包斅文 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，A股市场整体呈震荡走势，板块之间分化显著。表现较好的板块主要为与AI相关的各类板块（如电子、通信、机械、建材等）；而与AI关联度较低的消费类板块（如食品饮料、商贸零售、农业等）以及周期类板块（如钢铁、石化等）则表现较弱。 当下，市场对于AI板块的乐观预期高度一致，对于诸多因素的判断倾向于乐观地线性外推。而对于与AI无关的板块，市场参与者持相对保守的态度，而在这些公司中，无论是成长类、价值类、还是周期类，我们都能找到一些中期隐含回报较为合理的标的。对于这样极致分化的行情何时能收敛，我们很难做出精确的择时判断；但我们认为，在热门板块预期极度乐观，冷门板块的个股的风险收益比不断提升的当下，持有中期隐含回报合理的个股可能更有机会给组合带来良好的长期收益；因此，在5月以来，我们进一步减少了与AI相关的科技股持仓，并加大了后一类公司的配置。 总体而言，我们仍然坚持风险收益比策略， 寻找定价合理的优质公司进行配置。目前，产品重点配置于以下领域：1）行业处于向好趋势，定价合理的板块：如非银、机械等；2）行业处于周期底部，供需中期有改善趋势的板块：如交运、农业、化工等；3）隐含回报较为合理的稳定价值类板块：如公用环保、传媒等。

上半年科技板块围绕AI为核心，以新技术和涨价为抓手，充分演绎目前的产业发展阶段。从一季度市场表现来看，基本围绕海外头部AI大会带来的新技术、新产品来演绎，表现较好的包括CPO、OCS等方向，同时今年来看，国产算力与海外相比，处于两年前的位置，因此国内大厂都在加大支出满足需求，特别是下半年国内头部芯片厂商产能增量或将落地，国产算力仍是重要的方向。涨价线来看，光纤/电子布等供需仍然比较紧张，在科技产业趋势未发生变化的前提下，预计仍会震荡上行。从二季度市场表现来看，海外AI算力板块仍聚焦于以MLCC为代表的涨价线，进入6月，海外高端芯片出货在即，前期涨幅较小的“大光”和PCB有所表现，另外各种新技术下半年仍或是重要的投资方向，以玻璃基板为代表的新技术在加速产业化。5月国产线补涨后，6月受国内存储龙头上市和海外存储扩产消息刺激，以半导体设备及零部件为代表的国产板块再次表现突出。 宏观经济数据来看，二季度经济增速较一季度有所回落，呈现“供给韧性强、外需有支撑、内需待修复”的特征。整体来看，二季度GDP同比增速预计在4.5%至4.7%左右，高技术制造业与新质生产力加速补位，成为支撑经济平稳运行的核心引擎。

2026年上半年，A股市场整体呈震荡走势，板块之间分化显著。表现较好的板块主要为与AI相关的各类板块（如电子、通信、机械、建材等）；而与AI关联度较低的消费类板块（如食品饮料、商贸零售、农业等）以及周期类板块（如钢铁、石化等）则表现较弱。 当下，市场对于AI板块的乐观预期高度一致，对于诸多因素的判断倾向于乐观地线性外推。而对于与AI无关的板块，市场参与者持相对保守的态度，而在这些公司中，无论是成长类、价值类、还是周期类，我们都能找到一些中期隐含回报较为合理的标的。对于这样极致分化的行情何时能收敛，我们很难做出精确的择时判断；但我们认为，在热门板块预期极度乐观，冷门板块的个股的风险收益比不断提升的当下，持有中期隐含回报合理的个股可能更有机会给组合带来良好的长期收益；因此，在5月以来，我们进一步减少了与AI相关的科技股持仓，并加大了后一类公司的配置。 总体而言，我们仍然坚持风险收益比策略， 寻找定价合理的优质公司进行配置。目前，产品重点配置于以下领域：1）行业处于向好趋势，定价合理的板块：如非银、机械等；2）行业处于周期底部，供需中期有改善趋势的板块：如交运、农业、化工等；3）隐含回报较为合理的稳定价值类板块：如公用环保、传媒等。

