李健 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国内经济数据平稳，PMI指数小幅震荡。国际方面，贵金属价格一月底创出历史新高，三月份中东局势紧张，原油价格大幅上涨。2026年一季度，权益市场震荡。沪深300收于4450.05点，季度跌幅3.89%，创业板指收于3184.95点，季度跌幅0.57%。分行业来看，煤炭、石油石化、电力及公用事业、建材等行业表现较好，综合金融、非银行金融、消费者服务、商贸零售等行业表现较差。一季度本基金延续原有的投资风格，采用自上而下与自下而上相结合的方法进行投资。宏观层面上，本基金借助大类资产的估值情况以及对宏观经济周期的判断自上而下进行大类资产配置。中观层面上，本基金跟踪定期报告反映的各行业的收入、利润增速，寻找景气度较高或景气度上升的行业进行投资。微观层面上，本基金重点考察公司的盈利增长、净资产收益率，分析公司的商业模式、竞争优势及可持续性，关注公司现金流情况及治理结构，结合各维度指标进行标的选择。当前本基金权益部分配置较多的行业有电子、化工、机械、电力设备、家电等。债券市场方面，一季度债券市场震荡为主，中短端利率表现强于长端。长端利率在通胀预期回升的影响下震荡为主，中短端债券品种在流动性宽松和风险偏好回落的双重影响下，走势较强。目前流动性依然合理充裕，适度宽松的货币政策方向没有发生变化，中短端债券品种预计仍会存在较大的配置需求，但通胀预期逐步回升，对长端利率下行的空间形成一定掣肘。考虑到多资产产品的配置思路，本基金的债券部分依然保持了适当的久期和杠杆，以对冲股票部分可能出现的波动。具体择券上，在严控信用风险的前提下，我们自下而上精细择券，努力提升本基金的持有回报。展望下季度，我们对权益市场的表现谨慎乐观。当前股票市场相对债券市场的估值在三年维度来看处于中等水平，但长期来看仍处于较低位置。从产业周期来看，当前部分产业链处于快速爆发期，部分产业供给面临瓶颈。下一阶段本基金的权益部分仍然采用核心-卫星的配置策略，其中核心部分主要配置估值合理、具备比较优势、拥有核心竞争力的公司，卫星部分主要配置产业周期向上的公司，在个股选择上将综合考虑盈利增长、盈利质量、估值安全性等因素筛选优质公司。展望债券市场，我们认为当前外部地缘政治形势依然复杂，国内经济运行仍面临不少风险挑战，货币政策适度宽松的取向短期预计不会发生变化，利率上行的风险较低。但偏低的息差和回升的通胀预期也约束了利率下行的空间。本基金债券部分下一阶段的主要操作思路依然是保持适当的杠杆和久期，持有中高等级的信用债获取票息收益为主。

2026年一季度，国内经济数据平稳，PMI指数小幅震荡。国际方面，贵金属价格一月底创出历史新高，三月份中东局势紧张，原油价格大幅上涨。2026年一季度，权益市场震荡。沪深300收于4450.05点，季度跌幅3.89%，创业板指收于3184.95点，季度跌幅0.57%。分行业来看，煤炭、石油石化、电力及公用事业、建材等行业表现较好，综合金融、非银行金融、消费者服务、商贸零售等行业表现较差。一季度本基金延续原有的投资风格，采用自上而下与自下而上相结合的方法进行投资。宏观层面上，本基金借助大类资产的估值情况以及对宏观经济周期的判断自上而下进行大类资产配置。中观层面上，本基金跟踪定期报告反映的各行业的收入、利润增速，寻找景气度较高或景气度上升的行业进行投资。微观层面上，本基金重点考察公司的盈利增长、净资产收益率，分析公司的商业模式、竞争优势及可持续性，关注公司现金流情况及治理结构，结合各维度指标进行标的选择。当前本基金权益部分配置较多的行业有电子、化工、机械、电力设备、家电等。债券市场方面，一季度债券市场震荡为主，中短端利率表现强于长端。