吴春杰 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，国内权益市场震荡走平，中证800指数区间涨跌幅为0%，上游资源、成长中的通信、军工涨幅居前。四季度经济基本面延续内需偏弱、出口具有韧性的结构特征，价格指标CPI、PPI同比均较三季度有所回升，核心CPI同比回到1%以上，通缩担忧存在逐步扭转的迹象。12月中央经济工作会议定调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，强调科技创新的同时，内需政策的优先排序上升。国内债券市场方面，四季度初股市调整带来风险偏好小幅回落叠加央行重启买债，推动债券收益率小幅下行，随后由于担忧政府债券发行缺乏承接资金，收益率转而上行。整个四季度，债券收益率先下后上但波动总体较窄，季末10年期国债收益率收于1.85%，较上季度末回落1BP。　　海外方面，美股小幅走高，四季度标普500指数上涨2.3%。美国政府关门导致部分宏观数据延迟发布或缺失，市场对经济数据的置信度边际下降。美联储12月如期降息25BP，同时市场对于下一任美联储主席大概率偏鸽的预期对权益市场形成支撑。受益于日本新任首相积极的财政政策主张、较为乐观的26年“春斗”薪资涨幅预期，日经225指数上涨12%。欧洲方面，德国DAX指数上涨2.6%。美债方面，10年期美国国债收益率在3.9%-4.2%区间震荡收于4.18%，较上季度末上行2BP。 　　回顾基金在四季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，风格总体均衡，择机增加仓位。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望2026年一季度，外部因素方面，中美贸易摩擦处在缓和阶段，国内经济数据即将进入空窗期，资金与情绪面对A股市场的影响边际上升，目前来看总体偏向正面。考虑到A股估值已经回升至历史偏高水平，细分结构选择重要性上升，更为看好成长中具备增量政策支持、盈利支撑的方向，周期制造中关注反内卷更容易落地的方向，内需消费包括部分地产链可能存在正向预期差。港股四季度表现偏弱，经历回调后配置价值凸显，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的扰动因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。一季度组合在债券基金的部分预期仍以关注中短债策略为主。

2025年四季度，国内权益市场震荡走平，中证800指数区间涨跌幅为0%，上游资源、成长中的通信、军工涨幅居前。四季度经济基本面延续内需偏弱、出口具有韧性的结构特征，价格指标CPI、PPI同比均较三季度有所回升，核心CPI同比回到1%以上，通缩担忧存在逐步扭转的迹象。12月中央经济工作会议定调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，强调科技创新的同时，内需政策的优先排序上升。国内债券市场方面，四季度初股市调整带来风险偏好小幅回落叠加央行重启买债，推动债券收益率小幅下行，随后由于担忧政府债券发行缺乏承接资金，收益率转而上行。整个四季度，债券收益率先下后上但波动总体较窄，季末10年期国债收益率收于1.85%，较上季度末回落1BP。　　海外方面，美股小幅走高，四季度标普500指数上涨2.3%。美国政府关门导致部分宏观数据延迟发布或缺失，市场对经济数据的置信度边际下降。美联储12月如期降息25BP，同时市场对于下一任美联储主席大概率偏鸽的预期对权益市场形成支撑。受益于日本新任首相积极的财政政策主张、较为乐观的26年“春斗”薪资涨幅预期，日经225指数上涨12%。欧洲方面，德国DAX指数上涨2.6%。美债方面，10年期美国国债收益率在3.9%-4.2%区间震荡收于4.18%，较上季度末上行2BP。 　　回顾基金在四季度的操作，大类资产配置上维持高风险资产超配，部分美股ETF溢价率一度超过10%，择机减持置换至场外基金与亚太市场ETF。债券基金部分，组合久期低于纯债债基指数运行。海外债券基金持仓比例小幅下降。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望一季度，外部因素方面，中美贸易摩擦处在缓和阶段，对全球权益市场的风险偏好的压制阶段性解除。