余广 - 基金投资策略和运作

2026年二季度中国宏观经济增速环比回落，呈现典型　K　型分化。内需全面走弱且幅度超预期，外需依旧强劲，供强需弱格局愈发突出。供给端在AI、新能源和高端制造引领下保持较快增长，而需求端则呈现明显的K型分化—出口高景气与内需疲软并存，上游行业利润改善与下游企业承压并存。　　二季度，A股结构性分化愈发明显，科技成长风格领涨，AI算力、半导体等表现活跃；稳定和消费表现落后。港股市场受地缘政治风险、美联储政策不确定性和供需结构失衡等多重因素影响，整体表现疲弱，波动明显加剧。本季度报告期内，沪深300指数、创业板指数涨跌幅分别为11.89%和36.35%；恒生指数、恒生国企指数涨跌幅分别为-7.69%和-9.74%。　　　本季度，本基金坚持自下而上的个股精选，从中长期的角度，着重于长期基本面，着重于公司的长期价值进行投资；在股票仓位、行业配置、组合股票方面均有所适当调整；整体来看，组合在行业配置、个股集中度方面延续了上季度较为分散、均衡的配置。　　展望未来，预计出口韧性持续，尤其在AI算力、高端装备等方面出口将延续之前较高的增速；内需方面仍受房地产低迷、居民就业和预期偏弱制约，预计维持低速弱修复；PPI同比涨幅受基数效应以及油价回落影响将有所放缓，整体经济将呈现"稳中承压、结构分化"的运行态势。　　下一阶段，地缘风险有所缓和、但仍存在不确定性，与此同时科技板块筹码拥挤风险尚未解除，预计指数维持震荡格局，市场行情从风险偏好驱动转向盈利验证和产业趋势驱动。在科技股估值偏高的背景下，上游资源品比较充分地定价了需求下滑和货币政策紧缩预期，已回调至性价比较高区间。考虑到关键资源品的中长期价值，以及部分资源品作为AI高增长中必需的基础物料，上游资源品具备配置价值。　　投资策略上，我们继续轻指数、重结构，波动中更看重公司估值和基本面，自下而上精选个股，从中长期角度做布局。配置上以结构性机会为主，重点关注：AI相关投资及应用、资源品、具备国际化拓展能力的高端制造龙头、生物医药、新消费等。

二季度随着国内内需压力增大叠加海外紧缩预期，大部分顺周期行业，包括内需链条都出现了明显调整，尤其是自5月份开始，目前来看市场普遍预期下半年会有一些增量政策出台，预计内需压力会阶段性缓和；海外紧缩的压力预计将会在7月份是拐点，届时通胀高点很可能会过去。我们预计总体顺周期板块仍处于复苏周期的早期，很多相关股票在经过近期的调整后已经具备较高的中长期配置价值，本基金主要围绕全市场价值方向进行配置，但近期市场估值收缩的力度确实超预期，后续我们会更加重视安全边际和风险管理，未来继续聚焦在全市场价值方向选股。　　展望未来，我们认为市场对于美联储给予了过分鹰派定价，随着能源压力缓解及政策再度回归到支持经济增长，本轮冲击应该不改变全球经济逐步复苏的大趋势。全球主要经济体在大财政推动下，未来将会进入高名义增长，伴随高利率，高通胀的过程，利多上游资源。AI的基建浪潮、全球能源转型、海外的再工业化及全球再武装化四股大的结构性长期力量很可能在未来5年推动全球进入一轮超级投资周期，未来将会重点聚焦在和超级投资周期相关的领域。国内双宽松的大趋势应该也不会受到大的影响，友好的政策环境仍然给予市场较好的支撑。　　股票方面，仍重点继续看好四类机会：第一：受益于海外制造业周期回升及自身结构性供需中长期改善的上游资源行业；第二：受益于地缘政治缓和后全球经济回暖背景下具有全球竞争力的中国企业；第三：受益于国内供需改善的部分细分行业龙头，包括反内卷的重点领域，持续的盈利困境将会推动行业自身供需改善，另外政策的介入也会加速行业出清，一些传统行业的龙头已经逐步具备配置价值，后期保持密切跟踪；第四：受益于国内低利率环境的高股息具有稳健业绩的标的。由于市场已经连续2年多进行了比较明显的估值修复，部分宽基指数及行业估值已经来到了过去10年中枢偏高的位置，未来我们重点选择具有盈利支撑的行业和公司，市场的定价未来可能更加聚焦在业绩方面。

