何晶 - 基金投资策略和运作

今年上半年，AI算力的行情依然波澜壮阔，是市场的绝对主线，也是全球股市共振的核心焦点。展望2026年下半年，我们继续坚定看好海外算力的高景气，并将投资重点聚焦于以光互联为主的通信技术细分方向。　　要前瞻判断AI算力的景气度，核心看资本开支、技术迭代与供需缺口三条线索。资本开支端，北美五大云厂商2026年资本开支合计有望达7300亿美元以上、同比增长近八成，且预期2027年仍有可观的上修空间，叠加英伟达GB300于上半年放量、Rubin平台下半年量产、谷歌等自研ASIC出货加速，海外算力投资的景气度不仅没有见顶，反而在向纵深加速，这是我们看好后市最坚实的基础。技术迭代端，正如我们一贯强调的"新技术路线会带来新的产品需求"，光模块正从800G向1.6T快速切换、硅光渗透率持续提升，1.6T有望在2026年末至2027年初迎来二次加速放量、并于2027年成为主流，3.2T亦渐行渐近；尤为值得重视的是，我们判断光互联最具爆发力的增量来自Scale-up的"铜退光进"，这一从0到1的纯增量市场规模空间初期即为Scale-out的3-4倍、远期若全光化更可达5-10倍，有望持续利好龙头厂商。而PCB也伴随算力架构创新不断升级低损耗高性能材料和相关制造工艺，AI服务器中的PCB市场规模也有望持续提升。供需缺口端，当前光模块与高端PCB环节产能普遍处于满载状态、订单能见度高，"缺货涨价、产能挤占"逻辑下呈现出高议价能力高盈利水平的产业链属性。国产光模块与PCB厂商凭借技术、成本与响应优势，全球份额持续提升，将充分受益于产业链向国内玩家转移。

从基本面来看，上半年国内经济延续温和复苏态势。GDP方面，一季度国内生产总值同比增长5.0%，二季度增长4.3%。物价方面，6月CPI同比上涨1.0%，环比下降0.3%，核心CPI同比上涨1.0%，显示终端需求修复仍偏温和，通胀中枢尚未明显抬升；PPI同比上涨4.1%，环比下降0.3%，上游工业品价格在基数效应和全球大宗商品价格支撑下维持高位，但环比动能有所减弱，国内通胀压力整体可控。景气度方面，7月份制造业PMI数据回落至49.2%，比上月下降1.1个百分点，显示景气水平有所回落。信贷数据呈现“开门红”后回落特征，显示实体融资需求的结构性矛盾仍存，企业中长期贷款需求有待进一步提振。　　政策方面，货币政策延续支持性基调，操作更趋精细化。二季度央行通过MLF与买断式逆回购灵活调节流动性，引导资金面维持均衡偏松，资金利率波动率下降。财政政策延续积极定调，但发力强度相对温和。　　市场方面，回顾2026年上半年，债市整体表现为资产荒驱动下的债牛行情，二季度初受一季度经济数据好于预期、超长国债供给担忧升温压制，随后在资金面持续宽松、信贷需求偏弱、机构配置需求旺盛的共同推动下，收益率逐步下行。信用债方面，“资产荒”逻辑持续演绎，各等级信用利差进一步压缩至历史低位，城投债在化债政策推进下需求旺盛，信用环境总体平稳。　　本基金债券部分在报告期内主要以利率债和优质高性价比的城投债为主，本基金将根据宏观节奏动态合理调整债券比例和久期。权益投资方面，本基金在报告期内主要使用量化选股策略，分散投资，利用人工智能选股策略、多因子策略等进行选股。　　继2025年全年上涨后，2026年开年市场情绪高昂，指数快速上涨，但从3月底开始美伊军事冲突给全球市场带来强烈波动，A股跌至3800点附近。二季度以来市场先出现显著反弹，其后进入震荡状态。我们认为局部地缘战争的影响不会造成全球经济的颠覆性变化，随着时间推移和美伊谈判的进展，市场对战争影响的反应也将逐渐钝化。国内经济稳步复苏的预期较高，对市场依然长期看好。上半年以来市场抱团情况严重，少数行业个股集中了大部分成交额，需对部分热门行业保持谨慎，不排除未来市场因抱团瓦解产生波动震荡。但从市场自身的趋势来看，我们仍长期看好。

