侯梧 - 基金投资策略和运作

一季度国内经济在稳增长政策前置发力和外需韧性支撑下实现“开门红”，生产端持续走强，季度GDP增速有望维持在5%附近。结构上“供强需弱、外强于内”的特征延续，工业生产在出口需求和高技术制造业带动下保持韧性，企业信贷实现同比多增；消费低位改善，但受到补贴退坡、需求透支等因素影响依然承压，1-2月社零同比仅2.8%，汽车类消费同比-9.9%，居民大宗消费意愿仍弱。价格端，受开年全球大宗商品上涨和近期中东地缘政治冲突加剧影响，PPI转正时点有望提前至2季度，带动名义GDP温和改善，但输入性通胀环境下下游需求的承接能力和中游制造的顺价能力仍待观察。海外方面，中东地缘冲突大幅推高油价，全球经济陷入滞胀担忧升温，美联储、欧央行、英格兰央行集中释放鹰派信号，全球流动性收紧风险加大。短期看，中东地缘冲突陷入僵持，尽管特朗普期间多次出现TACO言论，但冲突尚未实质降温，战争走势仍存在极高不确定性，市场持续处在高波状态。而随着战争持续时间的拉长，海峡中断和油价上涨带来的供应链风险和成本压力正在逐步显现。放眼国内，中国的能源结构、成本和供应链优势相对占优，长期看中国企业竞争力有望逐步增强，但短期市场仍难以避免风险偏好和流动性冲击。尽管近期A股有所回调，但估值仍处在历史偏高位，叠加财报季临近，风险偏好持续回落，短期仍需对市场保持谨慎，加强对组合的波动和回撤管理。4月中下旬A股或迎来重要变盘期，一方面美国《战争权力法》60天限期降至、特朗普5月访华在即，另一方面年报、一季报进入密集披露期，市场或出现方向和风格上的选择。结构上，一方面关注油价上涨后对各经济部门影响的结构性差异，另一方面结合财报表现，在市场下跌过程中积极寻找基本面逻辑坚挺的超跌板块，逢低布局。

一季度国内股票市场冲高回落，上证指数下跌1.94%，万得全A下跌1.15%。年初市场春季躁动，商业航天、传媒等行业大幅上涨，随后市场降温，尤其是指数基金大幅流出，市场进入震荡，节后受中东战争影响股票市场快速冷却。我们配置的有色和电网资产在前期涨幅较大，战争后调整较多。我们也适时调整了持仓结构，大幅减持了有色金属，加仓一季度业绩确定性较强的AI硬件，总体表现略好于市场。

2026年一季度，权益市场前期走强，后受海外地缘冲突等影响回落。组合前期仓位偏高运行，主要增配煤炭、化工、钢铁、海运、出行链等板块，3月初在判断全球流动性承压且地缘冲突干扰可能长期化后，转向偏防御，降低仓位并加配传统红利如银行、交运等，同时配置新旧能源、农业等板块。大类资产配置角度，权益资产短期整体可能偏震荡，但中国资产在国际比较中逐步显出优势，中期对中国权益资产维持积极判断，债券配置主要以短久期利率债为主。

26年3月份，国内制造业采购经理指数（PMI）为50.4%，比上月上升1.4个百分点，高于临界点，制造业景气水平回升。同时1—2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额10245.6亿元，同比增长15.2%，增速也是较为亮眼。整体来看国内经济处于平稳发展转型升级过程之中。中东地区的战争引发了全球股市的波动。世界格局的动荡和重塑，给投资带来了巨大挑战。整体来看，26年一季度上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%，创业板指下跌0.57%；其中煤炭、石油石化行业表现较好，通信行业也有所上涨。　　报告期内，本组合在不断优化组合持仓，从投资“性价比”的角度出发，对部分个股进行了调整，但整体的配置思路仍未有大的变化。我们非常认同十五五规划中提出的“以高质量发展的确定性应对各种不确定性，续写经济快速发展和社会长期稳定两大奇迹新篇章。”我们相信在此过程中，我们的相对优势会不断累积，给中国资产带来更好的投资前景。

