是星涛 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国际形式突变，一定程度上打破了原本中游制造业持续向好发展的趋势。本基金在2025年年末持有较多的工程机械、矿山机械、AIDC资产，在市场对汇率、全球经济发展以及天然气价格等因素的担忧背景下，承担了一定的回调。但是我们想强调：第一，工程机械、矿山机械从2025年以来进入到全球新的向上周期阶段，我们认为作为一个8-10年的周期类资产，地缘冲突不会改变周期的方向，只会影响短期周期的斜率；第二，我们从俄乌冲突的经验来看，冲突前期可能会造成汇率、结算等波动，带来相关公司1-2个季度的短期业绩影响；但中期来看，地区重建、能源和制造自主可控的需求反而会进一步推动国内中游制造业产品的出口，短期斜率的放缓甚至会带来下一阶段的斜率向上。因此，我们对这类“铲子股”或者说“HALO资产”依旧充满信心，短期回调幅度已经明显大于基本面的短期受损，且中期的确定性进一步提升，本基金在一季度加强了这类资产的配置。另一个层面，在全球对于“油、气、电”等资产如此高度重视的前提下，我们预计国内在新能源领域的相对优势进一步提升。中国拥有相对便宜的新能源电力、优质的新能源产品制造能力叠加稳定的贸易环境，在下一阶段的全球竞争中预计将更占优势。因此，一季度，本基金加强了在出口链相关资产的配置，尤其是在风电、锂电材料、绿色能源、工业气体等领域，我们精选了一批具有较强出口能力的公司，我们相信这些公司的中期成长空间已经进一步打开了。最后，一季度，制造板块里面的一些极致成长资产，如机器人、商业航天等调整较多。我们以3年的中期成长性审视这些资产，不少标的已经具有较强的安全边际和较高的中期预期收益率，一季度，本基金也加大了相关标的的配置。

2026年一季度市场的波动率加大，中东局势升级之前，1、2月份的市场主要交易的是全球经济复苏带动的工业品需求回升，但是随着中东局势升级和油价大幅上涨之后，通胀的担忧大幅上升，需求的逻辑暂时受到抑制，这也导致了3月份全球市场的回调。整体一季度具体到行业间，煤炭和石油石化行业涨幅靠前，另一方面AI的产业趋势依然在快速发展，通信在一季度表现也比较好，跌幅靠前的板块主要有消费板块的商贸零售、社服以及金融行业。2026基金后续会继续保持相对均衡配置的思路，保持一定的个股分散度和不相关度。我们预计经济企稳的态势有望进一步增强，有助于价值风格的表现。我们在去年四季度开始，我们为应对市场比较极致的分化进而带来整个市场的高波动，我们把组合调整到比较均衡的状态，降低了周期股和中游制造的配置，增加了金融包括银行和保险的配置，以及部分消费行业，这使得在这一轮中东局势升级之后，对市场产生影响的时候，我们并不需要对于组合做过多的调整。

2026年1季度市场整体波动率有所放大，在经历“春季躁动”的上行周期后，市场情绪出现一定程度高热度，随后在3月份受到地缘冲突升级与海外流动性预期收紧的双重影响，出现阶段性回调。国内经济整体处于正常的开门红状态之中，多项经济指标都有明显好转。对于价值先锋的操作策略，坚持以“profitability-valuation（盈利-估值）”选股模型，筛选出低估值、高盈利的股票，以追求超越业绩基准的长期投资收益。在持仓结构上，我们采取相对分散的配置策略，通过跨行业的多维度比较，包括产能周期位置、估值水平、盈利质量、筹码结构等，筛选出具备综合性优势的细分方向。这种分散化布局不仅有助于控制本基金的风险，更有机会捕捉不同行业轮动中的结构性机会。对于2026年的市场风格，预计整体仍会以景气投资为主线，同时具备核心竞争力、财务稳健的龙头企业将获得更多市场青睐，相对看好2026年“大盘+质量”风格的战略机遇。基于上述维度的综合考量，本基金在核心配置上，更侧重新能源（储能/光伏/风电等）、机械设备（工程机械）、化工、保险、证券等行业的优质个股，同时在家电、建材、传媒、有色等领域也有适度配置，整体组合保持相对分散均衡的状态，并更倾向于各细分行业中具备核心技术、市场地位稳固、治理结构完善的龙头企业。