2026年上半年A股整体市场的风格为一季度的行业轮动状态和二季度极致的“二八分化”，科技产业引领着整个市场的热点和偏好。A股科技产业相关度较高的电子、通信和建筑材料涨幅靠前，其他版块方面，资源品类和消费类等传统板块明显承压，整个市场呈现出成长跑赢价值、科技跑赢传统的态势。在科技赛道中，短期市场对于算力硬件关注度较高，中游制造相关细分产业链持续给出亮眼业绩，这些高景气度传递到上游，尤其是对新兴材料的需求与日俱增，相关价格持续上涨，国产替代势在必行，我们对于相关领域的后续市场表现积极看好。除了硬件，我们也看好软件带来的机会——下游大模型迭代的速度在加快，叠加海外部分明星大模型公司在下半年的IPO预期，中期维度大模型、AI应用、算力租赁相关的机会也值得布局。

上半年，中国经济在复杂环境下保持平稳运行，结构分化特征明显，外需与高新技术产业支撑作用突出。一季度，经济总量数据较强，GDP同比增速达到5.0%，外需强于内需，工业强于消费，高新技术产业强于传统产业；二季度，传统内需偏弱，经济修复斜率放缓，但高新技术产业展现韧性，制造业PMI在荣枯线附近波动。价格指数表现分化，能源冲击推动二季度PPI持续走高，而内需偏弱则对CPI产生抑制。　　货币政策方面，央行持续优化操作框架，对流动性进行精细化管理，资金波动显著降低。一季度，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放中期流动性，货币市场维持均衡；二季度，央行进一步完善利率调控机制，适时增加隔夜逆回购操作品种，收窄利率走廊的宽度，有效降低短端资金利率波动。　　债券市场方面，利率债区间震荡，信用债利差普遍得到压缩。一季度，开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年期国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，银行配置行情主导债市收益率下行。2月末以来受美伊冲突影响，债市通胀预期上升，30年期国债收益率上行幅度较大；二季度，债市在经济修复斜率放缓与资金面博弈下整体区间震荡。10年期国债收益率在1.70%-1.83%之间波动。4月中下旬，做平收益率曲线的交易行情推动长端收益率下行。5月，受风险偏好扰动，收益率先上后下；6月，收益率整体维持在1.70%-1.75%窄幅震荡，月末受隔夜逆回购工具落地提振，收益率一度下行。　　基金运作方面，根据市场状况，动态调整组合久期和杠杆。信用债方面，持续优化持仓结构，减持资本利得空间有限的品种，增持具备票息优势和显著骑乘效应的个券。

2026年上半年国内经济呈现“外需强、新动能强”的结构性特征。一季度经济总量数据较强，GDP同比增速达到5%，外需拉动特征明显。二季度由于美伊冲突油价超预期上行，叠加财政支出节奏较慢，经济修复斜率放缓。但生产端，新动能表现较强，高技术制造业（如AI算力、集成电路、工业机器人）和装备制造业保持两位数高增长，贡献了主要工业增量；而传统制造业、地产产业链及部分下游消费品行业则持续承压。 需求端，外需韧性超预期，出口表现亮眼，机电产品、高技术产品出口高增，有效对冲了部分内需不足；而内需方面，社零增速放缓，投资增速下行。此外，能源冲击使得二季度PPI持续走高，但是内需较弱对CPI读数形成抑制。　　往后看，三季度在AI产业链拉动下，出口有望维持景气。内需方面，地产尾部风险有所降低。并且随着政府债发行提速、财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底。但是居民消费意愿依然在低位，短期或难以提振。近期美伊双方升级战事意愿下降，若后续霍尔木兹海峡通航逐步恢复，能源冲击导致的通胀上行压力预计缓解。　　2026年上半年，债市表现整体较强。一季度宽货币与偏强的基本面交替主导债市情绪。开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放了大约一万亿的中期流动性，叠加PMI阶段下行，为债市提供支撑。