温开强 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国内经济延续企稳回升态势，实现良好开局，整体呈现“总量改善、结构分化”的特征。工业生产明显回暖，1—2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中高技术制造业和装备制造业保持较快增长，新质生产力对经济增长的支撑作用持续增强。投资端边际改善，财政前置发力带动基础设施投资同比增长11.4%，制造业投资保持修复，房地产投资降幅有所收窄。消费方面，春节长假带动服务消费回暖，社会消费品零售总额同比增长2.8%，服务零售表现优于商品零售。价格方面，1-2月CPI温和回升至1.3%，PPI同比降幅持续收窄，工业品价格逐步企稳。政策层面，财政与货币政策继续协同发力，财政政策延续积极基调，专项债发行节奏明显前置；货币政策保持适度宽松，央行通过逆回购、MLF等工具灵活投放流动性，一季度累计净投放约2万亿元中长期资金，市场流动性整体保持合理充裕，为经济修复和债券市场运行提供有力支撑。与此同时，海外地缘政治冲突持续扰动，外部环境不确定性仍然较高，全球资本市场波动有所加大。债券市场方面，一季度整体呈现收益率震荡下行走势，特别短端债券收益率明显下行。本季度央行依旧通过逆回购、MLF等工具持续满足银行体系流动性需求，资金面整体保持合理充裕，整体看，尽管DR007由1月末约1.59%回落至季末1.44%左右，季度利率中枢进一步下移2BP至1.45%附近，但非银融资成本有所增加，资金分层现象较为明显，资金成本与债券收益率的利差空间进一步被压缩。但是今年银行“开门红”信贷投放节奏对比往年更为平稳，银行主动负债意愿明显弱于季节性规律，发行存单存款的节奏明显低于往年，供需失衡的情况下，存单收益率一直小幅下降，1年期AAA同业存单收益率自1月初1.63%附近至2月一直维持在1.58%附近。3月开始在同业自律将进一步传导至定期的传闻影响下，及2月底海外局部战争导致全球风险偏好迅速下降，市场交易主线更多围绕后续资金成本将进一步下行，推动短端收益率持续下行，特别是一年左右的存单下行幅度更为明显。1年期AAA同业存单收益率从1.58%迅速下至季末1.50%左右，本季度累计下行约12BP。整体来看，一季度债券市场在资金宽松、配置需求旺盛及利差压缩背景下延续偏强运行，短端资产表现相对更优。报告期内，本基金积极配置了中长期限高等级同业存单，基于对宏观经济和货币政策的研判，把握了较好的配置时点，在利率下行窗口优化持仓结构，并保持了相对积极且审慎的杠杆水平，在控制风险的同时，为投资人获取了稳定的收益回报。

2026年一季度国际地缘政治风险显著放大，全球市场剧烈震荡。外部方面，美国连续主导了对委内瑞拉和伊朗的军事行动，导致霍尔木兹海峡的通行被关闭，石油价格出现罕见的快速上涨。内部方面，“十五五”规划平稳开局，2026年全国两会确定更加务实的GDP增长目标，财政和货币政策保持连续性和积极性。最新的PPI数据显示降幅不断收窄，处于逐步转正的通道中。尽管内需尚未明显改善，但新质生产力欣欣向荣，市场信心持续提振。本报告期内银行间市场流动性比较充裕，资金利率稳中有降。报告期内，存单市场各期限收益率持续下行。节奏上，1月和2月缓步下行，3月快速下行。一年期的国股行存单收益率从1.6175%持续下行至1.5075%，三个月期限的国股行存单收益率从1.545%持续下行至1.445%。本基金根据对宏观政策的跟踪和资金利率的变化，结合组合实际情况，以配置利率债为主。

2026年一季度国际地缘政治风险显著放大，全球市场剧烈震荡。外部方面，美国连续主导了对委内瑞拉和伊朗的军事行动，导致霍尔木兹海峡的通行被关闭，石油价格出现罕见的快速上涨。内部方面，“十五五”规划平稳开局，2026年全国两会确定更加务实的GDP增长目标，财政和货币政策保持连续性和积极性。最新的PPI数据显示降幅不断收窄，处于逐步转正的通道中。尽管内需尚未明显改善，但新质生产力欣欣向荣，市场信心持续提振。本报告期内银行间市场流动性比较充裕，资金利率稳中有降。报告期内，除超长端品种外，其他期限债券收益率稳步下行。本基金根据对宏观政策的跟踪和市场情况的分析，结合组合风格定位，以配置普通信用债为主，维持组合的久期和杠杆水平。

