李杨 - 基金投资策略和运作

二季度债市收益率整体震荡走强，收益率普遍下行。经济供强需弱格局延续，信贷需求偏弱制约收益率上行空间。4月初超长期特别国债供给担忧升温，10年期国债收益率在1.81%-1.82%高位震荡；4月中旬至月末资金极度宽松叠加地缘缓和，债市修复，10年期国债一度下探至1.74%下方；5月初央行买断式逆回购大额净回笼引发短端调整，1年期国债收益率上行至1.21%附近；5月中下旬基本面偏弱、MLF超额投放推动债市再度走强，10年期国债下行至1.71%附近。6月多空交织，10年期国债在1.70%-1.75%区间窄幅震荡。央行MLF连续加量续做、购工具创设，明确跨季资金面呵护态度。本报告期内，投资组合以信用债为核心配置，辅以流动性较优的利率债和可转债。信用债投资聚焦于具备合理信用利差的优质标的，通过价差收益与套息收益双重渠道获取回报。利率债投资则基于对市场利率走势的前瞻性研判，精选具备投资价值的品种，并动态调整组合久期以捕捉市场机会，在有效控制回撤风险的同时提升组合整体收益水平。可转债坚持基于非对称波动性的转债投资交易策略，坚持绝对收益的投资思路，在市场的波动中寻找交易机会。

2026年二季度，债券市场维持震荡偏强格局，资金面变化是影响行情走势的核心因素，10年期国债收益率整体在1.70%-1.80%区间内运行。具体来看：4月份，资金面维持宽松，叠加中东局势缓和，市场对输入型通胀的担忧有所减轻，同时消费、投资数据偏弱，基本面利于债市，债券收益率明显下行。其中超长期国债在一季度已率先完成收益率下行，本月延续强势行情，收益率下行速度加快；信用债收益率同步下行，短久期信用债受益于资金宽松，表现相对更优。5月份，整体资金环境仍偏宽松，但央行公开市场净回笼规模提升，资金面预期开始出现隐忧；不过经济基本面仍不及市场预期，同时居民存款下降，资金从银行体系流向理财、基金等资管产品，市场配置力量维持高位。利率债与信用债收益率仍整体处于下行通道。6月初，利率债收益率已处于年内低位，10年期国债收益率一度下探至1.70%下方，随后资金面开始收敛，市场随即出现调整，利率债与信用债收益率均转为上行；但央行推出隔夜逆回购操作，市场对资金面的担忧有所缓解，月末央行加量投放平滑跨季资金面，债市出现修复行情。总体而言，二季度债市震荡偏强，收益率整体跟随资金面变动，呈现先下后上的走势。报告期内，本基金以信用债券为主要投资标的，合理安排账户流动性，灵活调整久期和杠杆，在市场对资金面预期变化之初，果断调低了久期和杠杆。在确保信用风险可控的前提下，本基金继续坚持资产挖掘，动态监测市场收益率凸点，追踪利差变化，积极布局高性价比资产。

二季度，债市行情整体较为强势，核心驱动因素主要先后来自于资金价格低位、K型经济状况加深等，不过十债在下至1.7%左右开始逐渐受阻，资金利率中枢有所抬升。整体来看，二季度收益率曲线各关键期限下行幅度均值达到10bp，其中5-10年期国开债表现较优，下行幅度在14-17bp之间，10年和30年国债分别下行8bp和12bp。逐月来看，4月份，资金价格保持低位水平，基本面数据未再超预期，特别国债发行落地，故在无明显利空制约下，资金持续涌入债市，交易盘主导了曲线上各期限轮番下行行情，其中长端和超长表现更优。尽管5月份伴随着央行回笼及税期扰动，资金价格有所回调，但整体流动性仍旧十分充裕；基本面看，输入性通胀仍在，但上下游传导尚不明显，同时金融和经济数据显著弱于预期，存在一定季节性，但也反映出当前出口和科技除外的总需求仍徘徊在低位，资金愈发倾向于收缩贷款及增加储蓄，对债市亦形成了较强支撑，故本月债市整体继续震荡走强，5-10年中长端较为强势。6月初受央行持续净回笼以及对低价资金的态度有所转变，导致流动性尚显充裕但隔夜成本开始回升，受此影响，十债在关键点位1.7%附近受阻，现券各期限开始调整；随着收益率反弹5bp左右，配置盘呈现出逐渐加大配置力度，此外，陆家嘴会议央行继续收窄资金利率走廊及推出完善流动性维护政策，对债市中性偏正面，同时月底前2日启动隔夜逆回购操作，利率低于市场此前普遍预期，现券收益率进一步修复，但幅度已较为有限。报告期内基金以中短期限利率债和高等级商金债投资为主，一定仓位灵活参与长端利率债交易，组合久期多数保持适中水平，杠杆在4-5月保持中高水平后于6月份有所调降，产品整体维持稳健运行。