3月开始受美伊冲突、CPI春节错位影响，债市通胀预期上升，30Y国债上行幅度较大，但10年国债整体保持稳定。二季度在资金的超季节性宽松下市场出现“资产荒”行情。4月DR007一度持续低于政策利率，叠加信贷投放与政府债券发行偏慢，银行资产负债增速出现不匹配，机构对于债券配置的诉求加大。5月起央行加速回笼中长期资金，但债牛行情延续，10债利率日内下破1.70%。6月开始资金面显著收敛，流动性对央行投放的依赖度激增，债市相应调整。整体来看，债市在流动性宽松延续、经济弱修复、地缘冲突反复等多重因素交织下，上半年呈现震荡偏强格局，曲线形态整体呈现“牛陡”特征。　　三季度关注7月政治局会议政策信号，政府债供给压力较二季度有所增加，随着政府财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底，债市收益率或较二季度低点有所抬升，带来一定配置机会。此外，关注基本面若出现持续回落态势，政策端是否有加码托底倾向。　　2026年上半年A股整体上行，但结构呈现极致的 K 型分化：上证指数收涨 3.16%，万得全A收涨 11.52%。风格上小盘显著占优——沪深300涨 7.55%、中证1000涨 15.99%、创业板指大涨 35.58%；成长全面碾压价值，国证成长涨 19.18%，国证价值跌 8.40%。行业上，AI 硬件产业链一枝独秀，电子（86.29%）、通信（73.59%）领涨，建材、机械跟随；AI 应用端与大消费、顺周期承压，商贸零售（-29.42%）、农林牧渔（-25.26%）、传媒（-18.75%）、计算机（-12.43%）跌幅居前。这轮行情由 AI 主导：年初大模型应用+商业航天点火，随后 AI 基建资本开支拉动半导体景气，再传导至上游缺货、存储与 PCB 等元器件涨价，至6月末市场开始担忧 AI 阶段性回落。转债同期跟随权益震荡上行但弹性有限，中证转债指数仅涨 2.51%，明显跑输正股；转股溢价率中位数 48.46%、价格中位数 127.11元 维持中高位，全市场存续 348只、存量收缩至 5003.43亿元。　　展望下半年，经6月末调整后，市场已进入相对底部区间，向下有安全垫——沪深300市盈率仅 13.98倍，处近一年 25% 低分位。AI 作为产业主线方向不变，但驱动逻辑需从"资本开支叙事"转向业绩兑现与应用端落地；当前创业板指市盈率 43.7倍、已升至近一年 73% 高分位，成长股对盈利兑现的要求明显抬高。转债方面，随正股反弹已恢复向上弹性，当前估值处于相对低位、具备一定配置价值，而其后续空间则有待科技板块跟随大盘走强来进一步打开。　　报告期内，基金配置以信用债为主，适当参与转债投资。组合久期维持3年以内，组合杠杆维持在1.4倍以内。

2026年上半年国内经济呈现“外需强、新动能强”的结构性特征。一季度经济总量数据较强，GDP同比增速达到5%，外需拉动特征明显。二季度由于美伊冲突油价超预期上行，叠加财政支出节奏较慢，经济修复斜率放缓。但生产端，新动能表现较强，高技术制造业（如AI算力、集成电路、工业机器人）和装备制造业保持两位数高增长，贡献了主要工业增量；而传统制造业、地产产业链及部分下游消费品行业则持续承压。 需求端，外需韧性超预期，出口表现亮眼，机电产品、高技术产品出口高增，有效对冲了部分内需不足；而内需方面，社零增速放缓，投资增速下行。此外，能源冲击使得二季度PPI持续走高，但是内需较弱对CPI读数形成抑制。　　往后看，三季度在AI产业链拉动下，出口有望维持景气。内需方面，地产尾部风险有所降低。并且随着政府债发行提速、财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底。但是居民消费意愿依然在低位，短期或难以提振。近期美伊双方升级战事意愿下降，若后续霍尔木兹海峡通航逐步恢复，能源冲击导致的通胀上行压力预计缓解。　　2026年上半年，债市表现整体较强。