2026年一季度国际地缘政治风险显著放大，全球市场剧烈震荡。外部方面，美国连续主导了对委内瑞拉和伊朗的军事行动，导致霍尔木兹海峡的通行被关闭，石油价格出现罕见的快速上涨。内部方面，“十五五”规划平稳开局，2026年全国两会确定更加务实的GDP增长目标，财政和货币政策保持连续性和积极性。最新的PPI数据显示降幅不断收窄，处于逐步转正的通道中。尽管内需尚未明显改善，但新质生产力欣欣向荣，市场信心持续提振。本报告期内银行间市场流动性比较充裕，资金利率稳中有降。报告期内，除超长端品种外，其他期限债券收益率稳步下行。本基金根据对宏观政策的跟踪和市场情况的分析，结合组合风格定位，维持组合的久期和杠杆水平。

2026年一季度国内债券市场整体呈现“震荡中枢下移、节奏先弱后稳、结构明显分化”的特征。季度初市场出现一定调整，但随着央行对春节与税期流动性的持续呵护、银行体系资金较充裕、银行与部分配置盘重新入场，利率中枢在1月下旬至2月中旬再度回落。进入3月后，两会政策目标基本符合预期，资金面总体稳定，但市场对后续供给、监管、自律约束与经济边际修复的交易切换更快，债市转入震荡修复阶段。从收益率走势上看，一季度10年期国债收益率在1.8%-1.9%附近反复震荡。后续观察框架应继续聚焦三个变量：央行对资金波动的容忍度、政府债供给节奏、银行与非银是否形成新的配置合力。1月债市的关键词是“先上后下”。长端利率在开年前几个交易日快速上行，十年国债收益率从1.84%一度升至1.90%，随后随着资金扰动缓和与配置盘入场，在月末回落至1.81%。1月市场实际上完成了全年第一轮估值再平衡：长债转向对供给、机构行为与股市风偏的再估价，而中短端资产因为资金成本维持较低，表现显著更稳。这也是一季度“票息策略优于纯久期策略”的起点。2月债市整体表现好于1月，关键词是“偏强震荡”。债市先受PMI偏弱和央行重启14天逆回购支撑而走强，随后在春节持券需求、CPI略低预期的催化下进一步下行，十年国债收益率月初约在1.82%，一度降至1.78%左右。月末则因地缘因素与止盈盘作用，收益率短暂上冲后回落，月底在1.79%区间附近企稳。2月债市偏强的核心，在于春节错位背景下，央行流动性投放相对精准且超预期平稳，另一个是银行配债维持高位，非银机构分歧收敛但未消失。2月市场虽然走强，但其本质并非一致性大牛，而更像是在资金宽松与配置需求共振下，对1月调整的再修复，债市对供给与风险偏好的敏感度显著下降，短端与中端资产的胜率提升。3月债市的关键词是“震荡修复”。与2月相比，3月市场缺少春节前后的持券需求催化，也面临两会政策目标落地、政府债持续发行、季末跨季、同业与存单监管预期等新的变量，因此行情更偏向拉锯。3月的市场博弈重心更多体现在机构行为变化上。因而，3月的市场虽然波动犹存，但从配置含义看，收益率上行空间被银行与理财的中期需求所约束，下行空间则受政策与供给预期所限制。3月十年国债收益率一度中旬上升至1.84%附近，至3月下旬十年国债收益率约为1.81%。报告期内，本基金优化各债券品种间的配置比例，同时灵活参与市场交易。

一季度，债市整体呈现上涨行情，资金面相对宽松，收益率曲线陡峭化，信用利差持续压缩。央行持续维持流动性呵护基调，通过MLF、买断式逆回购等工具合理投放资金，带动资金利率中枢稳步下移，进而推动存单及中短端债券品种收益率持续下探。长债、超长债品种走势相对犹豫，10年期国债收益率围绕1.8%关键点位反复博弈，30年期超长端国债收益率虽受海外地缘事件扰动一度上行，但整体未脱离震荡区间，主要原因在于市场对中期经济复苏力度、通胀预期的分歧较大。报告期内，组合紧密跟踪市场动向，灵活调节杠杆、久期水平，同时注意控制回撤风险。

