黄维 - 基金投资策略和运作

我们四季度的思路和策略并没有变化，依然持续看好科技创新周期和高端制造业崛起的产业趋势，这两条主线在2025年已经有很好的表现，展望26年，我们相信投资机会依然精彩纷呈：　　1、人工智能方向，26年一个重点关注的方向是Agent应用的落地，这会带动用户使用时长的大幅拉升，从而继续拉动算力需求快速增长。另外，端侧的渗透我们一直有期待，海内外巨头在打磨大模型能力的同时，也将开始抢占入口和用户数据，今年很有机会看到端侧的创新。因此，我们很看好今年AI产业链继续繁荣。　　2、人工智能的发展推动先进制程芯片和存储芯片的需求巨量扩张，国内半导体扩产迫在眉睫，展望十五五末，国内先进制程和存储半导体的产能都有望翻两倍以上，同时国产化率还将持续提升，自主可控将持续推进，因此，我们非常看好半导体设备和材料的投资机会。　　综上，我们依然看好26年的结构性机遇，这轮科技和制造的产业趋势非常明确，相关主线的龙头企业有望贡献良好的超额收益。

2025年四季度市场有明显上涨，其中上证指数上涨2.22%，创业板指下跌1.08%，沪深300下跌0.23%。四季度基本维持之前组合结构，维持较高的仓位，在均衡配置的基础上适当偏向成长方向，主要在于一些优质公司的估值水平仍具有一定吸引力，政策方面持续有利好，预计市场风险偏好能够维持高位，而且随着无风险收益率的持续下降，预计持续会有增量资金入市，带来结构性的机会。成长方向配置较多个股跟人工智能算力相关，主要在于产业趋势确定，相关公司的成长潜力较大。另外也适当增加了资源股的配置，主要在于一些商品需求向好的同时供给受限，价格有望持续上行，对于相应公司盈利有望持续增长。

我们四季度的思路和策略并没有变化，依然持续看好科技创新周期和高端制造业崛起的产业趋势，这两条主线在2025年已经有很好的表现，展望26年，我们相信投资机会依然精彩纷呈：　　1、人工智能方向，26年一个重点关注的方向是Agent应用的落地，这会带动用户使用时长的大幅拉升，从而继续拉动算力需求快速增长。另外，端侧的渗透我们一直有期待，海内外巨头在打磨大模型能力的同时，也将开始抢占入口和用户数据，今年很有机会看到端侧的创新。因此，我们很看好今年AI产业链继续繁荣。　　2、人工智能的发展推动先进制程芯片和存储芯片的需求巨量扩张，国内半导体扩产迫在眉睫，展望十五五末，国内先进制程和存储半导体的产能都有望翻两倍以上，同时国产化率还将持续提升，自主可控将持续推进，因此，我们非常看好半导体设备和材料的投资机会。　　综上，我们依然看好26年的结构性机遇，这轮科技和制造的产业趋势非常明确，相关主线的龙头企业有望贡献良好的超额收益。

我们四季度的思路和策略并没有变化，依然持续看好科技创新周期和高端制造业崛起的产业趋势，这两条主线在2025年已经有很好的表现，展望26年，我们相信投资机会依然精彩纷呈：　　1、人工智能方向，26年一个重点关注的方向是Agent应用的落地，这会带动用户使用时长的大幅拉升，从而继续拉动算力需求快速增长。另外，端侧的渗透我们一直有期待，海内外巨头在打磨大模型能力的同时，也将开始抢占入口和用户数据，今年很有机会看到端侧的创新。因此，我们很看好今年AI产业链继续繁荣。　　2、人工智能的发展推动先进制程芯片和存储芯片的需求巨量扩张，国内半导体扩产迫在眉睫，展望十五五末，国内先进制程和存储半导体的产能都有望翻两倍以上，同时国产化率还将持续提升，自主可控将持续推进，因此，我们非常看好半导体设备和材料的投资机会。　　综上，我们依然看好26年的结构性机遇，这轮科技和制造的产业趋势非常明确，相关主线的龙头企业有望贡献良好的超额收益。

四季度市场高位宽幅震荡，科技产业的短期边际催化、国内外流动性预期、26年宏观经济政策预期等因素都在各自影响着市场的短期情绪，但都没有形成决定性的力量，因此市场像电风扇行情一样快速轮动。然而回归基本面，内需仍在边际走弱当中，虽然重要会议给予了一些信心，但是要落地到具体政策以及形成实际效果，我们仍然需要边走边看。四季度我们产品方向上没有大的变化，仍然是聚焦于内需品种，只有自下而上的小幅个股调仓。　　年底风格没有明显切换，市场走势和结构都较为复杂。不过因为政策上定调扩大内需，以及重点地产企业问题逐步暴露到水面，我们坚信26年市场风格再平衡是会比较快的到来，内需+地产拥有极致的性价比角度，市场预期又过低，反而是我们后续超额收益的来源，我们将继续砥砺前行，对26年保持信心和耐心。

