秦毅 - 基金投资策略和运作

今年上半年，权益市场经历了剧烈波动。年初阶段，市场延续2025年底的上升惯性继续走高，但自1月中旬起转入区间窄幅震荡，这一格局一直延续至2月下旬。在此期间，受益于房地产相关指标企稳回升以及工业品出厂价格（PPI）同比降幅收窄，以化工为代表的强周期板块呈现出优异的走势；与此同时，科技领衔的成长型资产亦表现出鲜明的结构性行情。全市场成交规模维持在较高水准，商业航天等前沿概念题材阶段性轮番走强。然而，2月28日美以伊三方地缘冲突爆发，随后在3月3日，伊朗封锁了通往全球的原油运输枢纽——霍尔木兹海峡。这一突发事件给全球供需链条带来了剧烈震荡。该海峡承担着全球近三成的原油海运贸易量、约20%的液化天然气（LNG）、13%的海运化工品以及近三分之一的化肥运量。关键商品运输受阻导致全球原油、LNG及多种基础化工品价格迅速飙升。随着地缘局势的僵持，中东部分油田陆续被迫减产，这种供给端的破坏意味着即便后续实现停火与产能复苏，也难以完全弥补已造成的产量缺口。战后全球大概率将维持相当长时间的高油价环境，这也对美联储后续的货币政策转向与降息节奏产生了重大影响。进入2026年第二季度，A股与港股市场呈现出极度的两极分化。人工智能（AI）主线的狂欢不断虹吸市场资金，造成非AI领域的股票遭遇显著调整。至6月下旬，市场的交易集中度、估值分化以及机构资金的持仓偏向均拉升至近十年来的极端水平。尽管上证指数整体维持区间震荡，但以算力、半导体及光模块为代表的科技成长风格异军突起，特别是以科创50为代表的硬件产业链吸纳了绝大部分市场流动性，致使传统价值股、高股息红利标的、周期股及消费板块走弱。这种极端行情的背后，核心驱动力在于全球云服务巨头（CSP）数万亿美元规模的AI基础设施投入，掀起了科技行业的“大基建”浪潮，进而催生了全球硬件领域的通胀繁荣。与此相对，高油价推升通胀预期，叠加全球主要央行加息预期的扰动，使市场对内外需前景保持审慎。AI产业业绩的强劲爆发与非AI行业基本面的承压形成鲜明对比，构成了这一轮极致行情的核心基石，而资金调仓与交易拥挤仅是表面推手。然而，市场规律终将显现，无论科技板块是否触及阶段性高点，二季度这种极度的估值与资金失衡，客观上均孕育着风格修复与再平衡的需求。经历6月份交易量、估值与风格偏向的极端冲高后，7月份市场如期迎来了一轮风格再平衡。在科技板块挤泡沫的初期，此前涨价逻辑主导的存储、电子级玻璃纤维布、光纤等细分赛道回调明显，缺乏AI核心逻辑支撑的边缘板块亦同步深度调整；至7月下旬，海外算力供应链中的光模块、PCB等高位品种也出现了补跌走势。值得注意的是，在这一轮调整中，国产算力产业链表现出了相对较强的抗跌性。这一韧性来自于多重利好的叠加：模型端，本土开源大模型性能已跻身全球第一梯队，且维持了突出的性价比优势；产能与设备端，国内存储龙头实现上市并加速产能扩张，国产DUV光刻设备也已顺利进入产线试生产阶段。上述事件大幅强化了国产算力自主可控的底层逻辑。从基本面来看，国产算力链条自下半年起逐步进入业绩释放与兑现阶段，因而近期获得了更为坚实的股价支撑。经过前期回调，科技板块中短期的产业景气度依旧处于高位，但其中长期逻辑的延续仍有赖于全新需求爆点的出现。因此，科技板块在经历短期快速下探后大概率会迎来反弹，但若要打破前期高点，则需要更宏大的AI应用场景与需求叙事来明晰中长期成长路径。投资者需格外警惕此前依赖涨价逻辑的子行业，特别是扩产周期短、产能高度集中于国内的品类，其供需格局极可能在2027年下半年走向边际宽松甚至出现逆转。海外科技产业链，需求确定性高且估值相对合理，待回调至安全边际较高的位置时可积极布局；国产算力产业链，逻辑顺畅但整体估值相对较高，需精选其中确定性强、业绩兑现周期长的优质标的；非科技板块，随着科技虹吸效应减弱，此前受压制的流动性逐步释放，其中基本面扎实且被错杀的板块股价已出现修复迹象。展望后市，类似于二季度那样极端的行情在中短期内难以再现。精选基本面稳健、前期遭遇非理性抛售的优质个股进行配置，有望获得良好的投资回报。

