李双全 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，A股市场在多重因素影响下呈现震荡态势，整体表现为“政策托底、结构分化、韧性凸显”的特征。指数层面，经济政策和产业政策成为核心支撑，上证指数基本在3700-4000点区间波动，创业板和科创板尽管波动较大，但即使在外部扰动较多的情况下也韧性十足。板块轮动显著，新能源、周期、海外算力、半导体、高股息资产均有阶段性表现。　　站在当前时点，虽然中美之间贸易冲突的底线相对明确，但中长期的隐忧仍在，科技竞争、供应链重塑这些问题很难通过短期的经贸谈判解决，地缘争端有从G2正面冲突演化为区域性矛盾的特征；同时国内随着廉价劳动力红利的消退，加快推动高质量发展的必要性越来越强，因此我们的组合继续重点配置在国内产业升级的方向。　　回顾四季度，我们的组合重点配置方向包括泛人工智能产业链、创新药、军工等。我们对国内产业升级的长期前景保持乐观，组合结构上有所调整，进一步增配了半导体、创新药。

2025年四季度的资本市场总体呈现震荡，上证指数和深成指数在经历三季度的上涨后进入盘整阶段，三季报的出炉也让市场对业绩的关注度提高，对主题投资稍有压制。　　本基金组合整体配置较为均衡，行业分布较为分散。其中配置最多的电力设备与有色金属，对下游消费整体配置较少。在季度末进行了再均衡，在基础化工、机械制造与传媒游戏等方面有所加仓。　　行业虽然比较分散，但投资策略基本上坚持了在业绩成长中寻找估值扩张。标的的选择和风格比较稳定，跟随市场涨跌动态调整赔率比，进而结构性地进行调整。在判断市场成长风格占优的前提下，弱化低估值要求，强化成长性和主题性，并适当增加了换手率。　　接下来，配置方向上，围绕着确定性和成长两条线索，本基金继续保持均衡策略。一方面能源和资源问题是全球问题，本基金将配置估值合适、确定性较高的优质资产，力求从不确定性中寻找确定性；另一方面产业升级、发展新质生产力是大势所趋，我们会在其中积极挖掘护城河较高、竞争力可持续的公司。

四季度，市场处于震荡状态，行业表现分化严重，有色金属、石油石化、通信等行业涨幅靠前，医药生物、房地产、美容护理等行业表现较弱。本季度本基金持仓结构总体稳定，主要仓位分布在上游资源、数字经济、智能电车、绿色能源、国防军工、生物医药、消费服务等方向。

2025年四季度的资本市场总体呈现震荡，上证指数和深成指数在经历三季度的上涨后进入盘整阶段，三季报的出炉也让市场对业绩的关注度提高，对主题投资稍有压制。　　本基金组合整体配置较为均衡，行业分布较为分散。其中配置最多的电力设备与有色金属，对下游消费整体配置较少。在季度末进行了再均衡，在基础化工、机械制造与传媒游戏等方面有所加仓。　　行业虽然比较分散，但投资策略基本上坚持了在业绩成长中寻找估值扩张。标的的选择和风格比较稳定，跟随市场涨跌动态调整赔率比，进而结构性地进行调整。在判断市场成长风格占优的前提下，弱化低估值要求，强化成长性和主题性，并适当增加了换手率。　　接下来，我们将继续跟踪调研上市公司，对外部影响做出较客观的评估，调整重仓个股的赔率；对波动率加大的个股调整持股周期，对冲非主业因素对股价的影响；根据最新的公开信息与年报的财务数据更新配置的贝叶斯模型。　　我们密切跟踪经济指标与政策方向，判断经济走向与产业动态，在投资上坚持组合配置，行业搭配，严格管理个股风险敞口，力求更小回撤，让投资收益长期稳健增长。