2026年二季度中国宏观经济增速环比回落，呈现典型　K　型分化。内需全面走弱且幅度超预期，外需依旧强劲，供强需弱格局愈发突出。供给端在AI、新能源和高端制造引领下保持较快增长，而需求端则呈现明显的K型分化—出口高景气与内需疲软并存，上游行业利润改善与下游企业承压并存。　　二季度，A股结构性分化愈发明显，科技成长风格领涨，AI算力、半导体等表现活跃；稳定和消费表现落后。港股市场受地缘政治风险、美联储政策不确定性和供需结构失衡等多重因素影响，整体表现疲弱，波动明显加剧。本季度报告期内，沪深300指数、创业板指数涨跌幅分别为11.89%和36.35%；恒生指数、恒生国企指数涨跌幅分别为-7.69%和-9.74%。　　　本季度，本基金坚持自下而上的个股精选，从中长期的角度，着重于长期基本面，着重于公司的长期价值进行投资；在股票仓位、行业配置、组合股票方面均有所适当调整；整体来看，组合在行业配置、个股集中度方面延续了上季度较为分散、均衡的配置。　　展望未来，预计出口韧性持续，尤其在AI算力、高端装备等方面出口将延续之前较高的增速；内需方面仍受房地产低迷、居民就业和预期偏弱制约，预计维持低速弱修复；PPI同比涨幅受基数效应以及油价回落影响将有所放缓，整体经济将呈现"稳中承压、结构分化"的运行态势。　　下一阶段，地缘风险有所缓和、但仍存在不确定性，与此同时科技板块筹码拥挤风险尚未解除，预计指数维持震荡格局，市场行情从风险偏好驱动转向盈利验证和产业趋势驱动。在科技股估值偏高的背景下，上游资源品比较充分地定价了需求下滑和货币政策紧缩预期，已回调至性价比较高区间。考虑到关键资源品的中长期价值，以及部分资源品作为AI高增长中必需的基础物料，上游资源品具备配置价值。　　投资策略上，我们继续轻指数、重结构，波动中更看重公司估值和基本面，自下而上精选个股，从中长期角度做布局。配置上以结构性机会为主，重点关注：AI相关投资及应用、资源品、具备国际化拓展能力的高端制造龙头、生物医药、新消费等。

2026年二季度国内股票市场的表现是极度分化的，与全球AI资本开支相关的通信、半导体、电子元件及其部分等资源品表现非常强劲，而与AI关联度不高的其它大部分板块股价持续下跌，我们的组合因为所选标的与AI相关度低，因此在5、6月份净值经历了巨大的回撤，表现令人失望。　　我自己所坚持的投资理念，是以少亏损为出发点，寻找下行风险小的公司。为此，我们在那些能够长期存续的行业中，选择资产负债表健康、创造现金能力强、市场预期不高、估值便宜、回馈股东（以分红或回购的形式）的标的，尤其喜欢处于暂时性困境或周期底部的标的，但目前这种策略遇到了暂时性的困难，这也是每一种长期有效的策略都会遇到的情况。　　我们始终很关注AI行业的发展，也认可当下全球在AI领域的巨额资本开支带来的相关产业链的需求大扩张，也看到与此相关的各个环节供不应求和极高景气度。但在此基础上，我们也看到产业链中各环节的企业在金融市场的助力下，不断加大资本开支，潜在供给能力也在提升。股票市场的火热，叠加各环节大规模的资本开支，总让我联想到前几年的新能源和半导体浪潮。另外2021年以来，由于高点对高估值品种减仓不及时带来的教训，也让我对周期产生敬畏，因此我花了更多精力在预期处于低位且具备明显估值支撑的品种上，这导致我们对高景气品种的欠配，组合在过去一段时间内承压。　　尽管我们在此刻承受压力和煎熬，但我内心始终认为事物发展是螺旋式的，没有一直上涨的品种，而真正死不了、有价值的品种也不会一直下跌，我对目前组合持仓品种有信心，一方面来自这批企业极具吸引力的估值，比如我们投资的企业市值扣减净现金后，利润回本周期普遍较低，另一方面，企业家也在真金白银回购、增持自家股票，或者慷慨分红。