今年上半年，权益市场经历了剧烈波动。年初阶段，市场延续2025年底的上升惯性继续走高，但自1月中旬起转入区间窄幅震荡，这一格局一直延续至2月下旬。在此期间，受益于房地产相关指标企稳回升以及工业品出厂价格（PPI）同比降幅收窄，以化工为代表的强周期板块呈现出优异的走势；与此同时，科技领衔的成长型资产亦表现出鲜明的结构性行情。全市场成交规模维持在较高水准，商业航天等前沿概念题材阶段性轮番走强。然而，2月28日美以伊三方地缘冲突爆发，随后在3月3日，伊朗封锁了通往全球的原油运输枢纽——霍尔木兹海峡。这一突发事件给全球供需链条带来了剧烈震荡。该海峡承担着全球近三成的原油海运贸易量、约20%的液化天然气（LNG）、13%的海运化工品以及近三分之一的化肥运量。关键商品运输受阻导致全球原油、LNG及多种基础化工品价格迅速飙升。随着地缘局势的僵持，中东部分油田陆续被迫减产，这种供给端的破坏意味着即便后续实现停火与产能复苏，也难以完全弥补已造成的产量缺口。战后全球大概率将维持相当长时间的高油价环境，这也对美联储后续的货币政策转向与降息节奏产生了重大影响。进入2026年第二季度，A股与港股市场呈现出极度的两极分化。人工智能（AI）主线的狂欢不断虹吸市场资金，造成非AI领域的股票遭遇显著调整。至6月下旬，市场的交易集中度、估值分化以及机构资金的持仓偏向均拉升至近十年来的极端水平。尽管上证指数整体维持区间震荡，但以算力、半导体及光模块为代表的科技成长风格异军突起，特别是以科创50为代表的硬件产业链吸纳了绝大部分市场流动性，致使传统价值股、高股息红利标的、周期股及消费板块走弱。这种极端行情的背后，核心驱动力在于全球云服务巨头（CSP）数万亿美元规模的AI基础设施投入，掀起了科技行业的“大基建”浪潮，进而催生了全球硬件领域的通胀繁荣。与此相对，高油价推升通胀预期，叠加全球主要央行加息预期的扰动，使市场对内外需前景保持审慎。AI产业业绩的强劲爆发与非AI行业基本面的承压形成鲜明对比，构成了这一轮极致行情的核心基石，而资金调仓与交易拥挤仅是表面推手。然而，市场规律终将显现，无论科技板块是否触及阶段性高点，二季度这种极度的估值与资金失衡，客观上均孕育着风格修复与再平衡的需求。经历6月份交易量、估值与风格偏向的极端冲高后，7月份市场如期迎来了一轮风格再平衡。在科技板块挤泡沫的初期，此前涨价逻辑主导的存储、电子级玻璃纤维布、光纤等细分赛道回调明显，缺乏AI核心逻辑支撑的边缘板块亦同步深度调整；至7月下旬，海外算力供应链中的光模块、PCB等高位品种也出现了补跌走势。值得注意的是，在这一轮调整中，国产算力产业链表现出了相对较强的抗跌性。这一韧性来自于多重利好的叠加：模型端，本土开源大模型性能已跻身全球第一梯队，且维持了突出的性价比优势；产能与设备端，国内存储龙头实现上市并加速产能扩张，国产DUV光刻设备也已顺利进入产线试生产阶段。上述事件大幅强化了国产算力自主可控的底层逻辑。从基本面来看，国产算力链条自下半年起逐步进入业绩释放与兑现阶段，因而近期获得了更为坚实的股价支撑。经过前期回调，科技板块中短期的产业景气度依旧处于高位，但其中长期逻辑的延续仍有赖于全新需求爆点的出现。因此，科技板块在经历短期快速下探后大概率会迎来反弹，但若要打破前期高点，则需要更宏大的AI应用场景与需求叙事来明晰中长期成长路径。投资者需格外警惕此前依赖涨价逻辑的子行业，特别是扩产周期短、产能高度集中于国内的品类，其供需格局极可能在2027年下半年走向边际宽松甚至出现逆转。海外科技产业链，需求确定性高且估值相对合理，待回调至安全边际较高的位置时可积极布局；国产算力产业链，逻辑顺畅但整体估值相对较高，需精选其中确定性强、业绩兑现周期长的优质标的；非科技板块，随着科技虹吸效应减弱，此前受压制的流动性逐步释放，其中基本面扎实且被错杀的板块股价已出现修复迹象。展望后市，类似于二季度那样极端的行情在中短期内难以再现。精选基本面稳健、前期遭遇非理性抛售的优质个股进行配置，有望获得良好的投资回报。