回顾2025年4季度，上证指数震荡向上，累计涨幅2.22%，沪深300则实现累计涨幅-0.2%，中国市场整体保持强势震荡的状态，继续积攒势能。结构上看，红利因子相对蛰伏，在风险偏好上行的背景下，以海外算力、存储、金属等为代表的强势资产继续上行，不断创下新高，延续了对景气资产的定价趋势。同时以卫星、航天和火箭为代表的军工指数也开始大幅上行，表明了资本市场对星辰大海的向往。我们继续维持过去的观点，中国经济和中国资产的周期方位和方向均处于低位蓄势的状态，尽管外部环境的冲击时有发生，但考虑到中国资产的全球竞争力，市场整体风险可控，波动中更多孕育着机遇，整个大中华市场仍然在牛熊转换的运动区间里持续充能，货币宽松的环境下整体风险偏好仍有望稳步上升，波动率大概率仍将偶有体现。随着预期逐步改善，蓝筹股也有望逐步复苏。　　4季度我们在结构上更加注重选股，成长资产方向，我们在信息产业投资强度依然较大，其中，AI基础设施方向保持了对光纤、光器件和CPO（光电共封装光模块）的较大投资强度，并相信我们的持仓仍有较大预期差，目前仍显著低估。在AI应用上，我们在香港市场增加了对大模型厂商、智能终端和云计算的投资比例。考虑到存储和半导体设备短期涨幅较大，我们有所减持，并将这部分资产转向了国产算力投资。同时，在能源产业我们的投资策略也有所调整，我们在上涨中减持了电力设备和新能源，并将新能源仓位转向了以固态变压器为代表的电力设备和以燃气轮机为代表的机械设备，以更好的服务中长期AI产业变革带来的电源结构变化。同时，我们对安全资产更加重视，加大了对国防军工、工业母机和仪器仪表的投资比例。在价值资产方向，我们适当降低了红利类资产的投资比例，并调整了其中的资产结构，将银行类仓位转向了非银金融和传统能源资产，降低股息暴露，增加安全和弹性暴露。同时我们还保持了对中证1000的适度套期保值，以避免遭受潜在的波动率冲击。尽管净值不断创下历史新高，我们依然对资产组合的状态充满信心，也请各位持有人放心，我们一直在努力为大家构建好行业、好生意、好公司和好价格统一且流动性极好的少数股东权益组合，这个组合经过不断的调整，比过去多了更多对景气趋势和情绪价值的尊重与理解，因此不仅可以分享优秀公司的价值创造，还可以分享更多市场的趋势价值。我们相信，随着全世界对中国国家命运和中国产业竞争力的上升趋势共识越来越强，我们还会分享到更多的国家和时代的红利。　　站在2026年初，我们也想和大家分享我们对未来的思考。我们预计，百年未有之大变局和人类科技加速变革仍然是未来3-5年甚至更久的时代背景，在百年变局中，地缘政治的剧烈变化、军事冲突的此起彼伏和全球供应链的重构仍将延续。在科技加速变革中，AI的加速变革、具身智能的进步、能源体系的变革和近地&太空空间的争夺则是竞争的主要赛场。除了全球共同面对的时代背景，对中国而言，祖国统一和伟大复兴是我们这一代人的时代使命。这些全球的时代背景和国家的时代使命也会深刻的影响政治、经济和资本市场回报，我们的投资组合会更加努力与时代同频，与国家共进，与市场趋势同行。 　　展望2026年1季度，我们对中国资产依然充满信心，中国权益资产刚刚开启觉醒年代，尽管面临很多挑战，但整体产业竞争力和国家竞争力仍在上升，我们相信在所有的科技竞赛中，都有机会听到更多来自中国的好消息。而面对百年变局，最高领导人对时代使命的坚定决心有目共睹，相信2026年随着中国国防利器不断横空出世，剑锋之下、东风射程之内，中国与世界的竞争合作会更加安全、稳固。作为全球第2大研发经济体，AH市场的整体点位仍然处于历史偏低水位，大中华市场依然处于投资的战略机遇期。面对百年变局下的各种潜在外部风险，我们也会继续对波动率保持警惕，为大家提供稳健和安心的价值回报。 　　行业配置上，本基金在4季度减持了电力设备、医药和房地产，增持了军工、电子和通信，整体风格在保持相对均衡配置的同时，控制总体仓位，并提升了成长风格的投资比例，主要行业包括电子、电力设备、通信、军工和机械。

2025年四季度，A股市场在多重因素影响下呈现震荡态势，整体表现为“政策托底、结构分化、韧性凸显”的特征。指数层面，经济政策和产业政策成为核心支撑，上证指数基本在3700-4000点区间波动，创业板和科创板尽管波动较大，但即使在外部扰动较多的情况下也韧性十足。板块轮动显著，新能源、周期、海外算力、半导体、高股息资产均有阶段性表现。　　站在当前时点，虽然中美之间贸易冲突的底线相对明确，但中长期的隐忧仍在，科技竞争、供应链重塑这些问题很难通过短期的经贸谈判解决，地缘争端有从G2正面冲突演化为区域性矛盾的特征；同时国内随着廉价劳动力红利的消退，加快推动高质量发展的必要性越来越强，因此我们的组合继续重点配置在国内产业升级的方向。　　回顾四季度，我们的组合重点配置方向包括泛人工智能产业链、创新药、军工等。我们对国内产业升级的长期前景保持乐观，组合结构上有所调整，进一步增配了半导体、创新药。

三季报中我们提到，google的tokens环比还在持续高增，openai推出sora2，与多家上游公司签署了算力合作协议。Google在11月份推出的Gemini 3.0能力卓越，全方位达到SOTA，除了卓越的前端设计和代码能力外，agent能力更加卓著，在复杂多任务处理上和多模态任务处理上提升明显，同时调用价格下降，推出后DAU、付费率和Tokens继续环比高增，海外AI依旧如火如荼。结构方面，Gemini在网页端的市场份额突破20%，Google正将TPU直接销售给多家企业，Anthropic超1GW的TPU采购量，OCS方案渗透率加速，Google从模型->芯片->网络架构->云全方位崛起。　　国产AI方面，从设备->先进制程->芯片->模型整条产业链一起进行积极突围并已经看到显著成果，其中半导体设备的成长涵盖了先进制程和存储，同时，全球存储需求大周期后必然迎来扩产大周期，因此重点关注半导体设备的成长性；应用层面，重点关注大厂对2C流量变现的探索，并寻找2B应用中的通胀环节，私有数据护城河的价值重塑，多模态能力提升解锁更多场景。　　本基金投资依旧以AI 为主线，以海外算力链为核心，配置国产算力龙头企业，从行业周期的位置和竞争格局出发，挖掘优质成长个股，以此获得中长期投资回报。

