李可颖 - 基金投资策略和运作

二季度经济增速较一季度有所放缓。海外方面，地缘冲突对成本影响仍然显著。国内方面，财政支出边际放缓，国内有效需求仍有待提升。工业生产方面，1-5月工业增加值同比增长5.4%，为经济增长提供支撑。二季度固定资产投资增速转负，房地产投资继续下降，社零增速同比放缓。4-6月制造业PMI分别为50.3、50.0、50.3，维持在扩张区间，二季度出口表现仍然较强，特别是机电产品出口增速较高。受国际油价上涨推动，二季度PPI同比快速回升，CPI相对稳定。　　　　报告期内，货币政策维持适度宽松。7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变，央行首次开展隔夜逆回购操作，有助于精准对冲流动性压力。资金面较为宽松支持实体。报告期DR001均价1.30%，较一季度略下行3BP，资金利率维持低位，但6月较4、5月边际上行。　　　　报告期内，利率曲线普遍下行，超长端下行较多，但曲线仍较为陡峭。信用利差基本持平。策略上，目前中低等级信用利差保护不足，关注防范评级治理增加流动性压力。组合保持较高的流动性，主要是配置中高等级信用债、二永等，同时结合期限利差、品种利差等，精选个券增厚收益。

2026年二季度，国内经济有所走弱。生产端边际下行，工业指标同比回落。需求端结构分化：出口保持韧性，但消费、投资均整体偏弱。通胀边际好转，主要系美伊冲突导致原油链条价格修复，PPI有所回升。在此背景下，货币政策维持稳健，资金利率低位运行。二季度债市震荡偏强，收益率下行为主，短端优于长端。报告期内，本基金的投资操作以流动性管理为基础原则，通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，严格管控存单发行主体的信用风险，选择具备良好信用资质的投资标的；依据对于收益率曲线形态预判并结合市场变化动态灵活调整组合剩余期限、杠杆水平，调整大类资产的配置比例，力求提升组合收益。

2026年一季度，国内经济开局整体平稳。生产端相对强劲，工业指标同比高增为主。需求端结构分化：出口保持韧性，消费平稳偏弱，投资整体偏弱；基建投资增速与上年同期持平，但制造业和地产投资偏弱。通胀边际好转，且预期有一定改善。在此背景下，货币政策维持稳健，资金利率低位运行。报告期内，本基金的投资操作以流动性管理为基础原则，通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，严格管控存单发行主体的信用风险，选择具备良好信用资质的投资标的；依据对于收益率曲线形态预判并结合市场变化动态灵活调整组合剩余期限、杠杆水平，调整大类资产的配置比例，力求提升组合收益。

报告期内在信贷、财政等靠前发力背景下，经济表现环比改善。工业生产方面，1-2月工业增加值同比增长 6.3%，较2025年12月边际提升，为经济增长提供支撑。固定资产投资回升，幅度超过季节性，房地产投资仍然下降但降幅收窄。社零环比有所上行。1-3月制造业PMI分别为49.3、49.0、50.4，3月回到扩张区间，细分项显示制造业供需两端均有所修复。国内经济改善叠加外部战争拉高油价，一季度CPI、PPI较2025年四季度均有所提升。　　报告期内，7 天逆回购利率、1 年期及 5 年期 LPR 均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001 均价 1.33%，较2025年四季度持平，资金利率维持低位。　　报告期内，利率曲线陡峭化，短端下行，中端下行较少，而超长端有所上行。信用利差整体压缩。　　在投资策略层面，密切跟踪高频数据与资金面动态，灵活调整组合的久期与杠杆水平。在资产配置上，重点布局收益率曲线的凸点区域，并依据市场变化，灵活开展品种间的轮动操作，以优化风险收益比。

