秦毅 - 基金投资策略和运作

资本市场在经历三季度的快速上涨后，四季度进入了盘整阶段，内部结构也开始出现分化。前期表现强势的科创50、恒生科技、创业板等指数在四季度出现回调，而代表大盘蓝筹的上证指数和上证50等指数则相对稳健。成长板块内部也出现分化，除了光模块等少数龙头外，大多科技股则出现回调，尤其进入12月份之后，商业航天接棒科技成为成长板块的领头羊。此外，有色板块在全球大宗商品价格的带动下，依旧维持强势；化工等顺周期板块受益于PPI的修复而出现股价的上涨。展望2026年，尽管上半年经济运行仍面临一定的困难，但受益于全球大宗商品价格的上涨以及国内反内卷的持续推进，PPI修复的确定性进一步增强。在此背景下，之前在低位的顺周期板块，将迎来一定的修复机会，其中化工板块已在四季度有所表现。顺周期板块的持续性将取决于实际的经济修复程度，否则将会出现预期先行-基本面未兑现-股价回落的局面。消费端的修复具有一定的滞后性，但从CPI的角度来衡量，下半年的CPI表现预计将好于上半年，可关注届时存在的消费投资机会。整体来看，驱动资本市场近一年来上涨的动力仍然存在，未来大概率仍有希望维持一段时间的震荡上行。与此同时，市场成交量将维持在较高水平，充裕的市场流动性将为各类行情的演绎提供基础。因此，市场预计将呈现出多元化的特征：既有主题驱动、资金博弈的活跃机会，也有基于基本面支撑的稳健表现。其中，尤其值得关注的是具备真正成长潜力，且拥有宏大产业叙事的核心方向，这类资产预计将持续成为市场关注的焦点。我们要做的就是将其中真正有成长性，业绩能够持续落地的子行业和好公司筛选出来。结构方面，本组合持续优化了持仓结构。展望未来，本组合将持续关注以下板块：成长板块：AI产业化趋势未发生本质改变，但内部结构将会出现分化。尤其伴随着AI基础设施的持续建设与降本，AI硬件和软件应用将会在未来的某个时间点爆发。在2026年，我们将会看到各种AI创新硬件的涌现，需要在其中辨别出真正有长期成长潜质的产品和产业链供应商，给予深度研究和长期投资。此外，受益于储能的爆发，动力电池产业链也迎来新一轮的价格上涨，其本质是阶段性的供需改善，也许予以足够重视。此外，机器人、商业航天等短期较难兑现业绩的板块，需紧密跟踪其产业趋势的变化，一旦出现实质性的需求拐点，需要进行第一时间的判断和研究。顺周期板块：若未来美国进入降息周期，全球需求复苏，受益于全球需求的顺周期板块将迎来基本面的改善。此外，伴随着各类大宗商品的上涨和国内反内卷的持续推进，国内PPI也开始出现好转，部分竞争格局优化、需求稳定的板块将迎来较好的投资机会。滞涨标的：尽管本轮牛市已经进行了一年多的时间，但仍有不少优质标的由于短期业绩表现不亮眼，且没有AI、机器人、商业航天等主题热点，股价仍处于底部水平。这类标的一方面可以为组合提供很好的波动和回撤控制，另一方面可能存在补涨概率。消费板块：尽管国内消费需求较弱，但板块中很多标的估值处在历史低位，股价下行空间有限。一旦出现行业需求的拐点，基本面和股价将迎来显著改善。