美国经济将因利率下调和财政刺激而重拾增长动能，经济周期存在延长的空间。美股盈利增长依然稳健，待ETF溢价率回归合理水平后可择机增配。2026年，日本、德国及部分面对关税威胁的新兴市场国家将在财政政策上采取积极行动，全球增长存在上行潜力。区域配置上，相对更看好新兴市场与日本，其潜在政策刺激与估值相对其他区域更具吸引力。港股中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的扰动因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。一季度组合在债券基金部分预期仍以关注中短债策略为主。

2025年四季度，国内权益市场震荡走平，中证800指数区间涨跌幅为0%，上游资源、成长中的通信、军工涨幅居前。四季度经济基本面延续内需偏弱、出口具有韧性的结构特征，价格指标CPI、PPI同比均较三季度有所回升，核心CPI同比回到1%以上，通缩担忧存在逐步扭转的迹象。12月中央经济工作会议定调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，强调科技创新的同时，内需政策的优先排序上升。国内债券市场方面，四季度初股市调整带来风险偏好小幅回落叠加央行重启买债，推动债券收益率小幅下行，随后由于担忧政府债券发行缺乏承接资金，收益率转而上行。整个四季度，债券收益率先下后上但波动总体较窄，季末10年期国债收益率收于1.85%，较上季度末回落1BP。　　海外方面，美股小幅走高，四季度标普500指数上涨2.3%。美国政府关门导致部分宏观数据延迟发布或缺失，市场对经济数据的置信度边际下降。美联储12月如期降息25BP，同时市场对于下一任美联储主席大概率偏鸽的预期对权益市场形成支撑。受益于日本新任首相积极的财政政策主张、较为乐观的26年“春斗”薪资涨幅预期，日经225指数上涨12%。欧洲方面，德国DAX指数上涨2.6%。美债方面，10年期美国国债收益率在3.9%-4.2%区间震荡收于4.18%，较上季度末上行2BP。 　　回顾基金在四季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，风格总体均衡，择机增加仓位。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望2026年一季度，外部因素方面，中美贸易摩擦处在缓和阶段，国内经济数据即将进入空窗期，资金与情绪面对A股市场的影响边际上升，目前来看总体偏向正面。考虑到A股估值已经回升至历史偏高水平，细分结构选择重要性上升，更为看好成长中具备增量政策支持、盈利支撑的方向，周期制造中关注反内卷更容易落地的方向，内需消费包括部分地产链可能存在正向预期差。港股四季度表现偏弱，经历回调后配置价值凸显，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的扰动因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。一季度组合在债券基金的部分预期仍以关注中短债策略为主。

2025年四季度，国内权益市场震荡走平，中证800指数区间涨跌幅为0%，上游资源、成长中的通信、军工涨幅居前。四季度经济基本面延续内需偏弱、出口具有韧性的结构特征，价格指标CPI、PPI同比均较三季度有所回升，核心CPI同比回到1%以上，通缩担忧存在逐步扭转的迹象。12月中央经济工作会议定调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，强调科技创新的同时，内需政策的优先排序上升。国内债券市场方面，四季度初股市调整带来风险偏好小幅回落叠加央行重启买债，推动债券收益率小幅下行，随后由于担忧政府债券发行缺乏承接资金，收益率转而上行。整个四季度，债券收益率先下后上但波动总体较窄，季末10年期国债收益率收于1.85%，较上季度末回落1BP。　　海外方面，美股小幅走高，四季度标普500指数上涨2.3%。美国政府关门导致部分宏观数据延迟发布或缺失，市场对经济数据的置信度边际下降。美联储12月如期降息25BP，同时市场对于下一任美联储主席大概率偏鸽的预期对权益市场形成支撑。受益于日本新任首相积极的财政政策主张、较为乐观的26年“春斗”薪资涨幅预期，日经225指数上涨12%。