长端利率在通胀预期回升的影响下震荡为主，中短端债券品种在流动性宽松和风险偏好回落的双重影响下，走势较强。目前流动性依然合理充裕，适度宽松的货币政策方向没有发生变化，中短端债券品种预计仍会存在较大的配置需求，但通胀预期逐步回升，对长端利率下行的空间形成一定掣肘。考虑到多资产产品的配置思路，本基金的债券部分依然保持了适当的久期和杠杆，以对冲股票部分可能出现的波动。具体择券上，在严控信用风险的前提下，我们自下而上精细择券，努力提升本基金的持有回报。展望下季度，我们对权益市场的表现谨慎乐观。当前股票市场相对债券市场的估值在三年维度来看处于中等水平，但长期来看仍处于较低位置。从产业周期来看，当前部分产业链处于快速爆发期，部分产业供给面临瓶颈。下一阶段本基金的权益部分仍然采用核心-卫星的配置策略，其中核心部分主要配置估值合理、具备比较优势、拥有核心竞争力的公司，卫星部分主要配置产业周期向上的公司，在个股选择上将综合考虑盈利增长、盈利质量、估值安全性等因素筛选优质公司。展望债券市场，我们认为当前外部地缘政治形势依然复杂，国内经济运行仍面临不少风险挑战，货币政策适度宽松的取向短期预计不会发生变化，利率上行的风险较低。但偏低的息差和回升的通胀预期也约束了利率下行的空间。本基金债券部分下一阶段的主要操作思路依然是保持适当的杠杆和久期，持有中高等级的信用债获取票息收益为主。

一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱：恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-3.29%、-15.70%、-6.05%。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。行业层面，港股能源、工业、房地产表现居前，分别录得23.18%、8.10%、4.38%；通讯服务、信息技术、可选消费表现欠佳，表现分别录得-10.27%、-9.70%、-8.34%。同样是能源行业受益于油价驱动逆势大涨。截至2026年一季度末，产品A股权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、银行、电子、机械和基础化工板块。从前文分析来看，2026年一季度整体市场在外部冲突导致的风险偏好和基础材料价格变化影响下，整体呈现价值和周期领涨的态势。2026年一季度产品净值上涨约2.5个百分点左右，超过产品基准4个百分点以上，固收部分资产继续为产品的绝对和相对收益提供了良好支撑。当前A股估值处于中性水平，盈利增速呈企稳回升态势，均不对中期行情构成明显制约，主要的扰动因素来自地缘冲突。尽管美伊冲突尚未看到缓和迹象，但二季度A股市场可能经历一次对地缘冲突脱敏的过程，一方面是供应链本身会对中东能源进行代偿，经济会逐步适应高油价带来的短期冲击，另一方面是A股已经经历了一定幅度的下跌，情绪冲击得到了较大释放。参考俄乌冲突爆发后欧洲股市的表现，英法德等欧洲主要股市的最大回撤约在10%~20%之间，并且在冲突爆发后第一个季度均出现过一次10%左右的反弹行情。我国供应链韧性远强于欧洲，2022年的欧洲高度依赖俄罗斯天然气发电，在俄乌冲突后德国天然气、电力价格均出现数倍上涨，而我国火电以燃煤为主，煤炭自给率超90%，又是全球新能源产业中心，仅燃油和部分化工品成本受到影响，远不如欧洲当年面临的情况严峻。在本次美伊冲突开始以后，万得全A最大回撤已超过10%，已经接近2022年欧洲股市的回撤水平。结构上，二季度可能经历一次风格切换，从日历效应统计上可看出4月财报季大盘风格、价值风格相对表现较强，这是由于大盘和价值风格基本面较为扎实，有更强的业绩兑现度。