2026年上半年，A股走出“先扬后抑再修复”的高波动结构市：指数层面多数宽基收涨，但风格与行业极度分化。截至6月30日，科创50、创业板指分别上涨64.25%、35.58%，中证500、深证成指涨约21%、20%；中证全指、沪深300分别上涨10.69%、7.55%，上证综指仅涨3.16%，上证50小幅下跌1.38%。全市场半年度交投活跃度显著抬升，但个股中位数为负、逾六成下跌，呈现出典型的“指数结构性牛、个股赚钱难”特征。第一阶段（1—2月）：春季躁动与风险偏好修复。年初延续2025年末趋势，人民币汇率偏强、流动性整体宽松、商业航天等题材与科技叙事共振，上证指数一度走出日线“十七连阳”，并突破4000、4100点关口；1月14日全市场成交逼近4万亿元，两融与增量资金共同推高斜率。此阶段中小盘与成长占优，科创50、中证500单月涨幅均超12%，市场核心矛盾是“风险偏好能否被量能与政策环境持续支撑”，而非盈利兑现。第二阶段（3月—4月初）：地缘冲击与流动性预期扰动下的深度回撤。2月末至3月美伊等地缘冲突升级、霍尔木兹海峡运输受阻推高油价与滞胀担忧，叠加美联储偏鹰与获利回吐，全球风险资产同步承压。A股3月普遍重挫：上证、沪深300分别下跌约6.5%、5.5%，科创50单月回撤约15.6%，多数指数在3月下旬或4月3日附近见阶段性低点；资金阶段性从高位成长切换至石油、银行等高股息防御方向。一季度收官时，沪深300下跌3.89%，科创50下跌6.54%，成长指数年内最大回撤一度接近20%，暴露出“交易拥挤+外部冲击”的脆弱性。第三阶段（4月中旬—6月）：冲击缓和后的主线回归与盈利验证。外部冲突预期边际缓和、国内货币环境仍偏友好，市场在政策托底与一季报景气验证下快速修复。AI算力、光模块、半导体材料、高端制造等高景气链条业绩与产业趋势相互强化，科创50二季度大涨75.74%，创业板指涨36.35%，电子、通信上半年累计分别上涨约86%、74%，而商贸零售、食品饮料等内需消费明显落后，涨跌首尾差距超过100个百分点。宏观层面，经济呈现“K型”修复：出口与AI相关高端制造韧性较强，地产链拖累与内需修复偏慢，财政一季度发力后节奏有所放缓，增量更多依赖专项债与政策性金融工具；市场定价逻辑由单纯估值扩张逐步转向“景气与盈利的可验证性”。上半年并非总量全面牛，而是产业趋势主导的极致结构市：能跟上AI硬科技主线与中盘成长的组合超额显著，重仓大盘价值与传统消费则相对承压。对组合管理而言，组合的布局始终坚持“中长期投资优质成长股”的投资理念，组合风格倾向于均衡成长，持续挖掘中等市值、持续成长的各行业隐形冠军。上半年重点在主线持有与拥挤度风险之间不断再平衡，在一季度均衡配置的基础上，二季度系统性降低了港股的投资比例，适当提高了组合中机械、电子、电力设备及新能源等制造业属性的行业持仓比重，组合持仓市值进一步下沉。

今年上半年，权益市场经历了剧烈波动。年初阶段，市场延续2025年底的上升惯性继续走高，但自1月中旬起转入区间窄幅震荡，这一格局一直延续至2月下旬。在此期间，受益于房地产相关指标企稳回升以及工业品出厂价格（PPI）同比降幅收窄，以化工为代表的强周期板块呈现出优异的走势；与此同时，科技领衔的成长型资产亦表现出鲜明的结构性行情。全市场成交规模维持在较高水准，商业航天等前沿概念题材阶段性轮番走强。然而，2月28日美以伊三方地缘冲突爆发，随后在3月3日，伊朗封锁了通往全球的原油运输枢纽——霍尔木兹海峡。这一突发事件给全球供需链条带来了剧烈震荡。该海峡承担着全球近三成的原油海运贸易量、约20%的液化天然气（LNG）、13%的海运化工品以及近三分之一的化肥运量。关键商品运输受阻导致全球原油、LNG及多种基础化工品价格迅速飙升。随着地缘局势的僵持，中东部分油田陆续被迫减产，这种供给端的破坏意味着即便后续实现停火与产能复苏，也难以完全弥补已造成的产量缺口。战后全球大概率将维持相当长时间的高油价环境，这也对美联储后续的货币政策转向与降息节奏产生了重大影响。进入2026年第二季度，A股与港股市场呈现出极度的两极分化。人工智能（AI）主线的狂欢不断虹吸市场资金，造成非AI领域的股票遭遇显著调整。至6月下旬，市场的交易集中度、估值分化以及机构资金的持仓偏向均拉升至近十年来的极端水平。尽管上证指数整体维持区间震荡，但以算力、半导体及光模块为代表的科技成长风格异军突起，特别是以科创50为代表的硬件产业链吸纳了绝大部分市场流动性，致使传统价值股、高股息红利标的、周期股及消费板块走弱。这种极端行情的背后，核心驱动力在于全球云服务巨头（CSP）数万亿美元规模的AI基础设施投入，掀起了科技行业的“大基建”浪潮，进而催生了全球硬件领域的通胀繁荣。