王华 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，中国经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济延续了近几年来“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。总的来说，上半年经济表现出一定韧性，但结构分化加剧的矛盾不容忽视。2026年上半年，A股市场出现了罕见的结构性分化行情。尤其是进入二季度后，在宏观经济边际走弱的背景下，AI产业链成为少数景气度仍然维持在较高水平的赛道，以至于市场资金高度集中在电子、通信、机械、电力设备等AI相关行业。多数交易日，市场超过一半的资金成交集中于前5%的个股，大量非AI板块的公司无人问津。根据我们的观察，无论从行业拥挤度还是行情分化程度来看，本报告期A股市场分化程度为近十余年罕见。2026年初，我们注意到，去年底中央经济工作会议连续第二年把扩大内需列为经济工作任务之首，年初权威媒体发文改善房地产市场预期，这些政策信号说明中央对于扩大内需、打破低物价循环的高度重视。内需类资产经过多年调整，估值水平已经处于历史相对低位；反观AI板块经过三年的上涨，许多公司股价存在透支未来的风险。经过深思熟虑和反复的赔率比较，我们的组合保持了互联网和内需核心资产的主体权重，仅少量布局电子、机械板块与AI景气度相关标的。但由于组合总体偏向价值风格，科技股配置比例不够，净值表现相对落后。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。操作方面，本基金本报告期内维持以信用债为核心、利率债增强弹性的配置格局，组合久期先维持中性，之后在2季度小幅提升。利率策略方面，主要参与地方债和政金债的投资，1季度利率持仓以地方债为主，2季度提升中短端政金债仓位，之后随着性价比的下降减仓政金债，并再次适度增配了具备相对价值的地方债。信用策略方面，组合在年初适度止盈去年底加仓的短端信用债券，之后积极参与信用债券的一级投标和二级交易，保持一定杠杆获取稳定票息收益，并通过换仓优化持仓结构，保持组合的流动性。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，本基金本报告期内灵活变动久期中枢，以结构调整为主，坚持利率策略与高等级信用策略并举，并持续优化组合持仓，注重资产性价比。1月，商品权益表现超预期，债市承压，收益率快速上行，后随着监管降温、配置盘入场叠加结构性降息落地，债市震荡修复；2月，风险偏好明显回落，交易盘重新主导市场，春节后，受两会政策博弈和海外关税利好，债市维持偏弱震荡；3月，美伊局势主导下，债市交易逻辑在“滞”和“胀”层面切换，曲线陡峭化加深。整体看，一季度债券市场呈现“长端承压、中短端强势、信用利差明显收窄”的显著分化特征，因此本基金债券投资以控制组合波动、获取稳定收益为主要策略目标，维持中性久期，采用票息策略和杠杆策略，以中短端信用持仓为主。4月，资金利率持续偏低运行，非银钱多压平利差成为市场主线，本基金适当抬升久期中枢，以信用债持仓为主，持续增配仍有相对利差优势的品种；5月，内需偏弱格局未变，同时政府债供给偏慢，资金持续宽松，债券收益率上旬盘整，下旬开始突破，本基金持续抬升久期，提高杠杆以最大化组合收益；6月，央行持续收紧资金面，资金利率抬升至政策利率上方，季末随着隔夜OMO推出及央行再次呵护，资金面转向平稳，全月债券收益率先上后下，本基金中上旬持续降低久期与杠杆，并减配信用债仓位至中性偏低水平，下旬维持中性仓位。转债方面，上半年本基金积极参与了可转债的投资，通过仓位灵活调整和自下而上择券，增厚了组合收益。具体而言，我们于1月初在前期基础上提升了转债仓位，行业上重点投资于电力设备、汽车、机械设备、电子等科技成长和制造板块，以及基础化工、石油石化等受益于价格上涨的板块，以平衡型为主，偏股型和偏债型为辅。我们在1月下旬对前期盈利较多的偏成长类板块标的进行了止盈。2-3月，转债维持低仓位防守。二季度，考虑到转债估值偏高，整体策略以灵活交易为主，仓位较一季度有所降低，并结合市场情况灵活波动，结构上对持仓个券进行了调整，考虑到低价低估值底仓类转债收益效果不佳，本阶段以自下而上精选个券为主，并注重适度分散与仓位控制。