欧洲方面，德国DAX指数上涨2.6%。美债方面，10年期美国国债收益率在3.9%-4.2%区间震荡收于4.18%，较上季度末上行2BP。 　　回顾基金在四季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，风格总体均衡，择机增加仓位。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望2026年一季度，外部因素方面，中美贸易摩擦处在缓和阶段，国内经济数据即将进入空窗期，资金与情绪面对A股市场的影响边际上升，目前来看总体偏向正面。考虑到A股估值已经回升至历史偏高水平，细分结构选择重要性上升，更为看好成长中具备增量政策支持、盈利支撑的方向，周期制造中关注反内卷更容易落地的方向，内需消费包括部分地产链可能存在正向预期差。港股四季度表现偏弱，经历回调后配置价值凸显，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的扰动因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。一季度组合在债券基金的部分预期仍以关注中短债策略为主。

2025年四季度，国内权益市场震荡走平，中证800指数区间涨跌幅为0%，上游资源、成长中的通信、军工涨幅居前。四季度经济基本面延续内需偏弱、出口具有韧性的结构特征，价格指标CPI、PPI同比均较三季度有所回升，核心CPI同比回到1%以上，通缩担忧存在逐步扭转的迹象。12月中央经济工作会议定调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，强调科技创新的同时，内需政策的优先排序上升。国内债券市场方面，四季度初股市调整带来风险偏好小幅回落叠加央行重启买债，推动债券收益率小幅下行，随后由于担忧政府债券发行缺乏承接资金，收益率转而上行。整个四季度，债券收益率先下后上但波动总体较窄，季末10年期国债收益率收于1.85%，较上季度末回落1BP。　　海外方面，美股小幅走高，四季度标普500指数上涨2.3%。美国政府关门导致部分宏观数据延迟发布或缺失，市场对经济数据的置信度边际下降。美联储12月如期降息25BP，同时市场对于下一任美联储主席大概率偏鸽的预期对权益市场形成支撑。受益于日本新任首相积极的财政政策主张、较为乐观的26年“春斗”薪资涨幅预期，日经225指数上涨12%。欧洲方面，德国DAX指数上涨2.6%。美债方面，10年期美国国债收益率在3.9%-4.2%区间震荡收于4.18%，较上季度末上行2BP。 　　回顾基金在四季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，风格总体均衡，择机增加仓位。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望2026年一季度，外部因素方面，中美贸易摩擦处在缓和阶段，国内经济数据即将进入空窗期，资金与情绪面对A股市场的影响边际上升，目前来看总体偏向正面。考虑到A股估值已经回升至历史偏高水平，细分结构选择重要性上升，更为看好成长中具备增量政策支持、盈利支撑的方向，周期制造中关注反内卷更容易落地的方向，内需消费包括部分地产链可能存在正向预期差。港股四季度表现偏弱，经历回调后配置价值凸显，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的扰动因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。一季度组合在债券基金的部分预期仍以关注中短债策略为主。