一季度宽货币与偏强的基本面交替主导债市情绪。开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放了大约一万亿的中期流动性，叠加PMI阶段下行，为债市提供支撑。3月开始受美伊冲突、CPI春节错位影响，债市通胀预期上升，30Y国债上行幅度较大，但10年国债整体保持稳定。二季度在资金的超季节性宽松下市场出现“资产荒”行情。4月DR007一度持续低于政策利率，叠加信贷投放与政府债券发行偏慢，银行资产负债增速出现不匹配，机构对于债券配置的诉求加大。5月起央行加速回笼中长期资金，但债牛行情延续，10债利率日内下破1.70%。6月开始资金面显著收敛，流动性对央行投放的依赖度激增，债市相应调整。整体来看，债市在流动性宽松延续、经济弱修复、地缘冲突反复等多重因素交织下，上半年呈现震荡偏强格局，曲线形态整体呈现“牛陡”特征。　　三季度关注7月政治局会议政策信号，政府债供给压力较二季度有所增加，随着政府财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底，债市收益率或较二季度低点有所抬升，带来一定配置机会。此外，关注基本面若出现持续回落态势，政策端是否有加码托底倾向。　　报告期内，基金配置以利率债为主，适当做波段操作。组合久期维持4年以内，组合杠杆维持在1.4倍以内。

2026年上半年国内经济呈现“外需强、新动能强”的结构性特征。一季度经济总量数据较强，GDP同比增速达到5%，外需拉动特征明显。二季度由于美伊冲突油价超预期上行，叠加财政支出节奏较慢，经济修复斜率放缓。但生产端，新动能表现较强，高技术制造业（如AI算力、集成电路、工业机器人）和装备制造业保持两位数高增长，贡献了主要工业增量；而传统制造业、地产产业链及部分下游消费品行业则持续承压。 需求端，外需韧性超预期，出口表现亮眼，机电产品、高技术产品出口高增，有效对冲了部分内需不足；而内需方面，社零增速放缓，投资增速下行。此外，能源冲击使得二季度PPI持续走高，但是内需较弱对CPI读数形成抑制。　　2026年上半年，债市表现整体较强。一季度宽货币与偏强的基本面交替主导债市情绪。开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放了大约一万亿的中期流动性，叠加PMI阶段下行，为债市提供支撑。3月开始受美伊冲突、CPI春节错位影响，债市通胀预期上升，30Y国债上行幅度较大，但10年国债整体保持稳定。二季度在资金的超季节性宽松下市场出现“资产荒”行情。4月DR007一度持续低于政策利率，叠加信贷投放与政府债券发行偏慢，银行资产负债增速出现不匹配，机构对于债券配置的诉求加大。5月起央行加速回笼中长期资金，但债牛行情延续，10债利率日内下破1.70%。6月开始资金面显著收敛，流动性对央行投放的依赖度激增，债市相应调整。整体来看，债市在流动性宽松延续、经济弱修复、地缘冲突反复等多重因素交织下，上半年呈现震荡偏强格局，曲线形态整体呈现“牛陡”特征。　　组合运作上，以利率债和高评级信用债投资为主，根据市场变化灵活调整组合久期和杠杆水平，主要采取信用债票息策略，积极参与信用债配置交易。

2026年上半年国内经济呈现“外需强、新动能强”的结构性特征。一季度经济总量数据较强，GDP同比增速达到5%，外需拉动特征明显。二季度由于美伊冲突油价超预期上行，叠加财政支出节奏较慢，经济修复斜率放缓。但生产端，新动能表现较强，高技术制造业（如AI算力、集成电路、工业机器人）和装备制造业保持两位数高增长，贡献了主要工业增量；而传统制造业、地产产业链及部分下游消费品行业则持续承压。 需求端，外需韧性超预期，出口表现亮眼，机电产品、高技术产品出口高增，有效对冲了部分内需不足；而内需方面，社零增速放缓，投资增速下行。此外，能源冲击使得二季度PPI持续走高，但是内需较弱对CPI读数形成抑制。　　　　往后看，三季度在AI产业链拉动下，出口有望维持景气。