目前我们组合的加权平均PB小于1.3，平均股息率接近5%（这是长期国债收益率的2倍以上），企业有形资产回报率普遍超过15%，是符合我本人价值+质量的选股思路的。　　站在当下，我们能做的就是“专注下一个球”，周而复始。我们看到了今年以来，房地产市场房价跌幅在收窄，部分城市二手房挂牌量在下降，成交量保持韧性，租金回报率有所提升。与此同时，由于房价跌幅趋缓，居民的家庭净资产规模也在企稳，资产负债表的压力有所缓解。因此，我们对内需仍抱有乐观预期。

2026年二季度，上证指数上涨5.2%，沪深300指数上涨11.9%，中证1000上涨15.62%，科创50上涨75.74%。市场在二季度表现良好，科技方向受到追捧，电子、通信、建材、机械设备行业涨幅居前，农业、石化、美护行业跌幅居前。　　2026年二季度，国内宏观供强需弱的特征表现更为突出。社会零售总额在4、5月份持续走弱，主要是受以旧换新高基数影响，剔除汽车、家电等品类外，其他品类增速保持平稳略放缓。5月居民短贷和中长期贷款双双负增长，前五个月居民贷款累计下降6300亿元，去杠杆进程进一步加速。消费和信贷均指向居民部门信心仍有待提升。投资方面，4月固定资产投资当月同比-8%，5月扩大至-10.7%，三类投资全面转负：5月制造业投资当月同比-4.2%、基建-9.1%、房地产-24%，企业中长期贷款出现罕见的连续两月负增长，与投资下滑相互印证。出口方面，5月出口（美元计价）同比增速进一步上行至19.4%，AI产业链出口（集成电路同比+110.9%）依旧是核心驱动。但拆分量价，价格贡献远大于量，对生产端的拉动效果有限。价格方面，5月PPI同比涨幅扩大至3.9%，但涨价集中于上游采掘和原材料，下游生活资料价格环比持平，上下游传导仍需要时间。　　操作方面，本基金减持了涨幅较大的缺电链标的以及化工行业，增持了估值低位的顺周期板块以及出海链条标的。　　展望未来，我们重点关注：1）PPI到CPI的传导，尽管生活资料价格环比持平，但随着时间推移价格传导发生的概率仍然较大；2）面对二季度内需加速下滑，后续可能出台相关政策。市场的估值分化较大，行业间景气温差较大，景气预期的外推也一定程度造成估值分裂加剧。我们关注低估值低预期高回报的公司和行业，观察边际变化，寻找其中被错杀的机会。

二季度，国内宏观经济经济复苏动能出现边际放缓迹象。消费方面，4月社零同比仅增0.2%，5月进一步转为-0.6%的同比负增长，是2022年底以来首次同比负增长，"以旧换新"透支效应持续显现，汽车、家电等品类跌幅均超双位数。投资方面，4月固定资产投资当月同比-8%，5月扩大至-10.7%，三类投资全面转负。即使外需保持强劲，5月出口（美元计价）同比增速进一步上行至19.4%，AI产业链出口（集成电路同比+110.9%）依旧是核心驱动，但量价拆分显示价格贡献远大于数量贡献，对生产端拉动效果有限。5月工业生产同比仅4.5%，服务业生产4.4%。价格方面，虽然5月PPI同比涨幅扩大至3.9%，但涨价集中于上游采掘和原材料，下游生活资料价格环比持平，上下游传导仍然困难。海外方面，能源冲击抬升通胀再定价，政策预期更趋审慎。中东局势推升油价与通胀预期，美联储降息路径被迫后移、全球流动性边际趋紧，海外市场从“一致预期降息”转向“观望与再定价”。6月FOMC会议是新任主席沃什首秀，政策利率维持3.5%-3.75%不变，但会议释放了鹰派信号。　　二季度随着美伊以战争烈度逐渐减弱，风险偏好迅速恢复，权益市场震荡上行，同时结构分化十分极致。全球经济的主要增量来源还是AI，模型训练进展整体是符合预期的，应用方面AI　Agent的快速商业化使得投资者看到了AI投资正循环的曙光。