陈国光 - 基金投资策略和运作

二季度，尤其是6月份的市场是极度分化的。市场被AI叙事吸引，在流动性大潮的驱动下，双创指数相对红利指数的偏离几乎到了历史最高的水平。我们从来不质疑AI的产业趋势，但是“产业趋势仍在”并不是大家可以无脑买入那些估值贵到不可思议的股票的理由。以2000年的科网泡沫为例，事后看2000年依然是互联网产业发展的早期，但是大量公司的股票在那一轮泡沫破裂中下跌了超过90%。有多少人愿意付出这样的代价呢？在AI的聚光灯之外则是另一种景象，大量的老登价值股跌到了前所未有的便宜，而且需要注意的是这还是经济周期底部的估值状态。如果以周期视角来看待，现在就是遍地黄金和需要积极去捡便宜的时候。我们始终有一些不曾动摇的信念：相信好生意、好公司的复利能力，相信周期的力量，相信低估值对组合的保护……

股票方面，二季度考虑到大宗商品的价格边际减压、人民币汇率仍维持强势，提升了股票仓位，但科技板块的配置比例非常低，股票组合回撤较大。二季度以来，深入反思和持续学习，对原有的行业比较框架、产业周期投资框架进行补足，力求后续为持有人获取稳健收益。债券方面，二季度由于经济基本面内需偏弱、实体融资需求有所下行，银行间流动性整体宽松，且基金负债端整体有较多流入，因此债券市场收益率整体明显下行，收益率曲线呈现陡峭化特征，进入6月份之后，由于资金利率向中性回归，债市行情偏震荡。从组合操作来看，整体维持中性偏高的久期，为组合债券部分获取稳健收益。

A股二季度整体震荡上行、结构分化明显，上证指数涨5.2%，深证成指涨20.2%，中证800涨13.7%，中证全指涨12.1%，市场成交持续活跃，AI算力、半导体领涨。本基金二季度涨36.37%，超越基准27.04%。2026年agentic AI爆发驱动token消耗量继续激增，3月北美OFC大会指引乐观，我们加码投资了预期放量增长的算力硬件龙头。对这些投资，我们核心关注两点：其一，在量价齐升周期中，更看重“量增”提供的安全垫与投资保护；其二，高度关注技术迭代能否持续强化龙头的竞争壁垒。