2025年四季度，国内权益市场震荡走平，中证800指数区间涨跌幅为0%，上游资源、成长中的通信、军工涨幅居前。四季度经济基本面延续内需偏弱、出口具有韧性的结构特征，价格指标CPI、PPI同比均较三季度有所回升，核心CPI同比回到1%以上，通缩担忧存在逐步扭转的迹象。12月中央经济工作会议定调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，强调科技创新的同时，内需政策的优先排序上升。国内债券市场方面，四季度初股市调整带来风险偏好小幅回落叠加央行重启买债，推动债券收益率小幅下行，随后由于担忧政府债券发行缺乏承接资金，收益率转而上行。整个四季度，债券收益率先下后上但波动总体较窄，季末10年期国债收益率收于1.85%，较上季度末回落1BP。　　海外方面，美股小幅走高，四季度标普500指数上涨2.3%。美国政府关门导致部分宏观数据延迟发布或缺失，市场对经济数据的置信度边际下降。美联储12月如期降息25BP，同时市场对于下一任美联储主席大概率偏鸽的预期对权益市场形成支撑。受益于日本新任首相积极的财政政策主张、较为乐观的26年“春斗”薪资涨幅预期，日经225指数上涨12%。欧洲方面，德国DAX指数上涨2.6%。美债方面，10年期美国国债收益率在3.9%-4.2%区间震荡收于4.18%，较上季度末上行2BP。 　　回顾基金在四季度的操作，产品在季度中完成均衡、稳健的建仓过程，截至12月底，在大类资产配置上超配高风险资产。债券基金部分，组合久期低于纯债债基指数运行。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望一季度，外部因素方面，中美贸易摩擦处在缓和阶段，对全球权益市场的风险偏好的压制阶段性解除。美国经济将因利率下调和财政刺激而重拾增长动能，经济周期存在延长的空间。美股盈利增长依然稳健，待ETF溢价率回归合理水平后可择机增配。2026年，日本、德国及部分面对关税威胁的新兴市场国家将在财政政策上采取积极行动，全球增长存在上行潜力。区域配置上，相对更看好新兴市场与日本，其潜在政策刺激与估值相对其他区域更具吸引力。港股中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的扰动因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。一季度组合在债券基金部分预期仍以关注中短债策略为主。

2025年四季度，国内权益市场震荡走平，中证800指数区间涨跌幅为0%，上游资源、成长中的通信、军工涨幅居前。四季度经济基本面延续内需偏弱、出口具有韧性的结构特征，价格指标CPI、PPI同比均较三季度有所回升，核心CPI同比回到1%以上，通缩担忧存在逐步扭转的迹象。12月中央经济工作会议定调明年“实施更加积极有为的宏观政策”，强调科技创新的同时，内需政策的优先排序上升。国内债券市场方面，四季度初股市调整带来风险偏好小幅回落叠加央行重启买债，推动债券收益率小幅下行，随后由于担忧政府债券发行缺乏承接资金，收益率转而上行。整个四季度，债券收益率先下后上但波动总体较窄，季末10年期国债收益率收于1.85%，较上季度末回落1BP。　　海外方面，美股小幅走高，四季度标普500指数上涨2.3%。美国政府关门导致部分宏观数据延迟发布或缺失，市场对经济数据的置信度边际下降。美联储12月如期降息25BP，同时市场对于下一任美联储主席大概率偏鸽的预期对权益市场形成支撑。受益于日本新任首相积极的财政政策主张、较为乐观的26年“春斗”薪资涨幅预期，日经225指数上涨12%。欧洲方面，德国DAX指数上涨2.6%。美债方面，10年期美国国债收益率在3.9%-4.2%区间震荡收于4.18%，较上季度末上行2BP。 　　回顾基金在四季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，风格总体均衡，择机增加仓位。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望2026年一季度，外部因素方面，中美贸易摩擦处在缓和阶段，国内经济数据即将进入空窗期，资金与情绪面对A股市场的影响边际上升，目前来看总体偏向正面。考虑到A股估值已经回升至历史偏高水平，细分结构选择重要性上升，更为看好成长中具备增量政策支持、盈利支撑的方向，周期制造中关注反内卷更容易落地的方向，内需消费包括部分地产链可能存在正向预期差。港股四季度表现偏弱，经历回调后配置价值凸显，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的扰动因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。一季度组合在债券基金的部分预期仍以关注中短债策略为主。