但在财报季之后，市场风格可能会回归成长，由于目前的产业分化趋势，AI行业蓬勃发展、高端制造受到政策重点支持，而传统行业仍受制于内需偏弱的困境，景气度欠佳。港股受美伊冲突的影响可能更加长期，因为港股面临的不仅是能源价格扰动，还有与之而来的流动性压力。目前美伊冲突有向长期、高烈度发展的趋势，中东的基础设施、能源生产设施可能受到波及，如果能源生产能力受到破坏，那么即使冲突结束全球能源供给可能也会持续紧张。另外，本次冲突暴露了部分国家能源储备的脆弱性，有可能引发一次全球性的油气补库热潮，因此不论冲突前景如何，高油价可能都是一个中长期问题。而高油价带来的通胀压力将会制约美联储货币政策空间，导致目前的降息周期延缓甚至结束，在冲突爆发以来，我们已经观察到美元指数、美债收益率出现上行，而港币流动性受美元影响较大，历史上看美元指数与恒生指数呈一定负相关关系。结构上，恒生科技指数整体PE估值水平已经降至历史P20分位以下，且相对受益于高质量发展背景下的产业分化趋势。前期压制恒生科技的主要因素如外卖补贴大战、互联网巨头的AI产品布局滞后问题在二季度都有缓解可能。考虑到虽然外部环境不确定性进一步加大，而国内经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2026年一季度，债市表现较为分化，利率债整体呈现震荡走势，信用债收益率下行幅度较为明显，整体信用利差有所收窄。这种分化体现的底层逻辑并不相同，利率债受制于市场整体风险偏好、一季度基本面情况以及潜在通胀预期等因素影响，更多受交易因素主导，因此表现偏震荡，且震荡幅度相对有限，而信用债整体映射的则是资产荒逻辑下，市场供需的不平衡。股市层面，1月市场整体表现较好，但进入2月之后市场震荡放大，尤其3月受地缘政治事件影响，权益市场整体出现一定回调，全季度来看，上游周期板块表现相对较好。报告期内，转债估值高位震荡。根据后续的转债发行、到期情况，转债整体供给仍维持偏紧格局。结合当前的正股趋势、无风险利率水平，转债估值维持震荡的可能性较大。　　本基金在报告期内采用稳健积极的投资策略，债券上重点配置AAA级的信用债券和部分国债、政策金融债等高流动性债券。可转债投资上，期间仓位阶段降低，行业上仍采取相对均衡配置，结构上重点配置了部分产业趋势较明确的TMT等板块，部分性价比较高、供需格局改善预期支撑的化工、建材等行业，部分景气改善的机械、电新等方向，以及与流动性逻辑较相关的金融等品种。报告期内，股票仓位有所回升。基金重点配置了景气度较好、估值较为适中的有色、机械等行业，业绩稳定、分红率较高的交运、银行等方向，部分供需格局改善的化工、电新等板块，部分产业趋势强劲的TMT等环节，以及一些业绩、赔率均相对较好的个股。

报告期内，转债估值震荡抬升，期间主要或受正股趋势、供需格局、无风险利率等因素影响。报告期内，转债仓位逐步降低。结构上，在保持相对均衡的基础上，阶段性重点配置了景气度较高的TMT等板块，供需格局改善预期支撑的化工、上游资源品、机械等环节，部分反转预期较强的汽车电新等领域，以及与流动性逻辑较相关的金融等品种。报告期内，根据市场研判和逻辑性价比，股票仓位先降后升；在保持相对分散的原则下，产品阶段性配置了部分景气度不错的TMT、机械、有色等行业，部分性价比较高的化工、金融、汽车电新等方向，以及部分股息率较高的交运、石化等个股。