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。操作方面，年初组合久期较高，但考虑到开年政府债大概率提前发行，且12月PMI较好，组合减仓至中性偏低仓位。后观察到资金面稳定性好于预期且银行等机构开年配置情绪好于预期，组合逐渐提高久期和仓位至中性。考虑到本基金将于一季度末进入开放期，组合在3月份适度降低了久期和仓位。品种方面，组合提高了银行资本债的参与力度。在4-5月基本面数据走弱时，加仓10年及以上期限地方债并参与波段交易。此后随着央行回笼买断式回购、MLF等中长期资金，资金面边际收紧，组合减仓中长端地方债以降低久期，同时减仓5年期地方债降低组合杠杆。杠杆策略方面，组合在报告中期维持中低杠杆，在报告期末几乎无杠杆。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，沪深300上涨7.55%，恒生指数下跌10.73%。市场行情分化特征显著，AI硬件、半导体相关板块表现出色，而传统经济板块、红利板块则出现下跌；市场5000多只个股涨跌幅中位数约-15%，多数标的收益承压。股票操作方面，本基金本报告期内根据风险收益比进行组合调整。我们逢高减持了部分有色；趁着美伊冲突造成油价飙升，清仓了化工板块，减持了部分石油股。加仓方向为互联网、地产、CXO、工程机械。截至报告期末，组合整体配置均衡，核心持仓覆盖石油、物业、地产、有色、白酒、家电、机械、互联网、医药等板块。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。回顾2021年初市场行情，彼时各行各业龙头白马广受追捧，茅台估值突破70倍TTM，红利资产股息率7%-8%却无人问津，但也正是低估值带来了后续优质投资机会。历史上多数热门概念行情退潮后，相关个股普遍回撤超70%。即使是那些最终兑现了业绩的公司，也往往要花费3年甚至更长的时间来消化前期炒出来的高估值。2021年市场追捧锂电、CXO赛道，宁德时代、药明康德就是当时的代表性龙头。时至今日，两家公司利润较当年已数倍增长，但市值仅修复至前期高点。前期股价炒作透支的预期越多，股价想要再创新高需要等待的时间就越长。放眼整个锂电、CXO板块，只有少数公司实现了利润的大幅增长，绝大部分公司的业务表现只是在周期轮回中上下波动。当前AI行业发展状态远不能说是健康的：Token规模疯狂增长，但是从海外公司盈利情况来看，仅卖铲子的上游算力硬件公司实现盈利，挖金子的大模型应用端企业资本回报仍存在较大不确定性。微软、谷歌等公司的大额资本支出引发盈利质疑，其加码布局更多源于唯恐错失产业机遇的博弈心态。头部模型厂商中，Anthropic和OpenAI遥遥领先，但行业格局变化极快，一年前Anthropic还鲜为人知。现在要判断大模型公司是否能拥有成功的商业模式为时尚早，因为昂贵的Token成本使得连微软这样的公司都在寻求更低成本的中国模型公司来替代。我们唯一能确定的是各行各业都会受益于AI提升效率，但模型公司能从中赚到多少钱还难以确定。当前进入中报披露期，组合持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般呈现下滑趋势，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，本基金本报告期内灵活变动久期中枢，以结构调整为主，坚持利率策略与高等级信用策略并举，并持续优化组合持仓，注重资产性价比。1月，商品权益表现超预期，债市承压，收益率快速上行，后随着监管降温、配置盘入场叠加结构性降息落地，债市震荡修复；2月，风险偏好明显回落，交易盘重新主导市场，春节后，受两会政策博弈和海外关税利好，债市维持偏弱震荡；3月，美伊局势主导下，债市交易逻辑在“滞”和“胀”层面切换，曲线陡峭化加深。整体看，一季度债券市场呈现“长端承压、中短端强势、信用利差明显收窄”的显著分化特征，因此本基金债券投资以控制组合波动、获取稳定收益为主要策略目标，维持中性久期，采用票息策略和杠杆策略，以中短端信用持仓为主。