徐嶒 - 基金投资策略和运作

一季度，全球局势依旧复杂，国际贸易关税冲击仍在持续，全球货币流动性宽松预期或受影响，大宗商品价格有所波动；国内经济增长动能仍然承压，虽在政策支持下稳中向好，但整体经济活跃程度有待提升。据国家统计局数据，2月CPI指数同比回升，PPI指数同比跌幅收敛，3月PMI指数升至扩张区间，但整体扩张动能仍不算强。面对复杂的国际环境，国内一揽子政策组合精准务实、稳中有进，有望一定程度推升经济增长预期和市场投资信心。　　2026年一季度，本基金主要配置AI算力、消费电子、半导体、智能驾驶等方向，整体仍围绕AI产业展开投资。本基金将持续关注全球科技创新浪潮，包括人工智能、消费电子、半导体、自动驾驶、机器人等领域，具体可能包括TMT、汽车、机械等行业的投资机会。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下逐步稳中向好，更多行业有望迎来较好的机会。一方面，在AI浪潮推动下，具备产业升级、技术创新的科技行业或值得重视；另一方面，在国内供给侧改革推动下，部分周期性行业有望迎来供需拐点，同样或值得关注。同时，部分出海企业，凭借多年的积累，有望在新一轮复苏中获得更多的市场份额。　　策略方面，紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，大型科技厂商之间合作紧密，有望共同推动后续几年的算力基础设施建设。第二，新模型的推出有望获得市场的较好反馈，未来大规模、高质量应用的基础或仍需AI算力规模的同步扩张。第三，算力基建核心环节技术创新多元，多个细分行业或仍具可观的成长性。AI 端侧应用方面：主要包括 AI 手机、AIPC、AI 穿戴（眼镜/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于产业快速发展时期，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，随着新产品陆续发布，后续市场空间或值得关注。AI 软应用方面：各家科技大厂表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。同时，持续关注物理AI在各个场景下的应用进展情况，包括智能机器人、智能驾驶、智慧物流、智慧工厂等方向。综上，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的发展可能。

一季度A股市场先扬后抑，上证指数一度突破4200点，随着三月份中东局势变得紧张，A股开始回调。最终上证指数下跌1.94%，创业板指下跌0.57%，沪深300指数下跌3.89%。 本基金在一季度仍旧保持高仓位，持仓结构变化不大，仍以算力、机器人和新能源等成长性较好且估值相对合理的行业作为核心配置。

2026年开年，外部事件震撼了全球，不确定性的担忧横扫所有市场，从汇市、债市到商品和股市。我们可以看到贵金属的疯狂的上涨，从贵金属蔓延到工业金属，再发酵到石化等基础化工。我们要知道，宏观流动性对于各类资产的影响。地缘政治的影响不容小觑，巨大规模的套息交易已经把全球市场绑定在了一起，大类资产复杂的勾稽关系，是我们需要去认知和理解的。　　人工智能仍然以不可抵挡的势头迅猛发展，算力竞赛如火如荼，毫无减缓的趋势，大规模的数据中心导致了美国市场持续的”缺电”叙事。另外，锂电池经过3年供给出清，2025年Q3正式进入供需拐点。该板块2024年盈利或已触底，部分尾部产能开始出清，2025年盈利迎来实质性的供需拐点。锂电下游需求高增长或可维持：首先全球储能大概率超预期，其次新能源车出海符合自身产业逻辑，可能也是全球能源安全背景下的较优选。基于此，报告期内，本基金主要配置锂电和电力相关标的。