2026年2季度，从已经披露的1-5月的数据来看，中国宏观经济呈现“外强内弱、结构分化、总量承压”特征，以科技为代表的新兴产业与传统产业出现较明显分化，新兴产业持续走强：受全球AI资本开支周期及高端产业链竞争力提升驱动，集成电路、电子设备等高科技产品出口大幅放量，4-5月出口同比分别达14.0%和19.4%。而以地产和消费为代表的传统产业依然增长动力较弱：1-5月房地产开发投资同比下降16.2%，5月当月降幅扩大至24.4%，依然保持下行趋势；社会消费品零售总额1-5月累计同比仅1.4%，5月当月甚至出现-0.6%的负增长，以汽车、家电为代表的大宗消费受政策退坡及基数效应影响显著。国家政策依然保持较强的定力，没有因为传统产业的下行压力而出台强刺激政策，持续验证“十五五”时期整体经济的长远发展规划，即重视现代化产业体系建设持续推进和新质生产力稳步发展，而非注重短期数据。　　2季度A股市场指数整体震荡走高，季度初期受伊朗地缘冲突影响，指数出现回调，随后以AI为代表的科技产业龙头公司业绩表现较为突出，激发了市场的做多热情，走出一波较为极致的结构性行情。宽基指数高度分化，科创50涨幅75.74%，创业板指数涨幅36.35%，沪深300涨幅14.46%，上证指数涨幅仅5.2%，恒生指数甚至下跌7.69%。行业分化幅度较大，具体来看，中信一级行业中，2季度涨幅居前的板块多与AI相关：电子（+89.87%），通信(+66.12%)、建筑建材(+34.75%)、机械（+17.49%）；排名靠后的主要是基本面持续下滑、业绩不达预期的行业：其中传媒（-16.38%）、综合金融(-16.39%)、农林牧渔(-19.41%)、消费者服务(-21.83%)。　　本基金秉持成长投资理念，重视成长，同时也兼顾业绩的确定性和安全边际。报告期内，本基金仓位整体上处于中高位置，在行业配置上，本基金减持了业绩有压力的PCB、储能、国产算力等板块，增加了海外算力链及其上游的材料、半导体设备、光芯片等成长前景较为确定的行业持仓。　　展望2026年3季度，从上半年前五个月的数据来看，国内经济有望延续温和复苏的趋势，消费和地产行业整体可能仍偏弱，但是随着AI产业的爆发，科技和高端制造领域持续的高增长有望拉动经济保持温和增长。预计三季度出台重大政策刺激传统产业的可能性较小，以科技为代表的新兴产业相对优势依然较明显：一是产业政策不断加码，根据“十五五”规划纲要，新质生产力的深度培育依然是战略核心；二是全球人工智能创新还在加速推进，新一轮的科技军备竞赛持续加码；三是将陆续披露2026年二季报与AI相关的公司业绩预计可能会持续保持较高增长，半导体大部分细分行业的景气度上行趋势或已经相对明确，这些都是有利于新兴产业的表现。2026年5月美联储主席沃什上任以来，货币政策预期有一些变化，但是考虑到美国目前的经济状况和政府债务水平，加息的可能性依然较小，对风险资产来说，全球流动性环境也较为有利。本基金对于2026年3季度市场保持谨慎乐观的态度，会在关注组合风险的同时，重点关注符合国家发展新质生产力的标准，且具有较强竞争优势的科技创新产业和高端制造业，比如人工智能、新能源技术路线创新、半导体存储及设备、机器人等产业。　　中长期来看，科技或已成为国家战略发展的核心之一。国内优秀高科技公司的成长对实现供应链产业链自主可控、解决“卡脖子”问题至关重要。作为助力解决制约国家发展和安全的重大难题的抓手，科技行业的战略地位至关重要，其发展也正处于政策和行业的快车道上，本基金也将持续聚焦。真正具有硬核创新能力并处于行业上升周期的优秀公司有基本面支撑，超额收益或许会更加明显：人工智能算力的提升和应用、半导体国产化、新能源或将是一个较长周期的成长领域，汽车新能源化、智能化在未来几年都可能将保持较快的成长速度。

A股二季度整体震荡上行、结构分化明显，上证指数涨5.2%，深证成指涨20.2%，中证800涨13.7%，中证全指涨12.1%，市场成交持续活跃，AI算力、半导体领涨。本基金二季度涨37.08%，超越基准27.15%。2026年agentic AI爆发驱动token消耗量继续激增，3月北美OFC大会指引乐观，我们加码投资了预期放量增长的算力硬件龙头。对这些投资，我们核心关注两点：其一，在量价齐升周期中，更看重“量增”提供的安全垫与投资保护；其二，高度关注技术迭代能否持续强化龙头的竞争壁垒。

2026年第二季度上证指数+5.20%，创业板指+36.35%，整体市场表现较好。二季度成长方向表现较好，在AI需求的带动下，各个成长相关方向都有不错的表现。虽然对于AI的发展前景有不同的声音和看法，我们认为在投资端还是应该更聚焦于分子端，聚焦于能够穿越周期，实现真正成长的方向和优质公司。二季度光模块、光芯片、光纤、存储、半导体设备、PCB、电子元器件都有不错的表现。海外AI进展顺利，各大云厂商进一步加大capex投入并且在应用端形成闭环。在海外AI产业趋势的推动下，光模块需求持续提升。同时由于需求快速提升，上游各类物料供不应求，行业整体缺货，产业景气进一步提升。在半导体领域，由于AI需求的拉动，存储行业供不应求，行业整体进入新一轮景气上行周期。存储芯片、半导体设备材料相关厂商都有不错的表现。二季度本基金投资方向主要集中在AI算力基础设施、半导体设备材料、存储、先进封装等方向。我们认为AI是本轮科技创新明确的方向，AI算力基础设施是国内最具有竞争力的资产，具备大空间、高成长的行业特点，同时公司也具有较强的产业竞争力，标的估值相对合理。在半导体领域，我们重点布局了半导体设备材料、存储、先进封装等相关资产。由于AI新技术的导入，存储成为AI基础设施建设的重要环节，供需缺口持续增大，成为当前AI基础设施建设的瓶颈。展望2026年，科技板块机会大于风险。一、AI技术持续推进，技术和应用持续进步，日新月异，DCI、OCS、CPO等新技术持续演进。国内科技巨头也纷纷布局，TOKEN消耗不断增加。目前AI行业技术演进仍在加速，上游物料整体供不应求，板块仍然具有较好的投资机会。二、科技自主可控，科技自强与自立在当前的国际局势下变得更为重要，产业政策和技术突破会持续推动相关行业和公司成长，并带来投资机会。

