孙鲁闽 - 基金投资策略和运作

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。固收方面，一季度资金面总体较为宽松。前两月PMI小幅走弱，同期权益市场明显走强，债券市场总体震荡。3月PMI全面走强：生产、内需、外需均上行。3月权益市场有所调整，市场风险偏好的回落使得债券市场中短期限品种走强，长期限品种受到通胀预期提升影响有所走弱。全季度来看，3年期和5年期AAA评级信用债收益率均下行13bp；3、5、10年期国债收益率分别下行7bp、9bp和3bp。报告期内本基金权益仓位维持在20%的中枢水平，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在基础化工、电力设备、机械设备、银行、家用电器等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，固定收益投资方面，本基金债券仓位较为平稳，以持有到期获取稳健收益为目的，信用债整体评级较高，久期和杠杆率控制在合适的水平。

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。固收方面，一季度资金面总体较为宽松。1-2月PMI小幅走弱，同期权益市场明显走强，债券市场总体震荡。3月PMI全面走强：生产、内需、外需均上行。3月权益市场有所调整，市场风险偏好的回落使得债券市场中短期限品种走强，长期限品种受到通胀预期提升影响有所走弱。全季度来看，3年期和5年期AAA评级信用债收益率均下行13bp；3、5、10年期国债收益率分别下行7bp、9bp和3bp。报告期内本基金权益仓位延续上年末趋势，维持在较20%的中枢略高的水平，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在家用电器、电子、机械设备、电力设备、基础化工等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，一季度主要减持短期限信用债，增持3-5年期产业债和中等期限银行二永债。增持部分平衡型转债，并对部分转债进行止盈操作。

2026年一季度，国内经济数据平稳，PMI指数小幅震荡。国际方面，贵金属价格一月底创出历史新高，三月份中东局势紧张，原油价格大幅上涨。2026年一季度，权益市场震荡。沪深300收于4450.05点，季度跌幅3.89%，创业板指收于3184.95点，季度跌幅0.57%。分行业来看，煤炭、石油石化、电力及公用事业、建材等行业表现较好，综合金融、非银行金融、消费者服务、商贸零售等行业表现较差。2026年一季度固定收益市场震荡为主。一年期国债到期收益率下行12bp至1.22%，一年期AAA信用债到期收益率下行14bp至1.58%。一季度本基金的权益投资相对积极。宏观层面上，本基金借助大类资产的估值情况以及对宏观经济周期的判断自上而下进行大类资产配置。微观层面上，本基金重点考察公司的盈利增长、净资产收益率，分析公司的商业模式、竞争优势及可持续性，结合各维度指标进行标的选择。当前本基金权益部分配置较多的行业有电子、化工、通信、医药等。本基金对固定收益部分的主要定位是提供相对稳定、可预期的回报，比较看重固定收益投资的安全性。具体操作中，本基金的固定收益部分主要投资于中高评级的信用债，在利率环境稳定的情况下兼顾骑乘收益。展望下季度，我们对权益市场的表现谨慎乐观。当前股票市场相对债券市场的估值在三年维度来看处于中等水平，但长期来看仍处于较低位置。从产业周期来看，当前部分产业链处于快速爆发期，部分产业供给面临瓶颈。下一阶段，本基金将主要聚焦于科技与红利两个方向挖掘投资机会。

2026年一季度，国内经济数据在中东冲突动荡、内部转型压力的背景下总体延续稳中有升，较去年多数经济指标实现稳健增长。细分行业来看，房地产行业2026年1-2月销售面积与销售金额延续下滑，分别下降13.5%、20.2%；1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，较去年底增速有所回升。固定资产投资增速边际回升，同时随着反内卷政策的效果逐步显现、新兴产业的快速发展及海外地缘政治冲突引发资源品涨价，工业品价格延续了去年底以来的回升势头，2月PPI同比降幅收窄至-0.9%，环比连续五个月为正；1-2月规模以上工业企业利润同比提高6.3%，较去年12月提升1.1个百分点。海外方面，在地缘冲突引发能源价格快速上涨后，美国增长未失速但边际放缓、通胀预期开始抬头；欧洲在能源扰动下呈现弱复苏。整体看全球降息预期快速收敛。产业来看，年初在商业航天政策刺激的带动下，A股迎来春季躁动。二月底中东冲突爆发，全球风险偏好快速下行，A股走势开始回落，但相较全球其它股指来看韧性较强。综合上述海内外因素，国内A股市场主流指数呈现高位震荡走势，其中上证指数下跌1.94%，沪深300指数下跌3.89%，中证A500指数下跌2.06%，创业板指数下跌0.57%。所有30个中信一级行业指数有10个实现上涨，煤炭、石油石化、电力及公用事业等行业指数上涨幅度领先，而综合金融、非银行金融领跌全市场。我们认为A股市场仍处于估值偏低、基本面稳定、流动性充裕的状态，未来保持积极乐观的态度。1）中东冲突引发全球能源格局重估后，中国广阔的新能源产业具备明显发展优势，同时国内制造业成本普遍较低，有望在全球争夺产品份额，相较全球而言中国经济韧性始终较强。2）两会再度强调稳市机制，提出从常态化、制度化的角度建立稳定市场机制，这有助于增强市场自身的内生稳定性，吸引外资流入。3）资源品广泛涨价，PPI回升势头较稳，过去几年国内物价下行势头有望被遏制，企业盈利出现拐点，基本面支撑加强。