2025年经济分季度出现了一些波动。一季度经济数据“开门红”，二季度贸易摩擦形势反复，经济预期“一波三折”。三季度多项宏观经济指标开始走弱，但政策在三季度未明显发力。进入四季度，重要会议继续指向促进价格回升的方向发力，消费品以旧换新补贴如期下达。并且明确提出“投资止跌回稳”，整体上政策方向仍然指向推动国内经济稳中向好。　　债券市场方面，收益率先下后上，10月初先是在中美贸易摩擦超预期发酵的刺激下重新走强，并在10月底进一步受央行重启买债的宽松预期刺激下做多情绪进一步发酵，但随后债市做多交易逐渐拥挤，受央行买债规模不及预期、表述偏中性、长钱净投放力度克制等因素影响，市场重新显著走弱。　　权益和可转债市场方面，10月中美贸易摩擦再起风波，但随后迅速平息。A股市场在四季度呈现出比较明显的风格切换，前期涨幅巨大的电子在本季度表现一般。而顺周期方向的化工、新能源等方向表现较好。权益市场在10月创出年内高点后开始调整，一直持续至12月中旬，随后指数稳步上行几乎修复了前期的跌幅。本组合2025年4季度组合久期明显下降，纯债转向防守。组合4季度权益仓位高位运作。

我们四季度的思路和策略并没有变化，依然持续看好科技创新周期和高端制造业崛起的产业趋势，这两条主线在2025年已经有很好的表现，展望26年，我们相信投资机会依然精彩纷呈：　　1、人工智能方向，26年一个重点关注的方向是Agent应用的落地，这会带动用户使用时长的大幅拉升，从而继续拉动算力需求快速增长。另外，端侧的渗透我们一直有期待，海内外巨头在打磨大模型能力的同时，也将开始抢占入口和用户数据，今年很有机会看到端侧的创新。因此，我们很看好今年AI产业链继续繁荣。　　2、人工智能的发展推动先进制程芯片和存储芯片的需求巨量扩张，国内半导体扩产迫在眉睫，展望十五五末，国内先进制程和存储半导体的产能都有望翻两倍以上，同时国产化率还将持续提升，自主可控将持续推进，因此，我们非常看好半导体设备和材料的投资机会。　　综上，我们依然看好26年的结构性机遇，这轮科技和制造的产业趋势非常明确，相关主线的龙头企业有望贡献良好的超额收益。

我们四季度的思路和策略并没有变化，依然持续看好科技创新周期和高端制造业崛起的产业趋势，这两条主线在2025年已经有很好的表现，展望26年，我们相信投资机会依然精彩纷呈：　　1、人工智能方向，26年一个重点关注的方向是Agent应用的落地，这会带动用户使用时长的大幅拉升，从而继续拉动算力需求快速增长。另外，端侧的渗透我们一直有期待，海内外巨头在打磨大模型能力的同时，也将开始抢占入口和用户数据，今年很有机会看到端侧的创新。因此，我们很看好今年AI产业链继续繁荣。　　2、人工智能的发展推动先进制程芯片和存储芯片的需求巨量扩张，国内半导体扩产迫在眉睫，展望十五五末，国内先进制程和存储半导体的产能都有望翻两倍以上，同时国产化率还将持续提升，自主可控将持续推进，因此，我们非常看好半导体设备和材料的投资机会。　　综上，我们依然看好26年的结构性机遇，这轮科技和制造的产业趋势非常明确，相关主线的龙头企业有望贡献良好的超额收益。

宏观层面2025年前三季度GDP增速为5.2%，全年实现平稳运行。CPI同比温和回升，10月为0.23%，11月升至0.72%。制造业PMI到四季度末升至荣枯线以上，时隔8个月重返扩张区间，高技术制造业PMI达到了52.5%。我们通过前三季度的上市公司报表能够看到ROE维持或者保持增长的板块绝大部分集中在新兴产业以及上游的资源行业，包括科技里面的通信、电子以及中游制造中的电力设备、机械等板块，新旧动能转换仍在持续。由于三季度市场热度过高，进入到四季度开始出现震荡走势，前期表现比较好的电子（尤其是半导体）、创新药、计算机传媒等调整较多，而有色以及顺周期板块涨幅较好，另外在商业航天概念的带动下，军工涨幅更加显著，居市场之首。整个报告期内沪深300指数微幅下跌0.23%。　　再回到组合的操作，组合一直以来在科技、制造、消费、医药四个大的赛道中深耕，半导体和创新药在25年基本上一直是维持在一半左右的持仓，我们在上个季度报告中提到大额申购进来的资金没有增加医药的配置，而是加到了半导体和部分低估值的制造中，在市场调整的阶段，低估值的制造板块为组合提供了有力的支撑，虽然半导体和创新药在四季度调整较多，但组合回撤相对可控。随着市场的调整，有一些个股逐步进入具有吸引力的位置，组合缓慢增加创新药和半导体的配置，组合在25年一直缺失海外算力的配置，但我们没有再去追，而是守住自己认为更有把握在自己认知之内的持仓，我在以往的报告中也提到过，对于长期看好的个股需要耐心持有，因为往往股价的上涨是在比较短的时间内完成的，不做追涨杀跌，陪伴优质公司成长。也感谢投资者的一路陪伴与支持，希望我们的坚守能够换来长期稳定回报。

