陈鹏扬 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，市场在美以伊冲突缓和后有所上涨，但分化较为极致。申万一级行业指数中位数下跌9.1%，其中电子、通信涨幅超过50%，还有建筑材料、机械设备、基础化工、电力设备为正收益，泛AI方向是本季度的主线。中国二季度经济总体运行平稳。6月制造业PMI重返扩张区间，其中高技术制造业PMI达53.5%，中型企业景气显著改善。二季度经济增速保持在合理区间，出口韧性主要由高技术产品驱动（机电、光伏储能等出口增速超20%），基建投资在专项债加速发行下边际改善，服务消费继续正增长。政策层面更注重结构性发力与跨部门协同，财政政策通过专项债提速和“财政金融协同促内需”工具撬动社会资本，货币政策侧重结构性工具支持科技创新，为下半年经济蓄力奠定基础。组合股票仓位季度初为接近区间中枢水平，在美以伊冲突缓和信号出现后迅速提升至区间偏高水平，并维持到季度末。2025年底以来，AI编程能力跃升，直接拉动头部模型厂商ARR（年度经常性收入）环比月度持续高增长并有望在二季度实现盈利，过程中算力一度成为业务扩张瓶颈，率先形成AI投资ROI的闭环。在此背景之下，组合操作遵循愈发明确的产业趋势，系统性增加了泛AI领域的仓位，尤其是供给格局清晰且具备定价权的行业龙头，维持较高的组合集中度。展望三季度，当前极致的结构分化存在收敛的可能，尤其是当期业绩尚未体现出AI拉动，更多是演绎逻辑的方向。组合将继续坚持"高质量供给创造长期价值"的核心逻辑，在控制风险敞口的前提下，积极挖掘需求复苏与供给侧优化共振带来的结构性机会。

2026年第二季度，国内宏观经济整体呈现稳中有进、新旧动能加快转换的鲜明特征，经济展现出较强的韧性。宏观调控思路更加注重适配经济结构性转型，政策资源向科技战略赛道倾斜。货币政策保持了相对宽松的流动性环境，同时央行展现了较强的政策定力，并未采取大水漫灌式的总量降息，而是通过结构性工具精准发力，既避免了资金空转，又为实体经济的平稳过渡提供了适宜的环境，使得宏观经济在波动中实现了稳步回暖。海外市场方面，全球经济在极致的分化与剧烈的波动中展现出一定的韧性，全球股市呈现明显的结构分化，以半导体硬件为代表的人工智能产业链迎来了大幅估值扩张。中东地缘局势骤然升温引发了市场对全球原油供应链的担忧，推动油价快速飙升，一度让全球通胀预期上行。随着临时停火协议的落地，油价迅速回落。受能源通胀扰动，通胀压力和货币政策调整成为市场关注焦点，市场对美联储降息预期大幅降温，甚至出现了加息的讨论。2026年第二季度，国内股票市场整体上涨，但行情结构分化明显，资金聚焦于科技创新赛道，全部A股成交额创历史新高，市场交投活跃。科创板与创业板大幅跑赢大盘，科技创新和国产替代成为驱动市场上涨的核心动力。在人工智能科技革命带来的需求增长与政策持续加持下，相关产业链业绩爆发，电子、通信等与人工智能密切相关的科技板块表现较好，半导体、光通信模块等人工智能上游硬件产业链涨幅靠前，吸引了各类增量资金持续布局。报告期内，在地缘冲突降温、外围不确定性减少的有利时期，本基金积极把握了成长板块的投资机会。2026年第二季度，国内债券市场在充裕流动性与基本面弱修复的共振下，债市收益率震荡下行。资金面持续宽松促使短端利率中枢稳步下移，而长端利率在配置力量的推动下也逼近历史低位。尽管期间地缘冲突缓和、通胀压力未有效兑现，以及季末资金面边际收敛等因素扰动，收益率出现短暂震荡，但整体而言，二季度债市在分歧中持续走强，印证了在低利率环境下固收资产的配置价值。报告期内，我们维持适度杠杆和久期，以获取信用债票息收益为主。展望下一阶段，我们对国内外宏观经济及资本市场保持审慎乐观的态度。宏观层面，随着新旧动能转换的深化，经济有望延续温和修复态势，但结构性分化仍将存在。对于国内股票市场，投资机会仍然较多，但行情大概率继续呈现为结构分化。随着人工智能商业化进入业绩验证期，科技成长或将继续是市场主线，尤其是人工智能相关板块有望从算力基建向应用端扩散。同时，半导体设备、半导体上游材料等自主可控方向，在产业周期与政策共振下，具有投资机会。债券市场方面，资金面有望延续均衡，债市预计仍将受益于宽松的货币政策与积极的财政政策，但长端利率的下行需等待基本面数据的印证和货币政策的加码。综上，我们将根据政策动向和流动性变化，灵活调整投资策略，主动把握市场机会。