四季度A股市场高位震荡。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-0.23%、0.72%、0.27%和-1.08%。风格方面，价值好于成长，动量弱于反转，小盘好于大盘。行业层面，有色金属、石油石化、通信涨幅居前，分别上涨16.25%、15.31%、13.61%。另一方面，医药生物、房地产、美容护理表现欠佳，分别录得-9.25%、-8.88%、-8.84%。资金方面，四季度全A日均成交约1.97万亿，环比小幅回落。两融余额约2.6万亿，较三季度明显上行，融资买入占比小幅回落。四季度港股震荡回落。具体来看，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-4.56%、 -14.69%、-6.72%。行业层面，材料、能源、金融涨幅居前，分别上涨12.84%、10.91%、7.81%。另一方面，医疗保健、信息技术和可选消费表现欠佳，分别录得-15.85%、-12.84%、-10.79%。资金方面，四季度港股日均成交约2298亿港元，环比回落。南向资金净买入约2373亿元，环比大幅回落。截至2025年四季度末，产品A股权益部分行业配置前五的是电子、银行、电力设备及新能源、基础化工和机械板块。从前文估值水平来看，2025年四季度整体市场继续以科创类个股领涨，高分红板块估值受到一定压制，这主要受到全球和国内需求预期以及政策预期的影响。考虑到虽然外部环境不确定性进一步加大，而国内经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。2025年四季度产品净值上涨约0.62个百分点左右，超过产品基准约1.3个百分点。2025年四季度中国经济延续“稳中有进、提质增效”的核心特征，同时叠加国内外经济周期分化的复杂环境，呈现“内需温和修复、外需边际改善、结构优化深化”的运行态势。高技术制造业景气度持续向好，新质生产力对增长的支撑作用进一步凸显；外部环境方面，全球经济分化显著，美国陷入“类滞胀”格局，而美联储年内第三次降息释放宽松信号，中美经贸摩擦边际缓和，为国内经济恢复创造了相对有利的外部条件。在此背景下，政策层面更强调存量与增量政策协同发力，中央经济工作会议明确“稳中求进、提质增效”总基调，推动经济高质量发展的措施持续落地。四季度政策重心从“存量优化”转向“效能提升”，央行在四季度例会中明确“继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度”，一方面强化政策利率引导，保持流动性充裕，推动社会综合融资成本维持低位；另一方面更注重政策协同，加强与财政政策配合，通过结构性工具精准支持科技创新、中小微企业和扩大内需等重点领域，扎实推进金融“五篇大文章”。同时，政策发力更强调精准性与长效性，例如通过消费贷款贴息、以旧换新资金前置等措施托底消费，借助政策性金融工具撬动基建领域投融资需求，11月政策性银行信贷投放节奏加快，有效强化了基建领域资金保障。房地产政策延续“分类施策、精准滴灌”思路，在前期分区域松绑限购基础上，重点推进不动产信托财产登记试点扩容（南京、苏州新增试点，北京试点延期），支持优质房企拓展多元化融资渠道，同时加大保障房建设与存量房盘活力度，缓解行业流动性压力，但市场整体仍处于“止跌回稳”的调整进程中。资本市场呈现“结构分化、信心修复”的特征。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板、科创板和北证A股在四季度末相比前一季度波动分别为-1.9%、-10%、-1.7%和-9.7%，市场整体在震荡中逐步消化估值，其中高技术制造业相关板块表现亮眼，反映出市场对新质生产力赛道的认可。资金面方面，美联储降息带动美元指数走弱，同时中国央行推出股票回购增持再贷款等工具，探索常态化制度安排维护市场稳定。