于洋 - 基金投资策略和运作

三季度创新药行情持续演绎，但我们判断后续个股会出现分化，阶段性行情将转向个股行情，所以我们做了持仓的集中。在药品板块投资方面，我们认为坚持以临床价值为导向的医药企业将获得更多的临床资源、监管资源，并创造出更大的社会价值，我们将密切关注相关企业的发展并保持积极的配置。此外该基金也均衡配置了部分医疗器械标的。

本基金在三季度增配了科技与家电行业，同时对某些深度价值公司做了减仓操作。本基金关注中国智能+制造的全球竞争力，其产品形式，落地于户外体现为智能汽车，落地于家庭体现为智能家电（机器人）。一些底仓不变。

回顾2025年第三季度，A股及港股医药板块经历了一轮显著的调整，尤其是创新药板块回调幅度较大。本基金净值在此期间也出现了一定程度的波动。面对复杂的市场环境，我们坚守基于深度基本面研究的投资框架。 对于创新药：风雨中坚守长期信仰，短期回调提供布局良机。我们对中国创新药的长期发展前景保持高度乐观。其核心逻辑基于以下几点：（1）政策支持明确：国家对于创新药的审评审批速度保持高效，“健康中国2030”战略明确了鼓励医药创新的方向。带量采购等政策在倒逼产业升级的同时，实际上也为真正的创新产品留下了广阔的定价和市场空间。（2）需求刚性且持续增长：中国人口老龄化、人均医疗支出提升的趋势不可逆转，对能解决未满足临床需求的创新药存在巨大而迫切的渴求。（3）产业竞争力质变：经过十余年的投入与积累，中国创新药企业已从“Fast Follow”迈向“Best-in-Class”甚至“First-in-Class”的探索阶段。一批公司的核心产品在国内实现商业化放量的同时，正通过海外授权出海，证明了其全球价值，打开了天花板。对于医疗器械：处于底部区域，积极掘金高成长性资产。在当前时点，我们将医疗器械列为第二大关注的方向。与创新药相比，器械板块的调整更为充分，整体估值已进入历史偏低区间，具备了较高的安全边际。我们的投资策略是 “在底部区域，寻找确定性成长” ，重点关注以下几条主线：（1）进口替代加速的领域：在政策鼓励高端制造和供应链安全的背景下，诸如心血管介入、神经介入、电生理、化学发光、内镜等领域的国产龙头企业，正凭借优异的产品性能和成本优势，持续蚕食外资品牌的市场份额，成长路径清晰且确定性强。（2）与手术量复苏相关的领域：随着医疗机构诊疗秩序的恢复正常，与择期手术相关的设备和高值耗材（如关节、脊柱等骨科产品，手术机器人等）需求或将迎来强劲反弹。（3）创新驱动的平台型公司：我们关注那些持续高研发投入、不断推出迭代产品、有能力穿越单一产品周期的平台型公司。它们能通过技术升级和品类扩张，不断开拓新的增长曲线。展望四季度及2026年，我们对医药健康行业的投资机会充满期待。本基金将继续秉持 “聚焦创新，拥抱成长” 的核心投资理念，沿以下思路进行布局：核心仓位：坚定持有能够代表中国医药创新实力的龙头公司，争取分享其长期成长红利。弹性仓位：在医疗器械、创新产业链等板块中，深度挖掘估值与成长性匹配的“隐形冠军”。风险控制：持续跟踪行业政策与公司基本面变化，严格防范个股风险，保持组合的流动性和稳健性。

2025年3季度，生物医药指数上涨15%。随着市场风险偏好显著上升，创新药BD不断涌现，生物医药行业特别是港股创新药大幅上涨。长期看，医药行业需求强劲，属于长坡厚雪的领域。在负面政策见底、新产品新技术层出不穷、创新药出海持续超预期的背景下，生物医药行业也将迎来新一轮成长周期和新一批的成长股，特别是创新药行业有望诞生一批新的龙头公司。本基金的策略是通过继续在优质的细分赛道中挖掘长期有竞争优势的优秀公司，在合理估值时买入，以期分享行业与公司长期成长带来的回报。我们一方面坚持长期持有具备广大远景的优秀公司，做时间的朋友；同时也加大布局估值合理、长期有成长空间的标的，等待市场情绪在某种时候的合理回归以及优秀公司成长起来后自然的价值呈现。