我们四季度的思路和策略并没有变化，依然持续看好科技创新周期和高端制造业崛起的产业趋势，这两条主线在2025年已经有很好的表现，展望26年，我们相信投资机会依然精彩纷呈：　　1、人工智能方向，26年一个重点关注的方向是Agent应用的落地，这会带动用户使用时长的大幅拉升，从而继续拉动算力需求快速增长。另外，端侧的渗透我们一直有期待，海内外巨头在打磨大模型能力的同时，也将开始抢占入口和用户数据，今年很有机会看到端侧的创新。因此，我们很看好今年AI产业链继续繁荣。　　2、人工智能的发展推动先进制程芯片和存储芯片的需求巨量扩张，国内半导体扩产迫在眉睫，展望十五五末，国内先进制程和存储半导体的产能都有望翻两倍以上，同时国产化率还将持续提升，自主可控将持续推进，因此，我们非常看好半导体设备和材料的投资机会。　　综上，我们依然看好26年的结构性机遇，这轮科技和制造的产业趋势非常明确，相关主线的龙头企业有望贡献良好的超额收益。

我们四季度的思路和策略并没有变化，依然持续看好科技创新周期和高端制造业崛起的产业趋势，这两条主线在2025年已经有很好的表现，展望26年，我们相信投资机会依然精彩纷呈：　　1、人工智能方向，26年一个重点关注的方向是Agent应用的落地，这会带动用户使用时长的大幅拉升，从而继续拉动算力需求快速增长。另外，端侧的渗透我们一直有期待，海内外巨头在打磨大模型能力的同时，也将开始抢占入口和用户数据，今年很有机会看到端侧的创新。因此，我们很看好今年AI产业链继续繁荣。　　2、人工智能的发展推动先进制程芯片和存储芯片的需求巨量扩张，国内半导体扩产迫在眉睫，展望十五五末，国内先进制程和存储半导体的产能都有望翻两倍以上，同时国产化率还将持续提升，自主可控将持续推进，因此，我们非常看好半导体设备和材料的投资机会。　　综上，我们依然看好26年的结构性机遇，这轮科技和制造的产业趋势非常明确，相关主线的龙头企业有望贡献良好的超额收益。

在四季度，本基金经历了显著的投资策略调整，持仓结构由原本的相对分散转向高确信度的集中配置。我们认为，当前AI产业的投资逻辑正在发生深刻的范式转移：算力的尽头是电力，AI的下半场是能源。　　在过去的一年里，市场的主流叙事集中在算力和芯片本身。然而，当我们审视真实世界的限制时发现，AI算力需求的增长是指数级的，而电网基础设施的升级却是线性的。这种错配在海外和北美市场尤为显著——北美平均电网龄已达50年并且电力供给缺口也较大，面对这一轮AI数据中心爆发式的能耗需求，由于制造业空心化和基础设施老化，其本土供应链在短期内无法有效承接。电力的限制会成为限制木桶承载能力最短的那块木板。　　基于以上判断，本基金在四季度重点布局了A股中具备全球竞争力的电力设备与新能源基础设施板块。我们的选股逻辑遵循“中国制造+北美定价”的核心框架。我们精选了那些属于中国制造业，更是全球AI基础设施“卖铲人”的优质企业。这些公司利用中国供应链的优势，正在填补北美未来3-5年的电力设备产能空窗期。从空间角度看，这些公司大部分处在传统制造板块，关注度还不高，仍处于估值洼地，具备较大的戴维斯双击的提升空间。　　本基金目前的定位是一只“硬科技”与“强周期”共振的产品。投资于AI技术爆发所必然带来的物理世界改造需求。我们在组合构建上，左手抓AI增量带来的设备需求，右手抓电网更新换代的存量逻辑，力争为持有人捕捉AI时代的确定性回报。