当前十年期国债收益率在1.8-1.9%区间窄幅震荡，市场对政策效能提升的预期逐步升温，但短期仍受内外需修复节奏、政策落地力度等因素影响。从资产配置逻辑来看，全球经济周期分化背景下，中国经济“高增长、低通胀”的复苏特征凸显，为权益资产提供了结构性机会。其中，以新质生产力为代表的高技术制造业、具备深厚护城河的行业龙头，以及受益于外需改善的出口出海链条，投资价值值得挖掘；另一方面，A股部分制造业企业仍面临产能利用率压力，后续需关注各行业“反内卷”措施落地效果及政策对内需的拉动作用。长期来看，随着政策协同发力效应逐步显现，实体经济融资需求持续恢复，经济内生增长动力不断增强，权益市场长期向好的基础逐步巩固。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。

2025年四季度，国内经济数据相对平稳，PMI指数小幅震荡，并在12月达到荣枯线上方。国际方面，金银等贵金属价格再度创出历史新高，部分其他有色金属价格也出现大幅上涨，原油价格震荡下行。2025年四季度，权益市场震荡为主。沪深300收于4629.94点，季度跌幅0.23%，创业板指收于3203.17点，季度跌幅1.08%。分行业来看，石油石化、国防军工、有色金属、通信等行业表现较好，房地产、医药、计算机、传媒等行业表现较差。四季度本基金延续原有的投资风格，采用自上而下与自下而上相结合的方法进行投资。宏观层面上，本基金借助大类资产的估值情况以及对宏观经济周期的判断自上而下进行大类资产配置。中观层面上，本基金跟踪季报期各行业的收入、利润增速，寻找景气度较高或景气度上升的行业进行投资。微观层面上，本基金重点考察公司的盈利增长、净资产收益率，分析公司的商业模式、竞争优势及可持续性，关注公司现金流情况及治理结构，结合各维度指标进行标的选择。当前本基金权益部分配置较多的行业有电子、电力设备、化工、有色、家电、机械等。债券市场方面，四季度债券市场继续震荡调整。四季度初在中美贸易局势升级的背景下，避险情绪升温，债券收益率有所下行。但11月中旬后，债券市场再度出现较大调整。目前流动性依然合理充裕，适度宽松的货币政策方向没有发生变化，债券市场的调整主要是受到了一定赎回压力的影响，叠加市场对通胀回升的预期逐步升温，进一步加大了债市的抛压。考虑到多资产产品的配置思路，本基金的债券部分依然保持了适当的久期和杠杆，以对冲股票部分可能出现的波动。具体择券上，在严控信用风险的前提下，我们自下而上精细择券，努力提升本基金的持有回报。展望下季度，我们对权益市场的表现谨慎乐观。当前股票市场相对债券市场的估值在三年维度来看处于中等偏高水平，但长期来看仍处于相对较低位置。从产业周期来看，当前部分产业链处于爆发期，未来市场空间广阔。下一阶段本基金的权益部分仍然采用核心-卫星的配置策略，其中核心部分主要配置估值合理、具备比较优势、拥有核心竞争力的公司，卫星部分主要配置产业周期向上的公司，在个股选择上将综合考虑盈利增长、盈利质量、估值安全性等因素筛选优质公司。展望债券市场，我们认为外部环境不稳定不确定因素较多，国内经济运行仍面临不少风险挑战，货币政策适度宽松的取向短期预计不会发生变化，利率持续上行的风险较低。但偏低的息差和回升的通胀预期也约束了利率下行的空间。本基金债券部分下一阶段的主要操作思路依然是保持适当的杠杆和久期，持有中高等级的信用债获取票息收益为主。