一季度开局大好持续上涨，但二月底美伊战争开始后，市场进入避险模式，风险偏好下降，市场也开始震荡下跌，能源板块（新旧能源）成为新主线，AI里面基本只有光模块产业链维持强势。具体来看油气开采、光通信、火电、逆变器、锂矿、煤炭等领涨，航空、保险、白酒、消费电子、汽车配件、机器人等领跌。整体来看价值和小盘风格占优。投资上重点还是观察美伊战争走向以及后续油价表现如何，对市场风格会持续产生一定影响。但大方向来看后续我们仍然会重点围绕AI、机器人、创新药等大的产业趋势做布局，另外再挖掘一些细分的成长方向作为组合的补充，我们相信巨大的产业趋势给这波成长股带来的机会仍在进行中，战争更多是阶段性影响但应该还不至于成为趋势性影响。组合一季度整体表现还行，主要是抓住了AI里面一些新的细分板块，比如光纤、存储等，同时海风板块在美伊战争刺激下也比较强。一季度国内宏观都较为稳定，海外主要就是美伊战争爆发，并极大影响了市场表现及结构，能源和AI细分板块共同成为一季度的双主线。

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。一季度债券市场收益率曲线呈现陡峭化特征，尤其进入3月，受地缘冲突推升油价、输入性通胀预期升温的影响，长端国债收益率有所回升，而资金面宽松带动短端利率下行，最终导致收益率曲线变陡。报告期内本基金权益仓位维持在20%的权益中枢，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在基础化工、机械设备、电子、电力设备、生物医药等业绩增长稳定或低估值相关的行业。港股方面，一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。固收方面，组合在一季度债券方面总体维持一定的杠杆水平，在配置高流动性中高等级信用债获取票息收益的基础上，择机参与长久期利率债和银行二永波段交易，灵活调整久期。

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。固收方面，一季度债券市场收益率曲线呈现陡峭化特征，尤其进入3月，受地缘冲突推升油价、输入性通胀预期升温的影响，长端国债收益率有所回升，而资金面宽松带动短端利率下行，最终导致收益率曲线变陡。报告期内本基金权益仓位维持在15%的权益中枢，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在基础化工、机械设备、电子、电力设备、家用电器等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，组合在一季度债券方面总体维持一定的杠杆水平，在配置高流动性中高等级信用债获取票息收益的基础上，择机参与长久期利率债和银行二永波段交易，灵活调整久期。

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。固收方面，一季度资金面总体较为宽松。1-2月PMI小幅走弱，同期权益市场明显走强，债券市场总体震荡。3月PMI全面走强：生产、内需、外需均上行。3月权益市场有所调整，市场风险偏好的回落使得债券市场中短期限品种走强，长期限品种受到通胀预期提升影响有所走弱。全季度来看，3年期和5年期AAA评级信用债收益率均下行13bp；3、5、10年期国债收益率分别下行7bp、9bp和3bp。报告期内本基金权益仓位维持在25%的中枢水平，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在电子、机械设备、电力设备、生物医药、基础化工等业绩增长稳定或低估值相关的行业。港股方面，一季度港股也呈现倒V型走势，但较A股表现更弱。除了美伊冲突影响之外，“外卖大战”和AI领域的竞争压力也导致恒生科技出现了较大跌幅，拖累港股整体表现。固收方面，一季度主要减持短期限信用债，增持3-5年期产业债和中等期限银行二永债。增持部分平衡型转债，并对部分转债进行止盈操作。