与此相对，高油价推升通胀预期，叠加全球主要央行加息预期的扰动，使市场对内外需前景保持审慎。AI产业业绩的强劲爆发与非AI行业基本面的承压形成鲜明对比，构成了这一轮极致行情的核心基石，而资金调仓与交易拥挤仅是表面推手。然而，市场规律终将显现，无论科技板块是否触及阶段性高点，二季度这种极度的估值与资金失衡，客观上均孕育着风格修复与再平衡的需求。经历6月份交易量、估值与风格偏向的极端冲高后，7月份市场如期迎来了一轮风格再平衡。在科技板块挤泡沫的初期，此前涨价逻辑主导的存储、电子级玻璃纤维布、光纤等细分赛道回调明显，缺乏AI核心逻辑支撑的边缘板块亦同步深度调整；至7月下旬，海外算力供应链中的光模块、PCB等高位品种也出现了补跌走势。值得注意的是，在这一轮调整中，国产算力产业链表现出了相对较强的抗跌性。这一韧性来自于多重利好的叠加：模型端，本土开源大模型性能已跻身全球第一梯队，且维持了突出的性价比优势；产能与设备端，国内存储龙头实现上市并加速产能扩张，国产DUV光刻设备也已顺利进入产线试生产阶段。上述事件大幅强化了国产算力自主可控的底层逻辑。从基本面来看，国产算力链条自下半年起逐步进入业绩释放与兑现阶段，因而近期获得了更为坚实的股价支撑。经过前期回调，科技板块中短期的产业景气度依旧处于高位，但其中长期逻辑的延续仍有赖于全新需求爆点的出现。因此，科技板块在经历短期快速下探后大概率会迎来反弹，但若要打破前期高点，则需要更宏大的AI应用场景与需求叙事来明晰中长期成长路径。投资者需格外警惕此前依赖涨价逻辑的子行业，特别是扩产周期短、产能高度集中于国内的品类，其供需格局极可能在2027年下半年走向边际宽松甚至出现逆转。海外科技产业链，需求确定性高且估值相对合理，待回调至安全边际较高的位置时可积极布局；国产算力产业链，逻辑顺畅但整体估值相对较高，需精选其中确定性强、业绩兑现周期长的优质标的；非科技板块，随着科技虹吸效应减弱，此前受压制的流动性逐步释放，其中基本面扎实且被错杀的板块股价已出现修复迹象。展望后市，类似于二季度那样极端的行情在中短期内难以再现。精选基本面稳健、前期遭遇非理性抛售的优质个股进行配置，有望获得良好的投资回报。

2026年上半年，A股与H股内部走势明显分化，市场结构呈现极致的“冰火两重天”格局。宏观层面，2月底美伊冲突升级成为上半年全球市场的分水岭，油价高企推升全球通胀压力，美联储政策预期由年初的降息反转为加息预期升温，美元指数走强，全球流动性预期收紧；国内经济延续“K型分化”，出口在AI产业链和“新三样”的带动下维持高景气，而传统内需复苏动力依然不足。A股方面，上半年上证指数上涨3.16%，沪深300指数上涨7.55%，但以电子、通信为主要成分的双创指数大幅上涨，创业板指数、科创50指数分别上涨35.8%、64.3%，与此同时全A中位数下跌约15%，近七成个股收跌，指数繁荣的背后反而是个股的大面积调整。行业方面，AI算力硬件是唯一主线，电子、通信作为AI上游设备环节分别上涨86.29%、73.59%，领涨两市，而以内需消费、红利、金融为代表的传统行业显著承压，高估值科技与低估值传统资产之间的拥挤度达到极致水平。港股方面，受海外紧缩预期升温、美元指数走强压制离岸流动性以及国际资金分流的影响，恒生指数、恒生科技指数上半年分别下跌10.73%、18.92%，市场同样呈现分化局面，半导体芯片等AI相关方向上涨逾50%，而互联网科技、有色金属等方向下跌超过30%。本基金在一季度判断出需要警惕油价上涨带来的通胀压力对美联储降息节奏的掣肘，降低了对全球宏观需求暴露度较高的有色仓位，同时也降低了港股非银仓位，并增加了能源和红利品种作为对冲，一季度石油石化、煤炭等能源方向领涨市场，上述对冲取得了一定效果。但很遗憾，自上而下的宏观策略判断让管理人忽视了自下而上AI产业的发展力度，二季度AI产业革命带来上游硬件需求激增，分子端盈利强度首次超越分母端利率的估值压制，本轮高利率环境并未压制科技股行情，与传统框架形成背离，资金加速向科技赛道迁移，而作为防御配置的红利品种虽无大的基本面变化，却并未体现防御属性，反而被科技虹吸严重，中证红利指数单季下跌12.32%。