2026年一季度，国内经济呈现“磨底”特征，结构上“外需强于内需、生产强于消费”。出口受益于全球AI资本开支及“抢出口”效应超预期高增，基建在财政前置下托底经济，但地产投资延续负增长，居民消费复苏波折，1-2月社零增速偏低。通缩压力尚未实质性缓解，PPI仍处负值区间，但部分商品在高油价背景下开始进入成本推动的涨价通道。流动性方面，在高油价背景下，国内流动性维持中性，美联储降息概率有所下降。　　权益市场方面，一季度市场偏疲弱。根据wind数据，上证指数一季度涨跌幅为-1.94%，恒生指数涨跌幅为-3.29%。在外部冲突外部变量下市场波动有所增加，行情轮动较快，结构分化较为明显。年初以来周期板块中的贵金属、化工、煤炭、航运，以及科技和高端制造中的光纤、存储、电子布、电力设备先后都有表现。　　2026年一季度产品依然围绕AI产业趋势展开，并向上游AIDC储能产业链和AIDC电力设备努力挖掘投资机会。AI产业链中的潜在机会可能在于，一是海外算力链的扩散，从光模块PCB，向电源、液冷扩散。液冷方向，26年液冷基本面斜率变化或较大、行业空间值得期待，后续液冷有望迎来战略性投资机遇；电源方面，从发电端的燃气轮机、到输配电端的变压器、再到柜内电源都可能有投资机会。二是AIDC上游基础设施扩散到储能及新能源等行业，北美数据中心发电端未来数年持续供不应求，AIDC储能对全球储能增速的潜在拉动力也不容忽视，叠加当前储能景气度持续上行，储能上游尤其是锂电材料在经历数年供给出清后，可能面临供不应求的涨价压力，未来有望进入量价齐升的产业上行周期。

年初至今，外部风险特别是地缘政治冲突外溢风险上升，但在更加积极有为的宏观政策推动下，国内需求改善，出口强劲，新动能加快成长，共同拉动国民经济实现良好开局。物价和就业总体稳定，CPI同比较去年四季度回升，失业率同比持平。　　政策方面，地缘事件延缓美联储降息节奏，国内货币政策保持适度宽松，资金价格明显下降，收益率曲线呈陡峭化，财政政策继续保持对投资和消费的托底。　　市场方面，流动性较充裕，但风险偏好下降，能源和资源品板块领涨，科技板块先扬后抑，港股和红利风格持续调整。长期国债收益率区间震荡，人民币对美元汇率升值。　　本基金考虑个股基本面确定性及行业景气度的变化，致力首选长期具备成长价值的阿尔法类型标的，努力精选未来几年快速成长赛道里优秀的成长标的。

回顾2026年一季度行情，市场虽处于震荡阶段，但各个板块的波动较大，1月市场整体较好，周期与成长轮流上涨，各类主题也层出不穷，但2月以来，随着海外降息预期的变化以及外部局势的影响，以贵金属为代表的涨价板块开始回调，3月随着外部局势的加剧导致市场对通胀及衰退的担忧愈发加剧，全球科技板块都迎来较为明显的调整。　　年初来看，若不考虑全球宏观因素的影响，海外云大厂对于26年AI资本开支的预期仍较为乐观，行业景气或也在持续，同时随着国内十五五规划的逐步开启，国内AI建设可能也会逐步加速，同时反内卷政策也在逐步推出，这可能会进一步加快部分领域的产能开始逐步收缩，传统周期行业也有望受益于此轮反内卷政策，同时随着AI建设的加速，产业链供需也愈发变得紧张，存储、光纤、芯片等环节都出现涨价情况，产业链价格上涨也有可能是今年值得关注的重点。同时随着光储协同需求的提高，锂电产业链也逐步走出产能过剩的阴霾，景气度也在逐步提高。目前来看，货币及财政环节还是对市场较为友好，部分周期板块可能也会受益于这样的宏观环境。　　2026年来看，随着国内经济的逐步复苏和全球AI的继续发展，市场预计可能仍会聚焦在具备产业景气及政策友好相关的板块中，同时海外宏观因素虽有不确定性，但是如果后续海外宏观情况变得相对稳定，市场环境或将有利于科技成长板块，但考虑到降息环境可能会有所变化，目前仍要重视估值-业绩匹配度，低估值行业的股价波动性也会相对较低。横向对比各行业情况，本基金比较重视成长行业景气向上周期可能带来的盈利弹性，关注以AI、存储、储能、半导体、机器人等方向的投资机会，同时会努力选择ROE触底回升，行业盈利有望逐步稳定向上的行业，致力于优选产业链估值业绩匹配较好的公司进行配置。

2026年开年，外部事件震撼了全球，不确定性的担忧横扫所有市场，从汇市、债市到商品和股市。我们可以看到贵金属的疯狂的上涨，从贵金属蔓延到工业金属，再发酵到石化等基础化工。我们要知道，宏观流动性对于各类资产的影响。地缘政治的影响不容小觑，巨大规模的套息交易已经把全球市场绑定在了一起，大类资产复杂的勾稽关系，是我们需要去认知和理解的。　　报告期内，本基金根据宏观环境的变化均衡配置能源、科技、周期等板块。

