金宏伟 - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　固收投资方面，二季度银行间资金面前松后紧，资金价格于6月份开始抬升，考虑到信用债收益率较低，期限利差压缩，故降低了组合杠杆和久期。　　权益投资方面，基于对权益市场性价比的逐步确认，稳步提升了股票资产配置比例至10%左右，整体在既定风险预算内有序加仓。在结构配置上，我们采取了“成长为主、价值为辅”的均衡策略。科技成长方向是组合的核心仓位，重点布局了算力、半导体等具备产业趋势和业绩兑现能力的细分领域，这些板块在二季度展现了较强的景气度和资金认可度。低估值稳健方向作为组合的压舱石，我们配置了券商、有色、化工、油运等估值处于历史低位、基本面边际改善的板块，以平滑组合波动、增强持有体验。　　回顾二季度，科技成长板块的结构性行情较为突出，我们的配置方向与市场主线基本契合；低估值板块则在震荡市中提供了一定的安全边际。后续我们将密切跟踪市场变化，动态调整股票结构，在控制回撤的前提下争取更好的收益弹性。　　展望后市，我们依然看好科技成长板块的中长期配置价值。人工智能产业趋势持续深化，算力、半导体等方向的业绩验证期即将到来，具备“产业趋势+业绩增长”双轮驱动的优质标的，有望在三季度继续获得资金青睐。我们将保持对科技主线的战略配置，同时根据市场节奏和估值变化，灵活调整仓位与结构。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　权益市场方面，进入二季度，国内经济呈现缓慢复苏态势，内需表现偏弱，出口与AI相关产业链增长动能较强。美伊冲突的影响持续发酵，推动油价上行，叠加AI发展带动需求提升，促使PPI快速上升。随着美伊冲突逐步趋于缓和，市场行情开始走强，整体表现偏强，其中科技行业涨幅尤为显著。从大盘与板块表现来看，二季度上证综指上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指大涨36.35%。板块间波动幅度较大，通信和电子板块涨幅居前，消费者服务、农林牧渔、传媒和食品饮料等板块下跌较多；主题投资层面，AI产业链涨幅领先，表现尤为突出。　　权益投资方面，本报告期内，基金对权益仓位采取相机调整的策略，仓位整体呈现先低后高的态势，始终维持在较高水平。行业配置层面，基金以配置通信、电子等板块为主，二季度美伊冲突趋于缓和后，调仓方向聚焦于能够实现涨价的科技子行业，涨价也包括产品结构升级带动均价提升的情况。AI产业的快速发展，推动PCB产业链、光通信产业链、MLCC、存储等行业供求关系发生逆转：常规环境下，科技和制造行业普遍供过于求，行业产品往往存在年度降价，当前行业逐步进入供不应求状态，带动产业链各相关环节价格陆续上涨，叠加经营杠杆效应，推动对应行业企业盈利快速提升，进而驱动相关公司股价上涨。展望未来，PPI中包含科技在内的制造行业占比约为40%，相关子行业的涨价能够支撑PPI维持在正增长区间，能够实现涨价且毛利率提升的行业和公司仍将拥有较好的投资机会。另一方面，受益于国内经济缓慢复苏、全球人工智能及半导体相关创新活跃度提升，叠加国内货币环境整体宽松，科技行业依然具备较好的投资机会。展望2026年三季度，预计市场将呈现震荡走势，结构上继续聚焦具备持续涨价能力的科技子行业，操作层面将根据市场形势灵活调整权益仓位，维持相对灵活的投资策略。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　固收投资上，我们在2026年二季度大部分时间保持了中性偏高的久期，主要基于宽松的资金面和陡峭的利率曲线。持仓以利率债和高等级信用债为主，严格防范信用风险，同时超长债波段交易增厚组合收益。转债估值较高，整体保持较低仓位。　　二季度权益市场反弹，但仅限于通信、电子、建材等AI相关行业，消费、地产、化工、有色和钢铁等传统行业表现很差，一九分化的特征显著。在权益操作方面，我们在整个二季度维持较低的权益仓位，并对持仓结构进行优化，择机卖出了部分化工股，择机买入了一些连续下跌后的电力股和银行股。我们看好且超配的煤炭股，的确在五月底和六月初表现很好，虽然我们及时做了一些减持，但此后煤炭指数连续下跌，迅速回吐涨幅，也给我们的净值带来较多的回撤影响。经过二季度的连续下跌，我们认为传统行业股票的投资价值更加明显，赔率和胜率均有不错的提升，10倍PE左右的估值和5%以上的股息率构成了良好的安全边际，故当前持仓以电力、银行、煤炭等传统行业的龙头股票为主。