债券方面：展望三季度，一方面在经济弱修复和"K型复苏"的宏观背景下，实体经济的有效融资需求，特别是传统行业的债务融资需求偏弱，而配置型资金规模庞大，导致"钱多、好资产少"的局面延续。另一方面三季度政府债的供给显著放量，对市场构成压力，传统配置力量的承接有限，这会对超长债形成压制，目前对三季度增量政策预期不高，冲击可能是阶段性的。流动性方面，整体会回归中性，当前宏观环境缺乏收紧流动性的基础，但也很难回到二季度初的极度宽松状态，随着隔夜流动性工具的推出，央行对短端的把控更强，整体看市场仍会延续上有顶下有底的震荡格局，组合将维持以波段操作思路应对。转债在二季度呈现出巨大的结构性行情，组合在操作上也是分开应对，重点关注高价的科技类转债，以仓位变化来应对波动，中低价的则是寻找接近债底或者正股有明显变化的个券，也取得了一定的收益，三季度预计分化将会有所收敛，操作上继续聚焦个券，灵活应对，继续为组合贡献收益。权益投资方面：本基金延续稳健价值投资理念，以获取中长期阿尔法收益为目标，精选优质标的作为组合底仓。针对市场波动特征，本基金保持适度灵活配置，在控制组合波动率的前提下进行择时调整。主要持仓类型包括采用GARP策略的成长型标的及优质行业龙头个股。权益资产配置整体偏向大盘股风格，价值风格占主导，二季度持仓以价值型股票为主，季度末适度增加科技成长方向配置。市场回顾：二季度期间，受美联储加息预期影响，美元走强、大宗商品价格调整，价值板块估值受到压缩导致部分盈利回吐。同时场内资金流向科技产业链，人工智能技术进步推动相关产业景气度提升。地缘局势趋缓，权益市场呈现科技与非科技板块的两极分化态势。从行业贡献看，电子及非银金融板块个股表现对组合收益贡献有限，主要因相关持仓比例较低；有色金属、石油石化等行业投资对组合产生一定负面影响。展望：当前组合继续按照既定投资策略执行。鉴于科技板块估值普遍处于较高水平，三季度预计维持中性仓位水平，采取灵活应对策略，重点关注超跌估值修复机会及自下而上的精选投资机会。

二季度市场整体上涨，但结构呈现分化，AI链条再次成为市场上涨的主线，其中具备价格弹性的环节以及下一代技术中价值占比提升的部分出现上涨，组合在半导体和电子板块的配置取得一定效果，小幅跑赢基准。从产业方向来看，海外AI带来的效率提升和应用落地在软件行业体现已经较为明显，下一步可能往金融、医药、交运等行业延展。AI在提升工作效率的同时对部分人工进行替代，从而引发产业价值从人工环节往AI链条的转移。与此同时，全球范围内主要资本市场的表现进一步放大这种变化，引发结构分化。我们对于AI的长期发展和需求的增长较为看好，但对于其中部分环节的供应格局、价格弹性的持续性以及估值水平存在一定担忧。同时我们也看到，在较为明显的分化行情下，部分非AI方向的优秀公司的估值已经回落到较有吸引力的区间。在配置上，我们会以相对均衡的结构来捕捉市场投资机会。选股上，我们会主要聚焦于在全球范围内能提供最好产品或服务的公司中，把经营价值的持续成长放在更重要的维度，立足于中期的企业成长和当期的估值水平，去构建组合的布局。从行业层面来看，我们继续看好产业升级、大众消费、科技成长、创新药等方向的表现。

