贾健 - 基金投资策略和运作

2026年二季度以来，全球市场对中东地缘冲突的风险定价告一段落，ICE布伦特原油下跌22.58%至73.43美元/桶，基本回吐因霍尔木兹海峡封锁带来的涨幅，全球股市表现向好。具体到A股，二季度以沪深300（涨幅11.90%）为代表的宽基指数普遍上涨，但不同风格与行业的表现分化较大，申万一级行业来看，成长类板块中，电子上涨90.92%、通信上涨63.84%，价值类板块中，石油石化下跌22.20%、农林牧渔下跌20.19%，复盘全球主要市场，也同样呈现出成长涨幅远大于价值的风格局面。二季度市场的主要矛盾从地缘政治回归AI产业趋势，受AI Coding需求带动，国内外大模型厂商均迎来了ARR（年度经常性收入）的高速增长，其中Anthropic、OpenAI、 智谱三家公司的增速尤其突出，大模型ARR的快速增长提高了海内外科技巨头CAPEX（资本支出）的合理性，从而带动全球以半导体为代表的AI硬件板块大幅上涨。本基金二季度净值增长较多，增长主因在于对AI产业趋势保持看好，进行了高仓位配置。其中，我们对于AI自主可控及主权AI的趋势非常认同，加大了半导体设计和设备等国产AI链条的仓位。此外，虽然光伏行业景气度处于低位，但技术创新从未停止，其中，已经兑现成本和性能优势的光伏BC（背接触）电池处于低关注度、低估值的状态，为我们提供了很好的加仓时机。综上，本基金报告期内投资策略不变，继续坚持以“创新驱动”为出发点，持续在“符合社会发展趋势的大空间、低渗透率”的行业中挖掘机会。

2026年二季度以来，全球市场对中东地缘冲突的风险定价告一段落，ICE布伦特原油下跌22.58%至73.43美元/桶，基本回吐因霍尔木兹海峡封锁带来的涨幅，全球股市表现向好。具体到A股，二季度以沪深300（涨幅11.90%）为代表的宽基指数普遍上涨，但不同风格与行业的表现分化较大，申万一级行业来看，成长类板块中，电子上涨90.92%、通信上涨63.84%，价值类板块中，石油石化下跌22.20%、农林牧渔下跌20.19%，复盘全球主要市场，也同样呈现出成长涨幅远大于价值的风格局面。二季度市场的主要矛盾从地缘政治回归AI产业趋势，受AI Coding需求带动，国内外大模型厂商均迎来了ARR（年度经常性收入）的高速增长，其中Anthropic、OpenAI、智谱三家公司的增速尤其突出，大模型ARR的快速增长提高了海内外科技巨头CAPEX（资本支出）的合理性，从而带动全球以半导体为代表的AI硬件板块大幅上涨。本基金二季度净值增长较多，增长主因在于对AI产业趋势保持看好，进行了高仓位配置。其中，我们对于AI自主可控及主权AI的趋势非常认同，加大了半导体设计和设备等国产AI链条的仓位。此外，虽然光伏行业景气度处于低位，但技术创新从未停止，其中，已经兑现成本和性能优势的光伏BC（背接触）电池处于低关注度、低估值的状态，为我们提供了很好的加仓时机。

受地缘冲突影响，一季度A股先涨后跌。风格上中小盘占优（上证50下跌6.76%、沪深300下跌3.89%、中证500上涨2.03%），结构分化较大，以煤炭、石油为代表的上游资源板块领涨，非银金融、商贸零售表现靠后。报告期内本基金投资策略不变，仍然继续坚持以“创新驱动”为出发点，持续在“符合社会发展趋势的大空间、低渗透率”的成长行业中挖掘机会。我们认为市场将逐步对地缘冲突脱敏，成长股在经历大幅调整后估值吸引力进一步加强，迎来布局良机。具体而言，报告期内本基金持仓结构从需求侧和供给侧出发重点投资了以下方向：1.需求侧方面，依然重仓最确定的技术创新方向——人工智能。结构上有两个变化：一是进一步从海外算力向国产算力倾斜（国产大模型能力迅速提升），包括国产GPU、国产半导体设备等，对海外算力则保持了光通信龙头企业的配置；二是进一步加大对人工智能上游瓶颈环节的布局，比如燃气轮机龙头企业、储能龙头企业，以及太空算力能源设备企业（同时受益新能源资本开支触底反弹）。2.供给侧方面，在我国能源转型的大背景下，碳排放约束进一步加强，这对于很多能源、化工优质企业是优化竞争格局的好机会，我们从此思路出发在化工行业里精选了受益龙头企业。