2025年三季度，国内权益市场在科技成长相关板块引领下持续上行，中证800指数涨跌幅为19.8%。尽管三季度国内经济基本面偏弱运行，制造业PMI低于50的荣枯线、出口同比增速震荡下行、PPI同比处在-3%左右的低位，但国内权益在去年9.24提振信心以来继续选择对于中期积极因素给予更高的权重。具体来看三季度支撑风险偏好的积极因素包括，一方面，美国对中国加征关税相关政策未进一步升级，8月中贸易磋商决定对等关税再次延期90天；另一方面，7月初中央财经委会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，“反内卷”相关措施有助于企业盈利改善。对于国内债券市场来讲，对反内卷效果的担忧也逐步上升，通胀水平逐步触底的预期对债券市场来讲是增量的负面因素。同时，市场风险偏好提升推动资金从纯债流向含权资管产品，存在一定的股债跷跷板效应。三季度国内债券曲线陡峭上移，10年期国债收益率上行21BP至1.86%。　　海外方面，美股亦持续走高，三季度标普500指数区间涨跌幅为7.8%。美国通胀数据受关税的一次性推升逐步被市场接受，且劳动力市场数据的边际走弱推动美联储在9月议息会议上落地一次25BP的降息。预防式降息也有利于支撑全球风险偏好，新兴市场亚太表现更佳，日经225指数涨跌幅为11%、德国DAX指数涨跌幅为-0.1%。美债方面，10年期美国国债收益率在4%-4.5%区间震荡收于4.15%，较上季末下行8BP。 　　回顾基金在三季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，季末风格适当均衡，小幅降低二级债券基金持仓比例。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标动态调整、优化组合配置结构。　　展望四季度，10月初中美贸易摩擦再次升级，权益市场的情绪面临阶段性压制。三季度A股融资余额同比增加29.4%至2.39万亿，对于融资持仓与成交占比较高的板块面临的潜在波动也将更明显。组合将以相对均衡的风格应对短期市场波动；从中期维度来看，国内权益仍具备较好的投资价值。一方面，关注10月四中全会对“十五五”规划的定调，尤其对产业发展的相关规划与政策。另一方面，随年末中央经济工作会议临近，仍可期待增量宏观经济政策出台以扭转三季度经济数据弱于预期的局面。港股短期亦受中美贸易摩擦影响，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的不确定因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。四季度组合在债券基金的部分仍以关注中短债策略为主。

2025年三季度，国内权益市场在科技成长相关板块引领下持续上行，中证800指数涨跌幅为19.8%。三季度支撑风险偏好的积极因素包括，一方面，美国对中国加征关税相关政策未进一步升级，8月中贸易磋商决定对等关税再次延期90天；另一方面，7月初中央财经委会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，“反内卷”相关措施有助于企业盈利改善。对于国内债券市场来讲，对反内卷效果的担忧也逐步上升，通胀水平逐步触底的预期对债券市场来讲是增量的负面因素。同时，市场风险偏好提升推动资金从纯债流向含权资管产品，存在一定的股债跷跷板效应。三季度国内债券曲线陡峭上移，10年期国债收益率上行21BP至1.86%。　　海外方面，美股亦持续走高，三季度标普500指数区间涨跌幅为7.8%。美国通胀数据受关税的一次性推升逐步被市场接受，且劳动力市场数据的边际走弱推动美联储在9月议息会议上落地一次25BP的降息。预防式降息也有利于支撑全球风险偏好，新兴市场亚太表现更佳，日经225指数涨跌幅为11%、德国DAX指数涨跌幅为-0.1%。美债方面，10年期美国国债收益率在4%-4.5%区间震荡收于4.15%，较上季末下行8BP。 　　回顾基金在三季度的操作，大类资产配置上小幅增配海外权益资产、有色。债券基金部分，组合久期低于纯债债基指数运行。海外债券基金持仓比例小幅下降。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标，动态调整、优化组合配置结构。　　展望四季度，10月初中美贸易摩擦再次升级，阶段性压制权益市场的风险偏好。考虑到美国降息与财政发力下经济软着陆为基准情景，叠加美国盈利稳健，中期支撑全球权益资产风险偏好。区域配置上，相对更看好新兴市场与日本，其潜在政策刺激与估值相对其他区域更具吸引力。港股中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的不确定因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。四季度组合在债券基金部分仍以关注中短债策略为主。