资本市场在经历三季度的快速上涨后，四季度进入了盘整阶段，内部结构也开始出现分化。前期表现强势的科创50、恒生科技、创业板等指数在四季度出现回调，而代表大盘蓝筹的上证指数和上证50等指数则相对稳健。成长板块内部也出现分化，除了光模块等少数龙头外，大多科技股则出现回调，尤其进入12月份之后，商业航天接棒科技成为成长板块的领头羊。此外，有色板块在全球大宗商品价格的带动下，依旧维持强势；化工等顺周期板块受益于PPI的修复而出现股价的上涨。展望2026年，尽管上半年经济运行仍面临一定的困难，但受益于全球大宗商品价格的上涨以及国内反内卷的持续推进，PPI修复的确定性进一步增强。在此背景下，之前在低位的顺周期板块，将迎来一定的修复机会，其中化工板块已在四季度有所表现。顺周期板块的持续性将取决于实际的经济修复程度，否则将会出现预期先行-基本面未兑现-股价回落的局面。消费端的修复具有一定的滞后性，但从CPI的角度来衡量，下半年的CPI表现预计将好于上半年，可关注届时存在的消费投资机会。整体来看，驱动资本市场近一年来上涨的动力仍然存在，未来大概率仍有希望维持一段时间的震荡上行。与此同时，市场成交量将维持在较高水平，充裕的市场流动性将为各类行情的演绎提供基础。因此，市场预计将呈现出多元化的特征：既有主题驱动、资金博弈的活跃机会，也有基于基本面支撑的稳健表现。其中，尤其值得关注的是具备真正成长潜力，且拥有宏大产业叙事的核心方向，这类资产预计将持续成为市场关注的焦点。我们要做的就是将其中真正有成长性，业绩能够持续落地的子行业和好公司筛选出来。结构方面，本组合持续优化了持仓结构。展望未来，本组合将持续关注以下板块：滞涨标的：尽管本轮牛市已经进行了一年多的时间，但仍有不少优质标的由于短期业绩表现不亮眼，且没有AI、机器人、商业航天等主题热点，股价仍处于底部水平。这类标的一方面可以为组合提供很好的波动和回撤控制，另一方面可能存在补涨概率。顺周期板块：若未来美国进入降息周期，全球需求复苏，受益于全球需求的顺周期板块将迎来基本面的改善。此外，伴随着各类大宗商品的上涨和国内反内卷的持续推进，国内PPI也开始出现好转，部分竞争格局优化、需求稳定的板块将迎来较好的投资机会。消费板块：尽管国内消费需求较弱，但板块中很多标的估值处在历史低位，股价下行空间有限。一旦出现行业需求的拐点，基本面和股价将迎来显著改善。成长板块：AI产业化趋势未发生本质改变，但内部结构将会出现分化。尤其伴随着AI基础设施的持续建设与降本，AI硬件和软件应用将会在未来的某个时间点爆发。在2026年，我们将会看到各种AI创新硬件的涌现，需要在其中辨别出真正有长期成长潜质的产品和产业链供应商，给予深度研究和长期投资。此外，受益于储能的爆发，动力电池产业链也迎来新一轮的价格上涨，其本质是阶段性的供需改善，也许予以足够重视。此外，机器人、商业航天等短期较难兑现业绩的板块，需紧密跟踪其产业趋势的变化，一旦出现实质性的需求拐点，需要进行第一时间的判断和研究。

四季度债券表现分化，收益率先下后上，结构上信用债表现好于利率债，利率债中30年期国债表现显著弱于十年期国债，市场呈现出转向配置中短久期信用债的防守策略，而此前交易属性较强的30年期国债有所遇冷，债券市场总体走势偏弱。回顾来看，在资金面相对稳定的背景下，中短期限利率债及信用债整体表现较为平稳，而长端利率波动显著加大。首先，市场逐步下修央行降息降准概率，对此前交易较为拥挤的30年国债持续形成压力；其次，国债发行增长的同时，央行在二级市场购买国债的金额持续低于市场预期，导致供应担忧加大。再次，股市整体表现仍相对强势，股债跷跷板效应亦压制债市多头情绪。总体来看，债市在四季度呈现出易跌难涨的弱势局面。我们在四季度久期基本维持在中位水平，整体波动不大，后续随着市场收益率上行将择机提高久期水平。