二季度，债市行情整体较为强势，核心驱动因素主要先后来自于资金价格低位、K型经济状况加深等，不过十债在下至1.7%左右开始逐渐受阻，资金利率中枢有所抬升。整体来看，二季度收益率曲线各关键期限下行幅度均值达到10bp，其中5-10年期国开债表现较优，下行幅度在14-17bp之间，10年和30年国债分别下行8bp和12bp。逐月来看，4月份，资金价格保持低位水平，基本面数据未再超预期，特别国债发行落地，故在无明显利空制约下，资金持续涌入债市，交易盘主导了曲线上各期限轮番下行行情，其中长端和超长表现更优。尽管5月份伴随着央行回笼及税期扰动，资金价格有所回调，但整体流动性仍旧十分充裕；基本面看，输入性通胀仍在，但上下游传导尚不明显，同时金融和经济数据显著弱于预期，存在一定季节性，但也反映出当前出口和科技除外的总需求仍徘徊在低位，资金愈发倾向于收缩贷款及增加储蓄，对债市亦形成了较强支撑，故本月债市整体继续震荡走强，5-10年中长端较为强势。6月初受央行持续净回笼以及对低价资金的态度有所转变，导致流动性尚显充裕但隔夜成本开始回升，受此影响，十债在关键点位1.7%附近受阻，现券各期限开始调整；随着收益率反弹5bp左右，配置盘呈现出逐渐加大配置力度，此外，陆家嘴会议央行继续收窄资金利率走廊及推出完善流动性维护政策，对债市中性偏正面，同时月底前2日启动隔夜逆回购操作，利率低于市场此前普遍预期，现券收益率进一步修复，但幅度已较为有限。信用债方面，二季度表现基本与同期限利率债相当，中高等级1-5年期品种收益率普遍回落10-15bp左右。回溯看，信用债同样受益于前期流动性宽松，跟随利率债回落，但由于信用利差已处于历史低位水平，并未走出进一步压低利差行情，且在后期资金价格中枢回归过程中，同样出现了相当幅度的调整。截至二季末，中高等级1-5年主流期限信用债绝对收益率继续处于历史低位水平，利差分位多数保持在10%以内。报告期内基金以中高等级信用债配置为主，并灵活参与长债和超长债交易，组合久期经过4-5月拉长后在6月份有所调降，杠杆中高适度，整体保持稳健运行。

二季度，债市行情整体较为强势，核心驱动因素主要先后来自于资金价格低位、K型经济状况加深等，不过十债在下至1.7%左右开始逐渐受阻，资金利率中枢有所抬升。整体来看，二季度收益率曲线各关键期限下行幅度均值达到10bp，其中5-10年期国开债表现较优，下行幅度在14-17bp之间，10年和30年国债分别下行8bp和12bp。逐月来看，4月份，资金价格保持低位水平，基本面数据未再超预期，特别国债发行落地，故在无明显利空制约下，资金持续涌入债市，交易盘主导了曲线上各期限轮番下行行情，其中长端和超长表现更优。尽管5月份伴随着央行回笼及税期扰动，资金价格有所回调，但整体流动性仍旧十分充裕；基本面看，输入性通胀仍在，但上下游传导尚不明显，同时金融和经济数据显著弱于预期，存在一定季节性，但也反映出当前出口和科技除外的总需求仍徘徊在低位，资金愈发倾向于收缩贷款及增加储蓄，对债市亦形成了较强支撑，故本月债市整体继续震荡走强，5-10年中长端较为强势。6月初受央行持续净回笼以及对低价资金的态度有所转变，导致流动性尚显充裕但隔夜成本开始回升，受此影响，十债在关键点位1.7%附近受阻，现券各期限开始调整；随着收益率反弹5bp左右，配置盘呈现出逐渐加大配置力度，此外，陆家嘴会议央行继续收窄资金利率走廊及推出完善流动性维护政策，对债市中性偏正面，同时月底前2日启动隔夜逆回购操作，利率低于市场此前普遍预期，现券收益率进一步修复，但幅度已较为有限。信用债方面，二季度表现基本与同期限利率债相当，中高等级1-5年期品种收益率普遍回落10-15bp左右。回溯看，信用债同样受益于前期流动性宽松，跟随利率债回落，但由于信用利差已处于历史低位水平，并未走出进一步压低利差行情，且在后期资金价格中枢回归过程中，同样出现了相当幅度的调整。截至二季末，中高等级1-5年主流期限信用债绝对收益率继续处于历史低位水平，利差分位多数保持在10%以内。报告期内基金以中短期限信用债及金融债配置为主，并灵活参与利率债交易，组合久期跟随利率债交易情况波动，杠杆使用率不高。