2025年三季度，国内权益市场在科技成长相关板块引领下持续上行，中证800指数涨跌幅为19.8%。尽管三季度国内经济基本面偏弱运行，制造业PMI低于50的荣枯线、出口同比增速震荡下行、PPI同比处在-3%左右的低位，但国内权益在去年9.24提振信心以来继续选择对于中期积极因素给予更高的权重。具体来看三季度支撑风险偏好的积极因素包括，一方面，美国对中国加征关税相关政策未进一步升级，8月中贸易磋商决定对等关税再次延期90天；另一方面，7月初中央财经委会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，“反内卷”相关措施有助于企业盈利改善。对于国内债券市场来讲，对反内卷效果的担忧也逐步上升，通胀水平逐步触底的预期对债券市场来讲是增量的负面因素。同时，市场风险偏好提升推动资金从纯债流向含权资管产品，存在一定的股债跷跷板效应。三季度国内债券曲线陡峭上移，10年期国债收益率上行21BP至1.86%。　　海外方面，美股亦持续走高，三季度标普500指数区间涨跌幅为7.8%。美国通胀数据受关税的一次性推升逐步被市场接受，且劳动力市场数据的边际走弱推动美联储在9月议息会议上落地一次25BP的降息。预防式降息也有利于支撑全球风险偏好，新兴市场亚太表现更佳，日经225指数涨跌幅为11%、德国DAX指数涨跌幅为-0.1%。美债方面，10年期美国国债收益率在4%-4.5%区间震荡收于4.15%，较上季末下行8BP。 　　回顾基金在三季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，季末风格适当均衡，小幅降低二级债券基金持仓比例。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标动态调整、优化组合配置结构。　　展望四季度，10月初中美贸易摩擦再次升级，权益市场的情绪面临阶段性压制。三季度A股融资余额同比增加29.4%至2.39万亿，对于融资持仓与成交占比较高的板块面临的潜在波动也将更明显。组合将以相对均衡的风格应对短期市场波动；从中期维度来看，国内权益仍具备较好的投资价值。一方面，关注10月四中全会对“十五五”规划的定调，尤其对产业发展的相关规划与政策。另一方面，随年末中央经济工作会议临近，仍可期待增量宏观经济政策出台以扭转三季度经济数据弱于预期的局面。港股短期亦受中美贸易摩擦影响，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的不确定因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。四季度组合在债券基金的部分仍以关注中短债策略为主。

2025年三季度，国内权益市场在科技成长相关板块引领下持续上行，中证800指数涨跌幅为19.8%。尽管三季度国内经济基本面偏弱运行，制造业PMI低于50的荣枯线、出口同比增速震荡下行、PPI同比处在-3%左右的低位，但国内权益在去年9.24提振信心以来继续选择对于中期积极因素给予更高的权重。具体来看三季度支撑风险偏好的积极因素包括，一方面，美国对中国加征关税相关政策未进一步升级，8月中贸易磋商决定对等关税再次延期90天；另一方面，7月初中央财经委会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，“反内卷”相关措施有助于企业盈利改善。对于国内债券市场来讲，对反内卷效果的担忧也逐步上升，通胀水平逐步触底的预期对债券市场来讲是增量的负面因素。同时，市场风险偏好提升推动资金从纯债流向含权资管产品，存在一定的股债跷跷板效应。三季度国内债券曲线陡峭上移，10年期国债收益率上行21BP至1.86%。　　海外方面，美股亦持续走高，三季度标普500指数区间涨跌幅为7.8%。美国通胀数据受关税的一次性推升逐步被市场接受，且劳动力市场数据的边际走弱推动美联储在9月议息会议上落地一次25BP的降息。