2025年是人工智能涌现的一年。考虑到宏观环境，本基金2025年主要采取均衡配置策略，分别在科技、消费电子、医药等方向进行了布局。　　　2026年，本基金仍然会关注全球宏观的变化和人工智能产业的发展。不同于2025年，美国政策如今在全球已经达成共识。如果说2025年全球还对美国的政策有所猜测，那么今年一切可能皆为阳谋。元旦期间，外部环境让不确定性的担忧横扫所有市场，从汇市、债市到商品和股市。我们可以看到贵金属的疯狂的上涨，从贵金属蔓延到工业金属，再发酵到石化等基础化工。我们要知道，宏观流动性对于各类资产的影响。地缘政治的影响不容小觑，巨大规模的套息交易已经把全球市场绑定在了一起，大类资产复杂的勾稽关系，是我们需要去认知和理解的。　　此外，人工智能仍然以不可抵挡的势头迅猛发展。开年，全球AI巨头都有新的大模型发布，或许又给世界带来新的震撼。算力竞赛如火如荼，毫无减缓的趋势，大规模的数据中心导致了美国市场持续的”缺电”叙事。由于电源端可用资源有限，燃气轮机、储能、SMR、燃料电池，甚至地源热泵都纳入了CSP厂商的采购范围。在众多的电源中，储能是唯一的能够迅速放量保障供给的电源方式。所以，储能无论是中国还是海外，无论是常规储能还是数据中心电源，都呈现高景气度的情况。我们估计，“缺电”的逻辑可能会贯穿整个2026年，所以本基金会重点关注AI电力电源和周期已经反转的锂电板块。同时AI的应用在未来2-3年可能仍然是本基金重点关注跟踪的方向。

2025年是人工智能涌现的一年。考虑到宏观环境，本基金2025年主要采取均衡配置策略，分别在科技、消费电子、医药等方向进行了布局。　　2026年，本基金仍然会关注全球宏观的变化和人工智能产业的发展。不同于2025年，美国政策如今在全球已经达成共识。如果说2025年全球还对美国的政策有所猜测，那么今年一切可能皆为阳谋。元旦期间，外部环境让不确定性的担忧横扫所有市场，从汇市、债市到商品和股市。我们可以看到贵金属的疯狂的上涨，从贵金属蔓延到工业金属，再发酵到石化等基础化工。我们要知道，宏观流动性对于各类资产的影响。地缘政治的影响不容小觑，巨大规模的套息交易已经把全球市场绑定在了一起，大类资产复杂的勾稽关系，是我们需要去认知和理解的。　　此外，人工智能仍然以不可抵挡的势头迅猛发展。开年，全球AI巨头都有新的大模型发布，或许又给世界带来新的震撼。算力竞赛如火如荼，毫无减缓的趋势，大规模的数据中心导致了美国市场持续的”缺电”叙事。　　介于此，2026年本基金会根据宏观环境的变化重点关注能源、科技、周期等板块。

四季度，全球局势依旧复杂，国际贸易关税冲击仍在持续，全球货币流动性相对宽松，大宗商品价格有所波动；国内经济增长动能仍然承压，虽在政策支持下稳中向好，但整体经济活跃程度有待提升。据国家统计局数据，11月CPI指数同比为正，但PPI指数同比跌幅仍未显著收敛；12月PMI指数升至扩张区间，整体扩张动能仍不算强。面对复杂的国际环境，国内一揽子政策组合精准务实、稳中有进，有望一定程度推升经济增长预期和市场投资信心。　　2025年四季度，本基金主要配置AI算力、消费电子、半导体、智能驾驶等方向，整体仍围绕AI产业展开投资。本基金将持续关注全球科技创新浪潮，包括人工智能、消费电子、半导体、自动驾驶、机器人等领域，具体可能包括TMT、汽车、机械等行业的投资机会。　　展望后市，若宏观经济在一揽子政策的持续推动下稳中向好，其中具备产业升级、技术创新的通信设备、消费电子、半导体、智能汽车、机器人、创新药等行业或值得重视。但核心驱动力或是AI产业的快速发展，重点关注上游AI算力相关的基础设施产业链，以及AI赋能的消费电子产品和其他AI应用等方向。同时，也需要密切关注国际贸易关税动态，评估其对全球科技产业链的冲击程度。　　策略方面，紧密跟踪当前全球科技产业的核心驱动力，即 AI 相关产业的发展动态。同时重点关注AI 算力产业链和 AI 应用产业链的投资机会。　　AI算力方面：第一，大型科技厂商之间合作紧密，有望共同推动后续几年的算力基础设施建设。第二，新模型的推出市场反馈较好，未来大规模、高质量应用的基础或仍需AI算力规模的同步扩张。第三，算力基建核心环节技术创新多元，多个细分行业或仍具可观的成长性。AI 端侧应用方面：主要包括 AI 手机、AIPC、AI 穿戴（眼镜/手表/耳机）、AIoT 等产品，当前AI硬件产业或处于发展期间，相关产品的架构设计、模型训练、硬件升级正稳步推进，随着新产品陆续发布，后续市场空间或值得关注。AI 软应用方面：各家科技大厂表示AI可能是云计算规模增长的核心驱动力，且在多个AI应用方面取得进展。同时，持续关注物理AI在各个场景下的应用进展情况，包括智能机器人、智能驾驶、智慧物流、智慧工厂等方向。综上，一方面重点关注AI算力产业链的成长性，另一方面也需紧密关注AI应用潜在的发展性。