在AI产业趋势确立之际，大部分相关标的的估值水平已不在本基金管理人的投资框架之内，本基金在恪守估值安全边际的前提下，适当增加了估值仍处低估区间的科技标的，如港股半导体代工龙头，并逢低重新布局了非银金融、出口链以及有色等方向，但仍无法对冲传统行业的下跌。回顾上半年，市场核心主线是AI算力硬件，本基金管理人的核心能力圈仍在周期与价值行业，本基金持续恪守能力圈范围，不盲目追高科技。展望未来，人工智能技术革命仍是当前最重要的产业趋势，也仍是市场的交易主线，需要积极拥抱这一变革。但在极致的拥挤度分化之后，各行业之间的配置正在发生再均衡，市场逻辑也随AI演进发生更快的变化，一些固有的商业模式大概率发生深刻重塑，部分重资产、实物资产、牌照资产依旧焕发生机。在被人工智能剧烈改变的环境里，我们希望尽可能找到确定性的投资方向，为持有人创造绝对收益。后续本基金在运作的过程中，将更加关注自上而下与自下而上的结合，从行业周期位置、产业趋势和流动性等多角度寻找投资机会，且会更加注重风险暴露，控制基金的波动风险。

2026年上半年债券市场整体表现较为突出，十年期国债收益率在一月初冲高至1.90%后一路震荡下行，收益率最低触及1.70%，波动区间较2025年全年进一步缩窄。权益市场的强势对债券市场形成一定压力，这也是年初债券市场小幅冲高的主要推动力，但始终偏松的流动性环境逐步抬升货币宽松预期，同时叠加相对偏弱的经济基本面，债券市场总体呈现偏强走势，债券市场收益率易下难上。权益市场呈现出极强的分化特点，科创综指在上半年上涨53.99%，同期沪深300指数仅上涨7.55%，以AI为代表的高科技板块持续大幅上涨，而消费、金融等传统板块承压下跌，尽管这一分化特征与板块各自业绩趋势较为一致，但市场对AI板块未来业绩过度乐观的讨论初步显性，对传统板块估值调整过度的看法亦开始增加，市场波动性有所放大。可转债整体表现与权益市场一致，万得可转债等权指数在上半年上涨4.99%，尽管转债估值位于历史较高水平，但与AI板块关联度较高主体在正股大幅上扬背景下涨幅突出，而低价转债则因正股主要集中在传统板块而有所承压。本产品久期变动不大，整体维持在中性久期水平，品种上以利率债为主。转债层面，随着市场估值的持续抬升，我们逐步降低转债仓位，且品种以债性转债为主。权益方面，我们整体持仓较为稳定，主要集中在估值较低的金融、公用事业等行业板块。

今年上半年，权益市场经历了剧烈波动。年初阶段，市场延续2025年底的上升惯性继续走高，但自1月中旬起转入区间窄幅震荡，这一格局一直延续至2月下旬。在此期间，受益于房地产相关指标企稳回升以及工业品出厂价格（PPI）同比降幅收窄，以化工为代表的强周期板块呈现出优异的走势；与此同时，科技领衔的成长型资产亦表现出鲜明的结构性行情。全市场成交规模维持在较高水准，商业航天等前沿概念题材阶段性轮番走强。然而，2月28日美以伊三方地缘冲突爆发，随后在3月3日，伊朗封锁了通往全球的原油运输枢纽——霍尔木兹海峡。这一突发事件给全球供需链条带来了剧烈震荡。该海峡承担着全球近三成的原油海运贸易量、约20%的液化天然气（LNG）、13%的海运化工品以及近三分之一的化肥运量。关键商品运输受阻导致全球原油、LNG及多种基础化工品价格迅速飙升。随着地缘局势的僵持，中东部分油田陆续被迫减产，这种供给端的破坏意味着即便后续实现停火与产能复苏，也难以完全弥补已造成的产量缺口。战后全球大概率将维持相当长时间的高油价环境，这也对美联储后续的货币政策转向与降息节奏产生了重大影响。进入2026年第二季度，A股与港股市场呈现出极度的两极分化。人工智能（AI）主线的狂欢不断虹吸市场资金，造成非AI领域的股票遭遇显著调整。至6月下旬，市场的交易集中度、估值分化以及机构资金的持仓偏向均拉升至近十年来的极端水平。尽管上证指数整体维持区间震荡，但以算力、半导体及光模块为代表的科技成长风格异军突起，特别是以科创50为代表的硬件产业链吸纳了绝大部分市场流动性，致使传统价值股、高股息红利标的、周期股及消费板块走弱。这种极端行情的背后，核心驱动力在于全球云服务巨头（CSP）数万亿美元规模的AI基础设施投入，掀起了科技行业的“大基建”浪潮，进而催生了全球硬件领域的通胀繁荣。与此相对，高油价推升通胀预期，叠加全球主要央行加息预期的扰动，使市场对内外需前景保持审慎。