转债市场在四季度仍旧表现较好，但环比三季度涨幅大幅下降，且波动相对较大，万得可转债等权指数上涨1.81%，同期万得可转债正股等权指数上涨1.47%，转债表现好于正股。回顾来看，随着市场上涨，部分转债由此实现转股退市，且市场新发转债数量较少，二者共同导致转债市场供给持续缩量，转债市场估值亦随之走高。我们在四季度延续此前操作，随着市场持续走高逐步降低转债仓位，考虑到转债市场性价比已显著下降，我们后续将持续降低仓位。权益市场在四季度呈现横盘波动特征，总体上中小盘指数表现好于大盘指数，四季度中证2000指数上涨3.55%，而同期沪深300下跌0.23%。我们在权益投资上持续聚焦高分红、低波动的优质标的，在维持组合适度波动的前提下追求合理的回报水平。

四季度市场呈现显著的分化轮动的特征。全A 指数小幅上涨，沪深300指数和中证A500指数分别为-0.23%和0.43%，但三季度涨幅大的科创50和恒生科技指数分别下跌了10.10%和14.69%；市场节奏上在四季度开盘之后市场持续下行，在12月16日之后市场风险偏好显著提高。行业之间的表现分化继续体现出显著的差异化特征。受到贵金属和能源金属价格大幅上涨的拉动，有色行业指数上涨了15.63%；另外尽管上游的原油价格保持在低位，但受到电池等下游拉动和国内龙头企业产能控制的影响，部分化工品价格大幅上涨，企业盈利反转驱动公司股价在四季度也有非常好的表现。此外通信和军工行业受到全球投资的拉动，继续体现出极高的景气度。房地产、食品饮料等基本面弱化的行业继续下跌，三季度前涨幅较大的医药行业也出现了大幅度的回调。四季度组合净值基本同步于市场，叠加三季度的大幅度落后，导致全年看组合净值落后于整体表现。从组合调整的情况看，三季度增持的能源金属取得了相对较好的结果；但半导体公司的表现拖累了组合净值。展望2026年的投资机会，价格指数的企稳回升将成为影响市场表现的关键宏观变量。2025年8月以来，在供给侧调控政策的推动下，部分需求增长而供应集中的工业品，如新能源上游材料及化工品，价格显著上行，相关上市公司盈利大幅改善。产业链内企业普遍转向维护合理利润而非低价竞争，增强了我们对价格回升带动企业盈利修复的信心。即使在传统消费领域，虽然短期仍然受房地产周期的影响，但定位中等价格、具备高品质产品力的公司已显现出结构性机遇。A股市场经过16个月，50%+的上涨之后，整体已经呈现估值合理、成交活跃的状态，在这种情况下组合的结构选择更为重要，需要对获取收益和规避风险保持同样的关注。在多变的环境下，金融市场的高波动率将间歇性的出现，作为投资者需要客观分析当下，以公司持续的竞争力提升为前提，以健壮的资产负债表和现金流创造能力为核心来选择投资机会并在市场波动中优化组合。后面一个阶段将重点在半导体、化工、消费品和非银等估值合理、基本面改善的行业；另外也会关注国内投资和消费等内需型产业在政策拉动下的机会。

2025年第四季度，债市分化，中长债表现偏弱，收益率先小幅下行，而后转为上行；信用债和短利率表现偏强，收益率总体下行。权益市场期初维持震荡，但季末运行转好，量价齐升。资金利率维持低且稳定局面，这与决策层面宽松货币政策基调保持一致，支持了信用和短利率的偏强运行。对政策呵护和“十五五”开局的期待、通胀读数的边际好转、PMI反弹超预期等，可能对季末投资者信心的提振起到关键的支撑，引发资产配置的变化，中长债转弱、权益转强。报告期内产品维持极低的纯债头寸；同时，基于估值考虑，大幅降低了转债持仓比重，并显著提高了权益仓位。目前权益持仓当中，红利和价值占有较高的比例，也有一定比例的成长和小盘风格以均衡组合表现。

