王晓李 - 基金投资策略和运作

二季度美伊战事逐步缓和，风险偏好上行。AI加速发展，模型能力持续迭代，ROI进一步提升，商业模式跑通。AI产业链迎来景气周期。A股二季度整体上行，沪深300上涨11.9%，创业板指上涨36.35%。本基金持续挖掘AI量大增后的投资机会，供需错配产生的涨价大周期。MLCC、CCL上游具备与存储类似的周期特征：AI需求对普通产能有数倍的产能挤占；产能短时间难以大规模扩张。供需缺口的持续拉大将带来较长周期的价格上涨，这一轮周期上行的时间和幅度都会不断超预期。本基金在二季度重点加仓了涨价链。

2026年二季度国内经济基本面呈现K型分化，科技硬件方向受到AI经济拉动增速较高，以消费为代表的内需传统行业承受较大下行压力。A股市场表现风格极致，在整体流动性宽松的背景下，各类大盘指数相对稳定，AI相关产业轮番快速拉升，但大多数板块受到资金腾挪影响持续下行。军工板块二季度表现平淡，过程震荡但整体稳定，板块内部结构严重分化，传统军工股、商业航天、军贸及小市值军工企业股价跌至2025年以来新低，个别股票跌至2024年9月24日以来新低，军转民（AI材料、MLCC、燃机缺电、连接器）等细分方向的企业受到AI投资扩圈拉动表现良好。展望下半年，我们认为国内军事装备需求大概率转好，无人化、智能化装备深度改变战争形态，新一批型号装备将成为未来五年的采购重点；7月份开始国内商业航天进入密集发射时间窗口，可回收火箭的验证有望带动商业航天方向的投资行情；今年国际军贸市场订单达到历史新高，11月珠海航展将成为引领中国军事装备出海的主题事件。 本基金坚守军工长期产业投资，聚焦优质产业方向中的龙头公司及成长型平台公司，在商业航天、军贸、景气反转弹性较高的航天导弹产业链、航空装备平台型企业、航空发动机以及技术禀赋和壁垒高筑的新材料领域重点布局。

二季度，沪深300指数上涨11.9%，其中申万电子指数上涨90.9%，申万通信指数上涨63.8%，表现远远好于其他行业。沪深300的涨幅，主要是由电子、通信行业拉动，这源自于市场看到北美大模型龙头公司的ARR在持续上涨，因此对AI产业链的投资热情极其高涨。本季度，我们加大了对AIDC供应链的研究和投资，加大了对光互连和半导体设备材料的投资。对于光互连而言，一方面其是在整个AIDC投资里价值量占比和重要性持续提升的板块，另一方面其也是中国的优势产业。对于半导体行业而言，其也会迎来从适应于人类传统社会的规模向适应于硅基社会的规模的跃升，这次规模跃升应该是数倍的，将会带来半导体设备材料行业的持续繁荣。

2026年2季度，宏观层面上，经济显示一定韧性，同时出口表现继续亮眼，伴随着中东地区冲突的逐步缓和，对市场的冲击开始钝化，以AI上游硬件为代表的景气行业率先开始反弹甚至创出新高。本基金的产品定位是精选各类新兴成长板块中的优质成长股，即精选好赛道里的好公司—主要包括以通信、电子、计算机、传媒/互联网、汽车整车和零部件、新兴消费这几大行业为代表的高新技术产业和战略新兴产业。报告期内，本基金集中持有各类新兴成长细分赛道的龙头公司，我们相信龙头公司穿越周期的能力往往强于非一线品种，经济复苏阶段各行各业的集中度将进一步提升，龙头公司相对受益。本季度，市场分化较大，一方面，AI上游硬件、设备等大幅上涨，创出新高，另一方面，部分与AI关联不大但质地很优秀的公司反而下跌。在这样的背景下，一方面，我们对于涨幅较大同时已经达到目标价的部分AI上游硬件、设备进行了适当减持；另一方面，我们也希望抓住市场巨幅波动中被“错杀”的非AI行业优质龙头个股，对于部分我们持续跟踪基本面、成长性优异同时估值偏低的优质龙头进行了加仓，这里面包括了部分工程机械龙头、创新药服务龙头、港股科技龙头、游戏板块龙头等。尤其对于港股科技龙头，二季度回撤较大，我们果断进行了加仓，主要基于我们对于港股科技龙头的长期表现是有信心的。整体看，我们在二季度持仓更加均衡，含AI量有所降低，更加注重持仓个股的性价比。在价值观上，我们始终坚信，与优质成长股为伍，深入研究、持续跟踪后坚持独立的判断，会带来真正长期的价值。同时，尊重并敬畏市场，将成为未来我们实操过程中时刻提醒我们的警示语。我们将不忘初心，继续为信任奉献回报。