二季度，债市行情整体较为强势，核心驱动因素主要先后来自于资金价格低位、K型经济状况加深等，不过十债在下至1.7%左右开始逐渐受阻，资金利率中枢有所抬升。整体来看，二季度收益率曲线各关键期限下行幅度均值达到10bp，其中5-10年期国开债表现较优，下行幅度在14-17bp之间，10年和30年国债分别下行8bp和12bp。逐月来看，4月份，资金价格保持低位水平，基本面数据未再超预期，特别国债发行落地，故在无明显利空制约下，资金持续涌入债市，交易盘主导了曲线上各期限轮番下行行情，其中长端和超长表现更优。尽管5月份伴随着央行回笼及税期扰动，资金价格有所回调，但整体流动性仍旧十分充裕；基本面看，输入性通胀仍在，但上下游传导尚不明显，同时金融和经济数据显著弱于预期，存在一定季节性，但也反映出当前出口和科技除外的总需求仍徘徊在低位，资金愈发倾向于收缩贷款及增加储蓄，对债市亦形成了较强支撑，故本月债市整体继续震荡走强，5-10年中长端较为强势。6月初受央行持续净回笼以及对低价资金的态度有所转变，导致流动性尚显充裕但隔夜成本开始回升，受此影响，十债在关键点位1.7%附近受阻，现券各期限开始调整；随着收益率反弹5bp左右，配置盘呈现出逐渐加大配置力度，此外，陆家嘴会议央行继续收窄资金利率走廊及推出完善流动性维护政策，对债市中性偏正面，同时月底前2日启动隔夜逆回购操作，利率低于市场此前普遍预期，现券收益率进一步修复，但幅度已较为有限。报告期内基金以利率债投资交易为主，组合久期中枢较一季度提升明显，主要参与了长债和超长债的配置和交易，其中超长债交易灵活度较高；杠杆使用处于中等水平。

2026年二季度，债券市场维持震荡偏强格局，资金面变化是影响行情走势的核心因素，10年期国债收益率整体在1.70%-1.80%区间内运行。具体来看：4月份，资金面维持宽松，叠加中东局势缓和，市场对输入型通胀的担忧有所减轻，同时消费、投资数据偏弱，基本面利于债市，债券收益率明显下行。其中超长期国债在一季度已率先完成收益率下行，本月延续强势行情，收益率下行速度加快；信用债收益率同步下行，短久期信用债受益于资金宽松，表现相对更优。5月份，整体资金环境仍偏宽松，但央行公开市场净回笼规模提升，资金面预期开始出现隐忧；不过经济基本面仍不及市场预期，同时居民存款下降，资金从银行体系流向理财、基金等资管产品，市场配置力量维持高位。利率债与信用债收益率仍整体处于下行通道。6月初，利率债收益率已处于年内低位，10年期国债收益率一度下探至1.70%下方，随后资金面开始收敛，市场随即出现调整，利率债与信用债收益率均转为上行；但央行推出隔夜逆回购操作，市场对资金面的担忧有所缓解，月末央行加量投放平滑跨季资金面，债市出现修复行情。总体而言，二季度债市震荡偏强，收益率整体跟随资金面变动，呈现先下后上的走势。报告期内，本基金坚持信用债和利率债双轮驱动，年初至今加大了信用债投资力度，根据市场情况灵活调节久期和杠杆，合理安排账户流动性。在资产配置方面，本基金主要配置中高等级信用债资产，注重捕捉资产期限利差和品种利差，力争为投资人创造稳定收益，同时，在市场出现确定性机会时，果断进行利率债波段操作，为产品进行收益增厚。