2025年四季度，国内经济数据相对平稳，PMI指数小幅震荡，并在12月达到荣枯线上方。国际方面，金银等贵金属价格再度创出历史新高，部分其他有色金属价格也出现大幅上涨，原油价格震荡下行。2025年四季度，权益市场震荡为主。沪深300收于4629.94点，季度跌幅0.23%，创业板指收于3203.17点，季度跌幅1.08%。分行业来看，石油石化、国防军工、有色金属、通信等行业表现较好，房地产、医药、计算机、传媒等行业表现较差。四季度本基金延续原有的投资风格，采用自上而下与自下而上相结合的方法进行投资。宏观层面上，本基金借助大类资产的估值情况以及对宏观经济周期的判断自上而下进行大类资产配置。中观层面上，本基金跟踪季报期各行业的收入、利润增速，寻找景气度较高或景气度上升的行业进行投资。微观层面上，本基金重点考察公司的盈利增长、净资产收益率，分析公司的商业模式、竞争优势及可持续性，关注公司现金流情况及治理结构，结合各维度指标进行标的选择。当前本基金权益部分配置较多的行业有电子、电力设备、化工、有色、家电、机械等。债券市场方面，四季度债券市场继续震荡调整。四季度初在中美贸易局势升级的背景下，避险情绪升温，债券收益率有所下行。但11月中旬后，债券市场再度出现较大调整。目前流动性依然合理充裕，适度宽松的货币政策方向没有发生变化，债券市场的调整主要是受到了一定赎回压力的影响，叠加市场对通胀回升的预期逐步升温，进一步加大了债市的抛压。考虑到多资产产品的配置思路，本基金的债券部分依然保持了适当的久期和杠杆，以对冲股票部分可能出现的波动。具体择券上，在严控信用风险的前提下，我们自下而上精细择券，努力提升本基金的持有回报。展望下季度，我们对权益市场的表现谨慎乐观。当前股票市场相对债券市场的估值在三年维度来看处于中等偏高水平，但长期来看仍处于相对较低位置。从产业周期来看，当前部分产业链处于爆发期，未来市场空间广阔。下一阶段本基金的权益部分仍然采用核心-卫星的配置策略，其中核心部分主要配置估值合理、具备比较优势、拥有核心竞争力的公司，卫星部分主要配置产业周期向上的公司，在个股选择上将综合考虑盈利增长、盈利质量、估值安全性等因素筛选优质公司。展望债券市场，我们认为外部环境不稳定不确定因素较多，国内经济运行仍面临不少风险挑战，货币政策适度宽松的取向短期预计不会发生变化，利率持续上行的风险较低。但偏低的息差和回升的通胀预期也约束了利率下行的空间。本基金债券部分下一阶段的主要操作思路依然是保持适当的杠杆和久期，持有中高等级的信用债获取票息收益为主。

2025年三季度，国内经济数据相对平稳，PMI指数小幅低于荣枯线。国际方面，三季度美联储降息，黄金价格继续创出历史新高，原油震荡为主。2025年三季度，权益市场出现较大幅度上涨。2025年三季度，沪深300收于4640.69点，季度涨幅17.90%，创业板指收于3238.16点，季度涨幅50.40%。分行业来看，通信、电子、有色金属、电力设备及新能源等行业表现较好，综合金融、银行、交通运输、电力及公用事业等行业表现较差。三季度本基金延续原有的投资风格，采用自上而下与自下而上相结合的方法进行投资。宏观层面上，本基金借助大类资产的估值情况以及对宏观经济周期的判断自上而下进行大类资产配置。中观层面上，本基金跟踪季报期各行业的收入、利润增速，寻找景气度较高或景气度上升的行业进行投资。微观层面上，本基金重点考察的盈利增长、净资产收益率，分析公司的商业模式、竞争优势及可持续性，关注公司现金流情况及治理结构，结合各维度指标进行标的选择。当前本基金权益部分配置较多的行业有电子、电力设备、有色、机械、家电等。债券市场方面，三季度出现明显下跌。虽然流动性依然维持合理充裕，但受到风险偏好回升、通胀预期回暖等因素的影响，债券收益率出现显著上行。考虑到多资产产品的配置思路，本基金的债券部分依然保持了适当的久期和杠杆，以对冲股票部分可能出现的波动。具体择券上，在严控信用风险的前提下，我们自下而上精细择券，努力提升本基金的持有回报。展望下季度，我们对权益市场的表现谨慎乐观。