2026 年一季度市场波动显著，受局部地缘冲突冲击，市场年初冲高后迎来回调。进入二季度，市场逐步消化地缘风险带来的扰动，走出结构性行情特征。本基金在均衡成长配置的框架下，加大科技赛道特别是 AI 硬件产业的研究覆盖与投资布局，组合当期实现正向收益。具体来看，全球AI 投资景气度显著高于其他行业。随着大模型能力的持续提升，AI大模型在多领域已开始实现效率革新，持续兑现产业价值。供给端层面，全球 AI 基础设施缺口仍在，AI 硬件需求维持上行趋势。据此，我们仍看好 AI 科技主线的投资价值。AI基建高景气度贯穿全产业链，衍生多重细分投资机遇，包括：算力硬件需求的持续扩容，供需紧张格局支撑量价齐升，叠加硬件技术持续迭代进步，将成为管理人下一阶段重点的研究方向。与此同时，国产算力及上层半导体产业链同样具备研究价值。综上，本报告期内管理人显著提升科技板块持仓比重，同步缩减周期行业（油气化工等）的配置，调仓操作最终兑现正向投资收益。当下，AI投资是否存在过热的问题？管理人认为，AI经济已然成为全球经济的一环，不可避免的会受到宏观环境、产业周期、技术迭代、供应链因素等多重变量共同影响。科技资产的短期表现亦会受到多方面的影响，在前期累积涨幅较大的背景下，波动率加大亦是可以预料的。另一方面，管理人也注意到，本轮AI 产业投资热潮下，部分个股已显现阶段性估值泡沫。后续我们将立足产业发展趋势与企业核心竞争壁垒，依托更为严谨的估值定价模型开展精细化选股，重点筛选风险收益比突出的优质标的，力争为基金持有人创造长期、稳健的投资回报。

上半年美伊冲突对很多行业运行的节奏产生了影响，霍尔木兹通航的减少对供应链的稳定性进行了风险测试。其中波动比较大的是很多行业的经营行为和库存变化。目前部分受影响行业体现出库存先下后上，上游开工率下降的情况。霍尔木兹的反复导致下游企业的经营谨慎性持续提升以及补库延迟。后续随着冲突降级，我们仍然关注整个补库需求的释放。短期库存波动引发的需求节奏断档导致部分龙头公司的市值出现下跌，估值也回到性价比非常突出的位置。后续我们仍然会保持对这部分优质企业的持续跟踪，对于竞争优势在持续扩大，同时中长期面临新机遇的公司保持重点关注。上半年组合配置的核心主要还是从供给端来考量的，我们认为部分行业在供给侧出现了中长期变化的迹象。一个是关于新增产能的放缓。2021-2022年部分行业的高盈利催生了高速扩张，之后的供给过剩带来了较长时间的行业盈利收缩。同时伴随双碳以及能耗要求的不断提升，产能扩张的要求也同步增加，导致产能投放往高效和优质企业集中。行业供给扩张的门槛在这个过程中逐步累积产能差异进一步扩大。经过过去几年的再均衡，部分行业的产能投放意愿出现了明显下降，同时需求仍然保持着较好的水平。这类行业的头部公司有机会在中长期开始持续体现出优质产能的溢价。另外一个是部分行业产能结构的变化。这个产能结构主要是全球维度上供给来源的再分布。以化工为例，欧洲是化工的传统优势区域，但是过去几年欧洲化工产能的收缩趋势明显。在供应链不稳定性、成本冲击等因素的影响下，欧洲传统的化工企业在产品、产能以及经营表现上出现了全面的调整。同期，国内产业集群的优势，以及供应链的稳定性进一步提升了国内企业的成本优势，龙头公司的全球竞争力持续提升。从制造端的稳定性到产品的可靠性，全球市场的机遇给了优秀企业持续发展的空间。