从宏观经济数据来看，二季度经济增速较一季度有所回落，呈现“供给韧性强、外需有支撑、内需待修复”的特征。整体来看，二季度GDP同比增速预计在4.5%至4.7%左右，高技术制造业与新质生产力加速补位，成为支撑经济平稳运行的核心引擎。 上半年科技板块围绕AI为核心，以新技术和涨价为抓手，充分演绎目前的产业发展阶段。从一季度市场表现来看，基本围绕海外头部AI大会带来的新技术、新产品演绎，表现较好的包括CPO、OCS等方向，同时今年来看，国产算力与海外相比，处于两年前的位置，因此国内大厂都在加大支出满足需求，特别是下半年国内头部芯片厂商产能增量或将落地，国产算力仍是重要的方向。涨价线来看，光纤、电子布等供需仍然比较紧张，在科技产业趋势未发生变化的前提下，预计仍会震荡上行。 从二季度市场表现来看，海外AI算力板块仍聚焦于以MLCC为代表的涨价线，进入6月，海外高端芯片出货在即，前期涨幅较小的“大光”和PCB有所表现，另外各种新技术下半年仍或是重要的投资方向，以玻璃基板为代表的新技术在加速产业化。5月国产线补涨后，6月受国内存储龙头上市和海外存储扩产消息刺激，以半导体设备及零部件为代表的国产板块再次表现突出。

2026 年一季度，科技板块呈现出震荡走势，整体趋势不明显，我们认为一方面是宏观因素的持续扰动，另一方面是 AI 产业阶段性变化不够惊艳。进入二季度，战争等宏观扰动因素虽然持续，但最大不确定性逐步弱化，海外战争等风险呈现逐步缓和的趋势，同时 AI 产业在编程智能体等需求驱动下呈现出加速趋势，科技板块也在二季度走出了明显的上升趋势。基于产业趋势的判断，产品在一季度末进一步聚焦AI算力产业链，主要为光通信、国产算力与半导体设备赛道，重点在光通信方向做了加仓，二季度持仓结构保持相对稳定，主要对部分涨幅较大的品种做了止盈，逐步降低了光通信的持仓比例，在PCB上游等方向做了适当的加仓。

2026年一季度，在海外地缘冲突的扰动下，A股市场先涨后跌，整体呈宽幅震荡态势，板块呈现一定程度的分化。表现较好的板块主要为受益于地缘冲突带来能源价格上涨的资源类板块（如煤炭、石化等）、景气度较高的科技制造板块（如通信、电新等）以及在市场波动中展现出韧性的稳定类板块（如公用、环保等）；而与宏观经济相关度较高的金融地产板块以及消费类板块（如零售、轻工、汽车、家电等）则表现较弱。我们仍然坚持风险收益比策略， 寻找定价合理的优质公司进行配置。目前，产品重点配置于以下领域：1）与经济有一定相关性的顺周期板块：如非银、机械、交运等板块； 2）独立成长的个股：主要分布在公用环保、农业、轻工、传媒等板块；3）受益于科技突破及国内科技政策的板块：如电子、通信、汽车等板块。

AI产业趋势仍处于共识极强的阶段，Agent 能力的提升，将 AI 的生产力推升至新高度。我们密切跟踪行业整体景气度的变化节奏，同时更加重视细分领域创新带来的增量机会。由于需求持续快速增长，多个行业维持高景气发展态势，投资思路兼顾产业景气度的变化与长期持续性。基于性价比考量，一季度产品进一步聚焦光通信、国产算力与半导体设备赛道，重点在光通信方向做了加仓。2026年，我们将重点聚焦确定性成长赛道。行业整体景气依旧乐观，核心龙头企业具备较高的成长确定性；2026年我们也会重点关注资本开支的落地节奏。PCB、光模块等龙头企业与下游芯片厂商合作紧密、行业地位稳固，光模块赛道仍能持续受益于带宽通胀带来的红利。此外，下游需求持续向好，上游多环节逐步进入涨价周期，我们也会择机适度布局。新技术升级与产能紧缺赛道为核心重点。供电、散热依旧是核心布局方向，同时 OCS、PCB 上游、微通道液冷、光芯片等领域同样具备长期成长潜力。国产算力逻辑愈发清晰。国产算力赛道受益于资本开支上行、国产化比例提升的双重利好，重点布局具备市场竞争力的 AI 芯片、晶圆厂、半导体设备、AIDC 相关标的。AI 应用目前行业分歧较大，我们仍在持续动态评估。长期来看，C 端、B 端重点场景应用、具身智能均为具备广阔前景的领域。我们将持续挖掘科技领域投资机会，持续优化投资组合，力争为投资者创造长期稳健回报。