基本面角度，2026年一季度以来，我们观察到较多内需消费复苏的信号。综合2月消费旺季和3月份消费淡季来看，从衣食住行各个板块均能观察到一定的亮点。结构角度，服务消费好于实物消费，K型消费复苏态势仍持续。外需方面，由于海外地缘冲突的突发，原油价格大幅上行，企业经营再度遇到挑战。报告期内，本基金结合中期行业需求和竞争格局的判断，继续维持对餐饮供应链和快递板块的配置。从产业周期的角度，加强了农业板块的配置。另外从个股的内生治理周期的角度，增配了部分美容护理板块企业。当前时点，我们认为2026年消费板块的投资机会值得重视。当前的估值和机构持仓均处于历史较为安全的水平，单股息率也已具备投资价值。过去几年复杂的经营环境，更是形成了一个天然的漏斗，帮助投资人筛选出了具备经营韧性和调整能力的企业，优秀的企业通过加强内功修炼，中长期有望持续获得更多份额。

2026年A股市场一季度总体表现为短期冲高后小幅回落。1月和2月市场表现较为活跃，有色金属、基础化工、石油石化、电子、建材等行业总体表现突出。贵金属如黄金和白银在经历1月初的大幅上涨后在1月底和2月初迎来了大幅回调。3月份随着中东冲突的加剧，受海外市场拖累和油价大幅上涨，A股市场有所回调，前期滞涨板块如银行、公用事业、煤炭等行业具有较高超额收益。本季度万得全A指数和沪深300指数微跌。在此期间基础化工、公用事业、石油石化、建材、煤炭等行业大幅跑赢上述指数；而非银金融、国防军工、商贸零售、房地产、家电等行业则跑输市场。1季度中证800成长风格和价值风格指数回报总体差别不大。目前A股市场总体流动性充裕，市场风险偏好稳定。3月我国召开了两会并发布了国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要，为我国进一步建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基，加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力等指明了方向。我国财政政策继续发力稳经济，货币政策继续保持较为宽松，为股票市场提供了良好的政策基础。政策继续保持对科技半导体、航空航天、高端制造等新质生产力的支持力度，对新质生产力产业的发展起了较大的促进作用，也为资本市场提供了良好的投资机会。多地政府继续出台有利于当地房地产市场发展的政策，对稳定居民收入和消费预期有积极作用。本基金2026年1季度末在有色金属、新质生产力、化工、银行、通信等领域有一定配置。接下来将继续加大对行业景气度较好或上升、现金流确定性较强、业绩波动性较低的股票的配置。

2026年A股市场一季度总体表现为短期冲高后小幅回落。1月和2月市场表现较为活跃，有色金属、基础化工、石油石化、电子、建材等行业总体表现突出。贵金属如黄金和白银在经历1月初的大幅上涨后在1月底和2月初迎来了大幅回调。3月份随着中东冲突的加剧，受海外市场拖累和油价大幅上涨，A股市场有所回调，前期滞涨板块如银行、公用事业、煤炭等行业具有较高超额收益。本季度万得全A指数和沪深300指数微跌。在此期间基础化工、公用事业、石油石化、建材、煤炭等行业大幅跑赢上述指数；而非银金融、国防军工、商贸零售、房地产、家电等行业则跑输市场。1季度中证800成长风格和价值风格指数回报总体差别不大。目前A股市场总体流动性充裕，市场风险偏好稳定。3月我国召开了两会并发布了国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要，为我国进一步建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基，加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力等指明了方向。我国财政政策继续发力稳经济，货币政策继续保持较为宽松，为股票市场提供了良好的政策基础。政策继续保持对科技半导体、航空航天、高端制造等新质生产力的支持力度，对新质生产力产业的发展起了较大的促进作用，也为资本市场提供了良好的投资机会。多地政府继续出台有利于当地房地产市场发展的政策，对稳定居民收入和消费预期有积极作用。本基金2026年1季度末在有色金属、新质生产力、化工、银行、通信等领域有一定配置。接下来将继续加大对行业景气度较好或上升、现金流确定性较强、业绩波动性较低的股票的配置。