二季度经济处于转型升级过程中，中国制造业采购经理指数(PMI)6月为50.3%,环比回升0.3%，已连续4个月处于50以上。1-5月商品房销售面积累计同比下滑10.8%，1-5月商品房销售额累计同比下滑13.5%,地产行业仍面临较大的调整压力。5月社会消费品零售总额同比下滑0.6%，自2023年以来，社会消费品零售总额首次出现单月负增长。4月以来，美伊开始面对面和谈，美以伊冲突对市场的冲击逐渐淡化，原油价格从高位区间回落，市场风险偏好提升。二季度市场分化较大，电子、通信、建筑材料等板块表现强势，石油石化、农林牧渔、钢铁等板块调整幅度较大。　　报告期内，本基金维持了较高仓位，增加了消费和先进制造等行业的比例，个股上对未来行业景气度较高，业绩增长确定性高，估值合理的优质成长公司加大了配置力度。　　展望2026年三季度，宏观经济或仍面临一定的稳增长压力，外需强、内需较弱的格局短期内可能不会有明显的变化，市场流动性较充裕，市场可能以结构性行情为主。我国具备充足的科学家和工程师红利，兼具全球稀缺的全产业链制造基础，同时我国科技创新与制造业深度融合，拥有高效的技术产业化转化通道。经过持续多年的研发投入，我国在新能源、先进制造、数字信息产业等产业上已形成领先优势。随着中国制造业竞争优势的进一步加强，其中的一些优质公司不仅完成了进口替代，而且正在逐渐走向国际化参与全球竞争，获得更大的市场份额。消费行业部分优质公司股价或仍处于持续调整中，估值处于较低位置区间，已经较充分地反映了市场的预期，从相对长一点的视角来看，或已具备较好的投资价值。我们将进一步加大投资研究力度，寻找其中符合产业趋势、具有核心竞争力、长期业绩增长较为确定的优质公司。

二季度股市风格较为极致，除AI硬件和半导体以外，其他板块走势欠佳。随着市场风格愈发集中，科技板块的估值也逐渐突破历史高位，国产算力和设备的大趋势仍在，但估值给的保护垫已经降低，同时海外AI大模型应用的盈利模式仍有待清晰化。传统周期的有色、化工等板块，虽然行业层面缺乏催化因素，但实际上股票估值已处于历史底部，其中不乏在中期维度极具竞争力的优质个股，在中期来看具备较高配置价值。展望下半年市场，还需要紧跟海峡通航后的经济基本面，美联储的货币政策是否会如期收紧，以及AI上游硬件和材料的竞争格局及应用层的收入和盈利模式等因素，综合评估并选出最优的投资结构，力争为投资人在复杂的环境中获取稳健的收益。