4月，资金利率持续偏低运行，非银钱多压平利差成为市场主线，本基金适当抬升久期中枢，以信用债持仓为主，持续增配仍有相对利差优势的品种；5月，内需偏弱格局未变，同时政府债供给偏慢，资金持续宽松，债券收益率上旬盘整，下旬开始突破，本基金持续抬升久期，提高杠杆以最大化组合收益；6月，央行持续收紧资金面，资金利率抬升至政策利率上方，季末随着隔夜OMO推出及央行再次呵护，资金面转向平稳，全月债券收益率先上后下，本基金中上旬持续降低久期与杠杆，并减配信用债仓位至中性偏低水平，下旬维持中性仓位。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。操作方面，本基金本报告期内灵活参与交易，通过换仓优化组合结构，久期先维持中性，之后在2季度适度提升。具体而言，组合年初利率持仓以地方债为主，2季度提升中短端政金仓位，之后随着性价比的下降减仓政金债，并适度增配了具备相对价值的地方债，同时保持组合的流动性。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，一季度组合紧密贴合资金面宽松的核心市场环境，确立“聚焦短端、规避长端”的精准配置思路。鉴于宽松资金面对债券短端资产的明确利好支撑，基金重点加仓3年内信用债，同步主动减仓超长端利率债，将组合久期精准控制在2年左右的最优区间。从市场反馈来看，1季度债券收益率曲线呈现显著走陡态势：短端资产受益于资金面宽松，表现出较强韧性；超长端利率债则受市场预期波动等因素影响，承压特征较为明显。基金的仓位调整与久期管控策略精准契合市场走势，最终在债券配置环节取得良好投资成效，为组合贡献了积极收益。二季度组合根据市场变化灵活调整久期与资产配置。期初维持中等久期，增持短端政金债，4月中下旬随着收益率下行，组合逐步减持3年以上信用债兑现收益，同时用国债期货进行套期保值，久期降至期内低点。5月后，积极配置1-3年内信用债，平仓国债期货套保空单；季末进一步显著增配超长端利率债，并新增超长期国债持仓，推动久期一度快速冲高，博弈长端资本利得。可转债方面，一季度组合采用动态调整的仓位管理模式，结合估值水平灵活优化组合结构。前两个月维持中性仓位配置：一方面精准减持估值偏高及临近强赎节点的个券，规避估值回调与强赎风险；另一方面重点加仓绝对价格在130元以内的高性价比标的，夯实组合安全边际。3月灵活调整应对风险：受中东地缘冲突升级影响，权益类等风险资产波动加剧，组合果断采取降仓操作，有效规避了市场不确定性带来的潜在风险，保持组合稳健运行。二季度转债市场震荡分化，转债仓位变化不大，个券有所调整。在行业配置上，主要增持了公用事业、汽车、基础化工以及农林牧渔等板块，同时适度参与了银行、电子等品种；止盈临近强赎的标的。整体持仓结构以电力设备、公用事业、化工和泛制造类为主，适当向景气度稳健的公用事业及部分需求韧性较好的消费制造领域倾斜。策略上，组合继续坚持以风险收益比为核心的双低策略，并兼顾正股基本面与转债条款保护，逢低布局绝对价格偏低、转股溢价率合理的品种，整体维持相对均衡偏防御的操作思路，以控制组合波动。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。策略方面，组合延续类利率品种配置体系，一季度久期中性，杠杆积极，曲线策略与品种策略灵活切换有总贡献；二季度先攻再守，杠杆调降，哑铃为主。具体来看，一季度久期基本维持在中性水平，基于2025年底央行例会删除防资金空转表述、一季度银行定期存款成本置换、非银活期存款自律调整预期，组合在1-2月配置结构以10年以内中短期限品种为主，看好1-5年期中短政金债和3年内商金债的相对价值，博弈资金面与短端行情，维持高杠杆。3月底重新重视长端与超长端，开始向哑铃倾斜，长端由相对利差较好的10年期及20年期地方债构成，但出于对通胀预期与基本面好转的考虑，并未超配。4月资金超预期宽松，久期虽维持中性，增加5年期政金债，超长端配置从20年期地方债切至性价比更高的30年期地方债，月末随着中短资产票息收益缩窄，组合同步降低杠杆。复盘4月资金超预期宽松行情，主要影响因素并非普遍认知的结汇，而是银行资产端信贷不及预期。