一季度经济平稳开局，两会政策定调积极。1-3月PMI分别为49.3%、49%和50.4%，平稳回暖。1-2月经济平稳运行，结构延续分化，外需拉动生产偏强，春节支撑消费修复，基建投资推动固投走强，地产投资延续偏弱。1-2月金融数据显示，社融同比多增，实体部门信贷小幅同比少增，M1、M2整体上行，流动性保持充裕。1-2月出口累计同比录得21.8%，大超市场预期，主要受春节错月、外需景气度回升等因素支撑。有色金属价格上行、反内卷、基数贡献等因素推动PPI降幅收窄。两会政策定调积极，政策力度符合市场预期。海外方面，一季度美联储两次会议均按兵不动，美伊战争推升加息可能性，风险资产均承压。美国就业整体处于弱均衡状态，2月非农-9.2万，远差于预期的+5万和1月下修后的+12.6万。失业率升至4.4%。美国通胀整体符合预期，2月CPI同比2.4%，与1月持平，核心CPI同比2.5%，亦与1月持平。但数据尚未反映中东冲突导致的油价冲击。一季度A股整体呈倒V型走势，主要指数涨跌不一，中小盘强于大盘：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。一季度前期主要是延续了去年底的“春季躁动”行情，市场表现较强，中小盘指数也是在此时跑赢了大盘指数。三月初美伊冲突爆发，对全球供应造成严重冲击，原油价格大幅上涨，引发通胀和流动性收紧担忧，导致A股回调。行业层面，煤炭、石油石化、综合表现居前，涨幅分别为16.83%、15.36%、13.67%；非银金融、商贸零售、美容护理表现较差，分别录得-14.98%、-14.43%、-8.93%。行业分化格局也反映出地缘冲突的影响，受益于供给收紧的能源行业大幅上涨。固收方面，一季度资金面总体较为宽松。1-2月PMI小幅走弱，同期权益市场明显走强，债券市场总体震荡。3月PMI全面走强：生产、内需、外需均上行。3月权益市场有所调整，市场风险偏好的回落使得债券市场中短期限品种走强，长期限品种受到通胀预期提升影响有所走弱。全季度来看，3年期和5年期AAA评级信用债收益率均下行13bp；3、5、10年期国债收益率分别下行7bp、9bp和3bp。报告期内本基金权益仓位维持15%的中枢水平，在方向配置上我们坚持一贯投资思路，大体保持不变，主要集中在有色金属、电子、机械设备、电力设备、基础化工等业绩增长稳定或低估值相关的行业。固收方面，一季度主要减持短期限信用债，增持3-5年期产业债和中等期限银行二永债。增持部分平衡型转债，并对部分转债进行止盈操作。

2026年一季度，国内经济数据在中东冲突动荡、内部转型压力的背景下总体延续稳中有升，较去年多数经济指标实现稳健增长。细分行业来看，房地产行业2026年1-2月销售面积与销售金额延续下滑，分别下降13.5%、20.2%；1-2月社会消费品零售总额同比增长2.8%，较去年底增速有所回升。固定资产投资增速边际回升，同时随着反内卷政策的效果逐步显现、新兴产业的快速发展及海外地缘政治冲突引发资源品涨价，工业品价格延续了去年底以来的回升势头，2月PPI同比降幅收窄至-0.9%，环比连续五个月为正；1-2月规模以上工业企业利润同比提高6.3%，较去年12月提升1.1个百分点。海外方面，在地缘冲突引发能源价格快速上涨后，美国增长未失速但边际放缓、通胀预期开始抬头；欧洲在能源扰动下呈现弱复苏。整体看全球降息预期快速收敛。产业来看，年初在商业航天政策刺激的带动下，A股迎来春季躁动。二月底中东冲突爆发，全球风险偏好快速下行，A股走势开始回落，但相较全球其它股指来看韧性较强。综合上述海内外因素，国内A股市场主流指数呈现高位震荡走势，其中上证指数下跌1.94%，沪深300指数下跌3.89%，中证A500指数下跌2.06%，创业板指数下跌0.57%。所有30个中信一级行业指数有10个实现上涨，煤炭、石油石化、电力及公用事业等行业指数上涨幅度领先，而综合金融、非银行金融领跌全市场。我们认为A股市场仍处于估值偏低、基本面稳定、流动性充裕的状态，未来保持积极乐观的态度。1）中东冲突引发全球能源格局重估后，中国广阔的新能源产业具备明显发展优势，同时国内制造业成本普遍较低，有望在全球争夺产品份额，相较全球而言中国经济韧性始终较强。2）两会再度强调稳市机制，提出从常态化、制度化的角度建立稳定市场机制，这有助于增强市场自身的内生稳定性，吸引外资流入。3）资源品广泛涨价，PPI回升势头较稳，过去几年国内物价下行势头有望被遏制，企业盈利出现拐点，基本面支撑加强。