经过前期上涨，当前股票市场相对债券市场的估值有所提升，三年维度来看处于中等偏高水平，但长期来看仍处于相对较低位置。下一阶段本基金的权益部分仍然采用核心-卫星的配置策略，其中核心部分主要配置估值合理、具备比较优势、具备核心竞争力的公司，卫星部分主要配置产业周期向上的公司，在个股选择上将综合考虑盈利增长、盈利质量、估值安全性等因素筛选优质公司。展望债券市场，我们认为外部环境不稳定不确定因素较多，国内经济运行仍面临不少风险挑战，货币政策适度宽松的取向短期并没有发生变化，利率持续上行的风险较低。但需要关注风险偏好和通胀预期进一步回升对利率的影响。本基金债券部分下一阶段的主要操作思路依然是保持适当的杠杆和久期，持有中高等级的信用债获取票息收益为主。

2025年三季度，国内经济数据相对平稳，PMI指数小幅低于荣枯线。国际方面，三季度美联储降息，黄金价格继续创出历史新高，原油震荡为主。2025年三季度，权益市场出现较大幅度上涨。2025年三季度，沪深300收于4640.69点，季度涨幅17.90%，创业板指收于3238.16点，季度涨幅50.40%。分行业来看，通信、电子、有色金属、电力设备及新能源等行业表现较好，综合金融、银行、交通运输、电力及公用事业等行业表现较差。三季度本基金延续原有的投资风格，采用自上而下与自下而上相结合的方法进行投资。宏观层面上，本基金借助大类资产的估值情况以及对宏观经济周期的判断自上而下进行大类资产配置。中观层面上，本基金跟踪季报期各行业的收入、利润增速，寻找景气度较高或景气度上升的行业进行投资。微观层面上，本基金重点考察的盈利增长、净资产收益率，分析公司的商业模式、竞争优势及可持续性，关注公司现金流情况及治理结构，结合各维度指标进行标的选择。当前本基金权益部分配置较多的行业有电子、电力设备、有色、机械、家电等。债券市场方面，三季度出现明显下跌。虽然流动性依然维持合理充裕，但受到风险偏好回升、通胀预期回暖等因素的影响，债券收益率出现显著上行。考虑到多资产产品的配置思路，本基金的债券部分依然保持了适当的久期和杠杆，以对冲股票部分可能出现的波动。具体择券上，在严控信用风险的前提下，我们自下而上精细择券，努力提升本基金的持有回报。展望下季度，我们对权益市场的表现谨慎乐观。经过前期上涨，当前股票市场相对债券市场的估值有所提升，三年维度来看处于中等偏高水平，但长期来看仍处于相对较低位置。下一阶段本基金的权益部分仍然采用核心-卫星的配置策略，其中核心部分主要配置估值合理、具备比较优势、具备核心竞争力的公司，卫星部分主要配置产业周期向上的公司，在个股选择上将综合考虑盈利增长、盈利质量、估值安全性等因素筛选优质公司。展望债券市场，我们认为外部环境不稳定不确定因素较多，国内经济运行仍面临不少风险挑战，货币政策适度宽松的取向短期并没有发生变化，利率持续上行的风险较低。但需要关注风险偏好和通胀预期进一步回升对利率的影响。本基金债券部分下一阶段的主要操作思路依然是保持适当的杠杆和久期，持有中高等级的信用债获取票息收益为主。

三季度市场大幅上涨。具体来看，沪深300上涨 17.9%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨 19.17%，创业板指上涨50.4%。风格方面，成长强于价值，小盘跑赢大盘，动量好于反转。行业层面，多数行业上涨，但涨幅分化明显，通信、电子、电力设备涨幅居前，均上涨超40%；银行、交运、石油石化等行业相对跑输，分别下跌10.19%、上涨0.61%、上涨1.76%。情绪方面，三季度全A日均成交2.1万亿，季度环比上行，投资者风险偏好和市场情绪明显提振。两融方面，两融余额约2.4万亿，较上季度末上行，融资买入占比明显提升。