2026年一季度，国内经济相对稳定，但受到美以伊战争冲击，短期油价飙升，市场风险偏好及流动性迅速下行，煤炭、石油石化及电力等表现优异，金融、非银、军工、电子等板块受到风险偏好冲击表现较差，当前市场仍受到战争节奏影响。军工板块一月份延续了2025年四季度的涨势，在春季躁动的背景下，商业航天领涨行业；二月份市场震荡；进入三月份，受到美以伊战争冲击，板块快速下跌。虽然短期市场仍然处在高度不稳定状态，但军工行业自2025年起已经走出下行周期，我们对未来三年的行业投资机会仍然持乐观态度。首先随着“十五五”计划的展开，下半年国内军事装备需求大概率转好，无人化、智能化装备深度改变战争形态，新一批型号装备将成为未来五年的采购重点；第二，国际军贸市场已经打开局面，美以伊战争在造成市场巨震的同时，也客观促进了中国军事装备在中东的市场开拓；第三，商业航天、国产大飞机、商业发动机及燃气轮机、可控核聚变等高端民用大市场即将迎来快速成长期，为军工产业链相关企业带来第二成长曲线。本基金在一季度仍坚守军工长期产业投资，聚焦优质产业方向中的龙头公司及成长型平台公司，在商业航天、军贸、景气反转弹性较高的航天导弹产业链、航空装备平台型企业、航空发动机以及技术禀赋和壁垒高筑的新材料领域重点布局。

2026年1季度，宏观层面上，伴随着政策力度的持续发力以及向实体经济的传导，各项数据显示经济复苏依然稳步进行，不少细分数据已经触底，经济显示韧性，同时未来拐点向上的迹象越发明显。不过，中东地区的冲突确实给市场造成了很大的干扰，原油价格的大幅上涨导致很多行业成本上升，同时也使得市场修正了美联储的降息预期，成本端、利率的双重压力导致市场出现了一定的回调。市场自2024年9月份以来，各行各业的估值水平快速修复，不少板块甚至创出新高。很多成长公司的估值中枢从原来的显著被压制到目前的基本合理，未来的股价上涨可能不能仅仅依靠估值的扩张，更多得看业绩的增长。我们看到不少自去年三季报以来业绩表现低于预期的个股出现了下跌，这更加提醒我们在选股上要格外审慎，光“拔估值”的时候已经逐步过去。当然，这并不改变我们中长期战略性的看多，不过中短期在个股的操作上需要格外审慎和适度灵活（到目标价的可逐步止盈）。本基金的产品定位是精选各类新兴成长板块中的优质成长股，即精选好赛道里的好公司—主要包括以通信、电子、计算机、传媒/互联网、汽车整车和零部件、新兴消费这几大行业为代表的高新技术产业和战略新兴产业。报告期内，本基金集中持有各类新兴成长细分赛道的龙头公司，我们相信龙头公司穿越周期的能力往往强于非一线品种，经济复苏阶段各行各业的集中度将进一步提升，龙头公司相对受益。本季度，我们进一步梳理并细化了持仓的个股，通过大量的实地调研、跟踪研究，将个股陆续集中到优质龙头公司和业绩趋势向好、有望全年取得较高增长的个股中。我们根据去年三季报表现及未来的业务趋势情况进一步进行了优化，对于业务趋势低于预期的个股择机进行了减持，对于持续兑现业绩的部分公司进行了增持。同时，本基金持有部分港股的优质成长类个股，经过持续的调整，我们认为当前很多港股科技龙头已极具性价比，估值平均水位已经非常低，我们择机增持了部分龙头个股。在个股选择上我们将继续优中选优，用时间换空间。我们始终坚信，与优质成长股为伍，深入研究、持续跟踪后坚持独立的判断，会带来真正长期的价值。同时，尊重并敬畏市场，将成为未来我们实操过程中时刻提醒我们的警示语。我们将不忘初心，继续为信任奉献回报。