一季度国内股票市场冲高回落，上证指数下跌1.94%，万得全A下跌1.15%。年初市场春季躁动，商业航天、传媒等行业大幅上涨，随后市场降温，尤其是指数基金大幅流出，市场进入震荡，节后受中东战争影响股票市场快速冷却。我们配置的有色和化工资产在前期涨幅较大，战争后调整较多。我们认为2026年是化石能源见底向上的拐点年，但受伊朗战争的影响，油气价格剧烈波动，化工行业预期波动，我们仍然看好化工板块中期复苏机会。

2025年四季度，市场震荡偏强，前期传统红利走强，后期科技成长接续。本产品在四季度的配置整体偏均衡，前期对部分短期涨幅较大的品种进行了兑现，存量持仓以稳健红利类为主，后期逐步增配部分低位或低估值品种，如出行链、化工类、大消费等。大类资产配置角度，因延续权益资产强势的判断，四季度结构上维持以权益类为主，股票维持较高仓位，同时配置少量可转债和利率债。

四季度股票市场继续上行，波动幅度较三季度显著放大。从市场结构看，海外算力板块在三季度持续上涨后有所分化，业绩超预期的个股继续表现强势；有色金属板块在大宗商品价格持续上行的带动下也表现强势；商业航天则在马斯克SpaceX和太空算力的带动下成为市场最强主题。此外，市场预期好转的保险，航空等行业也创出阶段新高。而汽车、消费、医药等内需相关行业则持续走弱。我们在四季度主要配置了有色金属、算力和新能源板块，以及一些自下而上的个股。

四季度国内经济延续总体平稳的态势，10-12月制造业采购经理指数（PMI）分别为49.0%、49.2%、50.1%，经济仍处于逐步转型升级的轨道中。全球来看，大国之间的科技竞争愈发明显，国际秩序正在重塑。受部分行业高景气及科技进展的影响，证券市场仍展现出结构性机会。其中上证指数上涨2.22%，深证成指持平，创业板指下跌1.08%，恒生指数下跌4.56%，其中石油石化、国防军工、有色、通信等行业板块表现较佳。　　　　报告期内，本基金继续维持较高仓位，继续看好经济的转型升级。在投资上，持续坚持公司合理估值、自下而上选股，持续优选具有更好的投资性价比标的，不断优化持仓，努力平衡组合的风险与收益。

四季度A股涨势较此前明显放缓，整体呈现区间震荡走势，主要指数有所分化，其中wind全A、上证指数分别涨0.97%和2.22%，科技成长板块表现相对较弱，科创50、创业板指分别下跌10.1%和1.08%。四季度本基金做了比较大仓位的风格切换，把显著跑赢指数的行业和个股进行止盈，并切换到位置较低景气度一般的食品饮料、农业、家居等板块，中间个别月份有显著的超额收益，但是整体来看切换的效果不尽如人意，市场依然沿着前期强势的方向在走。后续将继续在低位的板块和个股中寻找优质的公司布局，希望能够等来市场反转的机会。

四季度股票市场继续上行，波动幅度较三季度显著放大。从市场结构看，海外算力板块在三季度持续上涨后有所分化，业绩超预期的个股继续表现强势；有色金属板块在大宗商品价格持续上行的带动下也表现强势；商业航天则在马斯克SpaceX和太空算力的带动下成为市场最强主题。此外，市场预期好转的保险、航空等行业也创出阶段新高。而汽车、消费、医药等内需相关行业则持续走弱。我们在四季度主要配置了有色金属、算力和新能源板块，以及一些自下而上的个股。

三季度国内经济比较平稳，7-9月制造业采购经理指数（PMI）略低于50，社会信心继续有所恢复，经济在逐步的转型升级中。海外方面，美国大美丽法案获得通过，继续保持财政扩张政策。在海内外人工智能等新兴产业带动下，国内相关公司的经营景气较佳，股票表现也较好。三季度上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%，创业板指上涨50.40%，恒生指数上涨11.56%，其中通信、电子和有色金属板块表现较佳。　　报告期内，本基金维持较高仓位，加大了对人工智能紧密相关方向的投资力度。同时，坚持公司合理估值、自下而上选股，优选具有更好的投资性价比标的，不断优化组合持仓。

三季度，本基金整体保持较高仓位。结构上，逢高降低了新能源的仓位，并切换到食品饮料和家居等低位行业，期待能够做到一定的止盈和防守，可惜事与愿违，趋势的力量依然很强，市场的分化进一步拉大。三季度基金整体表现一般，后续将继续在低位板块努力挖掘优质个股，积极追求业绩提升。