AI产业业绩的强劲爆发与非AI行业基本面的承压形成鲜明对比，构成了这一轮极致行情的核心基石，而资金调仓与交易拥挤仅是表面推手。然而，市场规律终将显现，无论科技板块是否触及阶段性高点，二季度这种极度的估值与资金失衡，客观上均孕育着风格修复与再平衡的需求。经历6月份交易量、估值与风格偏向的极端冲高后，7月份市场如期迎来了一轮风格再平衡。在科技板块挤泡沫的初期，此前涨价逻辑主导的存储、电子级玻璃纤维布、光纤等细分赛道回调明显，缺乏AI核心逻辑支撑的边缘板块亦同步深度调整；至7月下旬，海外算力供应链中的光模块、PCB等高位品种也出现了补跌走势。值得注意的是，在这一轮调整中，国产算力产业链表现出了相对较强的抗跌性。这一韧性来自于多重利好的叠加：模型端，本土开源大模型性能已跻身全球第一梯队，且维持了突出的性价比优势；产能与设备端，国内存储龙头实现上市并加速产能扩张，国产DUV光刻设备也已顺利进入产线试生产阶段。上述事件大幅强化了国产算力自主可控的底层逻辑。从基本面来看，国产算力链条自下半年起逐步进入业绩释放与兑现阶段，因而近期获得了更为坚实的股价支撑。经过前期回调，科技板块中短期的产业景气度依旧处于高位，但其中长期逻辑的延续仍有赖于全新需求爆点的出现。因此，科技板块在经历短期快速下探后大概率会迎来反弹，但若要打破前期高点，则需要更宏大的AI应用场景与需求叙事来明晰中长期成长路径。投资者需格外警惕此前依赖涨价逻辑的子行业，特别是扩产周期短、产能高度集中于国内的品类，其供需格局极可能在2027年下半年走向边际宽松甚至出现逆转。海外科技产业链，需求确定性高且估值相对合理，待回调至安全边际较高的位置时可积极布局；国产算力产业链，逻辑顺畅但整体估值相对较高，需精选其中确定性强、业绩兑现周期长的优质标的；非科技板块，随着科技虹吸效应减弱，此前受压制的流动性逐步释放，其中基本面扎实且被错杀的板块股价已出现修复迹象。展望后市，类似于二季度那样极端的行情在中短期内难以再现。精选基本面稳健、前期遭遇非理性抛售的优质个股进行配置，有望获得良好的投资回报。

今年上半年，权益市场经历了剧烈波动。年初阶段，市场延续2025年底的上升惯性继续走高，但自1月中旬起转入区间窄幅震荡，这一格局一直延续至2月下旬。在此期间，受益于房地产相关指标企稳回升以及工业品出厂价格（PPI）同比降幅收窄，以化工为代表的强周期板块呈现出优异的走势；与此同时，科技领衔的成长型资产亦表现出鲜明的结构性行情。全市场成交规模维持在较高水准，商业航天等前沿概念题材阶段性轮番走强。然而，2月28日美以伊三方地缘冲突爆发，随后在3月3日，伊朗封锁了通往全球的原油运输枢纽——霍尔木兹海峡。这一突发事件给全球供需链条带来了剧烈震荡。该海峡承担着全球近三成的原油海运贸易量、约20%的液化天然气（LNG）、13%的海运化工品以及近三分之一的化肥运量。关键商品运输受阻导致全球原油、LNG及多种基础化工品价格迅速飙升。随着地缘局势的僵持，中东部分油田陆续被迫减产，这种供给端的破坏意味着即便后续实现停火与产能复苏，也难以完全弥补已造成的产量缺口。战后全球大概率将维持相当长时间的高油价环境，这也对美联储后续的货币政策转向与降息节奏产生了重大影响。进入2026年第二季度，A股与港股市场呈现出极度的两极分化。人工智能（AI）主线的狂欢不断虹吸市场资金，造成非AI领域的股票遭遇显著调整。至6月下旬，市场的交易集中度、估值分化以及机构资金的持仓偏向均拉升至近十年来的极端水平。尽管上证指数整体维持区间震荡，但以算力、半导体及光模块为代表的科技成长风格异军突起，特别是以科创50为代表的硬件产业链吸纳了绝大部分市场流动性，致使传统价值股、高股息红利标的、周期股及消费板块走弱。这种极端行情的背后，核心驱动力在于全球云服务巨头（CSP）数万亿美元规模的AI基础设施投入，掀起了科技行业的“大基建”浪潮，进而催生了全球硬件领域的通胀繁荣。与此相对，高油价推升通胀预期，叠加全球主要央行加息预期的扰动，使市场对内外需前景保持审慎。AI产业业绩的强劲爆发与非AI行业基本面的承压形成鲜明对比，构成了这一轮极致行情的核心基石，而资金调仓与交易拥挤仅是表面推手。