5月金融数据确认，大举加仓曲线利差及品种利差“双高”的10-30年期地方债，久期提升至中位数以上，同时5月初货币政策执行报告释放引导DR001向政策利率靠拢的信号，故进一步切换3-5年期政金至长端，维持哑铃形态，无杠杆。6月资金利率水平较高，组合久期重新回到中性，无杠杆。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，沪深300上涨7.55%，恒生指数下跌10.73%。市场行情分化特征显著，AI硬件、半导体相关板块表现出色，而传统经济板块、红利板块则出现下跌；市场5000多只个股涨跌幅中位数约-15%，多数标的收益承压。股票操作方面，本基金本报告期内根据风险收益比进行组合调整。我们逢高减持了部分有色；趁着美伊冲突造成油价飙升，清仓了化工板块，减持了部分石油股。加仓方向为互联网、地产、CXO、工程机械。截至报告期末，组合整体配置均衡，核心持仓覆盖石油、物业、地产、有色、白酒、家电、机械、互联网、医药等板块。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。回顾2021年初市场行情，彼时各行各业龙头白马广受追捧，茅台估值突破70倍TTM，红利资产股息率7%-8%却无人问津，但也正是低估值带来了后续优质投资机会。历史上多数热门概念行情退潮后，相关个股普遍回撤超70%。即使是那些最终兑现了业绩的公司，也往往要花费3年甚至更长的时间来消化前期炒出来的高估值。2021年市场追捧锂电、CXO赛道，宁德时代、药明康德就是当时的代表性龙头。时至今日，两家公司利润较当年已数倍增长，但市值仅修复至前期高点。前期股价炒作透支的预期越多，股价想要再创新高需要等待的时间就越长。放眼整个锂电、CXO板块，只有少数公司实现了利润的大幅增长，绝大部分公司的业务表现只是在周期轮回中上下波动。当前AI行业发展状态远不能说是健康的：Token规模疯狂增长，但是从海外公司盈利情况来看，仅卖铲子的上游算力硬件公司实现盈利，挖金子的大模型应用端企业资本回报仍存在较大不确定性。微软、谷歌等公司的大额资本支出引发盈利质疑，其加码布局更多源于唯恐错失产业机遇的博弈心态。头部模型厂商中，Anthropic和OpenAI遥遥领先，但行业格局变化极快，一年前Anthropic还鲜为人知。现在要判断大模型公司是否能拥有成功的商业模式为时尚早，因为昂贵的Token成本使得连微软这样的公司都在寻求更低成本的中国模型公司来替代。我们唯一能确定的是各行各业都会受益于AI提升效率，但模型公司能从中赚到多少钱还难以确定。当前进入中报披露期，组合持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般呈现下滑趋势，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，一季度组合紧密贴合资金面宽松的核心市场环境，确立“聚焦短端、规避长端”的精准配置思路。鉴于宽松资金面对债券短端资产的明确利好支撑，基金重点加仓3年内信用债，同步主动减仓超长端利率债，将组合久期精准控制在2年左右的最优区间。从市场反馈来看，1季度债券收益率曲线呈现显著走陡态势：短端资产受益于资金面宽松，表现出较强韧性；超长端利率债则受市场预期波动等因素影响，承压特征较为明显。基金的仓位调整与久期管控策略精准契合市场走势，最终在债券配置环节取得良好投资成效，为组合贡献了积极收益。二季度组合根据市场变化灵活调整久期与资产配置。期初维持中等久期，增持短端政金债，4月中下旬随着收益率下行，组合逐步减持信用债兑现收益。5月后，积极配置1-3年内信用债；季末进一步显著增配超长端利率债，并新增超长期国债持仓，推动久期一度快速冲高，博弈长端资本利得。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，全球大类资产经历剧烈波动，美元指数由弱转强，美债利率震荡上行，原油价格宽幅波动上行，黄金见顶回落，全球股指震荡分化，费城半导体指数和日韩台股表现一枝独秀。具体来看，美股整体延续上涨态势，AI基建繁荣带动美国经济整体强劲，企业盈利持续上修，美股上涨主要由业绩推动，估值整体波动不大，美股内部呈现K型分化态势，以费城半导体指数为代表的AI基建股涨幅巨大，MAG7等CSP厂商则表现偏弱，此外非AI板块整体表现出韧性，反映美国传统经济的道琼斯指数创出新高。