2025年三季度，外部环境趋于缓和，国内政策则相对稳健，宏观经济企稳向好。A股市场在二季度大幅波动之后，7月开始突破进入上涨趋势，其中高景气方向表现最为突出，大幅跑赢市场，人工智能、创新药、有色金属等板块均走出了凌厉的行情。　　站在当前时点，虽然贸易冲突的底线相对明确，但中长期的隐忧仍在，科技竞争、供应链重塑这些问题很难通过短期的经贸谈判解决。因此我们对于已经经过一轮强势修复的出口方向，保持相对谨慎的看法，重点配置在国内产业升级的方向。　　回顾三季度，我们的组合配置成长股为主，包括泛人工智能产业链、创新药、军工等。我们对国内产业升级的长期前景保持乐观，组合结构上有所调整，减配了海外敞口大的方向，增配了半导体、军工。

2025年三季度的资本市场表现强劲，上证指数和深成指数均有不错的表现，科技与价值都有值得关注的标的。　　基金组合整体配置较为均衡，行业分布较为分散。其中配置最多的电力设备与有色金属，对下游消费整体配置较少。　　行业虽然比较分散，但投资策略基本上坚持了在业绩成长中寻找估值扩张。标的的选择和风格比较稳定，跟随市场涨跌动态调整赔率比，进而结构性地进行调整。在判断市场成长风格占优的前提下，弱化低估值要求，强化成长性和主题性，并适当增加了换手率。　　我们将在以下几方面做好积极应对：　　配置方向上，围绕着确定性和成长两条线索，本基金继续保持均衡策略。一方面能源和资源问题是全球问题，本基金将配置估值合适、确定性较高的优质资产，力求从不确定性中寻找确定性；另一方面产业升级、发展新质生产力是大势所趋，我们会在其中积极挖掘护城河较高、竞争力可持续的公司。

2025年三季度的资本市场表现强劲，上证指数和深成指数均有不错的表现，科技与价值都有值得关注的标的。　　基金组合整体配置较为均衡，行业分布较为分散。其中配置最多的电力设备与有色金属，对下游消费整体配置较少。　　行业虽然比较分散，但投资策略基本上坚持了在业绩成长中寻找估值扩张。标的的选择和风格比较稳定，跟随市场涨跌动态调整赔率比，进而结构性地进行调整。在判断市场成长风格占优的前提下，弱化低估值要求，强化成长性和主题性，并适当增加了换手率。　　中美以及全球的关税争端、地缘政治与局部战争可能在未来一段时间内影响贸易格局，大宗商品以及金融市场的波动率会放大。全年来看，国内经济整体处于高质量发展的攻坚期。新旧能源如何再平衡、新兴消费供给与时代的新需求如何匹配、安全与可持续性发展如何统筹等等都酝酿着不少的投资机会。　　接下来，我们将在以下几方面做好积极应对：　　跟踪调研上市公司，对外部影响做出较客观的评估，调整重仓个股的赔率；对波动率加大的个股调整持股周期，对冲非主业因素对股价的影响；根据最新的半年报等财务数据更新配置的贝叶斯模型。　　我们密切跟踪经济指标与政策方向，判断经济走向与产业动态，在投资上坚持组合配置，行业搭配，严格管理个股风险敞口，力求更小回撤，让投资收益长期稳健增长。

三季度，市场大幅上涨，绝大部分行业取得正收益，通信、电子、电力设备、有色金属等行业涨幅靠前，银行、交通运输、石油石化等行业表现相对靠后。本季度本基金持仓结构总体稳定，适当加仓了电子和有色金属，主要仓位分布在上游资源、数字经济、生物医药、智能电车、绿色能源、国防军工、消费服务等方向。

2025年三季度，外部环境趋于缓和，国内政策则相对稳健，宏观经济企稳向好。A股市场在二季度大幅波动之后，7月开始突破进入上涨趋势，其中高景气方向表现最为突出，大幅跑赢市场，人工智能、创新药、有色金属等板块均走出了凌厉的行情。　　站在当前时点，虽然贸易冲突的底线相对明确，但中长期的隐忧仍在，科技竞争、供应链重塑这些问题很难通过短期的经贸谈判解决。因此我们对于已经经过一轮强势修复的出口方向，保持相对谨慎的看法，重点配置在国内产业升级的方向。　　回顾三季度，我们的组合配置成长股为主，包括泛人工智能产业链、创新药、军工等。我们对国内产业升级的长期前景保持乐观，组合结构上有所调整，减配了海外敞口大的方向，增配了半导体、军工。