2026年一季度，国内经济延续企稳回升态势，实现良好开局，整体呈现“总量改善、结构分化”的特征。工业生产明显回暖，1—2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，其中高技术制造业和装备制造业保持较快增长，新质生产力对经济增长的支撑作用持续增强。投资端边际改善，财政前置发力带动基础设施投资同比增长11.4%，制造业投资保持修复，房地产投资降幅有所收窄。消费方面，春节长假带动服务消费回暖，社会消费品零售总额同比增长2.8%，服务零售表现优于商品零售。价格方面，1-2月CPI温和回升至1.3%，PPI同比降幅持续收窄，工业品价格逐步企稳。政策层面，财政与货币政策继续协同发力，财政政策延续积极基调，专项债发行节奏明显前置；货币政策保持适度宽松，央行通过逆回购、MLF等工具灵活投放流动性，一季度累计净投放约2万亿元中长期资金，市场流动性整体保持合理充裕，为经济修复和债券市场运行提供有力支撑。与此同时，海外地缘政治冲突持续扰动，外部环境不确定性仍然较高，全球资本市场波动有所加大。债券市场方面，一季度整体呈现收益率震荡下行走势，特别短端债券收益率明显下行。本季度央行依旧通过逆回购、MLF等工具持续满足银行体系流动性需求，资金面整体保持合理充裕，整体看，尽管DR007由1月末约1.59%回落至季末1.44%左右，季度利率中枢进一步下移2BP至1.45%附近，但非银融资成本有所增加，资金分层现象较为明显，资金成本与债券收益率的利差空间进一步被压缩。但是今年银行“开门红”信贷投放节奏对比往年更为平稳，银行主动负债意愿明显弱于季节性规律，发行存单存款的节奏明显低于往年，供需失衡的情况下，存单收益率一直小幅下降，1年期AAA同业存单收益率自1月初1.63%附近至2月一直维持在1.58%附近。3月开始在同业自律将进一步传导至定期的传闻影响下，及2月底海外局部战争导致全球风险偏好迅速下降，市场交易主线更多围绕后续资金成本将进一步下行，推动短端收益率持续下行，特别是一年左右的存单下行幅度更为明显。1年期AAA同业存单收益率从1.58%迅速下至季末1.50%左右，本季度累计下行约12BP。整体来看，一季度债券市场在资金宽松、配置需求旺盛及利差压缩背景下延续偏强运行，短端资产表现相对更优。报告期内，基于对宏观经济和货币政策的研判，在利率下行窗口优化持仓结构，在控制风险的同时，把握了较好的配置时点，为投资人获取了稳定的收益回报。

2025年，国内经济在复杂外部环境下展现出较强韧性，全年GDP增速约5.0%。年内经济运行呈现“外压内韧”的特征：一季度受特朗普政府加征关税影响，出口稍有承压，但人工智能相关产业快速发展，带动资本开支回暖；二季度消费出现结构性修复，基建投资前置发力；三季度财政贴息消费贷政策落地，8月PPI同比降幅年内首次收窄，供需结构改善带动市场风险偏好回升；四季度政策性金融工具持续加码，专项债发行扩容。海外方面，地缘冲突反复，中美经贸关系先紧后缓，全球资金配置结构调整，对人民币资产配置意愿有所增强。政策层面，全年呈现“宽货币、宽财政并辅以结构性工具”的组合特征。货币政策方面，央行于5月下调存款准备金率0.5个百分点，并下调政策利率10bp，同时在9月重启14天逆回购操作、10月恢复公开市场国债买卖，持续优化流动性投放结构，银行间资金利率中枢显著下移，DR007由年初高点2.35%回落至年末约1.47%。财政政策方面，专项债发行节奏明显前置，有效支撑基建投资。在此背景下，债券市场收益率全年呈现阶段性波动、整体中枢下移的走势。一季度，央行暂停国债买入操作，叠加信贷“开门红”对资金形成阶段性抽离，货币市场利率明显上行，DR007一度升至2.30%，1年期AAA级同业存单收益率由1.54%快速上行至2.0%上方，10年期国债收益率由1.6%升至1.89%，收益率曲线呈现熊平走势。二季度，5月央行降准0.5个百分点并同步下调政策利率10bp至1.40%，并通过买断式逆回购平滑跨季波动，流动性环境由紧转松，DR007均值回落至1.70%，1年期同业存单收益率回落至1.63%，10年期国债收益率进一步下行至1.63%。三季度，权益市场回暖叠加大行供给放量，资金面表现为“宽中有紧”，短端利率围绕政策利率波动，1年期存单收益率在1.59%至1.70%区间震荡，10年期国债收益率回升至1.90%，曲线呈现熊陡特征。四季度，央行重启国债买卖并维持MLF超额续作，跨年资金面整体充裕，DR007再度小幅下行，但在年末止盈需求与降息预期收敛交织影响下，利率波动幅度明显收窄，1年期同业存单收益率由1.66%震荡下行至1.60%，10年期国债收益率在1.80%至1.90%区间震荡，曲线整体趋平。全年看，1年期AAA级同业存单收益率运行区间为1.54%至2.03%，振幅49bp；10年期国债收益率区间为1.60%至1.90%，振幅30bp，波动主要源于政策预期变化、供给节奏调整及风险偏好阶段性切换。报告期内，本基金围绕资金环境变化，动态调整组合结构。在年初市场震荡上行时适时降低了组合杠杆与久期，二季度后流动性明显改善、在利率下行时适度拉长久期，资产配置以高等级同业存单、同业存款及短期逆回购为主。基于对宏观经济和货币政策的研判，本基金保持了相对积极且审慎的杠杆水平，在控制风险的同时，把握了较好的配置时点，为投资人获取了稳定的收益回报。