2026年第一季度市场呈现波动较大的特点，年初市场成交活跃，市场弥漫着对后市的乐观情绪，AI的新技术演进持续迭代，AI硬件行情不断超出投资者预期，同时经济弱复苏背景下，成长性预期较好的TMT类权益资产成为了市场反弹主力。同时半导体产业库存逐步下行，市场对半导体和材料类的涨价预期逐步加强。整体来看科技相关的权益类资产还是呈现较为明显的结构性行情，其中受益AI高景气度的通胀类资产表现比较抢眼。报告期内，本基金总体维持高仓位，聚焦数字经济优质赛道，板块配置主要偏向杠铃型结构，一方面是人工智能相关的海外硬件赛道，另一方面是国产算力和半导体国产替代的材料设备为主，个股配置立足安全边际和业绩的确定度和兑现度。整体上组合以持有长期逻辑较好且估值合理的标的为主，择机对半导体材料、半导体设计、消费电子等偏成长板块进行了逢低布局。展望2026年二季度，从政策刺激到实体经济复苏存在一个时间差，产业政策以及流动性预计二季度在蓄势期。国家对托底经济、高质量发展支持力度预计还会有进一步发力。从经济结构来看，国家也重点强调要加大财政支出，新老基建的政策扶持或超市场预期。在科技自立自强的背景下，政府投资加速、算力投资、智算中心建设有望为26年2季度经济驱动添砖加瓦。宏观层面，中央强调了积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力要适度靠前。预计二季度政策层面仍暖风频吹，利好数字经济板块。对于2026年二季度A股市场，我们认为存在震荡筑底的可能，海外局势的反复是行情产生波动的重要原因，与此同时需要高度关注海外大厂CSP财报的影响，没有合理的ROI，过高的资本开支或许不可持续。过高的累计涨幅，边际恶化的微观交易结构，任何风吹草动都是压垮高位板块的最后一根稻草。同时要深刻认识到花无百日红和否极泰来的客观规律，管理人会一如既往的在市场高位的时候多考虑高位板块的潜在风险，在低位资产多思考反转逻辑的可靠性。因此我们会多关注除了半导体和AI以外消费电子、港股核心资产的潜在投资机会。

2026年一季度，在海外地缘冲突的扰动下，A股市场先涨后跌，整体呈宽幅震荡态势，板块呈现一定程度的分化。表现较好的板块主要为受益于地缘冲突带来能源价格上涨的资源类板块（如煤炭、石化等）、景气度较高的科技制造板块（如通信、电新等）以及在市场波动中展现出韧性的稳定类板块（如公用、环保等）；而与宏观经济相关度较高的金融地产板块以及消费类板块（如零售、轻工、汽车、家电等）则表现较弱。我们仍然坚持风险收益比策略， 寻找定价合理的优质公司进行配置。目前，产品重点配置于以下领域：1）与经济有一定相关性的顺周期板块：如非银、机械、交运等板块； 2）独立成长的个股：主要分布在公用环保、农业、轻工、传媒等板块；3）受益于科技突破及国内科技政策的板块：如电子、通信、汽车等板块。

