陶灿 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，国内A股市场整体较为平稳，但行业之间分化较大，表现较好的石油石化、有色金属、商业航天、通信上涨15%左右，而表现较弱的房地产、医药跌幅在10个点左右。在行业内中观层面上，基本可以用产业政策加持，行业供需景气度来解释。风格上，科创50出现较大调整，创业板指则跌幅较小，上证50 则有小幅上涨。　　本基金在四季度，减持了港股的配置比例，同时加大了有色金属、新能源、半导体设备等行业配置比例，在仓位上保持较高的运行态势，在行业配置上，使用行业景气筛选的方法较为契合市场运行态势。

报告期内，宏观景气先抑后扬、有所好转。10-12月，制造业采购经理指数（PMI）分别为49.0、49.2、50.1，12月生产、新订单指数环比改善。非制造业商务活动指数分别为50.1、49.5、50.2，12月建筑业指数大幅好转、服务业指数处于收缩区间。1-11月，规上工业企业利润同比增长0.1%，自8月以来累计增速连续四个月保持增长。其中，装备制造业、高技术制造业利润分别同比增长7.7%、10.0%，新动能的支撑作用进一步显现。　　市场方面，四季度A股整体、沪深300指数、创业板指数分别上涨1.0%、下跌0.2%、下跌1.1%。整体表现平淡。其中，国防军工、石油石化、有色金属、通信表现居前，医药、房地产、传媒、食品饮料、计算机、汽车表现靠后。　　分析市场表现的原因，从宏观层面看，经济大盘偏弱、贸易保护加剧、美元指数偏弱、新兴产业景气。从产业层面看，房价持续下行、消费态势平淡，同时算力需求高增、能源金属涨价、芯片及商业航天龙头预备上市。　　报告期内，本基金秉持需求空间明确、经营壁垒清晰、管理与时俱进的分析思路，致力于前瞻发现变化、挖掘成长公司，进而实现组合表现的持续性。　　报告期内，股票仓位保持中等偏高水平，加大挖掘结构性机会。重点配置方向包括海外算力、动力电池、半导体设备、保险、制造业出海、国产算力等。　　经过近五年的下行，我们预期宏观周期处于底部区间，迈入上行仍需一些时间。与此同时，人工智能、芯片制造、医药创新方兴未艾，企业出海、居民财富重新配置酝酿新的机会。在产业迅速变化的背景下，本基金将跟踪中观演进、聚焦优质公司、做好分析研究和配置优化，力求为持有人获取长期稳定回报。

本基金坚持自上而下投资框架，看好顺周期品种，持续配置铜铝核心标的，增配基础化工、石油石化、保险等行业，持有煤炭。密切跟踪市场风格切换的持续性，把握住市场风格与本基金持仓风格比较匹配的时间窗口提升组合收益表现。

报告期内，宏观景气先抑后扬、有所好转。10-12月，制造业采购经理指数（PMI）分别为49.0、49.2、50.1，12月生产、新订单指数环比改善。非制造业商务活动指数分别为50.1、49.5、50.2，12月建筑业指数大幅好转、服务业指数处于收缩区间。1-11月，规上工业企业利润同比增长0.1%，自8月以来累计增速连续四个月保持增长。其中，装备制造业、高技术制造业利润分别同比增长7.7%、10.0%，新动能的支撑作用进一步显现。　　市场方面，四季度A股整体、沪深300指数、创业板指数分别上涨1.0%、下跌0.2%、下跌1.1%，恒生港股通指数、恒生科技指数分别下跌5.8%、下跌14.7%。呈现整体平淡，港股显著落后的态势。其中，国防军工、石油石化、有色金属、通信表现居前，医药、房地产、传媒、食品饮料、计算机、汽车表现靠后。　　分析市场表现的原因，从宏观层面看，经济大盘偏弱、贸易保护加剧、美元指数偏弱、新兴产业景气。从产业层面看，房价持续下行、消费态势平淡，同时算力需求高增、能源金属涨价、芯片及商业航天龙头预备上市。　　报告期内，本基金秉持需求空间明确、经营壁垒清晰、管理与时俱进的分析思路，致力于前瞻发现变化、挖掘成长公司，进而实现组合表现的持续性。　　报告期内，股票仓位保持中等偏高水平，加大挖掘结构性机会。重点配置方向包括海外算力、互联网、动力电池、半导体设备、保险、制造业出海、创新药等。　　经过近五年的下行，我们预期宏观周期处于底部区间，迈入上行仍需一些时间。与此同时，人工智能、芯片制造、医药创新方兴未艾，企业出海、居民财富重新配置酝酿新的机会。在产业迅速变化的背景下，本基金将跟踪中观演进、聚焦优质公司、做好分析研究、及时优化组合，力求为持有人获取长期稳定回报。