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　固收投资策略上，利率债方面，灵活调整久期和仓位应对波动日益加大的市场。信用债方面，以信用债为底仓获取票息收益，并密切跟踪发债企业基本面变化以规避信用风险和估值风险。　　权益市场方面，进入二季度，国内经济呈现缓慢复苏态势，内需表现偏弱，出口与AI相关产业链增长动能较强。美伊冲突的影响持续发酵，推动油价上行，叠加AI发展带动需求提升，促使PPI快速上升。随着美伊冲突逐步趋于缓和，市场行情开始走强，整体表现偏强，其中科技行业涨幅尤为显著。从大盘与板块表现来看，二季度上证综指上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指大涨36.35%。板块间波动幅度较大，通信和电子板块涨幅居前，消费者服务、农林牧渔、传媒和食品饮料等板块下跌较多；主题投资层面，AI产业链涨幅领先，表现尤为突出。　　权益投资方面，本报告期内，基金对权益仓位采取相机调整的策略，仓位整体呈现先低后高的态势，始终维持在较高水平。行业配置层面，基金以配置通信、电子等板块为主，二季度美伊冲突趋于缓和后，调仓方向聚焦于能够实现涨价的科技子行业，涨价也包括产品结构升级带动均价提升的情况。AI产业的快速发展，推动PCB产业链、光通信产业链、MLCC、存储等行业供求关系发生逆转：常规环境下，科技和制造行业普遍供过于求，行业产品往往存在年度降价，当前行业逐步进入供不应求状态，带动产业链各相关环节价格陆续上涨，叠加经营杠杆效应，推动对应行业企业盈利快速提升，进而驱动相关公司股价上涨。展望未来，PPI中包含科技在内的制造行业占比约为40%，相关子行业的涨价能够支撑PPI维持在正增长区间，能够实现涨价且毛利率提升的行业和公司仍将拥有较好的投资机会。另一方面，受益于国内经济缓慢复苏、全球人工智能及半导体相关创新活跃度提升，叠加国内货币环境整体宽松，科技行业依然具备较好的投资机会。展望2026年三季度，预计市场将呈现震荡走势，结构上继续聚焦具备持续涨价能力的科技子行业，操作层面将根据市场形势灵活调整权益仓位，维持相对灵活的投资策略。

宏观经济方面，2026年二季度，国内经济整体呈现出口强、内需和投资待修复的走势。AI相关的产业景气度较高，非AI相关的景气度弱，两极分化比较明显。消费方面，在居民收入预期尚未明显改善的背景下，二季度相对一季度有所走弱，但局部仍有亮点，我们也在消费领域看到部分见底回升的星星之火。　　权益市场方面，二季度分化明显，AI相关的板块走势强劲，非AI相关的一路下跌，市场整体波动加大，AI相关的资产价格全球联动。本基金认为2026年是波动加大的一年，流动性、估值和国际环境都更复杂，我们对部分估值仍在高位、竞争格局恶化的行业相对谨慎。　　权益投资方面，报告期内，本基金坚持立足于高质量发展的新常态，寻找真正具有长期竞争力，能受益于中国经济高质量发展的行业和优质公司。维持相对均衡的策略，看好AI、消费、高股息、有色等方向。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　债券市场方面，进入二季度，资金延续一季度的充裕状态，回购利率、CD利率及中短端的品种收益率都创下年内新低，央行从3月份就开始多渠道逐渐回笼基础货币，但资金面在5月中旬之后才开始有所反应，短端债券利率随资金利率有所反弹，长端利率受到资金和内需较弱的影响而震荡下行。资金充裕的背景下，信用债表现更强，信用利差持续压缩。报告期内，本基金的久期在中性附近，券种配置以中短端二级资本债为主、中短端信用债为辅，阶段性参与利率债的买卖交易。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。　　权益市场方面，二季度权益市场反弹，但仅限于通信、电子、建材等AI相关行业，消费、地产、化工、有色和钢铁等传统行业表现很差，一九分化的特征显著。在权益操作方面，我们在整个二季度维持较低的权益仓位，新的申购资金进一步摊薄了权益仓位。我们继续使用再平衡策略，卖出估值不再便宜的银行股，买入相对便宜的优质煤炭股，并在六月初煤炭指数高点时做了一定的减持，但事后看减持的比例不够，给产品净值带来了一些回撤影响。当前权益持仓结构比较均衡和稳健，以银行、煤炭、电力和交运等传统行业中的低估值个股为主。