回顾三季度，AI是最强主线，海外互联网大厂投资热潮不减，相关个股盈利预测不断上调，带动了板块大幅上涨。创新药前期涨幅较大，加之三季度没有重磅BD落地，走势比较疲弱。本基金在AI方面配置相对较晚，三季度收益相对平庸。展望未来，依然维持对市场的关注，科技成长主线可能不会动摇。我们将更加积极的寻找机会，力争为投资者带来更好的收益。

三季度创新药行情持续演绎，但我们判断后续个股会出现分化，阶段性行情将转向个股行情，所以我们做了持仓的集中。在药品板块投资方面，我们认为坚持以临床价值为导向的医药企业将获得更多的临床资源、监管资源，并创造出更大的社会价值，我们将密切关注相关企业的发展并保持积极的配置。

今年以来，创新药领涨医药板块，也阶段性印证了我们过去两年对于创新药的一贯关注，从过去两年来看，BD（商务拓展）出海已经成为中国医药的招牌，更多的海外药企持续在国内寻找创新药的BD机会，我们认为这种趋势并不是一过性的，是国内中国工程师红利的体现，也是国内研发已经立足于全球的维度，持续产能更好的药品的结果。从投资的方向上看：1）ADC：我们更多地会寻找差异化的适应症和潜在新毒素的投资机会；2）免疫：从寻找下一个PD1的角度，寻找特异性双抗；3）自免：寻找更有效的或者依从性更好的品种；4）新型治疗方向：小核酸，广谱化疗药等。

步入中年，我开始思考自己的职业规划。40多了，如果60退休，还有不到20年的投资时光，但如果像芒格一样，持续投资一直到离世的那一刻，那我的投资人生才是个起点。这就是价值投资的魅力，也是价值投资的生活方式：“活的久”，且长期复利。从基金25年上半年的表现看，本基金可能错过了部分板块的单边行情，但所幸自有持仓有所增长，同时避免了高位站岗的风险，组合净值基本跟上了市场，净值有所增长。但对基金长期业绩增长的目标没有变，在信息充分传播，又有AI量化同场竞技的情况下，主动管理的业绩增长，来自于更深度的思考，更长期的目标，更广阔的空间；来自认知的兑现；来自对事物发展规律的理解，既包括自然科学的规律，也包括商业运行的规律，还有人心与人性等社会科学的理解。路漫漫其修远兮，吾将上下而求索。

上半年我们积极配置了部分A股的创新药公司，很多公司的基本面发生了重大的、积极的变化，我们从胜率和赔率的角度去精选个股重仓持有。该组合也均衡配置了部分医疗服务和医疗器械标的，医疗服务和医疗器械属于经济发展的顺周期方向，我们预期今年国内刺激内需的政策有望发力，未来会传导至相关细分领域，对这两个板块的基本面会有一定的改善。

2025年上半年，生物医药指数上涨8%，板块整体表现相对较为平淡。然而结构性行情分化巨大。创新药及创新药产业链龙头表现较好，创新药指数上半年上涨48%，其中港股创新药涨幅尤其巨大，上半年恒生生物科技指数上涨54%。而传统赛道股如医疗器械、中药、医疗服务等领域代表性公司出现大幅回调。本基金的策略是通过继续在优质的细分赛道中挖掘长期有竞争优势的优秀公司，在合理估值时买入，以期分享行业与公司长期成长带来的回报。我们一方面坚持长期持有具备广大远景的优秀公司，做时间的朋友；同时也加大布局估值合理、长期有成长空间的标的，等待市场情绪的合理回归以及优秀公司成长起来后自然的价值呈现。

上半年A股市场波动上行，医药、银行、机械等行业相对表现较好。本基金在上半年的持仓主要围绕“创新”展开，一季度主要收益来自于机器人板块相关个股，但在AI国产算力上有所损失。一季度末二季度初以来，本基金逐步增持创新药相关品种，取得了较好的收益。

上半年我们延续了去年下半年的配置，积极重仓了部分港股创新药公司，赚取投资收益。去年下半年开始加大对港股创新药标的配置的原因：一是港股常年由于流动性的问题估值被低估；二是很多港股创新药公司基本面表现好，特别是很多公司的研发管线的进展持续超出我们的预期。我们从胜率和赔率的角度去精选个股重仓持有。我们判断国内创新药企业在2024年下半年开始已经出现了量变到质变的跳跃，此后可能会持续较长的高景气度。因此我们会继续对该板块保持密切关注。