预防式降息也有利于支撑全球风险偏好，新兴市场亚太表现更佳，日经225指数涨跌幅为11%、德国DAX指数涨跌幅为-0.1%。美债方面，10年期美国国债收益率在4%-4.5%区间震荡收于4.15%，较上季末下行8BP。 　　回顾基金在三季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，季末风格适当均衡，小幅降低二级债券基金持仓比例。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标动态调整、优化组合配置结构。　　展望四季度，10月初中美贸易摩擦再次升级，权益市场的情绪面临阶段性压制。三季度A股融资余额同比增加29.4%至2.39万亿，对于融资持仓与成交占比较高的板块面临的潜在波动也将更明显。组合将以相对均衡的风格应对短期市场波动；从中期维度来看，国内权益仍具备较好的投资价值。一方面，关注10月四中全会对“十五五”规划的定调，尤其对产业发展的相关规划与政策。另一方面，随年末中央经济工作会议临近，仍可期待增量宏观经济政策出台以扭转三季度经济数据弱于预期的局面。港股短期亦受中美贸易摩擦影响，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的不确定因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。四季度组合在债券基金的部分仍以关注中短债策略为主。

2025年三季度，国内权益市场在科技成长相关板块引领下持续上行，中证800指数涨跌幅为19.8%。尽管三季度国内经济基本面偏弱运行，制造业PMI低于50的荣枯线、出口同比增速震荡下行、PPI同比处在-3%左右的低位，但国内权益在去年9.24提振信心以来继续选择对于中期积极因素给予更高的权重。具体来看三季度支撑风险偏好的积极因素包括，一方面，美国对中国加征关税相关政策未进一步升级，8月中贸易磋商决定对等关税再次延期90天；另一方面，7月初中央财经委会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，“反内卷”相关措施有助于企业盈利改善。对于国内债券市场来讲，对反内卷效果的担忧也逐步上升，通胀水平逐步触底的预期对债券市场来讲是增量的负面因素。同时，市场风险偏好提升推动资金从纯债流向含权资管产品，存在一定的股债跷跷板效应。三季度国内债券曲线陡峭上移，10年期国债收益率上行21BP至1.86%。　　海外方面，美股亦持续走高，三季度标普500指数区间涨跌幅为7.8%。美国通胀数据受关税的一次性推升逐步被市场接受，且劳动力市场数据的边际走弱推动美联储在9月议息会议上落地一次25BP的降息。预防式降息也有利于支撑全球风险偏好，新兴市场亚太表现更佳，日经225指数涨跌幅为11%、德国DAX指数涨跌幅为-0.1%。美债方面，10年期美国国债收益率在4%-4.5%区间震荡收于4.15%，较上季末下行8BP。 　　回顾基金在三季度的操作，大类资产配置上对高风险资产维持超配。国内权益部分，季末风格适当均衡，小幅降低二级债券基金持仓比例。国内债券基金部分，组合久期低于债券资产部分基准指数的久期。在基金选择上，结合定量与定性的研究，优选长期有超额收益的基金标的。产品在运作期间，围绕投资目标动态调整、优化组合配置结构。　　展望四季度，10月初中美贸易摩擦再次升级，权益市场的情绪面临阶段性压制。三季度A股融资余额同比增加29.4%至2.39万亿，对于融资持仓与成交占比较高的板块面临的潜在波动也将更明显。组合将以相对均衡的风格应对短期市场波动；从中期维度来看，国内权益仍具备较好的投资价值。一方面，关注10月四中全会对“十五五”规划的定调，尤其对产业发展的相关规划与政策。另一方面，随年末中央经济工作会议临近，仍可期待增量宏观经济政策出台以扭转三季度经济数据弱于预期的局面。港股短期亦受中美贸易摩擦影响，中期有望受益于国内经济的企稳回升、科技创新增强与美联储降息周期的延续等。　　国内债券方面，短期进入震荡期。后续债市潜在的不确定因素主要来自于国内经济基本面的恢复，包括持续低迷的价格指标能否寻得底部；潜在的积极因素，主要来自于美联储降息继续兑现、外部中美利差制约的减少。四季度组合在债券基金的部分仍以关注中短债策略为主。