郑如熙 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，债券市场在预期修正中整体呈现“震荡与修复”特征，市场主线转向对流动性、政策效果及年末资产再平衡的综合权衡，收益率历经“回暖—震荡—上行”过程。　　10月为情绪修复与预期博弈期。进入季度，此前压制市场的利率债供给压力、银行负债压力均现缓和，流动性环境趋稳，同时A股情绪降温使得“股债跷跷板”效应减弱。尽管海外扰动事件仍存，但市场预期已较充分。在此背景下，长端利率自三季度高点回落，市场情绪回暖，部分观点开始博弈收益率下行、曲线趋平的“牛平”态势。　　11月步入数据与政策观察下的震荡期。本月市场缺乏单一主线，在多空因素交织下呈现震荡格局。央行政策报告重申精准导向，令市场对大幅宽松的预期收敛，加之海外主要央行降息预期反复，共同制约了利率下行空间。市场风险偏好波动，“股债跷跷板”效应时显迟疑，收益率震荡上行。　　12月进入年末因素主导的收敛与布局期。季节性因素影响力上升，机构行为围绕年度考核、流动性安排及来年计划展开。央行呵护下资金面整体平稳，但部分机构选择获利了结或调整持仓，市场波动主要受技术性与交易性因素驱动，超长期品种表现相对较弱。　　纵观全季，市场驱动力从前期的强叙事转向对微观因素的跟踪，波动率下降，区间震荡与结构调整成为主旋律。　　本基金的操作策略核心概括为“顺势而为，动态调整，在震荡市中寻求结构性与波段性机会”。 紧密跟踪宏观经济数据与政策信号的边际变化，维持组合久期的灵活性，在收益率具备吸引力的区间适时增配。重点关注收益率曲线形态变化与不同品种、不同等级信用债之间的利差结构性机会，积极挖掘具备相对价值的个券。

本季度，国内经济增速总体偏稳，政策效果逐步显现。工业生产略不及预期，但仍保持较高水平，投资有所承压，包括基建、制造业和房地产等均趋缓，消费与出口数据呈现分化态势，供强需弱矛盾较为突出，经济整体保持弱复苏进程。央行货币政策维持稳健基调，通过实施买断式逆回购、公开市场操作等措施维稳资金面，并支持实体经济发展。市场表现方面，债市收益率整体呈震荡下行走势。从数据表现来看，本季度1Y期国债收益率小幅下行3bp，10Y期国债收益率下行1bp，3-5Y期中高等级中短期票据收益率下行幅度在5-19bp区间不等，各期限品种信用利差有所分化。　　本报告期内，组合主要配置优质高等级信用债和利率债，合理控制久期和杠杆，灵活调整组合持仓结构，并捕捉交易性机会。

2025年四季度，国内经济表现继续平稳，中采制造业、非制造业PMI仍然位于50附近，工业生产、零售有所回落，固定资产投资增速落入负值区域，房地产销售增速继续偏弱，但出口依然韧性较强。　　进入四季度，国内股市出现一段时间的震荡整理，风险偏好恢复到相对温和的水平，带动了债券市场出现了阶段性回暖。当股市重拾升势，长期限国债、地方债发行供给较多的矛盾再度对债市构成了不利影响。总体来看四季度债市呈现震荡的格局，利率曲线继续陡峭化，信用债表现强于利率债。最终年末10年国债、5年AAA中票利率分别较三季度末下行1bp、19bp。　　本基金在四季度积极把握了长久期信用债、10年内利率债、地方债等品种的交易机会，同时对超长利率债进行了分批减仓。在年底时点前对中短久期高评级信用债进行了一定的加仓。