2025年，债券市场整体呈现震荡态势，从年初流动性收紧引发的下跌，到中美贸易摩擦催生的短暂走强，再到三季度的监管冲击和年末机构赎回加剧的调整，一年之内投资者经历多轮“涨-跌”循环。以利率债品种作为观察对象，政金债品种中短端自二季度开始，受益于宽松的资金面，相对平稳；超长债从三季度开始持续调整，四季度突破底部震荡区间，呈现走熊形态；中长端则波动放大，除去市场自身变化节奏影响外，换券过程、取消利息免税政策等也进一步加剧波动。“在震荡中求稳、在分化中择优”成为全年债券投资的主基调，10 年期国债收益率在 1.60%~1.90% 的窄幅区间内反复震荡拉锯，趋势交易策略的赚钱效应大幅衰减，反转交易策略的相对优势愈发凸显，中短端券种提供了坚实而稳定的底仓收益。报告期内，组合紧密跟踪市场动向，灵活调节杠杆、久期水平，同时注意控制回撤风险。

2025年全球宏观环境跌宕起伏，世界百年未有之大变局深刻演绎。海外方面，特朗普再度上任美国总统后重启贸易战，频繁调整关税政策，对等关税措施大幅超出市场预期，冲击全球经济和金融市场。尽管美联储于9月启动2025年首次降息，并于12月再次降息和启动扩表，但美国经济增长动能整体放缓，消费者信心走弱，滞胀压力攀升。欧洲和日本经济仍处于低位修复阶段，中东、俄乌等地缘政治风险时有反复。国内方面，中国经济在宏观政策加力显效、新质生产力加快培育的支撑下，展现出强大的韧性和活力，市场信心得到显著改善，总体实现了稳中有进的发展态势。2025年经济增长目标圆满完成。根据国家统计局的报告，2025年GDP增长5.0%，其中一季度同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度同比增长4.8%，四季度增长4.5%。本报告期内银行间市场流动性保持合理充裕，政策利率传导更加通畅。央行通过公开市场操作，买断式回购操作和MLF操作，精准保障市场的流动性需求。债券市场方面，全年长端收益率大幅震荡向上，而短端收益率除一季度外相对平稳。投资操作上，本基金根据对经济基本面和宏观政策的跟踪，坚持短债基金的风格定位，维持合适的久期中枢，灵活控制组合的杠杆。投资风格保持稳健，以配置中高等级债券为主。

2025年四季度全球经贸环境出现重大拐点，中美贸易摩擦阶段性缓和。外部方面，中美元首会晤取得积极进展，美联储10月和12月两次降息，每次降息25个基点，美元指数表现疲弱。内部方面，“十四五”规划的主要目标圆满实现，全年经济社会发展主要目标顺利完成。宏观政策延续更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。国内工业生产强劲，内需相对疲软。中央经济工作会议提出要充分挖掘经济潜能，必须坚持政策支持和改革创新并举，必须加快建设强大的国内市场，必须加紧培育壮大新动能。本报告期内银行间市场流动性保持充裕，货币基准利率保持平稳。报告期内，央行通过公开市场操作，买断式回购操作和MLF操作，精准保障市场的流动性需求。以一年期的国股行存单收益率为例，维持在1.63%至1.67%之间窄幅震荡。本基金根据对宏观政策的跟踪，结合组合的实际情况，以配置利率债为主。

2025年四季度，债券市场整体呈现弱势震荡格局，10年国开债活跃券收益率由季初1.96%附近下探至1.86%低位后触底回升，季末重回1.95%附近区间。10月假期后首个交易周，贸易冲突扰动卷土重来，市场避险情绪升温驱动收益率下行。二十届四中全会落幕后，贸易领域释放积极信号，股市呈现走强态势，叠加公募基金赎回费新规等消息冲击，债市避险情绪边际收敛。月末，央行宣布重启国债买卖操作，市场情绪显著提振，债券收益率应声大幅下行。11月，央行国债购买实际落地规模不及市场预期，叠加相关新规预期传闻持续发酵，债市情绪由暖转冷，市场随即陷入震荡整理。中美两国元首通话后，地缘博弈紧张态势有所缓和，市场避险情绪进一步消退，债券收益率顺势上行。12月，基本面与政策面均未释放更多增量信息，债市正式进入弱势震荡阶段。在此期间，资金赎回扰动持续影响市场情绪，与此同时，市场对于超长期国债供给规模及商业银行承接能力的担忧有所升温，共同制约债市走势。报告期内，本基金优化各债券品种间的配置比例，同时灵活参与市场交易。