受地缘冲突影响，一季度A股先涨后跌。风格上中小盘占优（上证50下跌6.76%、沪深300下跌3.89%、中证500上涨2.03%），结构分化较大，以煤炭、石油为代表的上游资源板块领涨，非银金融、商贸零售表现靠后。宏观策略上，我们认为市场将逐步对地缘冲突脱敏，成长股在经历大幅调整后估值吸引力进一步加强，迎来布局良机。具体而言，报告期内本基金持仓结构从需求侧和供给侧出发重点投资了以下方向：1.需求侧方面，依然重仓最确定的技术创新方向——人工智能。结构上有两个变化：一是进一步从海外算力向国产算力倾斜（国产大模型能力迅速提升），包括国产GPU、国产半导体设备等，对海外算力则保持了光通信龙头企业的配置；二是进一步加大对人工智能上游瓶颈环节的布局，比如燃气轮机龙头企业、储能龙头企业，以及太空算力能源设备企业（同时受益新能源资本开支触底反弹）。2.供给侧方面，在我国能源转型的大背景下，碳排放约束进一步加强，这对于很多能源、化工优质企业是优化竞争格局的好机会，我们从此思路出发在化工行业里精选了受益龙头企业。

经历三季度的大涨之后，四季度A股市场整体表现稳定，以沪深300指数（下跌0.23%）为代表的主要宽基指数涨跌幅度较小，结构上，制造业、周期、科技均有涨幅居前的代表板块（国防军工、有色、通信），医药、消费表现靠后。四季度本基金延续上一报告期的思路，维持看好成长板块。具体而言，报告期内本基金持仓结构的特征主要有以下三点：1.维持在人工智能板块的高仓位，结构上适度从海外算力向国产算力及应用倾斜。人工智能产业经过2025年的快速发展，海内外大模型企业的模型训练范式逐步收敛，预计国产算力将迎来更好的发展机遇，此外，随着AI coding等应用场景的出现，大模型企业从“军备竞赛”走向“商业闭环”的概率在变大，我们会保持对下游应用的紧密跟踪。2.进一步增加能源板块仓位。储能、光伏、燃气轮机等能源板块在人工智能产业的带动下，需求有望得到有效提振，我们整体增加了在能源板块的仓位，尤其是市场尚未充分定价的燃气轮机板块。3.进一步增加对“未来产业”的关注与研究力度，其中，我们认为具身智能与商业航天具备广阔成长空间，产业发展阶段与二级市场适配性较高，我们将优先研究和投资。

经历三季度的大涨之后，四季度A股市场整体表现稳定，以沪深300指数（下跌0.23%）为代表的主要宽基指数涨跌幅度较小，结构上，制造业、周期、科技均有涨幅居前的代表板块（国防军工、有色、通信），医药、消费表现靠后。本基金投资策略不变，仍然坚持以“创新驱动”为出发点，持续在“符合社会发展趋势的大空间、低渗透率”的成长行业中挖掘机会，延续上一报告期的思路，我们维持看好成长板块。具体而言，报告期内本基金持仓结构的特征主要有以下三点：1.维持在人工智能板块的高仓位，结构上适度从海外算力向国产算力及应用倾斜。人工智能产业经过2025年的快速发展，海内外大模型企业的模型训练范式逐步收敛，预计国产算力将迎来更好的发展机遇，此外，随着AI coding等应用场景的出现，大模型企业从“军备竞赛”走向“商业闭环”的概率在变大，我们会保持对下游应用的紧密跟踪。2.进一步增加能源板块仓位。储能、光伏、燃气轮机等能源板块在人工智能产业的带动下，需求有望得到有效提振，我们整体增加了在能源板块的仓位，尤其是市场尚未充分定价的燃气轮机板块。3.进一步增加对“未来产业”的关注与研究力度，其中，我们认为具身智能与商业航天具备广阔成长空间，产业发展阶段与二级市场适配性较高，我们将优先研究和投资。