2025年四季度，国内A股市场整体较为平稳，但行业之间分化较大，表现较好的石油石化、有色金属、商业航天、通信上涨15%左右，而表现较弱的房地产、医药跌幅在10个点左右。在行业内中观层面上，基本可以用产业政策加持，行业供需景气度来解释。风格上，科创50出现较大调整，创业板指则跌幅较小，上证50 则有小幅上涨。　　本基金在四季度，重点配置了股息率较高的上游资源板块，特别是行业景气加持的电解铝、铜等有色金属细分行业，同时维持了股息率较高的公用事业、保险、通信等行业一定的配置比例。

2025年四季度，中国宏观经济在政策托底与外需韧性的支撑下，呈现出“生产偏强、需求温和修复”的运行特征，全年经济增长目标有望顺利实现。A股市场在经历了三季度的快速拉升后，四季度转入震荡整固阶段，整体维持“慢牛”格局，市场风格由流动性驱动逐步向基本面盈利驱动切换。四季度A股市场结束了三季度的单边快速上涨，进入宽幅震荡阶段。上证指数在11月中旬一度突破4000点大关，随后有所回落，最终年末收于3968点，全年涨幅显著。　　本产品主要配置于新能源行业龙头，锂电行业供给格局改善，六氟磷酸锂和碳酸锂为代表的锂电上游涨价超预期；储能行业需求维持高景气；风电行业需求改善明显，出海也在加速过程中；海外普遍缺电为电力设备出海创造良好环境。组合在本季度主要配置于锂电材料、锂矿、风电整机等，低配光伏板块，适当减持电力设备板块。

2025年四季度，国内A股市场整体较为平稳，但行业之间分化较大，表现较好的石油石化、有色金属、商业航天、通信上涨15%左右，而表现较弱的房地产、医药跌幅在10个点左右。在行业内中观层面上，基本可以用产业政策加持，行业供需景气度来解释。风格上，科创50出现较大调整，创业板指则跌幅较小，上证50 则有小幅上涨。　　本基金在四季度，在有色金属、通信上配置较多，在房地产、医药、计算机等板块配置较少，在行业配置上较为契合市场，从季度运作来看，中观景气筛选是行业配置较为合适的方法。

2025年四季度，国内 A 股市场在政策协同发力与资金持续流入下，从震荡格局逐步转向震荡慢牛走势，市场交投活跃度显著提升，投资者风险偏好维持高位；宏观政策层面从 “态度明确” 全面转向 “精准落地、协同增效”，财政与货币 “双宽” 政策形成共振，各类支持举措逐步显效；风格上延续结构性行情特征，科技成长与资源周期双线领涨，科技创新、有色金属等相关领域成为市场核心主线。港股市场同步回暖，人民币升值叠加中资科技股盈利改善，恒生科技指数震荡上行，互联网服务、金融板块表现亮眼。　　本产品重点配置消费产业链，服务消费将是消费复苏的重要抓手，四季度配置方向上重点增加了航空、餐饮的配置比例；科技方向上增加了半导体设备及材料的配置；此外创新药阶段性调整较多，对部分优质龙头个股做了增配。

2025年四季度，国内 A 股市场在政策协同发力与资金持续流入下，从震荡格局逐步转向震荡慢牛走势，市场交投活跃度显著提升，成交量持续站稳 2 万亿元关口，投资者风险偏好维持高位；宏观政策层面从 “态度明确” 全面转向 “精准落地、协同增效”，财政与货币 “双宽” 政策形成共振，各类支持举措逐步显效；风格上延续结构性行情特征，科技成长与资源周期双线领涨，科技创新、有色金属等相关领域成为市场核心主线。　　本产品重点关注供需格局较好且进入复苏期的成熟赛道，目前主要配置方向包括航空、工程机械、格局清晰的上游资源和化工等；本季度进一步加大了航空的配置力度，公商务出行修复及入境游带来了票价的阶段性拐点，后续跟踪反转的持续性；此外增加了龙头化工品的配置比例，反内卷背景下的供给收缩趋势逐步在基本面上反应，后续关注PPI转正时点。