本基金在报告期内的运作继续延续了前期的策略，以自上而下的基本面驱动为核心参照，同时寻求数据层面边际变化的交叉验证，叠加综合货币政策、产业及库存周期进行辅助分析，在目前阶段，整体相对更加聚焦中短期市场变动，把握市场的波动机会。债券资产方面，报告期内，国内债券市场在经济温和复苏、货币政策宽松、资金面持续充裕及地缘政治扰动的多重因素交织下，呈现短端强、长端弱、曲线陡峭化、信用利差收窄的核心特征。利率债方面，1年期国债收益率季度内震荡下行，从1.356%高点降至1.20%附近；10年期国债收益率先抑后扬，季度内围绕1.78%-1.90% 区间波动，季度末收于1.81%左右，长短端利差显著走扩至60BP以上。信用债表现优于利率债，各评级、各期限信用利差普遍收窄，中低等级、长久期品种相对更优，市场风险偏好小幅回升。年初权益市场大涨叠加债基赎回传言，压制债市情绪；随后监管出台权益降温措施，叠加央行宽松政策落地，债市快速修复。2月末以来美伊冲突升级，引发全球避险情绪与油价波动，长端利率受输入性通胀预期扰动走弱，短端则持续受益于资金宽松，加剧曲线陡峭化。宏观经济层面，一季度国内GDP预计同比增长5.0%左右，经济实现良好开局。需求端呈现 “外需强、内需稳” 格局：前2个月出口同比增长19.2%，外贸表现亮眼；消费稳步回暖，线下消费支付金额同比增长3.4%；固定资产投资同比增长1.8%，基建投资成为主要支撑。物价温和回升，1-2月CPI同比上涨0.8%，通胀压力整体可控，为债市提供友好基本面环境。货币政策层面，央行延续适度宽松基调，强化逆周期调节。一季度通过逆回购、MLF 加量续作精准对冲流动性缺口，下调结构性货币政策工具利率25个基点，保持市场资金面宽松稳定。季末DR007等核心资金利率平稳，未出现季节性脉冲式上行，为短端债券提供强支撑。展望后续债券市场，维持震荡格局的概率相对较大，资金面宽松仍是核心支撑，但长端受经济预期、供给与外部因素扰动或延续波动。可能存在的风险主要来自于：1）通胀与政策转向风险：若地缘冲突持续推升油价，或国内需求超预期回暖，可能引发通胀上行，催生货币政策收紧预期；2）长端利率波动风险：经济复苏预期与政府债供给压力可能导致长端收益率上行，给组合带来估值压力。权益资产方面，报告期A股市场在国内经济温和复苏、政策宽松延续与海外地缘冲突加剧、全球风险偏好下行的多空交织下，呈现先扬后抑、极致分化、波动加剧的运行特征。一季度 A 股整体冲高回落，主要宽基指数普遍收跌，仅中证1000小幅上涨0.32%。截至季末，上证指数收报3891.86点，季度跌幅1.94%；深证成指跌0.35%；沪深300跌幅最大，达 3.89%。全季市场交投活跃，累计成交额144.51万亿元，日均2.58万亿元，活跃度处于历史高位。行业表现极度分化：仅9个行业录得正收益。受中东地缘冲突引发的油价上涨驱动，石油石化（+18.27%）、煤炭（+17.64%）周期板块领涨。受益于新基建与产业升级，公用事业、建材、电气设备亦表现亮眼。展望二季度，市场大概率处于震荡筑底、结构再平衡阶段。国内经济复苏与政策宽松仍是核心支撑，外部扰动将逐步被市场消化。随着估值回归合理区间，优质资产的投资价值愈发凸显。操作上，本基金将采取“坚守主线、灵活应对”策略：维持合理的行业分散度，结合自上而下的行业选择逻辑进行合理的资产摆布，围绕能源周期、科技成长等多维驱动进行布局。在投资运作上，本基金继续坚持在稳定配置的基础上捕捉各类交易机会，整体保持了偏灵活的交易策略，未来将密切跟踪宏观数据、地缘局势与政策动向，动态优化持仓结构，以严谨的投资逻辑和严格的风险控制，力争为持有人创造持续稳健的超额回报。

2026年一季度，市场的核心特征并非单一主线强化，而是行业景气与资金偏好的阶段性切换：1-2月由资源品涨价驱动的“高弹性周期”占优，3月则在地缘冲突、风险偏好回落和盈利预期再平衡背景下，逐步切向银行、高股息、公用事业等“稳健防御”方向，我们在组合仓位上也及时进行相应调整。展望二季度，需重点跟踪三条主线。其一，中东冲突是否边际缓和，将决定油价是维持风险溢价高位还是回落至中性区间；其二，美国就业与核心通胀能否再度走弱，将决定下半年是否成为实际降息窗口；其三，中国PPI转正后能否进一步传导至企业盈利和制造业资本开支改善，将决定顺周期价值资产的持续性。对组合管理而言，这意味着二季度宏观配置仍需坚持“防御中求进攻”：一方面重视高股息、能源、资源、银行等能够对冲外部不确定性的资产；另一方面逐步增配受益于中国名义增长修复、价格回升和产业升级的顺周期价值与制造业龙头。

延续2024年下半年走势，2025年中国股市总体表现强劲。上半年，中美贸易战的扰动对股市形成压制，但在中国经济强大的韧性面前，股市经受住4月份的压力测试，并逐步上行，下半年上涨尤为突出。从投资机会角度来看，全年表现最亮眼的是AI链和以有色金属为代表的周期品种。在本基金运作中，我们以稳健类资产为根基，在景气度和估值的权衡下适度参与景气行业投资以提升收益。总体而言，上半年国际形势相对复杂的情况下，我们看好中国资产的韧性，重点聚焦景气向上、估值分位数较低的内需板块,尤其是高分红内需板块；进入下半年，随着中美贸易战担忧减弱，且中国经济展现出的巨大韧性成为股市走强基础，我们增加以工业金属、化工为代表的周期景气行业配置，并在大金融板块增配非银。