三季度市场表现亮眼，以沪深300指数（上涨17.90%）为代表的主要指数均有较大幅度的上涨，结构上，以通信、电子为代表的成长板块表现尤其突出。本基金投资策略不变，仍然继续坚持以“创新驱动”为出发点，持续在“符合社会发展趋势的大空间、低渗透率”的成长行业中挖掘机会，延续上一报告期的思路，我们认为成长风格在经历了三年多的持续调整之后，不管是整体的估值水平（β），还是个股的竞争力差异（α）都有了更好的投资条件，我们对此保持乐观，因此在过去几个季度持续增加了以人工智能产业为代表的成长板块仓位。具体而言，报告期内本基金持仓结构的变化主要有两点：1.进一步增加了国内外人工智能算力的仓位。自2023年以来，国内外科技企业持续加大对人工智能业务的资本开支，且在2025年进一步加速，背后的变化在于主要大模型的token数据、新兴应用公司的ARR（年度经常性收入）等高频数据在2025年均进入爆发阶段，模型能力仍在持续增强，我们认为，人工智能产业从“军备竞赛”走向“商业闭环”的概率在变大。2.适当增加新能源板块仓位。过去几年，储能、锂电、光伏、风电等新能源板块均有龙头公司持续提升其竞争力、证明其定价能力，且在人工智能产业的带动下，电力、储能需求有望得到有效提振，依照此思路，我们整体增加了新能源板块的仓位。

三季度市场表现亮眼，以沪深300指数（上涨17.90%）为代表的主要指数均有较大幅度的上涨，结构上，以通信、电子为代表的成长板块表现尤其突出。本基金延续上一报告期的思路，我们认为成长风格在经历了三年多的持续调整之后，不管是整体的估值水平（β），还是个股的竞争力差异（α）都有了更好的投资条件，我们对此保持乐观，因此在过去几个季度持续增加了以人工智能产业为代表的成长板块仓位。具体而言，报告期内本基金持仓结构的变化主要有两点：1.进一步增加了国内外人工智能算力的仓位。自2023年以来，国内外科技企业持续加大对人工智能业务的资本开支，且在2025年进一步加速，背后的变化在于主要大模型的token数据、新兴应用公司的ARR等高频数据在2025年均进入爆发阶段，模型能力仍在持续增强，我们认为，人工智能产业从“军备竞赛”走向“商业闭环”的概率在变大。2.适当增加新能源板块仓位。过去几年，储能、锂电、光伏、风电等新能源板块均有龙头公司持续提升其竞争力、证明其定价能力，且在人工智能产业的带动下，电力、储能需求有望得到有效提振，依照此思路，我们整体增加了新能源板块的仓位。

上半年以沪深300为代表的宽基指数普遍收涨。节奏上，市场在一季度表现平稳，4月初受美国“对等关税”事件影响，出现急跌，之后稳步向上。回顾上半年，宏观和产业中观均发生较大变化，结合我们在报告期内实际运作，分析如下：宏观层面，我国上半年GDP增速达5.3%，好于年初时的市场预期，尤其是在美国“对等关税”的影响之下。全球的贸易秩序因“对等关税”受到很大冲击，相应地，我们在评估中国企业的竞争优势时需要有所变化，比如，对于制造业应适当地从“成本优势”维度向“差异化优势”迁移，包括但不限于其在全球生产基地的布局、产品/服务差异化战略等，寻找真正拥有全球定价能力的企业，这一变化将带入到我们此后的投资策略中。中观产业层面，上半年的变化主要体现在人工智能产业的进步以及国内相关行业的“反内卷”政策。对于人工智能，上半年，人工智能的产业叙事先是经历了年初DeepSeek 带动的“模型平权”，再到“AI Coding”率先引发的应用闭环，前者引发了市场对AI算力的“通缩”担忧，后者则让算力“军备竞赛”进一步加强，我们在二季报中详细分析过对大模型迭代路径以及人工智能应用的观点，认为AI Agent等场景让大模型的幻觉问题重新变成大模型发展的主要矛盾，而目前解决大模型幻觉的最直接方法还是继续增加大模型参数并且在架构上尽量“稠密”，这都进一步提升了对算力的需求，所以我们对AI算力板块进行了积极配置。相信“AI Coding”之后还会有新的AI应用场景能够闭环，我们会对此持续投入研究力量，当前重点关注的领域包括游戏、教育、制药等。对于“反内卷”，我们认为其是与我国“高质量发展”的理念相契合的。涉及到的几大行业中，我们认为光伏产业最值得重视，不仅是政策端发力显著，更在于板块整体的估值处于历史低位，我们认为有很大的可能出现基本面到股价的反转，其中，我们最看好叠加了新技术创新的光伏电池片环节。