然而，市场规律终将显现，无论科技板块是否触及阶段性高点，二季度这种极度的估值与资金失衡，客观上均孕育着风格修复与再平衡的需求。经历6月份交易量、估值与风格偏向的极端冲高后，7月份市场如期迎来了一轮风格再平衡。在科技板块挤泡沫的初期，此前涨价逻辑主导的存储、电子级玻璃纤维布、光纤等细分赛道回调明显，缺乏AI核心逻辑支撑的边缘板块亦同步深度调整；至7月下旬，海外算力供应链中的光模块、PCB等高位品种也出现了补跌走势。值得注意的是，在这一轮调整中，国产算力产业链表现出了相对较强的抗跌性。这一韧性来自于多重利好的叠加：模型端，本土开源大模型性能已跻身全球第一梯队，且维持了突出的性价比优势；产能与设备端，国内存储龙头实现上市并加速产能扩张，国产DUV光刻设备也已顺利进入产线试生产阶段。上述事件大幅强化了国产算力自主可控的底层逻辑。从基本面来看，国产算力链条自下半年起逐步进入业绩释放与兑现阶段，因而近期获得了更为坚实的股价支撑。经过前期回调，科技板块中短期的产业景气度依旧处于高位，但其中长期逻辑的延续仍有赖于全新需求爆点的出现。因此，科技板块在经历短期快速下探后大概率会迎来反弹，但若要打破前期高点，则需要更宏大的AI应用场景与需求叙事来明晰中长期成长路径。投资者需格外警惕此前依赖涨价逻辑的子行业，特别是扩产周期短、产能高度集中于国内的品类，其供需格局极可能在2027年下半年走向边际宽松甚至出现逆转。海外科技产业链，需求确定性高且估值相对合理，待回调至安全边际较高的位置时可积极布局；国产算力产业链，逻辑顺畅但整体估值相对较高，需精选其中确定性强、业绩兑现周期长的优质标的；非科技板块，随着科技虹吸效应减弱，此前受压制的流动性逐步释放，其中基本面扎实且被错杀的板块股价已出现修复迹象。展望后市，类似于二季度那样极端的行情在中短期内难以再现。精选基本面稳健、前期遭遇非理性抛售的优质个股进行配置，有望获得良好的投资回报。

年初到2月末市场延续从25年底的强势特征，成交金额扩大到3万亿的水平，但是3月初开始受到中东区域冲突扩大的影响，市场风险偏好大幅下降，到一季度末市场主要指数的年内涨幅基本回到负值，沪深300 和中证A500 指数到一季度末的YTM 分别为-3.89%和-2.06%。但是从4月中旬开始A 股市场经历了一次凌厉的上涨，主要的驱动力来自于全球人工智能领域的投资扩张和短期的供给约束造就的紧缺环节的价格大幅度上涨，二季度科创50指数和科创100指数的涨幅分别达到了76%和61%，行业指数中的电子和通信行业涨幅分别达到90%和66%，三级子行业的玻璃纤维指数涨幅超过200%。国际市场上费城半导体指数的季度涨幅达到88%，是30年以来最大的季度涨幅。与之形成对比的是其他绝大多数行业指数是下跌的，有接近一半的行业指数的跌幅超过10%。但是极致的风格也酝酿了市场的危机，6月份领涨的公司和指数在7月份普遍经历了一次20%以上的快速下跌，市场的投资者情绪受到极大冲击。组合在一季度与市场同步，但是在二季度涨幅大幅度落后于市场，相对分散的组合结构与高度集中的上涨机会之间的偏离是主要原因。另外在一季度开始逐渐减持了部分高景气度的标的，而左侧买入的部分标的在短期内受到流动性的影响持续下跌。5月份以来市场机会的集中度越来越狭窄，聚光灯之外的其他行业中的大多数公司进入了持续下跌，阶段性还出现了越来越流畅的下跌状态，少部分行业和公司与基本面下行有关，大多数主要是受到流动性缺失的影响。海外市场受无风险收益率的影响分化显著，只有高景气度行业还在上涨，其他板块也大多数进入持续下行阶段；国内市场的分化更多受到投资者行为的影响。

2026年上半年，货币政策维持适度宽松基调，银行间资金价格低位稳定。节奏上，2月底美以伊冲突爆发，阶段性推动资金价格进一步走低。财政政策仍然积极，但边际力度有所减弱。美以伊冲突爆发后决策层面注意力向着战略安全方向转移、土地出让收入进一步走低等，可能是背后的推动力量。上半年总量经济增长有所放缓。居民部门的去杠杆过程还没有结束，是最重要的背景。在此之外，美以伊冲突引致能源和供应链冲击，也对总量经济活动构成拖累。与内需的低迷表现形成鲜明对比的是，全球AI产业高速发展，这在资本市场上，也形成了极强的映射，科技抱团行情非常显著，其他板块在2月底以后表现欠佳。产品在红利和小盘层面的配置较均衡，但科技类资产的权重低于指数；考虑到估值位置，产品在第二季度逐步增强了小盘的配置权重。