随着AI投资规模快速提升，对传统电子通讯产业链的各个制造环节的需求都形成拉动从而带动相关个股上涨。战争期间上涨较多的储能和能源板块则在二季度随着战争缓和回调明显。代表国内传统经济复苏方向的消费和地产链继续低位震荡。　　操作方面，从景气度、行业成长空间和业绩增速与估值匹配度三个角度选择，我们对之前一直配置的几个行业进行了一定调整：　　一、半导体行业：整体提升了板块配置权重。维持配置先进制程代工环节和受益国内存储大厂扩产加速的前道设备板块。增配了放量前期的国产算力设计公司和先进封装相关子板块。　　二、电力设备与新能源行业：大幅降仓。减持了前期配置的海外电力短缺相关的电网设备板块，减持了前期受益战争的储能和锂电池产业链。　　三、人工智能领域：增配海外算力基础设施中一些新技术和涨价相关的方向。　　四、顺周期方向随着战争的缓和减持了能源板块和工业金属板块的配置。　　五、基于国内宏观数据减持了内需消费。　　展望2026年下半年，国内经济面临较大压力，但政策工具箱充足，经济有望保持韧性。下半年稳增长政策有望进一步发力。二季度财政力度边际收敛后，三季度财政政策空间依旧充足。7月政治局会议预计将重新定调，推动超长期特别国债和专项债加快发行使用，并推动政策性金融工具加快落地，这有望带动基建投资提速。消费仍受居民就业和预期偏弱制约，预计维持低速弱修复。海外方面，随着美伊冲突和谈进展良好，油价已出现快速回落，三季度通胀或将迎来回落，届时紧缩预期或逐步缓解，若就业市场超预期走弱，市场或重新定价美联储的宽松预期。　　目前A股市场估值并没有泡沫化，主要问题是极致的结构分化，当然这种分化也是在反映全球经济主要增量依靠AI投资的现实状况。我们依旧看好股票市场结构性机会，但相对之前会更加注重组合稳健性。操作方面，除了半导体、人工智能、高端装备、新能源、新材料内的一些新质领域相关的行业，后续还需重点关注国内经济恢复情况以及美联储加息节奏，从而把握消费和周期板块的投资机会。　　（数据来源：WIND，国家统计局，美联储）

2026年二季度中国宏观经济增速环比回落，呈现典型　K　型分化。内需全面走弱且幅度超预期，外需依旧强劲，供强需弱格局愈发突出。供给端在AI、新能源和高端制造引领下保持较快增长，而需求端则呈现明显的K型分化—出口高景气与内需疲软并存，上游行业利润改善与下游企业承压并存。　　二季度，A股结构性分化愈发明显，科技成长风格领涨，AI算力、半导体等表现活跃；稳定和消费表现落后。港股市场受地缘政治风险、美联储政策不确定性和供需结构失衡等多重因素影响，整体表现疲弱，波动明显加剧。本季度报告期内，沪深300指数、创业板指数涨跌幅分别为11.89%和36.35%；恒生指数、恒生国企指数涨跌幅分别为-7.69%和-9.74%。　　　本季度，本基金坚持自下而上的个股精选，从中长期的角度，着重于长期基本面，着重于公司的长期价值进行投资；在股票仓位、行业配置、组合股票方面均有所适当调整；整体来看，组合在行业配置、个股集中度方面延续了上季度较为分散、均衡的配置。　　展望未来，预计出口韧性持续，尤其在AI算力、高端装备等方面出口将延续之前较高的增速；内需方面仍受房地产低迷、居民就业和预期偏弱制约，预计维持低速弱修复；PPI同比涨幅受基数效应以及油价回落影响将有所放缓，整体经济将呈现"稳中承压、结构分化"的运行态势。　　下一阶段，地缘风险有所缓和、但仍存在不确定性，与此同时科技板块筹码拥挤风险尚未解除，预计指数维持震荡格局，市场行情从风险偏好驱动转向盈利验证和产业趋势驱动。在科技股估值偏高的背景下，上游资源品比较充分地定价了需求下滑和货币政策紧缩预期，已回调至性价比较高区间。考虑到关键资源品的中长期价值，以及部分资源品作为AI高增长中必需的基础物料，上游资源品具备配置价值。　　投资策略上，我们继续轻指数、重结构，波动中更看重公司估值和基本面，自下而上精选个股，从中长期角度做布局。配置上以结构性机会为主，重点关注：AI相关投资及应用、资源品、具备国际化拓展能力的高端制造龙头、生物医药、新消费等。