2025年四季度，债券市场在预期修正中整体呈现“震荡与修复”特征，市场主线转向对流动性、政策效果及年末资产再平衡的综合权衡，收益率历经“回暖—震荡—上行”过程。　　10月为情绪修复与预期博弈期。进入季度，此前压制市场的利率债供给压力、银行负债压力均现缓和，流动性环境趋稳，同时A股情绪降温使得“股债跷跷板”效应减弱。尽管海外扰动事件仍存，但市场预期已较充分。在此背景下，长端利率自三季度高点回落，市场情绪回暖，部分观点开始博弈收益率下行、曲线趋平的“牛平”态势。　　11月步入数据与政策观察下的震荡期。本月市场缺乏单一主线，在多空因素交织下呈现震荡格局。央行政策报告重申精准导向，令市场对大幅宽松的预期收敛，加之海外主要央行降息预期反复，共同制约了利率下行空间。市场风险偏好波动，“股债跷跷板”效应时显迟疑，收益率震荡上行。　　12月进入年末因素主导的收敛与布局期。季节性因素影响力上升，机构行为围绕年度考核、流动性安排及来年计划展开。央行呵护下资金面整体平稳，但部分机构选择获利了结或调整持仓，市场波动主要受技术性与交易性因素驱动，超长期品种表现相对较弱。　　纵观全季，市场驱动力从前期的强叙事转向对微观因素的跟踪，波动率下降，区间震荡与结构调整成为主旋律。　　本基金的操作策略核心概括为“顺势而为，动态调整，在震荡市中寻求结构性与波段性机会”。 紧密跟踪宏观经济数据与政策信号的边际变化，维持组合久期的灵活性，在收益率具备吸引力的区间适时增配。重点关注收益率曲线形态变化与不同品种、不同等级信用债之间的利差结构性机会，积极挖掘具备相对价值的个券。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策转向展开。美联储在本季度延续降息操作，市场关注点从“是否降息”转向“降息节奏与终端利率水平”。尽管部分通胀指标有所缓和，但核心价格粘性仍引发政策制定者的谨慎态度。受此影响，美债收益率整体呈现区间震荡格局，波动率有所上升。美元指数大部分时间维持在100下方，反映出全球流动性预期边际改善以及非美经济体政策调整带来的再平衡。　　国内方面，经济修复进程在政策支持下保持温和向好态势。一系列稳增长举措持续落地，对消费和投资形成一定支撑，内需出现边际回暖迹象。房地产市场仍在筑底过程中，相关风险有序化解。物价水平总体平稳，工业领域通缩压力有所缓解，但核心需求动能仍有待进一步巩固。货币政策维持适度宽松，流动性环境合理充裕，为实体经济和金融市场运行提供了良好支持。　　债券市场方面，本季度呈现先强后弱的震荡走势。季初，市场情绪回暖，利率有所下行。进入季末，随着财政发力、政府债券供给增加的预期增强，以及对来年经济前景的乐观情绪升温，长端利率承压回升，收益率曲线趋于陡峭化。　　本季度，债券收益率震荡上行，收益率曲线呈现出陡峭化走势。　　报告期内，本基金以中短久期中高等级信用债为主要配置方向。

2025年四季度，国内经济表现继续平稳，中采制造业、非制造业PMI仍然位于50附近，工业生产、零售有所回落，固定资产投资增速落入负值区域，房地产销售增速继续偏弱，但出口依然韧性较强。　　进入四季度，国内股市出现一段时间的震荡整理，风险偏好恢复到相对温和的水平，带动了债券市场出现了阶段性回暖。当股市重拾升势，长期限国债、地方债发行供给较多的矛盾再度对债市构成了不利影响。总体来看四季度债市呈现震荡的格局，利率曲线继续陡峭化，信用债表现强于利率债。最终年末10年国债、5年AAA中票利率分别较三季度末下行1bp、19bp。　　本基金在四季度积极把握了10年内利率债、地方债等品种的交易机会，在年底时点前对中短久期高评级信用债进行了一定的加仓。

2025年四季度，国内经济表现继续平稳，中采制造业、非制造业PMI仍然位于50附近，工业生产、零售有所回落，固定资产投资增速落入负值区域，房地产销售增速继续偏弱，但出口依然韧性较强。　　进入四季度，国内股市出现一段时间的震荡整理，风险偏好恢复到相对温和的水平，带动了债券市场出现了阶段性回暖。当股市重拾升势，长期限国债、地方债发行供给较多的矛盾再度对债市构成了不利影响。总体来看四季度债市呈现震荡的格局，利率曲线继续陡峭化，信用债表现强于利率债。最终年末10年国债、5年AAA中票利率分别较三季度末下行1bp、19bp。　　本基金在四季度积极把握了长久期信用债、10年内利率债、地方债等品种的交易机会，同时对超长利率债进行了分批减仓。在年底时点前对中短久期高评级信用债进行了一定的加仓，对可转债也以均衡配置的思路进行了增持。

报告期内，受央行重启购入国债以及资金面宽松影响，债券收益率曲线呈陡峭化变动。1年期、10年期国债收益率分别较三季度末下行3bps、1bps；1年期AAA信用债、5年期AAA信用债收益率分别较三季度末下行6bps、19bps，1年期、5年期AA信用债收益率分别较三季度末下行13bps、16bps。　　组合在投资运作过程中，以信用债为主投资品种，根据资金面状况灵活调整组合杠杆、久期水平，持续寻找有性价比的资产进行配置。