资本市场在今年一季度表现出较大的波动。开年以后，市场延续了25年底的涨势，随后在1月中旬进入窄幅震荡，直至2月底。期间，由于地产数据出现回暖、PPI数据跌幅收窄等因素，以化工为代表的顺周期板块表现较好；此外，以科技为代表的成长股也展现出较强的结构性特征。市场成交量维持高位，以商业航天为代表的主题行情也出现阶段性机会。2月28日，美以伊冲突爆发，3月3日，伊朗封锁霍尔木兹海峡，全球原油运输大动脉受阻。此事对全球产生了重大冲击，海峡承担了全球约30%的原油贸易量、约20%的LNG、余约13%的海运化学品贸易、约1/3的海运化肥贸易。在冲突期间，关键商品运输受阻，带来全球原油、LNG、化工品等价格上涨。随着冲突的持续，中东油田陆续出现减产，这意味着即便战后油田复产，依然会带来产量损失。战后将出现相当一段时间的高油价局面，这对美联储的降息节奏带来重大影响。我们很难预料战事如何演变，但我们可以挖掘无论在停战前还是停战后，均能受益的行业和标的：新能源：未来相当一段时间内，高油价将成为大概率事件。因此，新能源需求将迎来提升，其中，储能、碳酸锂、新能源车将成为受益较明显的板块。煤化工：相比于油价的上涨幅度，煤化工的生产成本提升较小，且无供应链中断风险；价格端则跟随化工品价格上涨，因此利差扩大，相关企业受益。电解铝：战前供需处于紧平衡状态，冲突期间中东电解铝工厂被迫停产，未来将迎来供需缺口。尽管高油价会带来需求的压制，但供给端的缺口将会更大。国内电解铝企业将会受益。此外，我们继续关注以下板块：科技。国内外大模型能力的快速提升，带来Tokens需求的飞速增长，国内外AI基础设施建设仍无法满足需求的增长。因此，为AI基础设施提供硬件的供应链企业，依旧具有投资机会，只是现阶段需精选个股，而非板块性机会。AI应用也逐步开始出现，这意味着将迎来更大的市场空间和投资机会。内需板块。冲突为全球需求复苏蒙上阴影，然后国内需求经过过去两年的调整后，能够看到部分子行业已经触底，其中优质的龙头企业基本面开始复苏，估值处于底部，投资性价比较好。

资本市场在今年一季度表现出较大的波动。开年以后，市场延续了25年底的涨势，随后在1月中旬进入窄幅震荡，直至2月底。期间，由于地产数据出现回暖、PPI数据跌幅收窄等因素，以化工为代表的顺周期板块表现较好；此外，以科技为代表的成长股也展现出较强的结构性特征。市场成交量维持高位，以商业航天为代表的主题行情也出现阶段性机会。2月28日，美以伊冲突爆发，3月3日，伊朗封锁霍尔木兹海峡，全球原油运输大动脉受阻。此事对全球产生了重大冲击，海峡承担了全球约30%的原油贸易量、约20%的LNG、余约13%的海运化学品贸易、约1/3的海运化肥贸易。在冲突期间，关键商品运输受阻，带来全球原油、LNG、化工品等价格上涨。随着冲突的持续，中东油田陆续出现减产，这意味着即便战后油田复产，依然会带来产量损失。战后将出现相当一段时间的高油价局面，这对美联储的降息节奏带来重大影响。我们很难预料战事如何演变，但我们可以挖掘无论在停战前还是停战后，均能受益的行业和标的：新能源：未来相当一段时间内，高油价将成为大概率事件。因此，新能源需求将迎来提升，其中，储能、碳酸锂、新能源车将成为受益较明显的板块。煤化工：相比于油价的上涨幅度，煤化工生产提升较小，且无供应链中断风险；价格端则跟随化工品价格上涨，因此利差扩大，相关企业受益。电解铝：战前供需处于紧平衡状态，冲突期间中东电解铝工厂被迫停产，未来将迎来供需缺口。尽管高油价会带来需求的压制，但供给端的缺口将会更大。国内电解铝企业将会受益。此外，我们继续关注以下板块：科技。国内外大模型能力的快速提升，带来Tokens需求的飞速增长，国内外AI基础设施建设仍无法满足需求的增长。因此，为AI基础设施提供硬件的供应链企业，依旧具有投资机会，只是现阶段需精选个股，而非板块性机会。AI应用也逐步开始出现，这意味着将迎来更大的市场空间和投资机会。内需板块。冲突为全球需求复苏蒙上阴影，然后国内需求经过过去两年的调整后，能够看到部分子行业已经触底，其中优质的龙头企业基本面开始复苏，估值处于底部，投资性价比较好。