资本市场在经历三季度的快速上涨后，四季度进入了盘整阶段，内部结构也开始出现分化。前期表现强势的科创50、恒生科技、创业板等指数在四季度出现回调，而代表大盘蓝筹的上证指数和上证50等指数则相对稳健。成长板块内部也出现分化，除了光模块等少数龙头外，大多科技股则出现回调，尤其进入12月份之后，商业航天接棒科技成为成长板块的领头羊。此外，有色板块在全球大宗商品价格的带动下，依旧维持强势；化工等顺周期板块受益于PPI的修复而出现股价的上涨。展望2026年，尽管上半年经济运行仍面临一定的困难，但受益于全球大宗商品价格的上涨以及国内反内卷的持续推进，PPI修复的确定性进一步增强。在此背景下，之前在低位的顺周期板块，将迎来一定的修复机会，其中化工板块已在四季度有所表现。顺周期板块的持续性将取决于实际的经济修复程度，否则将会出现预期先行-基本面未兑现-股价回落的局面。消费端的修复具有一定的滞后性，但从CPI的角度来衡量，下半年的CPI表现预计将好于上半年，可关注届时存在的消费投资机会。整体来看，驱动资本市场近一年来上涨的动力仍然存在，未来大概率仍有希望维持一段时间的震荡上行。与此同时，市场成交量将维持在较高水平，充裕的市场流动性将为各类行情的演绎提供基础。因此，市场预计将呈现出多元化的特征：既有主题驱动、资金博弈的活跃机会，也有基于基本面支撑的稳健表现。其中，尤其值得关注的是具备真正成长潜力，且拥有宏大产业叙事的核心方向，这类资产预计将持续成为市场关注的焦点。我们要做的就是将其中真正有成长性，业绩能够持续落地的子行业和好公司筛选出来。结构方面，本组合持续优化了持仓结构。展望未来，本组合将持续关注以下板块：成长板块：AI产业化趋势未发生本质改变，但内部结构将会出现分化。尤其伴随着AI基础设施的持续建设与降本，AI硬件和软件应用将会在未来的某个时间点爆发。在2026年，我们将会看到各种AI创新硬件的涌现，需要在其中辨别出真正有长期成长潜质的产品和产业链供应商，给予深度研究和长期投资。此外，受益于储能的爆发，动力电池产业链也迎来新一轮的价格上涨，其本质是阶段性的供需改善，也许予以足够重视。此外，机器人、商业航天等短期较难兑现业绩的板块，需紧密跟踪其产业趋势的变化，一旦出现实质性的需求拐点，需要进行第一时间的判断和研究。顺周期板块：若未来美国进入降息周期，全球需求复苏，受益于全球需求的顺周期板块将迎来基本面的改善。此外，伴随着各类大宗商品的上涨和国内反内卷的持续推进，国内PPI也开始出现好转，部分竞争格局优化、需求稳定的板块将迎来较好的投资机会。滞涨标的：尽管本轮牛市已经进行了一年多的时间，但仍有不少优质标的由于短期业绩表现不亮眼，且没有AI、机器人、商业航天等主题热点，股价仍处于底部水平。这类标的一方面可以为组合提供很好的波动和回撤控制，另一方面可能存在补涨概率。消费板块：尽管国内消费需求较弱，但板块中很多标的估值处在历史低位，股价下行空间有限。一旦出现行业需求的拐点，基本面和股价将迎来显著改善。