内需方面，地产尾部风险有所降低。并且随着政府债发行提速、财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底。但是居民消费意愿依然在低位，短期或难以提振。近期美伊双方升级战事意愿下降，若后续霍尔木兹海峡通航逐步恢复，能源冲击导致的通胀上行压力预计缓解。　　　　2026年上半年，债市表现整体较强。一季度宽货币与偏强的基本面交替主导债市情绪。开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放了大约一万亿的中期流动性，叠加PMI阶段下行，为债市提供支撑。3月开始受美伊冲突、CPI春节错位影响，债市通胀预期上升，30Y国债上行幅度较大，但10年国债整体保持稳定。二季度在资金的超季节性宽松下市场出现“资产荒”行情。4月DR007一度持续低于政策利率，叠加信贷投放与政府债券发行偏慢，银行资产负债增速出现不匹配，机构对于债券配置的诉求加大。5月起央行加速回笼中长期资金，但债牛行情延续，10债利率日内下破1.70%。6月开始资金面显著收敛，流动性对央行投放的依赖度激增，债市相应调整。整体来看，债市在流动性宽松延续、经济弱修复、地缘冲突反复等多重因素交织下，上半年呈现震荡偏强格局，曲线形态整体呈现“牛陡”特征。　　　　三季度关注7月政治局会议政策信号，政府债供给压力较二季度有所增加，随着政府财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底，债市收益率或较二季度低点有所抬升，带来一定配置机会。此外，关注基本面若出现持续回落态势，政策端是否有加码托底倾向。　　　　2026年上半年A股整体上行，但结构呈现极致的 K 型分化：上证指数收涨 3.16%，万得全A收涨 11.52%。风格上小盘显著占优——沪深300涨 7.55%、中证1000涨 15.99%、创业板指大涨 35.58%；成长全面碾压价值，国证成长涨 19.18%，国证价值跌 8.40%。行业上，AI 硬件产业链一枝独秀，电子（86.29%）、通信（73.59%）领涨，建材、机械跟随；AI 应用端与大消费、顺周期承压，商贸零售（-29.42%）、农林牧渔（-25.26%）、传媒（-18.75%）、计算机（-12.43%）跌幅居前。这轮行情由 AI 主导：年初大模型应用+商业航天点火，随后 AI 基建资本开支拉动半导体景气，再传导至上游缺货、存储与 PCB 等元器件涨价，至6月末市场开始担忧 AI 阶段性回落。转债同期跟随权益震荡上行但弹性有限，中证转债指数仅涨 2.51%，明显跑输正股；转股溢价率中位数 48.46%、价格中位数 127.11元 维持中高位，全市场存续 348只、存量收缩至 5003.43亿元。　　　　展望下半年，经6月末调整后，市场已进入相对底部区间，向下有安全垫——沪深300市盈率仅 13.98倍，处近一年 25% 低分位。AI 作为产业主线方向不变，但驱动逻辑需从"资本开支叙事"转向业绩兑现与应用端落地；当前创业板指市盈率 43.7倍、已升至近一年 73% 高分位，成长股对盈利兑现的要求明显抬高。转债方面，随正股反弹已恢复向上弹性，当前估值处于相对低位、具备一定配置价值，而其后续空间则有待科技板块跟随大盘走强来进一步打开。　　报告期内，基金配置以利率债为主，适当参与股票转债投资。组合久期维持3年以内，组合杠杆维持在1.4倍以内。