2025年四季度，债券市场在预期修正中整体呈现“震荡与修复”特征，市场主线转向对流动性、政策效果及年末资产再平衡的综合权衡，收益率历经“回暖—震荡—上行”过程。　　10月为情绪修复与预期博弈期。进入季度，此前压制市场的利率债供给压力、银行负债压力均现缓和，流动性环境趋稳，同时A股情绪降温使得“股债跷跷板”效应减弱。尽管海外扰动事件仍存，但市场预期已较充分。在此背景下，长端利率自三季度高点回落，市场情绪回暖，部分观点开始博弈收益率下行、曲线趋平的“牛平”态势。　　11月步入数据与政策观察下的震荡期。本月市场缺乏单一主线，在多空因素交织下呈现震荡格局。央行政策报告重申精准导向，令市场对大幅宽松的预期收敛，加之海外主要央行降息预期反复，共同制约了利率下行空间。市场风险偏好波动，“股债跷跷板”效应时显迟疑，收益率震荡上行。　　12月进入年末因素主导的收敛与布局期。季节性因素影响力上升，机构行为围绕年度考核、流动性安排及来年计划展开。央行呵护下资金面整体平稳，但部分机构选择获利了结或调整持仓，市场波动主要受技术性与交易性因素驱动，超长期品种表现相对较弱。　　纵观全季，市场驱动力从前期的强叙事转向对微观因素的跟踪，波动率下降，区间震荡与结构调整成为主旋律。　　本基金的操作策略核心概括为“顺势而为，动态调整，在震荡市中寻求结构性与波段性机会”。 紧密跟踪宏观经济数据与政策信号的边际变化，维持组合久期的灵活性，在收益率具备吸引力的区间适时增配。重点关注收益率曲线形态变化与不同品种、不同等级信用债之间的利差结构性机会，积极挖掘具备相对价值的个券。

2025年四季度，国内经济表现继续平稳，中采制造业、非制造业PMI仍然位于50附近，工业生产、零售有所回落，固定资产投资增速落入负值区域，房地产销售增速继续偏弱，但出口依然韧性较强。　　进入四季度，国内股市出现一段时间的震荡整理，风险偏好恢复到相对温和的水平，带动了债券市场出现了阶段性回暖。当股市重拾升势，长期限国债、地方债发行供给较多的矛盾再度对债市构成了不利影响。总体来看四季度债市呈现震荡的格局，利率曲线继续陡峭化，信用债表现强于利率债。最终年末10年国债、5年AAA中票利率分别较三季度末下行1bp、19bp。　　本基金在四季度积极把握了长久期信用债、10年内利率债、地方债等品种的交易机会，同时对超长利率债进行了分批减仓。在年底时点前对中短久期高评级信用债进行了一定的加仓。

2025年四季度，国内经济表现继续平稳，中采制造业、非制造业PMI仍然位于50附近，工业生产、零售有所回落，固定资产投资增速落入负值区域，房地产销售增速继续偏弱，但出口依然韧性较强。　　进入四季度，国内股市出现一段时间的震荡整理，风险偏好恢复到相对温和的水平，带动了债券市场出现了阶段性回暖。当股市重拾升势，长期限国债、地方债发行供给较多的矛盾再度对债市构成了不利影响。总体来看四季度债市呈现震荡的格局，利率曲线继续陡峭化，信用债表现强于利率债。最终年末10年国债、5年AAA中票利率分别较三季度末下行1bp、19bp。　　本基金在四季度积极把握了长久期信用债、10年内利率债、地方债等品种的交易机会，同时对超长利率债进行了分批减仓。在年底时点前对中短久期高评级信用债进行了一定的加仓。

海外方面，报告期内全球宏观环境继续围绕主要经济体货币政策转向展开。美联储在本季度延续降息操作，市场关注点从“是否降息”转向“降息节奏与终端利率水平”。尽管部分通胀指标有所缓和，但核心价格粘性仍引发政策制定者的谨慎态度。受此影响，美债收益率整体呈现区间震荡格局，波动率有所上升。美元指数大部分时间维持在100下方，反映出全球流动性预期边际改善以及非美经济体政策调整带来的再平衡。　　国内方面，经济修复进程在政策支持下保持温和向好态势。一系列稳增长举措持续落地，对消费和投资形成一定支撑，内需出现边际回暖迹象。房地产市场仍在筑底过程中，相关风险有序化解。物价水平总体平稳，工业领域通缩压力有所缓解，但核心需求动能仍有待进一步巩固。货币政策维持适度宽松，流动性环境合理充裕，为实体经济和金融市场运行提供了良好支持。　　债券市场方面，本季度呈现先强后弱的震荡走势。季初，市场情绪回暖，利率有所下行。进入季末，随着财政发力、政府债券供给增加的预期增强，以及对来年经济前景的乐观情绪升温，长端利率承压回升，收益率曲线趋于陡峭化。　　本季度，债券收益率震荡上行，收益率曲线呈现出陡峭化走势。　　报告期内，本基金以短久期中高等级信用债为主要配置方向。