行业板块则是涨少跌多，少数上涨的行业有电子、通信、建筑材料、机械设备、基础化工和电力设备等，领跌的石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理和食品饮料等，跌幅较大。指数表现和行业表现呈现出不一样的特征，主要是因为高景气科技成长方向持续大涨，一定程度上主导了指数走势。报告期内，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大。　　报告期内，转债市场偏震荡，表现不如股票市场。考虑到多数转债绝对价位和相对估值高位震荡，投资性价比有限，本基金在转债投资上相对谨慎。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策与地缘风险演进，通胀粘性成为核心矛盾。美联储在报告期内维持利率不变，但受能源价格高企与服务通胀韧性影响，美国通胀指标持续反弹，市场对年内降息的预期基本落空，甚至开始出现关于加息的讨论。受此影响，美元指数走强。　　国内方面，经济基本面延续温和修复但内生动能偏弱，呈现供强需弱、结构分化特征。稳增长政策持续发力，制造业景气度边际改善，但内需仍显不足。物价方面，受输入性能源涨价推动，PPI同比在前期回正后进一步走高，而CPI同比维持在1.0%—1.2%的温和区间，价格向下游传导尚不顺畅。货币政策保持适度宽松基调，1年期LPR维持3.0%不变，银行体系流动性总体充裕，但资金面也呈现“前松后紧”的局面，季末受政府债供给、跨季考核等因素扰动，资金利率短期抬升。　　债券市场方面，报告期内债市在资金面整体宽松、基本面偏弱预期升温、海外鹰派约束及季末供给与流动性扰动的共同作用下震荡偏强运行，收益率重心下移。本基金以中短久期高等级信用债为主要配置方向。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策与地缘风险演进，通胀粘性成为核心矛盾。美联储在报告期内维持利率不变，但受能源价格高企与服务通胀韧性影响，美国通胀指标持续反弹，市场对年内降息的预期基本落空，甚至开始出现关于加息的讨论。受此影响，美元指数走强。　　国内方面，经济基本面延续温和修复但内生动能偏弱，呈现供强需弱、结构分化特征。稳增长政策持续发力，制造业景气度边际改善，但内需仍显不足。物价方面，受输入性能源涨价推动，PPI同比在前期回正后进一步走高，而CPI同比维持在1.0%—1.2%的温和区间，价格向下游传导尚不顺畅。货币政策保持适度宽松基调，1年期LPR维持3.0%不变，银行体系流动性总体充裕，但资金面也呈现“前松后紧”的局面，季末受政府债供给、跨季考核等因素扰动，资金利率短期抬升。　　债券市场方面，报告期内债市在资金面整体宽松、基本面偏弱预期升温、海外鹰派约束及季末供给与流动性扰动的共同作用下震荡偏强运行，收益率重心下移。本基金以中短久期高等级信用债为主要配置方向。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策与地缘风险演进，通胀粘性成为核心矛盾。美联储在报告期内维持利率不变，但受能源价格高企与服务通胀韧性影响，美国通胀指标持续反弹，市场对年内降息的预期基本落空，甚至开始出现关于加息的讨论。受此影响，美元指数走强。　　国内方面，经济基本面延续温和修复但内生动能偏弱，呈现供强需弱、结构分化特征。稳增长政策持续发力，制造业景气度边际改善，但内需仍显不足。物价方面，受输入性能源涨价推动，PPI同比在前期回正后进一步走高，而CPI同比维持在1.0%—1.2%的温和区间，价格向下游传导尚不顺畅。货币政策保持适度宽松基调，1年期LPR维持3.0%不变，银行体系流动性总体充裕，但资金面也呈现“前松后紧”的局面，季末受政府债供给、跨季考核等因素扰动，资金利率短期抬升。　　债券市场方面，报告期内债市在资金面整体宽松、基本面偏弱预期升温、海外鹰派约束及季末供给与流动性扰动的共同作用下震荡偏强运行，收益率重心下移。本基金以中短久期中高等级信用债为主要配置方向。