2026年上半年国内经济呈现“外需强、新动能强”的结构性特征。一季度经济总量数据较强，GDP同比增速达到5%，外需拉动特征明显。二季度由于美伊冲突油价超预期上行，叠加财政支出节奏较慢，经济修复斜率放缓。但生产端，新动能表现较强，高技术制造业（如AI算力、集成电路、工业机器人）和装备制造业保持两位数高增长，贡献了主要工业增量；而传统制造业、地产产业链及部分下游消费品行业则持续承压。 需求端，外需韧性超预期，出口表现亮眼，机电产品、高技术产品出口高增，有效对冲了部分内需不足；而内需方面，社零增速放缓，投资增速下行。此外，能源冲击使得二季度PPI持续走高，但是内需较弱对CPI读数形成抑制。　　往后看，三季度在AI产业链拉动下，出口有望维持景气。内需方面，地产尾部风险有所降低。并且随着政府债发行提速、财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底。但是居民消费意愿依然在低位，短期或难以提振。近期美伊双方升级战事意愿下降，若后续霍尔木兹海峡通航逐步恢复，能源冲击导致的通胀上行压力预计缓解。　　2026年上半年，债市表现整体较强。一季度宽货币与偏强的基本面交替主导债市情绪。开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放了大约一万亿的中期流动性，叠加PMI阶段下行，为债市提供支撑。3月开始受美伊冲突、CPI春节错位影响，债市通胀预期上升，30Y国债上行幅度较大，但10年国债整体保持稳定。二季度在资金的超季节性宽松下市场出现“资产荒”行情。4月DR007一度持续低于政策利率，叠加信贷投放与政府债券发行偏慢，银行资产负债增速出现不匹配，机构对于债券配置的诉求加大。5月起央行加速回笼中长期资金，但债牛行情延续，10债利率日内下破1.70%。6月开始资金面显著收敛，流动性对央行投放的依赖度激增，债市相应调整。整体来看，债市在流动性宽松延续、经济弱修复、地缘冲突反复等多重因素交织下，上半年呈现震荡偏强格局，曲线形态整体呈现“牛陡”特征。　　三季度关注7月政治局会议政策信号，政府债供给压力较二季度有所增加，随着政府财政支出速度的加快，基建项目预计对基本面形成托底，债市收益率或较二季度低点有所抬升，带来一定配置机会。此外，关注基本面若出现持续回落态势，政策端是否有加码托底倾向。　　2026年上半年A股整体上行，但结构呈现极致的 K 型分化：上证指数收涨 3.16%，万得全A收涨 11.52%。风格上小盘显著占优——沪深300涨 7.55%、中证1000涨 15.99%、创业板指大涨 35.58%；成长全面碾压价值，国证成长涨 19.18%，国证价值跌 8.40%。行业上，AI 硬件产业链一枝独秀，电子（86.29%）、通信（73.59%）领涨，建材、机械跟随；AI 应用端与大消费、顺周期承压，商贸零售（-29.42%）、农林牧渔（-25.26%）、传媒（-18.75%）、计算机（-12.43%）跌幅居前。这轮行情由 AI 主导：年初大模型应用+商业航天点火，随后 AI 基建资本开支拉动半导体景气，再传导至上游缺货、存储与 PCB 等元器件涨价，至6月末市场开始担忧 AI 阶段性回落。转债同期跟随权益震荡上行但弹性有限，中证转债指数仅涨 2.51%，明显跑输正股；转股溢价率中位数 48.46%、价格中位数 127.11元 维持中高位，全市场存续 348只、存量收缩至 5003.43亿元。　　展望下半年，经6月末调整后，市场已进入相对底部区间，向下有安全垫——沪深300市盈率仅 13.98倍，处近一年 25% 低分位。AI 作为产业主线方向不变，但驱动逻辑需从"资本开支叙事"转向业绩兑现与应用端落地；当前创业板指市盈率 43.7倍、已升至近一年 73% 高分位，成长股对盈利兑现的要求明显抬高。转债方面，随正股反弹已恢复向上弹性，当前估值处于相对低位、具备一定配置价值，而其后续空间则有待科技板块跟随大盘走强来进一步打开。　　报告期内，基金配置以权益投资为主，适当配置转债，利率债。