权益投资方面，2026年开年市场情绪乐观，震荡上行，商业航天、半导体等板块接力上行；2月底美伊战争爆发，而后持续时间超出市场预期，引发原油价格暴涨、工业金属价格下跌、全球股市下跌。此次战争期间，全球主要国家面临油气短缺，供应链弱点暴露，更加凸显我国制造业优势以及产业链保障能力，我们对我国中长期发展持乐观态度。本次战争按中性情景推演，对国内影响有限，对我国新能源以及化工行业有正面作用。一季度沪深300指数下跌3.89%，创业板指下跌0.57%；煤炭、石油石化、建筑材料等行业涨幅居前，非银、商贸零售、美容护理等跌幅居前。本基金一季度维持稳健运作，控制好回撤，并在市场调整中增加了被错杀的优质公司。固收投资方面，2026年一季度受资金面宽松及外围战争冲突影响，债券市场呈现曲线陡峭化特征，短端回到历史极低水平，但长端几无变化，超长端甚至较年初上行。长端的上行主要体现对油价上涨下通胀的担忧。同时信用债利率也全面下行，短端下行更快，不过信用利差未见明显收缩，票息策略占主导，低等级信用债收益率下行更快。此外二永债也由于到期收益率更高，所以下行较快。组合本季度还是保持低波策略，配置以3年公司债为主，同时适度加仓10年国债保持组合久期。

一季度市场高位震荡、大小盘风格分化显著。1月延续上年四季度末的上行惯性，上证指数一度突破4100点；2月行情从普涨转向结构分化，资金逐步从科技成长板块向能源、资源品方向切换；3月受国际地缘政治冲突影响，市场情绪承压，指数有所回落。具体来看，沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为-3.89%、2.03%、0.32%和-0.57%。风格方面，价值优于成长，小盘好于大盘，红利指数一季度上涨6.68%，涨幅领先各主要宽基。成交方面，一季度全A日均成交约2.4万亿，较去年同期明显放量，融资净买入超740亿元，市场活跃度维持较高水平。行业层面，能源与周期板块领涨，消费与金融板块承压。石油石化、煤炭、公用事业涨幅居前，分别上涨18.27%、17.64%、8.78%，建材、电气设备亦分别上涨8.26%、6.02%，有色金属上涨3.64%。另一方面，消费零售、非银金融跌幅较大，分别下跌14.90%、14.84%，房地产、电信服务等亦表现欠佳。能源转型与电网投资是一季度最清晰的产业主线，特高压概念涨幅超30%，光通信、TOPcon电池、稀有金属等方向涨幅超20%；而前期涨幅较大的科技成长板块出现阶段性调整，科创50一季度跌超6%，AI算力相关个股在高基数上出现分化。报告期内主要增配了基础化工和电力设备，继续持有有色金属和化工等资源品方向，减持了部分有色金属和机械设备。基础化工和机械设备持仓贡献正收益，非银金融拖累净值表现。展望后市，十五五规划进入实质推进阶段，财政货币政策定调积极宽松，但海外地缘局势的不确定性对全球大宗商品供给格局和风险偏好仍有扰动。估值来看，当前沪深300股权风险溢价率处于中性偏高水平，市场经过一季度末的调整后资产性价比有所变化。结构上，我们主要关注三条投资主线：一是供需格局持续改善的能源和资源品，包括油气、工业金属、化工新材料等在内，全球供给约束尚未实质性缓解，涨价逻辑仍有持续性；二是电网基建与能源转型链条，特高压、储能、新型电力系统等中长期景气度确定；三是AI产业链经过调整后估值趋于合理，算力基础设施投资周期尚未结束，叠加端侧应用逐步落地，科技方向中期仍有配置价值。此外，我们加大了对底部地产链和进入明确经营改善通道消费品的关注。