四季度，国民经济稳中有进，更加积极有为的宏观政策持续显效，货物进出口增长加快，就业物价总体稳定，高质量发展扎实推进。但外部环境变化影响加深，国内供强需弱矛盾突出，部分行业企业面临困难。　　政策方面，美联储进一步降息，国内货币政策保持适度宽松，资金价格略有回升，收益率曲线明显陡峭化。财政政策继续促进内需和支持科技创新，但政策边际效能减弱，财政压力增加。　　市场方面，流动性充裕，风险偏好回升，以科技为代表的成长股快速上涨，并拉动相关资源品和周期板块，港股和红利风格持续调整。长期国债收益率显著上行，人民币对美元汇率升值。整体看，A股估值水平得到修复，未来或需要业绩配合。　　本基金考虑个股基本面确定性及行业景气度的变化，致力首选长期具备成长价值的阿尔法类型标的，努力精选未来几年快速成长赛道里优秀的成长标的。

回顾2025年四季度行情，市场整体处于震荡趋势，国内来看，市场以商业航天为主的主题性行情表现较好，机器人、固态电池等新兴产业也逐步启动，在海外逐步开启降息周期，市场整体风险较小，同时黄金、铜、铝等有色金属也处于景气周期，相关板块的表现也同样相对较好。从月度行情来看，10-11月市场整体震荡，12月开始随着指数逐步调整结束，部分板块开始有所轮动，低位板块相对收益更加明显。　　但值得关注的是虽然市场整体估值处在历史相对中位区域，但部分板块及个股的估值也回到了历史较高水平，预计其可能有消化估值的压力，如果后续随着货币及财政政策的逐步加码带动经济企稳，市场也有望走出基本面兑现的投资机会。　　同时，随着十四五的结束及十五五规划的逐步开启，预计新一轮产业政策可能也会有所启动，随着人工智能革命在加速演进，国内预计可能也会同步加速人工智能的产业建设，国产算力，自主可控等可能会是产业政策关注的重点，同时反内卷政策也在逐步推出，这可能会进一步加快部分领域的产能开始逐步收缩，传统周期行业也有望受益于此轮反内卷政策，同时，储能需求持续向好，随着AIDC建设的加速，光储协同需求的提高，锂电产业链也逐步走出产能过剩的阴霾，且随着AI产业规模的扩大，产业链如存储等部分环节也出现供给紧缺的现象，产业链价格上涨也有可能是明年值得关注的重点。同时随着财政政策的发力以及全球逐步进入降息周期，这样的宏观环境对市场或更加友好。　　2026年来看，随着国内经济的逐步复苏和全球AI的继续发展，市场预计可能仍会聚焦在具备产业景气及政策友好相关的板块中，同时海外宏观因素的不确定性可能逐步减弱，市场环境或将更加友好，但考虑到降息环境可能是逐步兑现，目前仍要重视估值-业绩匹配度，低估值行业的股价波动性也会相对较低。横向对比各行业情况，本基金比较重视成长行业景气向上周期可能带来的盈利弹性，关注以AI、半导体、机器人、储能、存储等方向的投资机会，同时会努力选择ROE触底回升，行业盈利逐步稳定向上的行业，致力于优选产业链估值业绩匹配较好的公司进行配置。