本基金主要投资在北美和亚太地区的高端制造业公司，聚焦在具有核心技术、创新能力、高附加值以及具备国际竞争力和引领产业发展方向的高端制造行业的公司。投资市场主要有美国股市（包括美国存托凭证）、日本股市、上海和深圳股市，以及中国香港股市。回顾今年二季度的市场，4月初美国暗示中东战事的态度转变，愿意与伊朗和平谈判换取霍尔木兹海峡开放以来，科技硬件板块出现一轮较大的涨幅，期间几乎没有像样的回调，历史罕见。全球对于人工智能的资本开支趋势未变，在大模型厂商不断调升ARR年度经常性收入的引领下，投资者开始放弃“AI泡沫论”的担忧，更加确信AI大模型能够提升生产效率并自身开始盈利，市场对于科技硬件的需求预期不断调升，带动板块持续上扬。我们也非常注重AI发展的长期趋势，积极调整头寸，继续聚焦在限制大规模算力部署的瓶颈产业，与行业投资机会共同成长。我们持续关注人工智能相关的科技硬件，主要投资在算力芯片、存储芯片、高速互联以及与数据中心基础建设相关的设备和器件等，持续聚焦高景气度、产品供不应求的行业和公司，也包括已经开启的国产算力投资建设周期。选股思路而言，除了持续关注上市公司财务指标和业绩指引以外，我们更加看重公司在特定细分行业和领域的技术竞争壁垒，而相对看淡公司短期的季度财报和市场估值的因素。短期而言，个股表现容易受到各种偶发因素的冲击，然而从更长视角来看，技术竞争壁垒是上市公司在行业竞争中脱颖而出最重要的驱动力，也是公司能够获得较好财务回报的基础。截至2026年06月30日，天弘全球高端制造混合（QDII）A基金份额净值为3.9209元，天弘全球高端制造混合（QDII）C基金份额净值为3.8838元。报告期内份额净值增长率天弘全球高端制造混合（QDII）A为91.87%，同期业绩比较基准增长率为33.14%；天弘全球高端制造混合（QDII）C为91.73%，同期业绩比较基准增长率为33.14%。

本基金主要投资在北美和亚太地区的高端制造业公司，聚焦在具备核心技术、创新能力、高附加值以及具备国际竞争力和引领产业发展方向的高端制造行业的公司。投资市场主要有美国股市（包括美国存托凭证）、日本股市、上海和深圳股市，以及中国香港股市。回顾今年一季度的市场，高点出现在二月末。全球人工智能的资本开支趋势未变，对于人工智能推动之下可能出现新一轮“智能革命”的预期也不变。但是二月末开始，由于美国和以色列对伊朗的突然袭击以及伊朗随后的反制，导致全球油价高涨，并引发投资者风险偏好下降，全球股市出现较大调整。三月份以来，除了石油相关的资产以外，所有的风险资产遭到抛售，甚至属于传统避险资产的贵金属和美元债也被卖出。当前市场的波动，主要的驱动因素是美伊谈判的进展，很多情况下被特朗普虚虚实实的推文左右。但是抛开眼前的波动，我们更加注重人工智能发展的长期趋势，基金在波动中调整头寸，更加聚焦在限制大规模算力部署的瓶颈产业，也更加珍惜因为石油价格高涨带来市场回调的投资机会。传统能源和中东危机，并不能阻挡科技浪潮的前进方向。我们持续关注人工智能相关的科技硬件，主要投资在算力芯片、存储芯片、高速互联以及与数据中心基础建设相关的电力设备、液冷设备等，持续聚焦在景气周期向上、产品供不应求的行业和公司。就选股思路而言，除了持续关注上市公司财务指标和业绩指引以外，我们更加看重公司在特定细分行业和领域的技术竞争壁垒，而相对看淡公司短期的季度财报和市场估值的因素。短期而言，个股表现容易受到各种偶发因素的冲击，然而从更长视角来看，技术竞争壁垒是上市公司在行业竞争中脱颖而出最重要的驱动力，也是公司能够获得较好财务回报的基础。尽管基金的表现受到各种短期因素的干扰，但长期而言，基本面因素是更加值得关注和跟踪的主要指标，也是我们投资决策最重要的判断依据。截至2026年03月31日，天弘全球高端制造混合（QDII）A基金份额净值为2.0435元，天弘全球高端制造混合（QDII）C基金份额净值为2.0257元。报告期内份额净值增长率天弘全球高端制造混合（QDII）A为9.81%，同期业绩比较基准增长率为3.04%；天弘全球高端制造混合（QDII）C为9.72%，同期业绩比较基准增长率为3.04%。