2025年三季度中国经济延续“增速温和放缓、结构逐步优化”的特征。根据中国银行研究院预测，三季度GDP增速约为4.8%（全年预期5%左右），较二季度同比增速（5.2%）有所回落，但消费对增长的贡献度进一步巩固，同时政策应对更为主动，例如中央综合整治“内卷式竞争”、加大民生领域财政投入，推动经济从投资驱动向消费与科技双轮驱动转型等措施陆续展开。三季度政策重心从“增量刺激”转向“存量优化”，央行强调“落实落细适度宽松货币政策”，通过结构性工具支持科技创新、小微企业和绿色转型，并协同财政政策（如消费贷款贴息、育儿补贴）稳定内需。房地产政策以“分区域松绑限购”和“城市更新”为核心，北上深等城市差异化调整限购，推动存量房盘活与保障房建设，缓解行业库存压力。资本市场表现活跃。静态市盈率中位数口径来看，沪深300、创业板、科创板和北证A股在三季度末相比前一季度波动分别为8%、12%、30%和-13%，伴随经济体的逐步修复和政策层面的陆续落地，后续市场表现值得期待。政策预期发生较大变化的环境下，短期市场波动趋势较难把握，板块走势更多受到资金偏好、政策预期影响。目前十年期国债收益率有所企稳，长期权益资产方向更多需要观察后续政策落地力度和节奏的影响。然而综合考虑以往政策的有序性，经济内生性的惯性依然值得重视，因此以“新质生产力”为代表的较少资本消耗，更良好内生现金流制造能力的上市公司投资价值依然值得挖掘；另一方面过往一段时间A股制造业企业产能利用率整体有一定压力，需要等待政策引导下各行业“反内卷”措施的陆续实施。截至2025年三季度末，产品A股权益部分行业配置前五的是电力设备及新能源、电子、银行、机械和基础化工板块。从前文估值水平来看，2025年三季度整体市场继续以科创类个股领涨，中小市值和高分红板块估值受到一定压制，这主要受到内需和政策预期的影响。考虑到虽然外部环境不确定性进一步加大，而国内经济出现企稳迹象，利好支持政策稳步推出，我们着力关注基本面企稳，股价位置相对较低且估值合理的品种，寻找被市场忽视的需求复苏标的。后续产品计划以个股挖掘为核心，寻找估值和业绩增速匹配，具有更大安全边际和修复空间的投资机会。2025年三季度产品净值上涨约11.9个百分点左右，超过产品基准约3.7个百分点。最后感谢持有人对产品的信任和支持，管理人将持续努力紧密跟踪中国经济结构转型的改革方向，秉承均衡优选的整体思路，以行业配置和个股精选为主要抓手，继续努力为持有人创造价值。短期市场或延续震荡格局，中期对股市保持战略性乐观。市场情绪处于偏高位置，市场点位整体处于短期高位、波动明显放大。估值来看当前沪深300股权风险溢价率水平处于2022年以来的高位，放在长周期中则属于合理水平。投资者风险偏好改善是本轮中国资产重估的核心驱动力，美国预防性降息的开启可能提升美国“软着陆”的概率，中长期维度来看，坚定看好后市行情。

报告期内，面对复杂严峻的外部环境，各部门加紧实施更加积极有为的宏观政策，国内宏观经济平稳增长，高质量发展扎实推进。其中, 工业、服务业保持较快增长、内需继续扩大、失业率保持总体稳定、科技创新和产业创新不断融合，新质生产力培育壮大。投资者对于经济增长预期得到提振，虽然央行仍然保持宽松的流动性环境，但债券市场收益率仍然出现一定上行。报告期内，转债估值跟随正股趋势突破至年内较高水平。结合当前的正股趋势、无风险利率水平，转债估值基本合理，后续震荡的可能性较大。可转债投资上，期间仓位大体稳定，行业上则采取相对均衡配置，结构上重点配置了性价比较高、供需格局改善预期支撑的化工、上游资源品、农牧等板块，部分反转预期较强的汽车电新、机械等方向，以及部分景气度较高、政策支持力度较强的TMT等板块，与流动性逻辑较相关的金融等品种。