宏观经济方面，二季度呈现外部事件冲击逐步减弱、经济结构分化加剧的特征。地缘层面，美伊冲突来回拉锯，6月份双方终于达成了谅解备忘录，国际油价从高位明显回落。需求端呈现冷热分化格局，出口延续高增，背后主要驱动因素是AI产业链环节的出口价格暴涨；内需持续走弱，消费和投资表现不佳，新旧经济分化明显。目前AI的高景气还未能扩散到传统部门，叠加财政支出节奏偏慢，共同加剧了新旧经济分化。从通胀维度来看，二季度PPI同比明显上行，与油价和电子信息等产业链价格明显上涨有关，后续伴随油价明显回落，预计PPI将逐步筑顶。　　权益市场方面，2026年第二季度整体呈现显著分化格局。从大盘指数整体表现上来看，二季度上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，创业板指上涨36.35%，恒生指数下跌7.69%，恒生科技指数下跌3.82%。申万一级行业表现来看，电子、通信、建筑材料、机械设备等行业表现相对较好，石油石化、农林牧渔、钢铁、商贸零售、美容护理、食品饮料等行业表现相对落后。　　权益投资方面，操作方面，本基金在资源与能源板块内部进行了基于性价比的再平衡。二季度初，中东地缘冲突推动铝价因供应中断触及历史高位，短期价格已充分反映供给冲击；而同期油价自高位回落、美联储货币条件预期收紧，能源板块的估值安全边际重新扩大。基于上述判断，本基金对铝等已处高位的有色金属品种适度获利了结，将仓位向煤炭、电力基础设施做倾斜。框架方面，本基金始终锚定企业自由现金流的创造能力与分配纪律，非简单追逐股息率。季度内，金融、资源能源、制造三大板块的配置比例保持整体稳定，组合的核心是具备穿越周期内生现金流生成能力的优质企业。选股细节上，加大对中游制造板块中具备长期现金回报、估值合理的优质公司的关注，这些企业在资本开支见顶后进入现金流收获期，叠加全球制造业复苏与AI基础设施建设的结构性需求，其股东总回报率具备持续提升的潜力。展望后市，当前市场对于价值风格的情绪处于阶段性低谷，但我们坚信具备稳定现金回报能力的优质资产终将回归合理定价。我们的基金组合也在积极布局受益于产业浪潮的硬基础设施：更多的算力需要更多电力，更多的数据中心需要更多铜与输变电设备，这些企业的现金流改善更多来自产业趋势的长期赋能。　　债券市场方面，利率走势在二季度先下行后窄幅震荡，总体变动不大。从驱动因素来看，宏观经济在二季度的影响较为复杂，通胀抬升对债市形成压制，但传统内需部门持续走弱又构成底部支撑，多空力量相互对冲，构成了二季度偏震荡的土壤。流动性可能是二季度的交易主线，前期信贷需求偏弱叠加汇率升值预期带来广义流动性宽松，给债券形成支撑；进入6月，央行有意回笼了冗余流动性，引导资金利率向政策利率回归，债市随之转入窄幅震荡运行。　　固收投资方面，进入二季度，资金延续一季度的充裕状态，回购利率、CD利率及中短端的品种收益率都创下年内新低，央行从3月份就开始多渠道逐渐回笼基础货币，但资金面在5月中旬之后才开始有所反应，短端债券利率随资金利率有所反弹，长端利率受到资金和内需较弱的影响而震荡下行。资金充裕的背景下，信用债表现更强，信用利差持续压缩。报告期内本基金的久期在中性附近，券种配置以中短端二级资本债为主、中短端信用债为辅，阶段性参与利率债的买卖交易。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　权益市场方面，2026年第一季度整体呈现震荡调整格局。从大盘指数整体表现上来看，一季度上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%，恒生综合指数下跌4.77%，恒生科技指数大幅下跌15.70%。申万一级行业表现来看，煤炭、石油石化、综合、公用事业、建筑材料等行业表现相对较好，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等行业表现相对落后。　　权益投资方面，本产品延续低估值、高股息个股优选策略，核心聚焦企业的自由现金流创造能力与分红可持续性。2026年第一季度，宏观叙事与市场逻辑发生了显著切换：年初经济数据确认复苏态势，但伴随地缘局势变化，市场担忧从“复苏”转向“类滞胀”，风险偏好快速回落。在此背景下，组合基于严格的现金流与估值纪律进行动态调整，主要操作回顾如下：　　其一，应对宏观环境切换，优化持仓结构，但控制回撤不佳。​　一季度市场经历三阶段变化：开年交易AI应用与商业航天等科技成长；随后切换至“反内卷”与PPI回升主线，化工、有色等资源品走强；三月后，市场主线转向对“类滞胀”的担忧。本组合在阶段二中，基于对供给格局的研判，超配了石油产业链，把握了部分价格弹性。然而，在环境转向“滞胀交易”时，对煤炭等品种的配置不足，同时持仓中的港股金融、工业金属等顺周期资产在衰退预期下出现显著回撤，这对季度内组合表现构成一定拖累。