2026年第一季度市场呈现波动较大的特点，年初市场成交活跃，市场弥漫着对后市的乐观情绪，AI的新技术演进持续迭代，AI硬件行情不断超出投资者预期，同时经济弱复苏背景下，成长性预期较好的TMT类权益资产成为了市场反弹主力。同时半导体产业库存逐步下行，市场对半导体和材料类的涨价预期逐步加强。整体来看科技相关的权益类资产还是呈现较为明显的结构性行情，其中受益AI高景气度的通胀类资产表现比较抢眼。报告期内，本基金总体维持高仓位，聚焦数字经济优质赛道，板块配置主要偏向杠铃型结构，一方面是人工智能相关的海外硬件赛道，另一方面是国产算力和半导体国产替代的材料设备为主，个股配置立足安全边际和业绩的确定度和兑现度。整体上组合以持有长期逻辑较好且估值合理的标的为主，择机对半导体材料、半导体设计、消费电子等偏成长板块进行了逢低布局。展望2026年二季度，从政策刺激到实体经济复苏存在一个时间差，产业政策以及流动性预计二季度在蓄势期。国家对托底经济、高质量发展支持力度预计还会有进一步发力。从经济结构来看，国家也重点强调要加大财政支出，新老基建的政策扶持或超市场预期。在科技自立自强的背景下，政府投资加速、算力投资、智算中心建设有望为26年2季度经济驱动添砖加瓦。宏观层面，中央强调了积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力要适度靠前。预计二季度政策层面仍暖风频吹，利好数字经济板块。对于2026年二季度A股市场，我们认为存在震荡筑底的可能，海外局势的反复是行情产生波动的重要原因，与此同时需要高度关注海外大厂CSP财报的影响，没有合理的ROI，过高的资本开支或许不可持续。过高的累计涨幅，边际恶化的微观交易结构，任何风吹草动都是压垮高位板块的最后一根稻草。同时要深刻认识到花无百日红和否极泰来的客观规律，管理人会一如既往的在市场高位的时候多考虑高位板块的潜在风险，在低位资产多思考反转逻辑的可靠性。因此我们会多关注除了半导体和AI以外消费电子、港股核心资产的潜在投资机会。

2025年，上证指数上涨18.41%，沪深300指数上涨17.66%，创业板指数上涨48.57%。2025年科技行业的主要投资机会来自两个方面，一是AI产业趋势持续，驱动资本开支持续快速增长，带来的国内、海外算力相关产业链的投资机会；二是中美贸易摩擦缓解后，部分优质资产估值迎来修复。上半年，我们积极把握Deepseek带来的算力和AI应用的相关机会，一季度底部重点加仓了AIDC、AI Agent相关个股，二季度对国内AI产业链做了一定的止盈和结构切换，一方面在底部增加了部分海外链配置，另一方面在底部布局了半导体设备、模拟芯片等国产替代相关的机会。取得较好的投资效果。三季度，海外基础模型因为强化学习训练而再次性能进步以及Agent应用开始普及，海外算力相关产业链继续出现了较大力度的反弹，同时国产替代势在必行，随着国内部分半导体环节自主可控实力日益增强以及良率提升，半导体板块也有明显的超额，我们也因此在三季度除了阶段性参与了海外算力链的反弹之外也加大了对半导体自主可控环节的配置力度。四季度，海外算力资本开支表现出较强的持续性，海外算力核心龙头表现较好，利用期间较大波动的机会，我们重新加大了海外算力核心公司的配置。同时国产替代持续推进，随着国内部分半导体环节自主可控实力日益增强以及良率提升，半导体板块也展现出较多投资机会，我们在四季度也较大力度参与了国产AI芯片核心公司、芯片制造及上游半导体设备的投资机会。此外，虽然AI应用产业趋势仍不如硬件清晰，但我们始终寻找相关机会，在企业信息化、C端应用和具身智能领域抓住了不错的机会。

2025年，A股市场表现良好，呈现出上行趋势；尽管上半年受到美国关税战的扰动，但此后我国展现出了较强的经济韧性及产业链竞争力，成为了后续市场上行的重要推动力。全年来看，受益于AI科技趋势的科技制造类板块（如通信、电子、机械等）以及受益于中期供需改善趋势的周期类板块（如有色、化工等）表现相对较好，而与经济总量相关度较高的消费类板块（如食品饮料、社服、交运等）以及金融地产等板块则涨幅较小；市场呈现总量预期偏弱，风险偏好震荡上行的状态。我们仍然坚持风险收益比策略，寻找定价合理的优质公司，全年整体保持均衡配置。目前，产品重点配置于以下领域：1）与经济有一定相关性的顺周期板块：如非银、机械等板块；2）独立成长的个股：主要分布在医药、农业、轻工等板块；3）受益于科技突破及国内科技政策的板块：如电子、通信、汽车等板块。