二季度，债市行情整体较为强势，核心驱动因素主要先后来自于资金价格低位、K型经济状况加深等，不过十债在下至1.7%左右开始逐渐受阻，资金利率中枢有所抬升。整体来看，二季度收益率曲线各关键期限下行幅度均值达到10bp，其中5-10年期国开债表现较优，下行幅度在14-17bp之间，10年和30年国债分别下行8bp和12bp。逐月来看，4月份，资金价格保持低位水平，基本面数据未再超预期，特别国债发行落地，故在无明显利空制约下，资金持续涌入债市，交易盘主导了曲线上各期限轮番下行行情，其中长端和超长表现更优。尽管5月份伴随着央行回笼及税期扰动，资金价格有所回调，但整体流动性仍旧十分充裕；基本面看，输入性通胀仍在，但上下游传导尚不明显，同时金融和经济数据显著弱于预期，存在一定季节性，但也反映出当前出口和科技除外的总需求仍徘徊在低位，资金愈发倾向于收缩贷款及增加储蓄，对债市亦形成了较强支撑，故本月债市整体继续震荡走强，5-10年中长端较为强势。6月初受央行持续净回笼以及对低价资金的态度有所转变，导致流动性尚显充裕但隔夜成本开始回升，受此影响，十债在关键点位1.7%附近受阻，现券各期限开始调整；随着收益率反弹5bp左右，配置盘呈现出逐渐加大配置力度，此外，陆家嘴会议央行继续收窄资金利率走廊及推出完善流动性维护政策，对债市中性偏正面，同时月底前2日启动隔夜逆回购操作，利率低于市场此前普遍预期，现券收益率进一步修复，但幅度已较为有限。报告期内基金以利率债配置为主，组合杠杆水平保持稳定。

一季度债券市场受到多重因素影响，收益率曲线呈现牛陡走势，10年期内利率在年初创出季度内高点后持续修复，尤其中短端表现亮眼，而超长债在滞和胀之间反复交易，收益率在3月份震荡走高。截至一季末，5年内国开债收益率普遍回落11-13bp，10年国开和国债分别回落6bp和3bp，30年国债上行8bp。具体来看，年初权益市场强势走高，同时市场对全年利率债预期偏悲观，导致基金受到一定赎回冲击，收益率多数创出季度内高点。不过随着配置盘资金陆续入场，尤其银行加大对10年期国债买入力度以稳定利率中枢，且伴随央行持续维护资金面及结构性降息落地，各期限品种收益率开始陆续修复。3月份开始，收益率曲线走势分化加重，一方面同业存款自律管理机制迎来新一轮升级，银行负债成本压降带动中短端利率快速下行，曲线开始走陡；另一方面，海外美伊冲突迅速拉升油价，市场在通胀和经济压力间不断摇摆，在此过程中权益风险偏好震荡走弱，长端利率保持相对稳定，超长端则受到冲击较大，除此之外经济开门红及供给不确定性亦对其造成压制影响。报告期内基金以利率债投资交易为主，组合久期中枢相比上年度有所调降，并围绕市场均值水平展开交易，组合仓位多数集中在中短期限，超长债交易频率降低，整体采用中高杠杆套息的稳健策略运行。