2026　年二季度内需明显走弱，外需维持强劲，经济供强需弱的格局愈发突出；消费端持续承压，社零增速持续走低并出现阶段性同比下滑，以旧换新政策带来的消费透支效应持续显现，汽车、家电等大宗消费品类明显走弱，上游工业品价格抬升但核心消费物价走弱，终端需求低迷致使成本难以向下传导，居民各类信贷同步收缩，居民主动去杠杆节奏加快，仅二手房市场存在一定韧性，一线城市二手房价持续温和回暖，但市场暖意尚未传导至新房销售与居民信贷需求；投资端全面转弱，固定资产投资当月跌幅持续加深，制造业、基建、地产三类投资同步承压，企业中长期信贷连续走弱，实体投资意愿低迷，内需疲软也和财政支出大幅收缩高度相关；外需虽保持高景气，出口增速持续走高，AI　相关产业链出口成为核心拉动。二季度经济总量下行压力有所加大，价格端上游原材料涨价明显，但下游消费品价格基本平稳，上下游价格传导不畅的问题仍未改善。　　海外方面，6　月美联储议息会议迎来新任主席首场亮相，基准利率保持不变，但会议传递出鲜明的偏鹰倾向，通胀预测大幅上调，多数官员年内仍倾向进一步加息，市场对于货币收紧的预期显著升温，主席还提出多项框架改革计划，改变以往预期管理方式，后续市场波动或将持续放大，就业市场展现出超预期的强劲韧性，新增就业数据持续向好，通胀数据整体走高主要受能源板块带动，核心通胀边际有所缓和，关税带来的涨价影响逐步消退，高油价也对其他消费形成挤压。美国制造业景气度明显修复，短期经济增长依托相关刺激因素保有一定韧性，但居民消费信心依旧低迷，高通胀持续削弱居民实际收入，后续财政刺激效果或将逐步消退，高利率带来的压制作用会持续显现，经济基本面压力逐步加大，叠加地缘局势缓和带动油价下行，三季度通胀有望迎来缓和，紧缩预期随之降温，倘若就业市场后续走弱，市场又会重新计价宽松空间。　　2026年二季度权益市场整体呈现明显的结构分化的态势，板块表现分化极致，内需持续走弱压制消费、地产、基建相关板块盈利预期，但AI、高端制造等出口链条品种依靠外需景气走出明显超额收益。　　本季度操作策略主要体现在：　1）增持国产算力，国内AI投资开始加速，国产相关环节受益。2）增持半导体设备和材料，全球晶圆厂资本开支大幅增长，半导体设备和材料将会全面受益。　　后续出口端韧性有望延续，当前二季度内需下行压力显著加大，市场普遍预期7月政治局会议将释放稳增长加码信号，提速超长期特别国债与专项债落地投放、推动各类政策性金融工具加快落地生效，或有望托底基建投资回暖，宏观经济进一步下行的空间有限，我们仍然看好下一阶段权益市场的表现。　　投资策略上，我们依然坚定围绕中国未来5-10年确定的产业方向来构建组合，我们重点关注三大方向：1）科技成长：科技创新是时代的主旋律，同时政策会持续在“卡脖子”相关的高端制造领域发力，有能力实现突破的公司将迎来黄金成长期。2）高端制造：在安全发展的大战略下，我们将重点挖掘能够实现自主可控和进口替代的高端制造行业的投资机会。3）医药：医药长期受益于人口老龄化和创新升级，核心标的长期业绩增长确定强。　　高估值肯定是回报率的敌人，透支未来价值很多的公司，我们会规避，组合构建的时候会保持一定的均衡性，尽可能的降低净值的波动，追求复利，积小胜为大胜，希望能够在中长期的维度为持有人创造稳定的净值增长。