2026年二季度，市场从中东战局的影响中恢复过来，以AI硬件公司为代表的科技行业走出了波澜壮阔的行情。二季度行情结构极度分化，油价上行，通胀抬头，美联储加息预期抬升，有色金属等行业大幅度调整，但基本面超预期的科技股表现较好，同时以新技术为代表的主题性机会活跃，期间组合业绩跑赢市场，但管理难度进一步上升。短期市场的结构分化有些剧烈，随时存在收敛的风险，但中期还是比较清晰，成长方向占优的格局大概率不会变化。国内宏观基本企稳，一方面传统行业下行基本触底，国内货币政策继续托底。经过数年的下行探底，房地产行业的量价有可能在今年出现乐观的迹象，对经济的负效应开始减退；同时反内卷相关的政策将在供给侧逐步发力，产能过剩导致投资回报率不足的情况将有所改善，传统行业可能正在走出冬天。另一方面，对于新兴产业而言，AI仍然是重要的产业增量，大模型能力进一步提升，驱动训练和推理需求超预期，带动AI硬件需求激增和创新进步；同时今年最大的亮点在于AI“通胀”，由于需求增长过快，供给具备短期刚性，产业链不少环节将会紧缺，供需错配下，涨价行情会此起彼伏。此外，创新药、商业航天、人形机器人等新兴产业则处于效率提升、技术突破和商业化前夜，相信优秀的中国制造业企业也不会缺席。展望下一阶段，对于市场，需要关注海外加息预期的冲击风险，但中期以我为主的趋势不会改变，后续更多的机会在具备产业爆发逻辑行业和基本面优质的个股，我们会延续一直以来的方法论，寻找顺应时代趋势的产业，综合多方面的性价比去投资优质企业，同时维持相对均衡的组合结构。

二季度市场整体上涨，但结构呈现分化，AI链条再次成为市场上涨的主线，其中具备价格弹性的环节以及下一代技术中价值占比提升的部分出现上涨，组合在半导体和电子板块的配置取得一定效果，小幅跑赢基准。从产业方向来看，海外AI带来的效率提升和应用落地在软件行业体现已经较为明显，下一步可能往金融、医药、交运等行业延展。AI在提升工作效率的同时对部分人工进行替代，从而引发产业价值从人工环节往AI链条的转移。与此同时，全球范围内主要资本市场的表现进一步放大这种变化，引发结构分化。我们对于AI的长期发展和需求的增长较为看好，但对于其中部分环节的供应格局、价格弹性的持续性以及估值水平存在一定担忧。同时我们也看到，在较为明显的分化行情下，部分非AI方向的优秀公司的估值已经回落到较有吸引力的区间。在配置上，我们会以相对均衡的结构来捕捉市场投资机会。选股上，我们会主要聚焦于在全球范围内能提供最好产品或服务的公司中，把经营价值的持续成长放在更重要的维度，立足于中期的企业成长和当期的估值水平，去构建组合的布局。从行业层面来看，我们继续看好产业升级、大众消费、科技成长、创新药等方向的表现。