2026年上半年国内经济呈现“外需强、新动能强”的结构性特征。一季度经济总量数据较强，GDP同比增速达到5%，外需拉动特征明显。二季度由于美伊冲突油价超预期上行，叠加财政支出节奏较慢，经济修复斜率放缓。但生产端，新动能表现较强，高技术制造业（如AI算力、集成电路、工业机器人）和装备制造业保持两位数高增长，贡献了主要工业增量；而传统制造业、地产产业链及部分下游消费品行业则持续承压。 需求端，外需韧性超预期，出口表现亮眼，机电产品、高技术产品出口高增，有效对冲了部分内需不足；而内需方面，社零增速放缓，投资增速下行。此外，能源冲击使得二季度PPI持续走高，但是内需较弱对CPI读数形成抑制。　　2026年上半年，债市表现整体较强。一季度宽货币与偏强的基本面交替主导债市情绪。开年权益市场跨年连涨，压制债市情绪并分流资金，10年国债收益率上行至1.90%高位。1月中旬至2月末，权益热度降温，央行通过MLF和买断式逆回购的超额续作，向市场投放了大约一万亿的中期流动性，叠加PMI阶段下行，为债市提供支撑。3月开始受美伊冲突、CPI春节错位影响，债市通胀预期上升，30Y国债上行幅度较大，但10年国债整体保持稳定。二季度在资金的超季节性宽松下市场出现“资产荒”行情。4月DR007一度持续低于政策利率，叠加信贷投放与政府债券发行偏慢，银行资产负债增速出现不匹配，机构对于债券配置的诉求加大。5月起央行加速回笼中长期资金，但债牛行情延续，10年国债利率日内下破1.70%。6月开始资金面显著收敛，流动性对央行投放的依赖度激增，债市相应调整。整体来看，债市在流动性宽松延续、经济弱修复、地缘冲突反复等多重因素交织下，上半年呈现震荡偏强格局，曲线形态整体呈现“牛陡”特征。　　报告期内，基金债券配置以利率债和信用债为主，维持适度的杠杆和久期水平。

2026年中国经济录得“开门红”，当前宏观经济总体呈现“开局平稳、结构分化、压力犹存”的格局。一方面，供给端与投资是主要拉动。1-2月数据显示，工业生产增加值同比增速升至6.3%，反映供给端动能较强。固定资产投资同比转正至1.8%，主要受专项债前置、重大项目开工及央企投资拉动。制造业投资亦有改善，核心支撑来自外需，出口的强劲表现是供给与制造业投资回升的关键。不过另一方面，内生动能仍显疲弱， “供强需弱”特征仍存。尽管消费低位反弹，但绝对值偏低，且2月居民短贷负增，反映内需与预期不足。房地产领域仍是主要拖累，投资同比-11.1%，销售、新开工、施工、竣工等领先与同步指标跌幅均走阔，显示行业调整仍在深化。　　展望未来，短期风险与隐忧并存，外部冲击是最大不确定性。中东局势（美以伊冲突）持续扰动，推动国际油价上升。这加剧了全球滞胀预期，驱动美债利率等海外利率大幅上行。高油价带来的输入性通胀压力，以及潜在的外需、汇率与货币政策外部约束，是当前市场尚未充分定价的“灰犀牛”风险。往后看，政策前置发力对一季度增长形成托底，房地产销售的边际改善亦为积极信号。然而，经济复苏的成色仍取决于内需的持续性复苏，以及外部地缘政治与通胀风险的对冲。短期需重点关注中东局势演化、国内政策落地效果及“十五五”规划的执行情况。　　2026年一季度债市整体呈现震荡格局。10年国债收益率在1.77%-1.90%区间震荡，30年国债收益率在2.22%-2.34%区间震荡。1月初因权益市场大涨及债基赎回传言，10年国债收益率一度上行至1.90%；1月中旬至春节前，权益降温措施出台叠加央行结构性降息，银行配置盘进场主导行情，10年国债收益率下行至1.79%下方。春节后资金利率抬升、股市走强，10年国债收益率重回1.80%上方。2月末至3月初，中东地缘引发市场避险情绪，10年国债收益率下行至1.78%。3月初至3月末，油价飙升推升通胀预期，长端国债走弱，收益率回升至1.82%左右震荡。整体来看，一季度收益率曲线走陡，短端受资金面宽松和避险情绪支撑，收益率水平保持低位；长端（10年期及以上）受通胀预期和地缘政治影响波动较大，其中30-10年期限利差明显走阔。2026年一季度信用债收益率下行、利差压缩至历史较低水平，趋势下行空间有限，中短端在需求支撑下预计维持低位震荡，中长端需求分化，波动风险上升。二季度关注地缘冲突走势和通胀传导扩散情况。　　2026年Q1，中证转债指数下跌1.14%，成交量44422.60亿元，环比上升15.99%，同期万得全A下跌1.15%。转债正股价格指数平均值112.97元，环比跌1.31%。转股溢价率49.67%，环比涨2.68pct.，纯债溢价率49.67%，环比减0.38pct.，YTM中位数-6.70%，同比下降126bps，隐含波动率51.50%，同比上升4.53pct.。1季度新发转债11只，同比增加2只。退市转债29只，同比增加17只。市场存量规模5203.08亿元，同比减少222.12亿元。　　本运作期内，本基金调整了债券和可转债仓位，积极应对市场变化，调整了整体仓位和杠杆比例。