受美元指数走强和全球流动性收紧影响，非AI主线资产、新兴市场和部分资源品表现承压，其中新兴市场整体表现不如2025年。国内市场方面，A股整体维持震荡，港股受国内传统经济走弱及美元流动性收紧双重冲击，波动相对更大。风格与行业方面，市场资金继续向高景气科技行业集中，AI硬件、国产半导体设备、算力基础设施等方向表现较好；与此同时，市场风格呈现较为极致的结构特征，资金虹吸效应明显，低景气传统行业、微盘股和红利资产阶段性承压。整体来看，2026年上半年资本市场由AI产业进展、传统经济政策预期及全球流动性走向三大核心变量驱动，国内各类资产呈现分化和再平衡的动态特征，后续仍需关注科技景气兑现、美元流动性变化以及内需政策落地效果。股票操作方面，本基金本报告期内股票仓位先升后稳，并持续进行仓位管理与结构调整。年初看好国内基本面与市场风偏的共振，适度提高权益资产敞口，股票仓位提升，一季度持仓行业以科技、制造、消费为主，同时在泛制造业领域挑选优质个股，持股较分散；随着估值抬升、地缘危机等风险演绎，产品降低权益敞口和整体波动率，并在科技板块精选核心环节，小幅增配周期板块。二季度股票仓位维持中性水平，4月增持电子，重点布局AI算力和半导体龙头，同时适度提高电力设备、机械等高端制造板块仓位，小幅降低顺周期配置，整体持仓结构向科技成长方向略有倾斜；5月下旬以后组合内部结构逐步向均衡化调整，形成以电子、机械、非银为核心，兼顾汽车、化工和交运等周期及低估值品种的均衡持仓结构。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，纯债方面以中高等级信用债作为底仓获取票息，以长端和超长端利率债作为工具参与利率波段交易。具体而言，1月，组合降低了久期，卖出了长端地方债，信用债券以持有获取票息为主。2月组合维持了中性略偏低久期，仅阶段性参与了长端利率的波段交易。3月组合继续维持中性略偏低久期，结构上以持有信用债券获取票息为主，参与了曲线中段品种交易。进入二季度，本基金主要在4月下旬和5月下旬至6月上旬加仓了长端债券博取久期收益，其余时间以中性久期、信用债配置为主。转债方面，上半年转债指数呈A型走势，整体收益不高，组合通过较大幅度的仓位择时和择券配置，实现了较好的收益增厚。年初组合积极布局科技成长板块，转债仓位提升，随后在转债整体估值偏高背景下，逐步降低转债仓位和持仓弹性，由高配切换至低配。二季度转债仓位总体维持中性，并积极进行仓位管理，与股票节奏基本同步；4-5月对部分涨幅较大、高估值品种获利了结，适度降低风险敞口，并增配具备不对称性的平衡型转债以降低组合波动。6月组合回到中性水平，配置结构偏哑铃型，以择券为主，一端配置高价低估值且有业绩支撑或基本面改善的品种，另一端配置少量具备配置价值的偏债转债，科技板块占比有所下降。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，A股市场结构性分化较为极致。一季度市场整体震荡，受美伊地缘冲突扰动，市场风险偏好阶段性回落；二季度行情分化开始加剧，资金高度抱团AI算力赛道，非AI板块普遍震荡走弱、缺乏持续性机会。股票操作方面，本基金总体配置思路偏左侧，以寻找低位、业绩与估值性价比较高的标的为主，因此，在市场极致分化、资金持续涌向AI领域的过程中，产品净值有所承压。为降低净值波动与回撤压力，二季度基金对权益仓位进行适度控制，相比之前的中性仓位水平略有降低，持仓结构同步微调。报告期内，本基金持仓主要集中在医药、新能源、大消费、交运、汽车零部件（含智能驾驶）、电子（含AI应用）、券商、农药与化工等领域。一季度减持了部分农药、化工、海上风电等标的，增持了部分储能电池、智能驾驶、消费领域公司；二季度主要减持电子类标的，并进一步下调整体权益仓位。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，纯债方面以中高等级信用债作为底仓获取票息，以长端和超长端利率债作为工具参与利率波段交易。具体而言，1月，组合降低了久期，卖出了长端地方债，信用债券以持有获取票息为主。