资本市场在经历三季度的快速上涨后，四季度进入了盘整阶段，内部结构也开始出现分化。前期表现强势的科创50、恒生科技、创业板等指数在四季度出现回调，而代表大盘蓝筹的上证指数和上证50等指数则相对稳健。成长板块内部也出现分化，除了光模块等少数龙头外，大多科技股则出现回调，尤其进入12月份之后，商业航天接棒科技成为成长板块的领头羊。此外，有色板块在全球大宗商品价格的带动下，依旧维持强势；化工等顺周期板块受益于PPI的修复而出现股价的上涨。展望2026年，尽管上半年经济运行仍面临一定的困难，但受益于全球大宗商品价格的上涨以及国内反内卷的持续推进，PPI修复的确定性进一步增强。在此背景下，之前在低位的顺周期板块，将迎来一定的修复机会，其中化工板块已在四季度有所表现。顺周期板块的持续性将取决于实际的经济修复程度，否则将会出现预期先行-基本面未兑现-股价回落的局面。消费端的修复具有一定的滞后性，但从CPI的角度来衡量，下半年的CPI表现预计将好于上半年，可关注届时存在的消费投资机会。整体来看，驱动资本市场近一年来上涨的动力仍然存在，未来大概率仍有希望维持一段时间的震荡上行。与此同时，市场成交量将维持在较高水平，充裕的市场流动性将为各类行情的演绎提供基础。因此，市场预计将呈现出多元化的特征：既有主题驱动、资金博弈的活跃机会，也有基于基本面支撑的稳健表现。其中，尤其值得关注的是具备真正成长潜力，且拥有宏大产业叙事的核心方向，这类资产预计将持续成为市场关注的焦点。我们要做的就是将其中真正有成长性，业绩能够持续落地的子行业和好公司筛选出来。结构方面，本组合持续优化了持仓结构。展望未来，本组合将持续关注以下板块：成长板块：AI产业化趋势未发生本质改变，但内部结构将会出现分化。尤其伴随着AI基础设施的持续建设与降本，AI硬件和软件应用将会在未来的某个时间点爆发。在2026年，我们将会看到各种AI创新硬件的涌现，需要在其中辨别出真正有长期成长潜质的产品和产业链供应商，给予深度研究和长期投资。此外，受益于储能的爆发，动力电池产业链也迎来新一轮的价格上涨，其本质是阶段性的供需改善，也许予以足够重视。此外，机器人、商业航天等短期较难兑现业绩的板块，需紧密跟踪其产业趋势的变化，一旦出现实质性的需求拐点，需要进行第一时间的判断和研究。顺周期板块：若未来美国进入降息周期，全球需求复苏，受益于全球需求的顺周期板块将迎来基本面的改善。此外，伴随着各类大宗商品的上涨和国内反内卷的持续推进，国内PPI也开始出现好转，部分竞争格局优化、需求稳定的板块将迎来较好的投资机会。滞涨标的：尽管本轮牛市已经进行了一年多的时间，但仍有不少优质标的由于短期业绩表现不亮眼，且没有AI、机器人、商业航天等主题热点，股价仍处于底部水平。这类标的一方面可以为组合提供很好的波动和回撤控制，另一方面可能存在补涨概率。消费板块：尽管国内消费需求较弱，但板块中很多标的估值处在历史低位，股价下行空间有限。一旦出现行业需求的拐点，基本面和股价将迎来显著改善。

2025年全球股市在较为宽松的流动性背景下表现较好，万得全A整体上涨约25%，赚钱效应显著，有超80%个股上涨，有色和通信等板块接近翻倍。港股恒生指数上涨约30%，同样表现突出。但进入四季度末，无论A股还是全球股市，涨幅明显收窄，市场以震荡整理、风格轮动为主：科技成长阶段性回调，周期、有色、通信、军工及高股息蓝筹相对占优，价值风格相对过去两个季度表现有所走强。当前市场体现出以下特点：一是前期快速上涨后估值与情绪均处于历史高位，盈亏比自然趋于收敛，市场转入高位换手和风格再平衡。