我们及时审视了这一偏差，在季末进一步提升了持仓的集中度与防御性，将仓位更集中于现金流极其稳健的龙头公司。　　其二，坚守基本面选股，在波动中巩固长期阿尔法来源。​　尽管市场风格波动剧烈，我们坚持在金融与周期板块中精选基本面扎实的个股，而非进行单纯的板块轮动。例如，在金融领域，我们持有资产质量优异、长期盈利确定性高的标的；在周期领域，我们聚焦于具备全球成本优势、竞争格局清晰的龙头企业。这些公司的内生增长能力，是组合在宏观不确定性中抵御估值波动的压舱石。同时，我们继续深耕　“反内卷”政策受益方向，持有那些供给端在国内、需求端在全球的制造业翘楚，利用其全球竞争力平滑国内需求波动。　　其三，审视港股配置，在估值低位保持战略定力。​　报告期内，港股市场尤其受到海外流动性预期波动的影响。尽管组合中的港股金融等部分仓位出现回撤，但我们评估认为，内资定价的港股泛红利板块估值性价比依然突出。其修复逻辑的核心：“中国宏观盈利的修复方向与制造业的全球竞争力”依然成立。因此，我们对港股保持了战略性配置，并在市场悲观情绪释放过程中，视其为重要的长期价值来源。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　固收投资方面，报告期内本基金配置集中在中短端，久期变化不大。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。注重组合资产的流动性。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　权益市场方面，2026年第一季度整体呈现震荡调整格局。从大盘指数整体表现上来看，一季度上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%，恒生综合指数下跌4.77%，恒生科技指数大幅下跌15.70%。申万一级行业表现来看，煤炭、石油石化、综合、公用事业、建筑材料等行业表现相对较好，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等行业表现相对落后。　　固收投资上，考虑到风险偏好回升对债市可能的冲击，我们在2026年一季度大部分时间保持了中性的仓位和久期，仅在季末提高了久期，主要基于宽松的资金面和陡峭的利率曲线。持仓以短利率和高等级二永债为主，严格防范信用风险。转债估值较高，整体保持较低仓位。　　权益投资上，一季度权益市场波动明显加大，主线轮动特征明显。总体而言，有色、化工、煤炭等强周期行业表现最好。我们在1月陆续提高了有色、化工和煤炭等行业的持仓权重。2月底美伊战争爆发后，相关受益行业的股票在短时间内实现股价暴涨，特别是A股三桶油连续两天涨停，我们吸取了1月底没有及时兑现黄金股导致净值大幅回撤的教训，快速地将浮盈较多且估值到位的持仓个股卖出。同时我们发现，美伊战争带来的油价暴涨以及持续高位的高油价，可能会导致全球通胀中枢上行，并对全球经济需求带来比较负面的影响，所以我们在仓位下降以后并没有急于加仓，而是希望美伊战争形势明朗后再择优配置。当前产品持仓以化工、煤炭、电力和银行等行业中的低估值个股为主，与我们绝对收益至上和控制波动率的投资理念是吻合的。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　固收投资方面，1月初在股市开门红屡创新高的影响下，收益率出现几个交易日的上行，后股市转震荡，债市开始摆脱股市影响进入资金宽松、配置盘主导的慢牛行情。2月底美以伊战争爆发，原油价格暴涨，通胀预期有所上升，长端特别是超长端受影响较大，中短端则在资金推动下持续下行，收益率曲线明显陡峭化。从机构行为来看，银行的居民存款续作较多，再加上人民币升值带来的外汇流入，央行态度也比较友好，银行配置盘资金较为充裕，成为一季度影响债市的主要因素之一。报告期内本基金配置集中在中短端，久期变化不大。信用债方面，精挑细选优质主体，严防信用尾部风险。　　权益市场方面，2026年第一季度整体呈现震荡调整格局。从大盘指数整体表现上来看，一季度上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%，恒生综合指数下跌4.77%，恒生科技指数大幅下跌15.70%。申万一级行业表现来看，煤炭、石油石化、综合、公用事业、建筑材料等行业表现相对较好，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等行业表现相对落后。　　权益投资方面，一季度权益市场波动明显加大，主线轮动特征明显。总体而言，有色、化工、煤炭等强周期行业表现最好。