2026年一季度，上证指数下跌1.94%，沪深300指数下跌3.89%，中证2000上涨1.22%，科创50下跌6.54%。市场在一季度波动较大，受地缘风险影响，石油石化、煤炭、电力等板块涨幅居前，非银金融、消费者服务、商贸零售等行业跌幅居前。　　国内宏观方面，2026年是“十五五”开局之年。2026年前两个月，经济实现了温和的开门红，总体呈现内需弱复苏、外需超预期、价格修复趋势延续的格局。出口延续强势，得益于AI产业周期以及新兴经济体产能投资带来的资本品出口较快增长。内需方面，社零同比增长2.8%，较2025年底0.9%的增速有所修复，且服务消费增长5.6%，高于商品消费2.5%。价格方面，核心CPI同比上涨1.8%，创2019年3月以来的新高。　　海外方面，降息预期有所波动。尽管3月FOMC会议维持利率不变，但鲍威尔强调在通胀未进一步改善前不考虑降息，提及内部甚至讨论"加息可能性"，但是加息非主流观点。美国的就业市场依旧处于偏弱状态，且油价高企带动货币宽松预期的回摆或让金融条件再度收紧，从而对经济重新形成抑制，就业市场能否修复仍具备较高不确定性。　　操作方面，本基金略调低仓位，根据持仓公司的经营情况以及估值进行了调整。　　展望未来，我们重点关注：1）地缘冲突带来的影响，特别在需求端和成本端的影响；2）关注价格PPI到CPI的传导，价格温和上涨有利于龙头企业份额和基本面的改善。顺周期和消费目前预期较低，估值也处于历史底部，但越来越多的迹象表面消费正缓慢好转，龙头改善力度则更为明显。我们维持消费行业“高端好于大众、服务好于商品”的观点，并关注过去几年深度调整的企业，关注其资产负债表质量、股东回报情况以及未来改善的可能性与力度。此外，随着中国企业全球竞争力提升，中国品牌在海外市场影响力快速提升，我们关注中国企业海外市场拓展机会，寻找其中迈过初始期、进入从“1”到“10”的投资机会。

2026年一季度中国经济保持平稳增长，不乏亮点，特别是工业生产中的高端制造业保持高景气；进出口贸易延续高增长；物价水平温和回升。　　一季度，A股结构性分化明显，创业板和深证成指上涨，上证指数和沪深300下跌，科技成长风格占优，AI算力、新能源等板块表现活跃。3月下旬受地缘政治和油价飙升影响，市场出现大幅调整，波动加剧。港股市场受地缘政治风险、美联储政策不确定性和供需结构失衡等多重因素影响，整体表现疲弱，波动明显加剧。恒生科技指数跌幅较深，显示科技板块承压明显。本季度报告期内，沪深300指数、创业板指数涨跌幅分别为-3.89%和-0.57%；恒生指数、恒生国企指数涨跌幅分别为-3.29%和-15.70%。　　　本季度，本基金延续之前较高的股票仓位，组合股票有适当调整，坚持自下而上的个股精选，从中长期的角度，着重于长期基本面，着重于公司的长期价值进行投资；整体来看，组合在行业配置、个股集中度方面延续了上季度较为分散、均衡的配置。　　市场近期放量下跌，主导因素在于美伊冲突骤然升级导致的“滞胀交易”预期升温，油价飙升大幅推高了全球通胀风险，导致美联储及其他央行近期降息的预期被严重削弱，对全球权益资产估值形成全面压制。客观来看，原油价格的短期飙升已经较为充分地计价了比较悲观的断供风险，当前可能是本次地缘博弈预期和恐慌情绪的最高峰。地缘扰动对风险偏好的压制是剧烈但短期的。随着局势的边际钝化与常态化，这种极端的“地缘溢价”终将消退，市场的核心定价逻辑必将重回企业基本面与国内宏观经济的复苏主线上。　　下一阶段，股市大概率处于震荡筑底阶段，交易主线由“拔估值”切换至业绩/景气验证，结构分化将加剧。地缘冲突以及流动性的冲击对中国股市的影响将是阶段性的，中国凭借能源结构优势和完整供应链体系，具备全球稀缺的"安全资产"属性。中国供应链有望在动荡局势中再度展现韧性，只要海外宏观经济不出现断崖式衰退，出海企业有望持续兑现利润。　　投资策略上，我们继续轻指数、重结构，波动中更看重公司估值和基本面，自下而上精选个股，从中长期角度做布局。配置上以结构性机会为主，重点关注：AI相关投资及应用、资源品、医药生物、新消费、盈利稳定且具备进口替代和国际化拓展能力的高端制造龙头，以及高股息品种。