2月组合维持了中性略偏低久期，仅阶段性参与了长端利率的波段交易。3月组合继续维持中性略偏低久期，结构上以持有信用债券获取票息为主，参与了曲线中段品种交易。进入二季度，本基金主要在4月下旬和5月下旬至6月上旬加仓了长端债券博取久期收益，其余时间以中性久期、信用债配置为主。衍生品方面，本基金本报告期内择机运用衍生品进行套保，取得了较好的效果。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，全球大类资产经历剧烈波动，美元指数由弱转强，美债利率震荡上行，原油价格宽幅波动上行，黄金见顶回落，全球股指震荡分化，费城半导体指数和日韩台股表现一枝独秀。具体来看，美股整体延续上涨态势，AI基建繁荣带动美国经济整体强劲，企业盈利持续上修，美股上涨主要由业绩推动，估值整体波动不大，美股内部呈现K型分化态势，以费城半导体指数为代表的AI基建股涨幅巨大，MAG7等CSP厂商则表现偏弱，此外非AI板块整体表现出韧性，反映美国传统经济的道琼斯指数创出新高。受美元指数走强和全球流动性收紧影响，非AI主线资产、新兴市场和部分资源品表现承压，其中新兴市场整体表现不如2025年。国内市场方面，A股整体维持震荡，港股受国内传统经济走弱及美元流动性收紧双重冲击，波动相对更大。风格与行业方面，市场资金继续向高景气科技行业集中，AI硬件、国产半导体设备、算力基础设施等方向表现较好；与此同时，市场风格呈现较为极致的结构特征，资金虹吸效应明显，低景气传统行业、微盘股和红利资产阶段性承压。整体来看，2026年上半年资本市场由AI产业进展、传统经济政策预期及全球流动性走向三大核心变量驱动，国内各类资产呈现分化和再平衡的动态特征，后续仍需关注科技景气兑现、美元流动性变化以及内需政策落地效果。股票操作方面，本基金本报告期内均衡配置在金融地产、制造、科技、消费医药与周期五大板块，通过自下而上精选个券，对股票进行均衡分散配置，并积极进行仓位管理和结构调整，以应对市场波动和结构分化。1月，仓位小幅提升，增配化工、非银、建材等行业，减配银行、有色、电力设备等行业。2月，仓位变动不大，增配电子、医药、电力设备等行业，减配通信、有色、非银等行业。3月，仓位明显下降，结构上降低了有色、石油石化、家电、房地产、传媒等行业占比，提升了电子、社会服务、非银、医药钢铁等行业占比。4月，仓位变动不大，结构上增配了非银金融、有色、机械，减配了医药、社会服务、钢铁等行业。5月，仓位变化不大，结构上增配了电子、通信等行业，减配了有色、社会服务、食品饮料等行业。6月，仓位变化不大，结构上增配了电子、交运，减配了非银金融、基础化工、通信等行业。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，本基金本报告期内灵活变动久期中枢，以结构调整为主，坚持利率策略与高等级信用策略并举，并持续优化组合持仓，注重资产性价比。1月，商品权益表现超预期，债市承压，收益率快速上行，后随着监管降温、配置盘入场叠加结构性降息落地，债市震荡修复；2月，风险偏好明显回落，交易盘重新主导市场，春节后，受两会政策博弈和海外关税利好，债市维持偏弱震荡；3月，美伊局势主导下，债市交易逻辑在“滞”和“胀”层面切换，曲线陡峭化加深。整体看，一季度债券市场呈现“长端承压、中短端强势、信用利差明显收窄”的显著分化特征，因此本基金债券投资以控制组合波动、获取稳定收益为主要策略目标，维持中性久期，采用票息策略和杠杆策略，以中短端信用持仓为主。4月，资金利率持续偏低运行，非银钱多压平利差成为市场主线，本基金适当抬升久期中枢，以信用债持仓为主，持续增配仍有相对利差优势的品种；5月，内需偏弱格局未变，同时政府债供给偏慢，资金持续宽松，债券收益率上旬盘整，下旬开始突破，本基金持续抬升久期，提高杠杆以最大化组合收益；6月，央行持续收紧资金面，资金利率抬升至政策利率上方，季末随着隔夜OMO推出及央行再次呵护，资金面转向平稳，全月债券收益率先上后下，本基金中上旬持续降低久期与杠杆，并减配信用债仓位至中性偏低水平，下旬维持中性仓位。转债方面，上半年本基金积极参与了可转债的投资，通过仓位灵活调整和自下而上择券，增厚了组合收益。