2月底以来的美伊冲突对全球风险资产定价造成了较严重冲击。2026年1季度沪深300指数下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。战争导致海峡封锁，对主要能源和工业品的供给冲击很大，市场风险偏好急速下降，目前该事件尚无法预测，后续影响也较为复杂。报告期内，组合整体降低了仓位，平衡了组合风险因子。

一季度，沪深300指数下跌3.89%，按申万一级行业指数分，领涨行业为煤炭、石油石化、公用事业。一季度前两个月，市场的风险偏好比较高，但进入三月，美以伊战争的突发，触发了风险偏好的下降，主导了行业轮动走向，那些在战争影响下潜在受益的能源自主相关的板块走势更好。本季度，我们主要的研究精力和投资方向在电力投资板块上。当前的世界是一个比较割裂的状态，一边是正在如火如荼进行中的AGI浪潮，另一边是战争和冲突、能源危机与如何自主可控。电力投资恰好站在这两个焦点话题上：一方面，我们认为AI的发展会推动人类社会进入电气化水平更高的时代，过去为人类活动而准备的电力能力，在硅基时代下会出现极大缺口；另一方面，在中东发生的战争和冲突，会加速各国对能源安全自主可控的要求，提高各国的电气化水平，也能大大降低对石油的依赖。

2025年国内宏观经济相对平稳，市场短暂经历4月份特朗普关税冲击后，整体呈现全年慢牛的趋势行情，市场流动性环境宽松，在风险偏好持续高企的背景下，AI产业链、国产芯片、有色金属等行业表现优秀，机器人、创新药、商业航天等主题行情活跃。军工板块经过长达两年反腐影响造成的产业周期下行之后，2025年重回上升趋势，军工行业3-4月份由国内军需快速重启带来阶段性的修复性行情，5-8月份“印巴冲突”催化导致军贸行情引领板块表现强势，11月份之后“商业航天”密集的产业及政策催化拉动军工行业加速上行，全年呈现出阶段性梯度上涨形态。在此期间，本基金积极布局产业链龙头公司及优质成长型公司，专注于下一轮军工行业发展的长期投资机会。

2025年全年，美国经济在“衰退恐慌”与“软着陆”的博弈中艰难寻底，呈现出“上半年承压、下半年企稳”的走势。 通胀与就业数据的反复拉锯成为贯穿全年的主线：上半年消费者信心受通胀黏性和收入预期下降影响，一度跌至低位（如5月信心指数），制造业PMI长期徘徊在荣枯线下方；下半年随着通胀预期逐渐从高位的3.9%回落至长期的3.2%，以及就业市场从“过热”回归“平衡”，经济韧性得以修复。美联储货币政策经历了由“鹰”转“鸽”的关键转向，上半年维持限制性利率区间，三季度开启降息周期，至年底利率区间已下调至3.5%-3.75%，标志着流动性紧缩周期的实质性结束，为经济温和回暖提供了货币条件。中国经济处于新旧动能转换的攻坚期，宏观政策保持了极强的定力与连续性，实现了从“政策托底”到“内生修复”的过渡。 财政政策贯穿全年，“前置发力”与“存量化解”并举，从年初的优化支出结构到年末的万亿国债增发，专项债全年发行规模处于高位，有力支撑了基建与防风险底线；货币政策灵活精准，多次降准降息有效降低了社会综合融资成本。产业层面，“新质生产力”成为年度最强音，高技术制造业和装备制造业增加值增速始终显著高于工业平均水平，尽管消费市场在二季度曾出现波折，但随着《提振消费专项行动方案》及“以旧换新”政策的持续渗透，升级类消费和服务消费最终成为稳定内需的重要支柱。全球权益市场在2025年经历了剧烈的风格轮动与高波动洗礼，整体呈现“螺旋上升”格局。 美股在经历了上半年的关税冲击与增长担忧后，受益于降息落地与经济软着陆预期，纳斯达克与标普500最终录得正收益。A股市场则上演了极致的“哑铃型”策略博弈：全年行情在“科技进攻”与“红利防守”之间反复切换。一、三季度在AI浪潮、Deepseek应用爆发及政策利好推动下，TMT、科创及创业板指录得惊人涨幅，确立了成长风格的主导地位；而二、四季度受宏观数据波动及避险情绪升温影响，资金回流高股息资产，银行、能源、公用事业等红利板块成为市场稳定器。最终，2025年A股在震荡中实现了重心上移，科技成长与价值红利的交替演绎构成了年度投资的核心特征。本基金维持中性乐观的操作策略，股票比例维持在85%附近。持仓从光伏到核聚变、低空经济再到AI芯片、半导体设备，始终追寻景气度边际提升的行业重点配置。