二是基本面层面国内经济温和修复但内生动能偏弱，政策和盈利能否接力“估值修复”成为关键，以消费为代表的顺周期估值低位，但能否接力科技成为市场主线还较为模糊，因为基本面并不支持。阶段性“不可证伪”主题性投资反而在此阶段占优。三是外部方面，美联储年内多次降息、美元走弱与日本加息等形成“多速并行”的货币环境，既提供了总体偏宽松的流动性支撑，也提高了全球资产价格的波动敏感度，使科技板块在“利率下行+估值高企”博弈中出现技术性调整，推动全球股市整体进入高位震荡阶段。短期市场高位盘整，偏震荡状态，但依然看好明年权益市场的表现，短期判断科技牛市可能仍未结束，但要重视估值和景气度的匹配程度，本基金对科技板块整体的投资会非常谨慎，比较关注估值合理的AI应用方向公司的投资机会。本基金非常重视市场主线从科技向顺周期切换的可能，在反内卷的大背景下，本基金会优先PPI交易，看好利率陡峭化下保险和化工的投资机会，此外在美联储降息的环境下，看好有色板块工业金属价格长期中枢上修的估值重塑，且重视北美顺周期相关品种。本基金保持对国内房价的跟踪，当房价停止下跌后，会重视PPI交易向CPI交易的切换，关注消费和部分医药的底部机会。最后，本基金会持续保持对各行业优异出海公司的关注。在控制波动上，仍会保持红利作为底仓配置，在市场选择方面，过去本基金港股暴露敞口较高，后续会降低港股的暴露敞口，以控制波动。

资本市场在经历三季度的快速上涨后，四季度进入了盘整阶段，内部结构也开始出现分化。前期表现强势的科创50、恒生科技、创业板等指数在四季度出现回调，而代表大盘蓝筹的上证指数和上证50等指数则相对稳健。成长板块内部也出现分化，除了光模块等少数龙头外，大多科技股则出现回调，尤其进入12月份之后，商业航天接棒科技成为成长板块的领头羊。此外，有色板块在全球大宗商品价格的带动下，依旧维持强势；化工等顺周期板块受益于PPI的修复而出现股价的上涨。展望2026年，尽管上半年经济运行仍面临一定的困难，但受益于全球大宗商品价格的上涨以及国内反内卷的持续推进，PPI修复的确定性进一步增强。在此背景下，之前在低位的顺周期板块，将迎来一定的修复机会，其中化工板块已在四季度有所表现。顺周期板块的持续性将取决于实际的经济修复程度，否则将会出现预期先行-基本面未兑现-股价回落的局面。消费端的修复具有一定的滞后性，但从CPI的角度来衡量，下半年的CPI表现预计将好于上半年，可关注届时存在的消费投资机会。整体来看，驱动资本市场近一年来上涨的动力仍然存在，未来大概率仍有希望维持一段时间的震荡上行。与此同时，市场成交量将维持在较高水平，充裕的市场流动性将为各类行情的演绎提供基础。因此，市场预计将呈现出多元化的特征：既有主题驱动、资金博弈的活跃机会，也有基于基本面支撑的稳健表现。其中，尤其值得关注的是具备真正成长潜力，且拥有宏大产业叙事的核心方向，这类资产预计将持续成为市场关注的焦点。我们要做的就是将其中真正有成长性，业绩能够持续落地的子行业和好公司筛选出来。结构方面，本组合持续优化了持仓结构。展望未来，本组合将持续关注以下板块：成长板块：AI产业化趋势未发生本质改变，但内部结构将会出现分化。尤其伴随着AI基础设施的持续建设与降本，AI硬件和软件应用将会在未来的某个时间点爆发。在2026年，我们将会看到各种AI创新硬件的涌现，需要在其中辨别出真正有长期成长潜质的产品和产业链供应商，给予深度研究和长期投资。