报告期内经济整体平稳，生产相对较强，需求有所转弱。工业生产方面，10月、11月工业增加值分别同比增长4.9%、4.8%，较9月边际有所放缓但表现相对较强。固定资产投资负增长，制造业、基建、房地产投资均偏弱。房地产投资跌幅走阔，施工面积、新开工面积继续走弱，建安投资持续偏弱。消费方面，社零增速有所回落。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.33%，较三季度继续呈现下行态势。　　报告期内，收益率曲线分化，利率曲线陡峭化，信用利差整体压缩。　　策略上，投资剩余期限较短的高等级债券为主，追求低波动、稳收益。通过严控久期、精选信用、适度杠杆和精细化操作，在低利率环境中实现“稳中有进”的收益。

2025年四季度，宏观经济继续呈现偏弱走势：投资、消费持续回落，内需偏弱；外需整体稳定，出口增速有所回升。价格压力仍在，PPI依然为负值、CPI稍有企稳。政策方面，财政政策上半年较强但下半年退坡，货币政策整体维持稳健宽松格局但总量政策有限，产业政策开启“反内卷”但进程稍慢。资金面方面，流动性维持合理充裕，资金利率维持稳定。一方面，基本面、资金面均对债市友好，另一方面，因“反内卷”背景下价格预期回升、担忧公募基金费率改革、年底出现机构赎回/下跌负反馈、担忧开年供给对市场冲击等，对债市形成约束。以上因素叠加，四季度债券收益率整体震荡，信用债表现更好，利率债短端震荡、长端调整。报告期内，本基金的投资操作以流动性管理为基础原则，通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，严格管控存单发行主体的信用风险，选择具备良好信用资质的投资标的；依据对于收益率曲线形态预判并结合市场变化动态灵活调整组合剩余期限、杠杆水平，调整大类资产的配置比例，力求提升组合收益。

报告期内经济整体平稳，生产仍有韧性，需求有所转弱。工业生产方面，7月、8月工业增加值分别同比增长5.7%、5.2%，较6月边际有所放缓但仍然维持在较高水平。固定资产投资出现负增长，制造业、基建、房地产投资均偏弱，房地产投资跌幅走阔，施工面积、新开工面积继续走弱，建安投资持续偏弱。消费方面，社零增速略有回落，消费补贴政策对社零形成一定支撑。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.38%，较二季度呈下行态势。　　报告期内，收益率曲线陡峭化上行。短端信用利差压缩，长端信用利差走阔。　　策略上，灵活调整久期和杠杆，结构上配置集中于高等级信用债，精选品种和个券增厚收益，在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。

2025年三季度，宏观经济呈现偏弱走势：投资、消费持续回落，增速逐月下滑，内需偏弱；外需整体稳定但可能系中美抢出口所致。价格压力依然较大，PPI有所抬升但依然为负值、CPI再度转负。政策方面，财政政策上半年较强但三季度稍有退坡，货币政策整体维持稳健宽松格局，产业政策开启“反内卷”但进程稍慢。资金面方面，流动性维持合理充裕，资金利率维持稳定。尽管基本面、资金面均对债市友好，但因“反内卷”背景下价格预期回升、权益市场风险偏好回升、担忧公募基金费率改革造成系统性赎回等因素，三季度债券收益率持续上行，债市出现明显回调。报告期内，本基金的投资操作以流动性管理为基础原则，通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，严格管控存单发行主体的信用风险，选择具备良好信用资质的投资标的；依据对于收益率曲线形态预判并结合市场变化动态灵活调整组合剩余期限、杠杆水平，调整大类资产的配置比例，力求提升组合收益。

2025年上半年，国内经济整体平稳，后半程稍微走弱。生产端开年偏强，2季度略有回落。需求端结构分化：政策支持的消费领域偏强运行，但其他消费领域偏弱。贸易战导致出口节奏波动，但整体相对平稳。投资链条平稳偏弱，地产持续拖累、制造业投资稍有回落、但基建发力支持。通胀水平低位徘徊。在此背景下，货币政策维持稳健宽松，资金利率在开年略有波动，而后持续下行、波动率降低，为债券市场提供了友好的流动性环境。中美关税持续扰动资本市场，但影响逐步消退。报告期内，本基金的投资操作以流动性管理为基础原则，通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，严格管控存单发行主体的信用风险，选择具备良好信用资质的投资标的；依据对于收益率曲线形态预判并结合市场变化动态灵活调整组合剩余期限、杠杆水平，调整大类资产的配置比例，力求提升组合收益。