四季度，沪深300指数下跌0.23%，但行业涨跌幅分化明显。按申万一级行业指数，涨幅靠前的行业为有色金属、石油石化、通信、国防军工，涨幅均在13%以上；而跌幅靠前的行业，跌幅水平也在8-9%左右。本季度，我们的研究和投资重心还是在AI产业链上。伴随着AIDC投资建设的强度、持续性和确定性越来越高，除了机柜内的算力、存力、互联之外，与之配套的供电、液冷、发电、电网投资等，乃至上游的金属原材料，都会被显著拉动，这些都是我们研究关注的点。在投资标的和仓位选择上，我们会按以下几个维度去判断：1）各个环节的成长空间和壁垒，2）各环节的竞争格局的比较，3）可投资的A股公司在全球的竞争能力以及变化趋势。我们希望在AI的投资上，能买到真正持续受益于AI行业发展1到10阶段的公司，为持有人创造价值。

2025年4季度，宏观层面上，伴随着政策力度的持续发力以及向实体经济的传导，各项数据显示经济复苏依然稳步进行，不少细分数据已经触底，经济显示韧性，同时未来拐点向上的迹象越发明显。同时，自去年9月底超预期的刺激政策指明了大方向之后，新的可落地的细则也在持续的酝酿和陆续的出台当中，比如一线城市房地产政策的持续、进一步松绑，4季度以来依然延续了这样的态势。从2021年高点到2024年低点，对于成长板块来说，三年左右的持续下跌，使得市场整体继续处于估值底、情绪底、业绩预期底的叠加态，很多优质的个股相较于2021年高点 “打折”出售，很多以往在估值上只能仰视的个股进入“平价”模式。从中长期维度看，2024年低点至今都是逐步做多成长股的良好时间段，尽管这个过程依然需要考验耐性，同时中间也会伴随着波动。当然，进入到去年9月底之后，伴随着超预期的大力度刺激政策，市场出现了剧烈的向上突破。一方面说明过去相当长时间的等待，是值得的；另一方面，经过去年9月底10月初的上涨，很多个股快速修复，由于短期基本面并没有出现实质性的变化，快速上涨后进入到震荡整理的区间，很多板块和个股涨起来快，跌起来也是比较剧烈。很多成长公司的估值中枢从原来的显著被压制到目前的基本合理，未来的股价上涨可能不能仅仅依靠估值的扩张，更多得看业绩的增长。我们看到不少三季报没有超预期或者低于预期的个股出现了下跌，这更加提醒我们在选股上要格外审慎，光“拔估值”的时候已经逐步过去了。当然，这并不改变我们中长期战略性的看多，不过中短期在个股的操作上需要格外审慎和适度的灵活（到目标价的可逐步止盈）。本基金的产品定位是精选各类新兴成长板块中的优质成长股，即精选好赛道里的好公司——主要包括以通信、电子、计算机、传媒/互联网、汽车整车和零部件、新兴消费这几大行业为代表的高新技术产业和战略新兴产业。报告期内，本基金集中持有各类新兴成长细分赛道的龙头公司，我们相信龙头公司穿越周期的能力往往强于非一线品种，经济复苏阶段各行各业的集中度将进一步提升，龙头公司相对受益。操作上，我们根据三季报表现情况进行了优化，对于三季报低于预期的个股择机进行了减持，对于三季报持续兑现业绩的部分公司进行了增持。同时，本基金持有部分港股的优质成长类个股，港股四季度的调整给本基金带来了一定的回撤，我们认为当前港股以恒生科技为代表的指数已具性价比，估值平均水位已偏低，在个股选择上我们将继续优中选优，坚持到港股反弹的那一天。我们始终坚信，与优质成长股为伍，深入研究、持续跟踪后坚持独立的判断，会带来真正长期的价值。同时，尊重并敬畏市场，将成为未来我们实操过程中时刻提醒我们的警示语。我们将不忘初心，继续为信任奉献回报。