在海外地缘冲突导致的成本冲击、财政支出边际放缓、国内有效需求不足等因素影响下，二季度经济增速较一季度有所放缓。工业生产方面，1-5月工业增加值同比增长5.4%，为经济增长提供支撑。二季度固定资产投资增速转负，房地产投资继续下降，社零增速同比放缓。4-6月制造业PMI分别为50.3、50.0、50.3，维持在扩张区间，二季度出口表现仍然较强，特别是机电产品出口增速较高。受国际油价上涨推动，二季度PPI同比快速回升，CPI相对稳定。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变，央行首次开展隔夜逆回购操作，有助于精准对冲流动性压力。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.30%，较一季度略下行3BP，资金利率维持低位，但6月较4、5月边际上行。　　债券方面，报告期内，利率曲线普遍下行，超长端下行较多，但仍较为陡峭。信用利差基本持平。策略上，考虑到短期限利差已经较低，减持了短期限品种；中低等级信用利差保护不足，防范评级治理增加流动性压力。组合结构上以利率债和高等级、高流动性信用债为主，不断优化组合结构，在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。　　股票方面，2026年上半年A股走出了极致的分化行情，整体呈现“指数强、近七成个股走弱”的结构性特征，全市场资金高度向高景气科技行业聚集。各大指数表现差异显著，科创50以64.25%的涨幅领跑全市场，创业板指同步大涨35.58%，而沪深300录得7.55%的涨幅，上证指数仅微涨3.16%，而上证50、中证红利等偏传统权重的指数则出现不同程度下跌。板块层面的分化更为突出，31个申万一级行业中仅10个实现上涨。电子、通信两大行业一骑绝尘，分别上涨86.29%和73.59%，半导体、算力基建、光模块等AI产业链成为绝对主线；而商贸零售、农林牧渔、美容护理、食品饮料等传统消费板块跌幅居前。个股维度上，全市场仅约31%的个股实现上涨，但同时有近70%的个股收跌，整体来看，这一轮行情彻底告别了过去普涨普跌的模式，资金向高景气行业持续集中。本基金权益部分2026年上半年整体维持了中性仓位，仓位分布在科技、金融、能源等各板块，目前国内宏观经济企稳向上，政策较宽松，我们中长期看好A股，未来仍将保持相对均衡的配置。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策与地缘风险演进，通胀粘性成为核心矛盾。美联储在报告期内维持利率不变，但受能源价格高企与服务通胀韧性影响，美国通胀指标持续反弹，市场对年内降息的预期基本落空，甚至开始出现关于加息的讨论。受此影响，美元指数走强。　　国内方面，经济基本面延续温和修复但内生动能偏弱，呈现供强需弱、结构分化特征。稳增长政策持续发力，制造业景气度边际改善，但内需仍显不足。物价方面，受输入性能源涨价推动，PPI同比在前期回正后进一步走高，而CPI同比维持在1.0%—1.2%的温和区间，价格向下游传导尚不顺畅。货币政策保持适度宽松基调，1年期LPR维持3.0%不变，银行体系流动性总体充裕，但资金面也呈现“前松后紧”的局面，季末受政府债供给、跨季考核等因素扰动，资金利率短期抬升。　　债券市场方面，报告期内债市在资金面整体宽松、基本面偏弱预期升温、海外鹰派约束及季末供给与流动性扰动的共同作用下震荡偏强运行，收益率重心下移。本基金以短久期中高等级信用债为主要配置方向。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策预期与地缘风险演进。美联储维持利率不变，市场对降息节奏与幅度的预期持续修正，核心通胀粘性使得政策立场偏向谨慎。受此影响，美债收益率震荡上行，美元指数阶段性走强。　　国内方面，在政策支撑下经济基本面延续温和修复态势。稳增长政策持续发力，内需呈现边际改善迹象，房地产市场仍处于筑底修复阶段，风险逐步缓释。物价水平温和回升，工业领域通缩压力进一步缓解，但内生增长动能仍需巩固。货币政策保持适度宽松基调，银行体系流动性维持合理充裕；两会期间公布的年度财政预算体现更加积极的取向。　　债券市场方面，报告期内整体呈现震荡走势，收益率曲线陡峭化。一方面，受经济修复预期、通缩改善预期、海外货币政策预期等多重因素影响，长端利率在报告期内呈现V型走势；另一方面，受流动性环境支撑，短端利率逐步下行。　　总体来看，报告期内债市在资金面宽松、海外鹰派约束、国内稳增长预期升温及供给压力共同作用下，收益率曲线陡峭化特征显著。本基金以短久期中高等级信用债为主要配置方向。