2026年中国经济录得“开门红”，当前宏观经济总体呈现“开局平稳、结构分化、压力犹存”的格局。一方面，供给端与投资是主要拉动。1-2月数据显示，工业生产增加值同比增速升至6.3%，反映供给端动能较强。固定资产投资同比转正至1.8%，主要受专项债前置、重大项目开工及央企投资拉动。制造业投资亦有改善，核心支撑来自外需，出口的强劲表现是供给与制造业投资回升的关键。不过另一方面，内生动能仍显疲弱， “供强需弱”特征仍存。尽管消费低位反弹，但绝对值偏低，且2月居民短贷负增，反映内需与预期不足。房地产领域仍是主要拖累，投资同比-11.1%，销售、新开工、施工、竣工等领先与同步指标跌幅均走阔，显示行业调整仍在深化。　　展望未来，短期风险与隐忧并存，外部冲击是最大不确定性。中东局势（美以伊冲突）持续扰动，推动国际油价上升。这加剧了全球滞胀预期，驱动美债利率等海外利率大幅上行。高油价带来的输入性通胀压力，以及潜在的外需、汇率与货币政策外部约束，是当前市场尚未充分定价的“灰犀牛”风险。往后看，政策前置发力对一季度增长形成托底，房地产销售的边际改善亦为积极信号。然而，经济复苏的成色仍取决于内需的持续性复苏，以及外部地缘政治与通胀风险的对冲。短期需重点关注中东局势演化、国内政策落地效果及“十五五”规划的执行情况。　　2026年一季度债市整体呈现震荡格局。10年国债收益率在1.77%-1.90%区间震荡，30年国债收益率在2.22%-2.34%区间震荡。1月初因权益市场大涨及债基赎回传言，10年国债收益率一度上行至1.90%；1月中旬至春节前，权益降温措施出台叠加央行结构性降息，银行配置盘进场主导行情，10年国债收益率下行至1.79%下方。春节后资金利率抬升、股市走强，10年国债收益率重回1.80%上方。2月末至3月初，中东地缘引发市场避险情绪，10年国债收益率下行至1.78%。3月初至3月末，油价飙升推升通胀预期，长端国债走弱，收益率回升至1.82%左右震荡。整体来看，一季度收益率曲线走陡，短端受资金面宽松和避险情绪支撑，收益率水平保持低位；长端（10年期及以上）受通胀预期和地缘政治影响波动较大，其中30-10年期限利差明显走阔。2026年一季度信用债收益率下行、利差压缩至历史较低水平，趋势下行空间有限，中短端在需求支撑下预计维持低位震荡，中长端需求分化，波动风险上升。二季度关注地缘冲突走势和通胀传导扩散情况。　　2026年Q1，中证转债指数下跌1.14%，成交量44422.60亿元，环比上升15.99%，同期万得全A下跌1.15%。转债正股价格指数平均值112.97元，环比跌1.31%。转股溢价率49.67%，环比涨2.68pct.，纯债溢价率49.67%，环比减0.38pct.，YTM中位数-6.70%，同比下降126bps，隐含波动率51.50%，同比上升4.53pct.。1季度新发转债11只，同比增加2只。退市转债29只，同比增加17只。市场存量规模5203.08亿元，同比减少222.12亿元。　　2026年Q1，A股市场冲高回落，波动幅度较大。开年春季躁动行情带动指数大幅上行，1月中旬至2月底高位震荡，并在3月底美伊战争实际爆发的外部环境影响下大幅回调。全季度来看上证指数跌1.94%，创业板指数跌0.57%，万得全A跌1.15%，成交量144.51万亿元，同比增加22.16%。　　本运作期内，本基金积极调整债券和股票仓位。