此外，受益于储能的爆发，动力电池产业链也迎来新一轮的价格上涨，其本质是阶段性的供需改善，也许予以足够重视。此外，机器人、商业航天等短期较难兑现业绩的板块，需紧密跟踪其产业趋势的变化，一旦出现实质性的需求拐点，需要进行第一时间的判断和研究。顺周期板块：若未来美国进入降息周期，全球需求复苏，受益于全球需求的顺周期板块将迎来基本面的改善。此外，伴随着各类大宗商品的上涨和国内反内卷的持续推进，国内PPI也开始出现好转，部分竞争格局优化、需求稳定的板块将迎来较好的投资机会。滞涨标的：尽管本轮牛市已经进行了一年多的时间，但仍有不少优质标的由于短期业绩表现不亮眼，且没有AI、机器人、商业航天等主题热点，股价仍处于底部水平。这类标的一方面可以为组合提供很好的波动和回撤控制，另一方面可能存在补涨概率。消费板块：尽管国内消费需求较弱，但板块中很多标的估值处在历史低位，股价下行空间有限。一旦出现行业需求的拐点，基本面和股价将迎来显著改善。

资本市场在经历三季度的快速上涨后，四季度进入了盘整阶段，内部结构也开始出现分化。前期表现强势的科创50、恒生科技、创业板等指数在四季度出现回调，而代表大盘蓝筹的上证指数和上证50等指数则相对稳健。成长板块内部也出现分化，除了光模块等少数龙头外，大多科技股则出现回调，尤其进入12月份之后，商业航天接棒科技成为成长板块的领头羊。此外，有色板块在全球大宗商品价格的带动下，依旧维持强势；化工等顺周期板块受益于PPI的修复而出现股价的上涨。展望2026年，尽管上半年经济运行仍面临一定的困难，但受益于全球大宗商品价格的上涨以及国内反内卷的持续推进，PPI修复的确定性进一步增强。在此背景下，之前在低位的顺周期板块，将迎来一定的修复机会，其中化工板块已在四季度有所表现。顺周期板块的持续性将取决于实际的经济修复程度，否则将会出现预期先行-基本面未兑现-股价回落的局面。消费端的修复具有一定的滞后性，但从CPI的角度来衡量，下半年的CPI表现预计将好于上半年，可关注届时存在的消费投资机会。整体来看，驱动资本市场近一年来上涨的动力仍然存在，未来大概率仍有希望维持一段时间的震荡上行。与此同时，市场成交量将维持在较高水平，充裕的市场流动性将为各类行情的演绎提供基础。因此，市场预计将呈现出多元化的特征：既有主题驱动、资金博弈的活跃机会，也有基于基本面支撑的稳健表现。其中，尤其值得关注的是具备真正成长潜力，且拥有宏大产业叙事的核心方向，这类资产预计将持续成为市场关注的焦点。我们要做的就是将其中真正有成长性，业绩能够持续落地的子行业和好公司筛选出来。结构方面，本组合持续优化了持仓结构。展望未来，本组合将持续关注以下板块：成长板块：AI产业化趋势未发生本质改变，但内部结构将会出现分化。尤其伴随着AI基础设施的持续建设与降本，AI硬件和软件应用将会在未来的某个时间点爆发。在2026年，我们将会看到各种AI创新硬件的涌现，需要在其中辨别出真正有长期成长潜质的产品和产业链供应商，给予深度研究和长期投资。此外，受益于储能的爆发，动力电池产业链也迎来新一轮的价格上涨，其本质是阶段性的供需改善，也许予以足够重视。此外，机器人、商业航天等短期较难兑现业绩的板块，需紧密跟踪其产业趋势的变化，一旦出现实质性的需求拐点，需要进行第一时间的判断和研究。顺周期板块：若未来美国进入降息周期，全球需求复苏，受益于全球需求的顺周期板块将迎来基本面的改善。此外，伴随着各类大宗商品的上涨和国内反内卷的持续推进，国内PPI也开始出现好转，部分竞争格局优化、需求稳定的板块将迎来较好的投资机会。滞涨标的：尽管本轮牛市已经进行了一年多的时间，但仍有不少优质标的由于短期业绩表现不亮眼，且没有AI、机器人、商业航天等主题热点，股价仍处于底部水平。这类标的一方面可以为组合提供很好的波动和回撤控制，另一方面可能存在补涨概率。消费板块：尽管国内消费需求较弱，但板块中很多标的估值处在历史低位，股价下行空间有限。一旦出现行业需求的拐点，基本面和股价将迎来显著改善。