2025年4季度A股市场总体保持平稳，继续巩固年初以来震荡上行的走势，成长板块有所回调，资源类和周期类板块表现突出。期间有色金属、黄金、基础化工、石油石化、银行、国防军工、商业航天等行业表现活跃并跑赢市场；电子、计算机、传媒、食品饮料、房地产等行业表现较弱。4季度市场流动性充裕，市场风险偏好整体保持上升趋势。我国财政政策继续发力稳经济，货币政策继续保持较为宽松，为股票市场提供了良好的政策基础。政策继续保持对科技半导体、商业航天、低空经济、高端制造等新质生产力的支持力度，对新质生产力产业的发展起了较大的促进作用，也为资本市场提供了良好的投资机会。同时，监管继续引导和推动中长期资金入市，保险、银行理财、权益ETF基金等持续流入股市，保持了市场稳定并降低了市场波动性。本基金4季度在有色金属、新质生产力、银行、建材等领域有一定配置。接下来将继续加大对行业景气度较好或上升、现金流确定性较强、业绩波动性较低的股票的配置。

2025年A股市场虽然中间有所波动，包括4月份海外关税战对全球贸易的短期冲击，但总体保持震荡上行的趋势，全年宽基指数涨幅较大。万得全A指数和中证800指数全年涨幅均超20%。成长板块大幅跑赢价值和红利板块。中证800成长全收益指数当年涨幅接近50%，中证800价值全收益指数回报约为12%，同期中证红利全收益指数回报略低于4%。2025年有色金属、黄金、国防军工、电子、电力设备、机械设备等行业超额收益明显；食品饮料、房地产、公用事业、煤炭、交通运输、银行等行业跑输市场。目前A股市场总体流动性充裕，市场风险偏好保持上升趋势。我国财政政策继续发力稳经济，货币政策继续保持较为宽松，为股票市场提供了良好的政策基础。政策继续保持对科技半导体、航空航天、高端制造等新质生产力的支持力度，对新质生产力产业的发展起了较大的促进作用，也为资本市场提供了良好的投资机会。房地产市场也陆续有政策出台，有利于稳定居民收入和消费预期。同时，监管继续引导和推动中长期资金入市，保险、银行理财、权益ETF基金等持续流入股市，保持了市场稳定并降低了市场波动性。本基金2025年4季度末在有色金属、新质生产力、银行、建材等领域有一定配置。接下来将继续加大对行业景气度较好或上升、现金流确定性较强、业绩波动性较低的股票的配置。

本基金在报告期内的运作继续延续了前期的策略，以自上而下的基本面驱动为核心参照，同时寻求数据层面边际变化的交叉验证，叠加综合货币政策、产业及库存周期进行辅助分析，在目前阶段，整体相对更加聚焦中短期市场变动，把握市场的波动机会。报告期内债券市场波动显著加大，市场分析的难度也边际有所提升。一方面是债券与传统利率分析框架的脱敏继续演绎，整体定价与呈现回落态势的经济数据与宽松的资金环境出现背离；另一方面是市场整体风险偏好快速抬升，对债券的传导逻辑出现了快速切换，扰动进一步放大。权益市场方面，四季度呈现“指数震荡、风格分化、成长强势”格局，与债市形成跷跷板效应具体来看，报告期内债市整体呈现“单边上行、全线走弱、品种普跌” 格局，是全年调整压力最大的季度，10年期国债收益率中枢从季初1.70%快速上行至季末1.85%，全季累计上行15BP，打破前三季度震荡格局，趋势性下跌特征显著。利率债的核心品种开启单边上行行情，成为市场调整主力。超长端利率债（30年期国债）调整更剧烈，全季收益率上行22BP，保险为代表的长久期资金配置意愿显著降温，抛售压力传导至全利率债品种。四季度宏观基本面核心是“弱复苏验证+通胀边际回升+预期转向”的结合，交织影响后共同触发利率上行，基本面从支撑转为利空，成为债市调整的核心推手。政策方面，整体以“稳增长预期+财政加码+货币审慎”为核心，政策导向并未出现超预期的提振，导致市场对于利率走势继续转向谨慎，进而触发利率上行，同时科技成长与价值低估值也阶段性受到提振，形成共振。在投资运作上，本基金继续坚持在稳定配置的基础上捕捉各类交易机会，整体保持了偏灵活的交易策略。后续我们将持续密切关注可能出现的潜在预期差，持续跟踪市场潜在的多维度影响因素，来辅助我们对市场进行合理定价并制定相应投资方案。