报告期内，宏观经济延续偏弱态势。7-9月，制造业采购经理指数（PMI）分别为49.3、49.4、49.8，连续6个月低于临界点。非制造业商务活动指数分别为50.1、50.3、50.0，处于扩张区间。在总量平稳的同时，新动能成长加速。8月，3D打印设备、新能源汽车、工业机器人产品产量同比分别增长40.4%、22.7%、14.4%。1-8月，信息服务业，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业投资同比分别增长34.1%、28.0%、12.6%。　　市场方面，三季度A股整体、沪深300指数、创业板指数分别上涨19.5%、上涨17.9%、上涨50.4%，恒生港股通指数、恒生科技指数分别上涨15.8%、上涨21.9%。呈现普遍上涨、科创领先的态势。其中，通信、计算机、电子、有色金属、电力设备及新能源表现居前，银行、石油石化、交通运输、食品饮料、电力及公用事业表现靠后。　　分析市场表现的原因，从宏观层面看，经济运行偏弱、中美关税缓和、利率低位及流动性充裕。从产业层面看，人工智能算力需求高增、中国创新药对外授权频发、有色金属供给受限情形变多，同时地产价格、居民消费价格指数环比下行等。　　报告期内，本基金秉持需求空间明确、经营壁垒清晰、管理与时俱进的分析思路，致力于前瞻发现变化、挖掘成长公司，进而实现组合表现的持续性。　　报告期内，股票仓位保持中等偏高水平，加大挖掘结构性机会。重点配置方向包括互联网、半导体、动力电池、算力、制造业出海等。与二季度相比，对于创新药仓位进行部分止盈。　　我们预期宏观景气上行仍需等待，同时人工智能、制造出海、新兴消费、医药创新演进方兴未艾。在宏观产业迅速变化的背景下，本基金将聚焦优质公司、跟踪中观演进、做好分析研究、及时优化组合，力求为持有人获取长期稳定回报。

2025 年三季度，A股呈现 “指数普涨、成长领跑”走势：7月初受政策宽松信号与AI 算力需求爆发推动开启上行，8月连续35个交易日成交破2万亿助推行情加速，9月虽遇短期震荡但主线韧性凸显，创业板指、科创50季度涨幅均逼近50%；科技成长风格全面占优，TMT、电子等赛道领涨，市场呈现 “成长强、价值弱” 的结构分化特征。　　港股同步走强，恒生指数季度上涨 11.56% 实现三连阳，与A股科技主线形成联动，南向资金延续配置趋势，公募对港股科技板块配置比例稳步提升。　　海外方面，全球贸易壁垒增多与主要经济体政策分化仍存不确定性，但美联储政策边际宽松预期升温带动美元走弱，人民币汇率双向波动中保持稳定，全球资金加速流向成长资产，为A股科技赛道提供流动性支撑。　　本产品重点配置消费产业链，尤其关注具有科技属性能持续迭代的产业趋势，三季度配置方向调整较小，仍主要集中于消费电子、创新药、潮玩零售、传媒互联网等。

2025年三季度，中国经济数据有所放缓，消费和投资增速均低于上半年，而出口表现保持韧性、结构持续优化。物价水平低迷，CPI持续为负，企业利润整体环比略微改善。政策延续托底和结构调整导向，新兴产业增长较快，经济整体处于温和修复阶段，全年增长目标实现压力不大。整体来看，三季度大盘指数表现强势，Q3上证指数上涨12.73%，沪深300上涨17.90%，创业板指大涨50.40%，成长股和科技股表现占优。　　中证新能源指数上涨49.40%，大幅跑赢上证指数，和创业板涨幅接近。从基本面来看，锂电池行业需求维持较快增长，供给放缓，产能过剩情况开始改善；新能源汽车需求有所放缓，价格压力加大，特斯拉智能驾驶进展顺利，汽车零部件企业纷纷进军机器人业务；光伏行业受益于国家“反内卷”政策，供给过剩情况有望一定缓解；风电行业需求较好，出海企业不断增加，整机和部分零部件企业盈利改善；储能行业需求维持高景气，头部公司业绩大幅增长。我们维持年度报告中新能源主要细分行业的产能过剩将开始缓解的判断，行业盈利能力有望迎来向上拐点，更长周期的视角来看，能源结构绿色转型仍是全球大势所趋，AI基础设施大规模建设也会拉动电力需求提升，这都将为新能源行业投资价值提供支撑。　　本基金维持较高仓位，减持产能过剩、价格有压力的光伏、新能源整车等环节，超配锂电池、储能等高景气方向，同时增配部分受益于国内外算力投资扩张的AIDC电源等方向。