一季度债券市场受到多重因素影响，收益率曲线呈现牛陡走势，10年期内利率在年初创出季度内高点后持续修复，尤其中短端表现亮眼，而超长债在滞和胀之间反复交易，收益率在3月份震荡走高。截至一季末，5年内国开债收益率普遍回落11-13bp，10年国开和国债分别回落6bp和3bp，30年国债上行8bp。具体来看，年初权益市场强势走高，同时市场对全年利率债预期偏悲观，导致基金受到一定赎回冲击，收益率多数创出季度内高点。不过随着配置盘资金陆续入场，尤其银行加大对10年期国债买入力度以稳定利率中枢，且伴随央行持续维护资金面及结构性降息落地，各期限品种收益率开始陆续修复。3月份开始，收益率曲线走势分化加重，一方面同业存款自律管理机制迎来新一轮升级，银行负债成本压降带动中短端利率快速下行，曲线开始走陡；另一方面，海外美伊冲突迅速拉升油价，市场在通胀和经济压力间不断摇摆，在此过程中权益风险偏好震荡走弱，长端利率保持相对稳定，超长端则受到冲击较大，除此之外经济开门红及供给不确定性亦对其造成压制影响。信用债方面，一季度表现略好于同期限利率债，中高等级1-5年期品种收益率普遍下行15bp左右。回溯看，信用债行情并未受到通胀预期及经济开门红等因素影响，收益率基本呈现一路回落趋势，未出现明显波动，一方面得益于年初配置盘需求强劲，另一方面系流动性充裕，资金价格持续维持低位，相比利率债套息空间更足，促使资金不断追求此类确定性更强的资产。截至一季末，中高等级1-5年主流期限信用债绝对收益率均处历史低位，利差分位数也均处于10%以内。报告期内基金以中高等级信用债配置为主，并利用利率债、二级资本债等交易品种增厚收益，组合久期在中性水平左右波动，杠杆中高适度，整体保持稳健运行。

2026年第一季度，中国债券市场在流动性宽松与政策预期博弈中呈现中国债券市场呈现"短降长升、信用修复、整体震荡"的结构性特征。利率债收益率整体分化，短端下行而长端上行，1年期、3年期、5年期、10年期国债季末收益率分别为1.22%、1.31%、1.54%、1.82%，30年期则上行至2.35%，收益率曲线趋于平坦化。信用债市场迎来修复窗口，信用利差全线收窄。债券市场主要受货币政策宽松、通胀预期与财政融资预期共同影响，短端利率下行，长端变动较小，利率曲线有所陡峭化。具体来看，利率1月上旬达到季度高点，10年期国债收益率1.90%，30年期2.33%。2月修复下行，2月初10年期国债收益率回到1.81%下方，较1月高点回落超9bp。3月震荡企稳，季末10年期国债收益率稳定在1.81-1.82%区间。本报告期内，投资组合以信用债为核心配置，辅以流动性较优的利率债。信用债投资聚焦于具备合理信用利差的优质标的，同时审慎评估城投债的信用利差空间，旨在通过价差收益与套息收益双重渠道获取回报。利率债投资则基于对市场利率走势的前瞻性研判，精选具备投资价值的品种，并动态调整组合久期以捕捉市场机会，在有效控制回撤风险的同时提升组合整体收益水平。

一季度债券市场受到多重因素影响，收益率曲线呈现牛陡走势，10年期内利率在年初创出季度内高点后持续修复，尤其中短端表现亮眼，而超长债在滞和胀之间反复交易，收益率在3月份震荡走高。截至一季末，5年内国开债收益率普遍回落11-13bp，10年国开和国债分别回落6bp和3bp，30年国债上行8bp。具体来看，年初权益市场强势走高，同时市场对全年利率债预期偏悲观，导致基金受到一定赎回冲击，收益率多数创出季度内高点。不过随着配置盘资金陆续入场，尤其银行加大对10年期国债买入力度以稳定利率中枢，且伴随央行持续维护资金面及结构性降息落地，各期限品种收益率开始陆续修复。3月份开始，收益率曲线走势分化加重，一方面同业存款自律管理机制迎来新一轮升级，银行负债成本压降带动中短端利率快速下行，曲线开始走陡；另一方面，海外美伊冲突迅速拉升油价，市场在通胀和经济压力间不断摇摆，在此过程中权益风险偏好震荡走弱，长端利率保持相对稳定，超长端则受到冲击较大，除此之外经济开门红及供给不确定性亦对其造成压制影响。信用债方面，一季度表现略好于同期限利率债，中高等级1-5年期品种收益率普遍下行15bp左右。回溯看，信用债行情并未受到通胀预期及经济开门红等因素影响，收益率基本呈现一路回落趋势，未出现明显波动，一方面得益于年初配置盘需求强劲，另一方面系流动性充裕，资金价格持续维持低位，相比利率债套息空间更足，促使资金不断追求此类确定性更强的资产。截至一季末，中高等级1-5年主流期限信用债绝对收益率均处历史低位，利差分位数也均处于10%以内。报告期内基金以中短期限中高等级信用债及金融债配置为主，利率债交易为辅，组合久期和杠杆水平多数时间均不高。