上半年以沪深300为代表的宽基指数普遍收涨。节奏上，市场在一季度表现平稳，4月初受美国“对等关税”事件影响，出现急跌，之后稳步向上。回顾上半年，宏观和产业中观均发生较大变化，结合我们在报告期内实际运作，分析如下：宏观层面，我国上半年GDP增速达5.3%，好于年初时的市场预期，尤其是在美国“对等关税”的影响之下。全球的贸易秩序因“对等关税”受到很大冲击，相应地，我们在评估中国企业的竞争优势时需要有所变化，比如，对于制造业应适当地从“成本优势”维度向“差异化优势”迁移，包括但不限于其在全球生产基地的布局、产品/服务差异化战略等，寻找真正拥有全球定价能力的企业，这一变化将带入到我们此后的投资策略中。中观产业层面，上半年的变化主要体现在人工智能产业的进步以及国内相关行业的“反内卷”政策。对于人工智能，上半年，人工智能的产业叙事先是经历了年初DeepSeek 带动的“模型平权”，再到“AI Coding”率先引发的应用闭环，前者引发了市场对AI算力的“通缩”担忧，后者则让算力“军备竞赛”进一步加强，我们在二季报中详细分析过对大模型迭代路径以及人工智能应用的观点，认为AI Agent等场景让大模型的幻觉问题重新变成大模型发展的主要矛盾，而目前解决大模型幻觉的最直接方法还是继续增加大模型参数并且在架构上尽量“稠密”，这都进一步提升了对算力的需求，所以我们对AI算力板块进行了积极配置。相信“AI Coding”之后还会有新的AI应用场景能够闭环，我们会对此持续投入研究力量，当前重点关注的领域包括游戏、教育、制药等。对于“反内卷”，我们认为其是与我国“高质量发展”的理念相契合的。涉及到的几大行业中，我们认为光伏产业最值得重视，不仅是政策端发力显著，更在于板块整体的估值处于历史低位，我们认为有很大的可能出现基本面到股价的反转，其中，我们最看好叠加了新技术创新的光伏电池片环节。综上，本基金报告期内投资策略不变，继续坚持以“创新驱动”为出发点，持续在“符合社会发展趋势的大空间、低渗透率”的行业中挖掘机会。

一季度A股表现相对平稳，宽基指数沪深300下跌1.21%，中小盘指数上涨1.86%，风格上中小市值成长股相对占优。本基金一季度的观点与操作变化如下:第一，对于人工智能，全球人工智能的叙事在一季度发生较大变化，一是阶段性开始从单纯堆算力的训练侧逐步向优化算力成本的推理侧转变，二是以DeepSeek为代表的国产大模型迅速拉近与海外的距离，并且在基础架构层面有引领产业进步的可能。对此，我们认为，国内人工智能的胜率显著提升，因此加大了国内算力产业链的配置，包括国产晶圆厂和国产存储公司。同时，我们紧密跟踪国内外应用侧的变化以及基础大模型的进展，认为应用侧将是接下来最容易出现超级成长股的方向。第二，对于新能源、军工、医药等前几年跌幅靠前的板块，我们看到了向好的边际变化，结合技术趋势与估值水平，我们做了以下调整:一是调整了新能源的配置结构，集中对光伏新技术的仓位，并增配了海风零部件龙头公司；二是增配了景气度有望持续超预期的军工上游零部件公司；三是看好创新药大方向，增配了估值已充分消化的上游医药服务龙头公司。

一季度A股表现相对平稳，宽基指数沪深300下跌1.21%，中小盘指数上涨1.86%，风格上中小市值成长股相对占优。本基金一季度的观点与操作变化如下:第一，对于人工智能，全球人工智能的叙事在一季度发生较大变化，一是阶段性开始从单纯堆算力的训练侧逐步向优化算力成本的推理侧转变，二是以DeepSeek为代表的国产大模型迅速拉近与海外的距离，并且在基础架构层面有引领产业进步的可能。对此，我们认为，国内人工智能的胜率显著提升，因此加大了国内算力产业链的配置，包括国产晶圆厂和国产存储公司。同时，我们紧密跟踪国内外应用侧的变化以及基础大模型的进展，认为应用侧将是接下来最容易出现超级成长股的方向。第二，对于新能源、军工、医药等前几年跌幅靠前的板块，我们看到了向好的边际变化，结合技术趋势与估值水平，我们做了以下调整：一是调整了新能源的配置结构，集中对光伏新技术的仓位，并增配了海风零部件龙头公司；二是增配了景气度有望持续超预期的军工上游零部件公司；三是看好创新药大方向，增配了估值已充分消化的上游医药服务龙头公司。