2026年一季度，市场整体呈结构性震荡走势，高估值、高预期板块波动加剧，低估值、低预期领域逐步显现配置价值。本基金始终坚守价值投资风格，严格执行既定投资策略，动态优化组合结构，力求为持有人实现稳健的投资回报。　　报告期内，基金坚持在市场预期偏低的领域布局，聚焦商业模式清晰易懂、估值具备显著吸引力的优质公司，始终保持投资风格不漂移。操作上持续优化组合，及时将股价已充分兑现、性价比回落的标的，替换为估值更低、基本面边际改善的品种，严控组合估值水平，提升整体风险收益比。　　从行业层面来看，一季度高频数据显示，大众消费板块企稳回升，餐饮、美妆等细分领域复苏迹象明显，优质企业凭借自身经营优化、渠道拓展，业绩增长曙光初现，成为组合重要收益来源。　　地产行业历经数年深度调整后，一季度迎来积极变化，热点城市二手房成交量逐步放大，价格跌幅持续收窄，行业底部信号逐步清晰。地产链中优质企业积极拓展品类、布局海外市场，摆脱单一行业周期依赖，经营压力最大的阶段已然过去，板块估值修复空间逐步打开。　　医药行业方面，前期政策压力已逐步消化释放，行业悲观预期充分反应，部分低预期子行业估值处于合理区间，具备中长期配置价值，本基金也对相关优质标的进行了重点关注。　　展望后市，基金将继续坚守低预期与低估值相结合的核心选股策略，坚决回避高预期、高估值品种，持续挖掘消费、地产链、医药等领域的低估优质资产，动态调整组合结构，严控投资风险，力争为持有人创造长期可持续的稳健收益。

2026年一季度中国经济保持平稳增长，不乏亮点，特别是工业生产中的高端制造业保持高景气；进出口贸易延续高增长；物价水平温和回升。　　一季度，A股结构性分化明显，创业板和深证成指上涨，上证指数和沪深300下跌，科技成长风格占优，AI算力、新能源等板块表现活跃。3月下旬受地缘政治和油价飙升影响，市场出现大幅调整，波动加剧。港股市场受地缘政治风险、美联储政策不确定性和供需结构失衡等多重因素影响，整体表现疲弱，波动明显加剧。恒生科技指数跌幅较深，显示科技板块承压明显。本季度报告期内，沪深300指数、创业板指数涨跌幅分别为-3.89%和-0.57%；恒生指数、恒生国企指数涨跌幅分别为-3.29%和-15.70%。　　　本季度，本基金延续之前较高的股票仓位，组合股票有适当调整，坚持自下而上的个股精选，从中长期的角度，着重于长期基本面，着重于公司的长期价值进行投资；整体来看，组合在行业配置、个股集中度方面延续了上季度较为分散、均衡的配置。　　市场近期放量下跌，主导因素在于美伊冲突骤然升级导致的“滞胀交易”预期升温，油价飙升大幅推高了全球通胀风险，导致美联储及其他央行近期降息的预期被严重削弱，对全球权益资产估值形成全面压制。客观来看，原油价格的短期飙升已经较为充分地计价了比较悲观的断供风险，当前可能是本次地缘博弈预期和恐慌情绪的最高峰。地缘扰动对风险偏好的压制是剧烈但短期的。随着局势的边际钝化与常态化，这种极端的“地缘溢价”终将消退，市场的核心定价逻辑必将重回企业基本面与国内宏观经济的复苏主线上。　　下一阶段，股市大概率处于震荡筑底阶段，交易主线由“拔估值”切换至业绩/景气验证，结构分化将加剧。地缘冲突以及流动性的冲击对中国股市的影响将是阶段性的，中国凭借能源结构优势和完整供应链体系，具备全球稀缺的"安全资产"属性。中国供应链有望在动荡局势中再度展现韧性，只要海外宏观经济不出现断崖式衰退，出海企业有望持续兑现利润。　　投资策略上，我们继续轻指数、重结构，波动中更看重公司估值和基本面，自下而上精选个股，从中长期角度做布局。配置上以结构性机会为主，重点关注：AI相关投资及应用、资源品、医药生物、新消费、盈利稳定且具备进口替代和国际化拓展能力的高端制造龙头，以及高股息品种。