二季度市场整体上涨，但结构呈现分化，AI链条再次成为市场上涨的主线，其中具备价格弹性的环节以及下一代技术中价值占比提升的部分出现上涨，组合在半导体和电子板块的配置取得一定效果，小幅跑赢基准。从产业方向来看，海外AI带来的效率提升和应用落地在软件行业体现已经较为明显，下一步可能往金融、医药、交运等行业延展。AI在提升工作效率的同时对部分人工进行替代，从而引发产业价值从人工环节往AI链条的转移。与此同时，全球范围内主要资本市场的表现进一步放大这种变化，引发结构分化。我们对于AI的长期发展和需求的增长较为看好，但对于其中部分环节的供应格局、价格弹性的持续性以及估值水平存在一定担忧。同时我们也看到，在较为明显的分化行情下，部分非AI方向的优秀公司的估值已经回落到较有吸引力的区间。在配置上，我们会以相对均衡的结构来捕捉市场投资机会。选股上，我们会主要聚焦于在全球范围内能提供最好产品或服务的公司中，把经营价值的持续成长放在更重要的维度，立足于中期的企业成长和当期的估值水平，去构建组合的布局。从行业层面来看，我们继续看好产业升级、大众消费、科技成长、创新药等方向的表现。

回顾二季度，市场呈现分化状态，资金向高景气赛道高度抱团，行业涨跌幅差距显著扩大。在组合配置方面，我们延续一直以来的思路，聚焦具有全球竞争优势的资产。有色金属这个季度在悲观预期下估值大幅收缩，性价比大幅提升。因此大幅增配了有色金属，主要是铜和黄金。展望三季度，我们将继续评估全球供应链重构的变化，在严守投资纪律的基础上，寻找高性价比的配置机会。

二季度市场整体上涨，但结构呈现分化，AI链条再次成为市场上涨的主线，其中具备价格弹性的环节以及下一代技术中价值占比提升的部分出现上涨，组合在半导体和电子板块的配置取得一定效果，小幅跑赢基准。从产业方向来看，海外AI带来的效率提升和应用落地在软件行业体现已经较为明显，下一步可能往金融、医药、交运等行业延展。AI在提升工作效率的同时对部分人工进行替代，从而引发产业价值从人工环节往AI链条的转移。与此同时，全球范围内主要资本市场的表现进一步放大这种变化，引发结构分化。我们对于AI的长期发展和需求的增长较为看好，但对于其中部分环节的供应格局、价格弹性的持续性以及估值水平存在一定担忧。同时我们也看到，在较为明显的分化行情下，部分非AI方向的优秀公司的估值已经回落到较有吸引力的区间。在配置上，我们会以相对均衡的结构来捕捉市场投资机会。选股上，我们会主要聚焦于在全球范围内能提供最好产品或服务的公司中，把经营价值的持续成长放在更重要的维度，立足于中期的企业成长和当期的估值水平，去构建组合的布局。从行业层面来看，我们继续看好产业升级、大众消费、科技成长、创新药等方向的表现。

2026年二季度全球流动性分化显著，海外通胀反复扰动美联储降息节奏，美伊地缘冲突推升原油价格，加剧全球输入性通胀压力；欧美制造业PMI持续走弱，外需放缓拖累全球贸易。国内货币维持宽松，总量流动性平稳充裕；经济呈现外需相对稳健，内需修复缓慢格局，进出口韧性尚可但内需修复偏慢，6月制造业PMI重回荣枯线，通缩压力小幅缓解、物价温和回暖。二季度A股整体呈现震荡上行、结构性分化行情，大盘指数重心稳步抬升，科创50、创业板指持续创新高，上证指数小幅收涨，沪深300表现相对平淡。资金成交持续维持万亿级别，增量资金集中涌入硬科技赛道。行业层面AI算力、光通信、半导体等高景气科技主线整体表现强势，而消费、地产、传统金融、部分周期板块表现相对疲软，行业收益差距极大。市场资金聚焦业绩兑现逻辑，算力、存储等供需紧缺环节行情持续演绎，低位顺周期仅阶段性脉冲，整体行情由科技主线主导。综合流动性环境、政策导向、产业发展趋势与市场风险溢价四大维度判断，我们认为A股结构性牛市行情仍将延续。现阶段市场局部板块热度偏高，静态估值中枢持续上移，提升了个股筛选难度；但AI产业商业模式持续落地，行业资本开支稳步扩张，产业链高景气业绩增长有望逐步消化当前估值。因此，我们计划继续聚焦在高景气行业，但对个股的选择标准会更加严格：一是优先布局高景气、业绩确定性标的，依靠持续高速增长消化估值；二是挖掘前沿新技术赛道稀缺龙头，行业空间广阔、业绩兑现路径较为清晰；三是布局供需偏紧、具备涨价逻辑的产业链核心环节；四是关注估值低位、景气底部回升或行业竞争格局持续优化的优质企业。