三季度，债券市场有所调整，十年期国债收益率自1.64%的低位水平震荡上行至1.82%附近，上行幅度约18BP。回顾来看，在整体资金面维持平稳的背景下，政策层面扰动推动市场回调。首先，债市在“反内卷”政策的推动下开始担忧通胀回升；其次，股市强劲上涨亦使得股债跷跷板效应有所放大。总体来看，债市在三季度面临持续的负面冲击，但整体调整幅度不大。我们在三季度小幅调降产品久期，在资金面持续宽松及偏弱的基本面背景下，债市向下调整空间有限，久期将维持在中高位水平。转债市场表现继续强劲，但波动有所放大，万得可转债等权指数上涨11.41%，主要受权益市场大幅上涨拉动，人工智能、新能源等领域转债涨幅较大，债性转债表现偏弱。三季度随着转债估值水平有所抬升，我们持续降低仓位，后续随着市场上涨仍将持续调降，以控制波动。权益市场在三季度大幅上行，但风格特点鲜明，科创、新能源等领域涨幅领先，而红利、消费等传统板块表现偏弱。我们在权益投资上持续聚焦高分红、低波动的优质标的，以获取长期稳定的风险收益，降低产品波动。

全球资本市场在主要央行开启宽松货币周期和人工智能投资热潮的共同推动下，三季度整体表现强劲。其中，A股和港股市场表现亮眼，领跑全球主要股指。A股市场的结构性特征显著，成长风格占据优势，以创业板和科创板为代表的“双创”板块跑赢主板。港股市场同样表现强劲，科技板块在经历Q2的低迷后，Q3进行了修复，其中恒生科技指数的涨幅高于恒生指数，市场呈现出对科技创新的高度关注。此外，南向资金持续流入，也成为港股市场上涨的驱动力之一。除了科技板块外，以金铜为代表的有色板块三季度表现也较好。结构方面，本组合在二季度提升科技板块比例、降低汽车板块比例的基础上，在三季度对科技板块持仓进行了优化。展望未来，本组合将重点关注以下板块：成长板块。科技方面，随着国际环境的日益复杂，未来在全球范围内，将大概率出现中美两大科技体系，涵盖设计、制造、应用等全链条。在此过程中，受益于海外AI建设的产业链公司，与受益于国内AI建设的产业链公司，均会大幅受益。未来将对这一领域进行重点关注和研究。此外，新能源板块尤其是动力电池和储能板块，需求持续较好，供需过剩的状况得到大幅缓解，部分环节出现了供给紧张甚至涨价的情况，这也意味着行业盈利触底并开始反转。稳健收益板块。三季度科技和有色板块股价不断上扬的过程中，有一些板块在持续调整，如消费、金融等。事实上，我们可以看到市场上已经出现了投资性价比较好的标的。此类标的成长性虽然不如成长板块，但其持续性、稳定性较好，估值也有较好的吸引力。有望困境反转的板块。由于国内需求的偏弱，周期板块普遍表现不佳，除了全球定价且价格不断上涨的资源品外，周期板块中大部分产品价格和盈利均处于历史底部。尽管右侧信号尚未看到，但现阶段已经可以开始对这一板块进行重点关注，尤其其中的龙头公司在本轮周期底部仍展现出一定的盈利韧性，一旦需求进入右侧，其利润弹性将显著提升。