一季度我们主要持有银行、电力、化工、有色、煤炭等行业的低估值蓝筹股票，我们主要采取了再平衡策略，明显减持甚至清仓了股价大涨的有色股和化工股，同时加仓了低位的食品饮料股和地产股，整体而言权益仓位有明显的下降，权益持仓结构上也更加均衡和稳健。当前产品持仓以银行、煤炭、电力、建筑等行业中的低估值个股为主，与我们绝对收益至上和控制波动率的投资理念是吻合的。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　固收投资策略上，利率债方面，灵活调整久期和仓位应对波动日益加大的市场。信用债方面，以信用债为底仓获取票息收益，同时密切跟踪行业和发债企业变化规避信用风险。　　权益市场方面，进入一季度，经济缓慢复苏，逆周期调节持续，信用政策、财政政策持续，房地产没有重磅政策继续走弱，中东地缘冲突爆发，市场在一季度先经历“春季躁动”，后明显回调，整体震荡明显。从大盘和板块上来看，一季度上证综指下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。板块间波动较大，其中，　石油石化、煤炭、通信、建筑材料和公用事业等上涨较多，商贸零售、非银金融、计算机、房地产和美容护理下跌较多；主题上有色、AI产业链、煤化工、新能源等方向较为活跃。　　权益投资方面，在本期，基金在权益仓位上相机抉择，仓位先高后低。在行业配置上，以通信、化工、新能源、电子、机械和有色等为主，除了科技和景气行业之外，经历“春季躁动”之后，一季度增配了较多的涨价的子行业。过去几年因为房地产行业下行、内需较弱和外部关税与非关税壁垒抬升等一系列原因，我国CPI低位、PPI持续为负，经济面临通缩压力。展望未来，在中东地缘冲突发生以前，2026年可能是我国CPI由0-1%提升到1%以上和PPI由负转正的年份，中东地缘冲突带来霍尔木兹海峡的封闭影响了全球石油和天然气等价格，“石油是周期之母”，由此预测带来我国走出物价低位运行压力的时间点提前，能够涨价并且毛利率上升的行业和公司有较好的投资机会。2026年二季度，预计市场震荡，结构上，除了科技创新方向之外，继续增配可以涨价的子行业，操作上，权益仓位相机而动灵活调整，战争走势和持续时间会影响股市，保持相对灵活的策略。

宏观经济层面，一季度前期延续结构分化走势，后期外部冲击逐步成为核心影响变量。结构分化主要体现为：1-2月工业增加值同比增长6.3%、出口同比增长21.8%，生产与外需实现开门红；但社零与投资表现偏弱，供强需弱的格局仍未扭转。2月末至3月初，受美伊冲突影响，国际油价从65美元/桶快速飙升至100美元/桶上方，输入性通胀预期急剧升温，并进一步引发全球滞胀乃至经济衰退的担忧。3月PMI回升至50.4%，重返扩张区间，但购进价格指数同步走高，表明企业成本端压力已开始显现。政策层面则以观望为主，静待不确定性逐步落地。　　债券市场方面，一季度呈现明显的长短端分化，长端利率走出“N”型走势的特征，收益率曲线显著陡峭化。具体来看：1月初受权益市场虹吸效应影响，10年期国债收益率快速上行至1.90%上方；随后在央行流动性呵护、信贷需求偏弱的背景下，10年期国债收益率回落修复至1.78%附近；2月中下旬起，先是止盈情绪叠加A股走势扰动，随后爆发的美伊冲突加剧了通胀担忧，长债收益率再度震荡上行。资金面整体充裕，随着银行负债成本持续下行、存贷差维持高位，短端品种表现偏强，中短端收益率整体震荡下行。　　权益市场方面，2026年第一季度整体呈现震荡调整格局。从大盘指数整体表现上来看，一季度上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%，恒生综合指数下跌4.77%，恒生科技指数大幅下跌15.70%。申万一级行业表现来看，煤炭、石油石化、综合、公用事业、建筑材料等行业表现相对较好，非银金融、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等行业表现相对落后。　　固收投资上，通过精选中短久期信用债进行配置，并辅以杠杆套息策略，同时密切跟踪经济基本面、通胀预期、风险偏好和市场资金面的边际变化，对仓位和信用债组合久期进行动态管理。　　转债投资上，我们在1、2月份以较高的转债仓位运行，较好参与了市场上涨行情。3月份随着转债估值偏高，我们主动降低了转债仓位以控制回撤风险。3月底，在市场大幅调整之后，我们开始小幅试探性增配股票资产。目前转债仓位约12%，股票仓位约3%。向后展望，我们将基于对权益市场性价比的判断，逐步提升股票配置比例，在既定风险预算内争取更好的收益弹性。