回顾2026年一季度，国内经济持续温和复苏，制造业和消费领域均有所回暖，工业企业盈利继续修复。外部环境方面，美国经济韧性持续，但地缘政治风险大幅上升。人民币资产配置热度维持，国内权益市场估值处于相对有吸引力的水平。在组合配置方面，我们延续去年以来的思路，聚焦具有全球竞争优势的资产。一季度以来变化不大，继续看好化工、煤炭、建材、钢铁等底部高现金流企业，同时增配了保险和航空。尽管油价出现了大幅度上涨，但本轮航空的复苏周期和全球格局重构仍在持续，成本传导需要时间，长期方向仍然确定。展望二季度，我们将继续评估全球供应链重构的变化，在严守投资纪律的基础上，寻找高性价比的配置机会。

2026年第一季度，中国经济延续“稳增长、调结构”的主基调，实现开门红，为全年发展奠定良好基础。受外需回暖、产业转型与民企活力修复等因素拉动，高技术制造业增加值增速快于整体，人工智能等新技术对产业链带动作用显著。出口受益于全球科技投资周期与产品结构优化，投资增速由负转正，基建投资在资金与项目保障下发挥引领作用，制造业投资温和回升，消费在春节假期与以旧换新政策支撑下温和改善。总体看，2026年第一季度中国经济运行总量保持稳定增长，价格水平温和回升，工业生产和需求端均呈现积极变化。2026年第一季度，海外经济呈现“动能分化、风险交织”特征。世界经济整体动能疲弱，主要经济体表现分化，地缘冲突与经贸摩擦多发频发。中东局势持续紧张推升国际油价，加剧全球滞胀风险，扭转了市场对美联储快速降息、全球经济平稳复苏的预期。美股估值仍处高位，盈利可持续性与货币政策路径的不确定性对市场情绪形成扰动，全球风险偏好受地缘政治与通胀走势影响显著调整。2026年第一季度，A股市场整体结构性分化，主要宽基指数冲高回落。市场风格显著切换，前期估值较高的科技成长板块普遍回调，低估值、高景气的周期板块表现强势，能源产业链成为核心主线。由于报告期内外部不确定性增多，本基金适度维持偏低权益配置，参与波段行情。2026年第一季度，债券收益率先下后上、收益率曲线陡峭化。债券市场在经济增长开门红与外部不确定性交织下，呈现震荡格局，资金面延续充裕为市场提供支撑，通胀预期与地缘政治成为影响长端利率的关键变量。报告期内，我们维持适度杠杆和久期，以获取信用债票息收益为主。展望下一阶段，地缘局势与国际油价走势仍是重要变量，若冲突缓和，美联储降息预期或修复，但力度可能有限，全球滞胀风险仍需关注。国内政策将以财政货币政策双宽松为主，降准降息可期，经济有望延续温和复苏，受抢出口效应支撑出口仍具韧性，但高油价可能拖累海外需求，基建投资在财政发力下保持韧性，消费在政策补贴与服务消费回暖下有望修复，输入性通胀压力需警惕。股票市场方面，结构性行情或优于趋势行情，能源产业链与高端国产替代方向值得关注。债券市场方面，资金面有望延续均衡，政府债发行高峰或带来阶段性波动，关注通胀与政策节奏变化。我们将聚焦“新质生产力”主线，如先进制造业、科技创新领域，同时，布局高股息资产作为防御配置，避免追涨杀跌。预计债券市场或将继续维持震荡格局，信用债配置价值仍较高，但需警惕利率上行风险。综上，我们将根据政策动向和流动性变化，灵活调整投资策略，主动把握市场机会。