在消费补贴、财政前置、抢出口等共同作用下，上半年实现5.3%的GDP增速，其中一季度同比增速 5.4% ，二季度同比增速 5.2% 。从生产端看，上半年工业增加值累计增速为 6.4%，工业生产仍然保持较强的增长态势，其中，6月工业增加值同比增速为6.8%，较上月回升1.0个百分点。从需求端看，上半年固定资产投资完成额累计同比增速为2.8%，较1-5月回落0.9个百分点，制造业和基建投资仍为主力，地产投资仍然面临一定压力。出口方面，以美元计价，上半年出口同比增长5.9%，延续正增长。上半年社零同比增长5.0%，整体延续改善的趋势。　　一季度资金面波动有所加大，资金价格抬升。二季度DR001均价1.53%，较一季度下行了26bp，整体上货币政策态度较为呵护。二季度，7天逆回购利率下调10bp至1.4%，1年期及5年期LPR也分别下调了10bp。　　上半年债市在货币政策节奏变化、流动性松紧转换及海外事件驱动等多重因素影响下，告别单边牛市，进入高波动震荡市。2月中旬到3月中旬收益率明显上行，后在资金压力缓解以及关税战冲击下明显下行。5月关税冲击缓解后收益率再次上行，后在资金面宽松的影响下收益率再次下行。整体看，利率曲线短端上行幅度较大，而中长端下行，曲线平坦化。短端信用债的上行幅度小于利率债，信用利差压缩。　　策略上，灵活调整久期和杠杆，严控回撤与波动，结构上配置集中于高等级信用债，精选品种和个券增厚收益，在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。

2025年一季度，国内经济开局整体平稳。生产端持续恢复，多项工业指标同比高增。需求端结构分化：政策支持促使消费持续改善，低基数叠加“抢出口”让出口保持韧性，投资链条整体稳定，地产拖累效应减弱、基建延续发力态势、制造业投资稍有回落。通胀水平低位徘徊。在此背景下，货币政策维持稳健，资金利率略有抬升，其中存款自律机制导致某些时段银行负债缺口压力偏大，形成资金扰动。　　一季度债市震荡偏弱。在经济企稳回升和政策发力预期下，国债收益率曲线小幅上行，信用债跟随调整。报告期内，本基金的投资操作以流动性管理为基础原则，通过抽样复制和动态优化策略，在控制跟踪误差的前提下，严格管控存单发行主体的信用风险，选择具备良好信用资质的投资标的；依据对于收益率曲线形态预判并结合市场变化动态灵活调整组合剩余期限、杠杆水平，调整大类资产的配置比例，力求提升组合收益。

一季度经济数据总体平稳，生产端、投资端表现较强。工业生产方面，1-2月工业增加值同比增长5.9%，工业生产好于预期，供给强于需求。固定资产投资方面，1-2月固定资产投资增速回升至4.1%，其中制造业、基建投资分别同比增长9.0%和9.9%，均有所改善，年初政府债券靠前发力或是基建改善的重要原因。1-2月房地产投资跌幅收窄，地产信心有所恢复。消费方面，1-2月社零增速4.0%，较12月小幅回升，总体平稳。1-3月，制造业PMI分别为49.1、50.2和50.5，显示制造业整体有所恢复。　　报告期内主要政策利率保持不变。资金面波动有所加大，资金价格抬升，但在关键节点央行仍然有所呵护。　　债券收益率先上后下，2月受风险偏好改善以及资金面偏紧影响，债券市场调整幅度较大，3月下旬开始债券收益率再度下行。利率曲线平坦化上行，短端调整幅度较大，信用利差整体有所压缩。　　策略上，以中高等级信用债配置为主，精选品种和个券增厚收益，搭配灵活的杠杆策略，把握交易性机会。