齐炜中 - 基金投资策略和运作

今年以来，市场需求平稳恢复，市场预期随外部冲击波动。尤其是进入四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。指数层面，上证指数上涨18.41%，沪深300上涨17.66%，创业板指上涨49.57%。行业层面，涨幅居前的行业有有色金属、通信、电子、电力设备、机械设备、国防军工、基础化工、传媒等，跌幅居前的行业有食品饮料和煤炭。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。

今年以来，市场需求平稳恢复，市场预期随外部冲击波动。尤其是进入四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。指数层面，上证指数上涨18.41%，沪深300上涨17.66%，创业板指上涨49.57%。行业层面，涨幅居前的行业有有色金属、通信、电子、电力设备、机械设备、国防军工、基础化工、传媒等，跌幅居前的行业有食品饮料和煤炭。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。

今年以来，市场需求平稳恢复，市场预期随外部冲击波动。尤其是进入四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。指数层面，上证指数上涨18.41%，沪深300上涨17.66%，创业板指上涨49.57%。行业层面，涨幅居前的行业有有色金属、通信、电子、电力设备、机械设备、国防军工、基础化工、传媒等，跌幅居前的行业有食品饮料和煤炭。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。

四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。行业层面，涨跌幅居前的行业有有色金属、国防军工、通信、石油石化、基础化工和机械设备等，跌幅居前的行业有房地产、美容护理、食品饮料、医药生物和汽车。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。市场短期对消费和需求不乐观，但我们内需的大市场和高效率的头部企业这些基本盘没有变化。科技创新是重要的方向，我们在关注技术变革的同时，仍然会将精力聚焦于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。

四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。行业层面，涨跌幅居前的行业有有色金属、国防军工、通信、石油石化、基础化工和机械设备等，跌幅居前的行业有房地产、美容护理、食品饮料、医药生物和汽车。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。市场短期对消费和需求不乐观，但我们内需的大市场和高效率的头部企业这些基本盘没有变化。科技创新是重要的方向，我们在关注技术变革的同时，仍然会将精力聚焦于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。

2025年四季度，地缘政治从阶段性的紧张到缓和，政策从期待到落地，市场在震荡中不断孕育新的生机。各类型机会依旧层出不穷，但消费在本季度的表现，依旧较为平淡。 　　以白酒、家居为代表的传统顺周期消费，随着行业龙头批价的进一步下探，更多人开始意识到，行业筑底可能会是一个漫长的过程，从外部环境持续走弱-企业经营压力-企业策略调整-企业报表筑底这一轮回中，我们依旧需要更多的耐心。 　　以潮玩、宠物食品、美护、黄金珠宝等为代表的“新”消费，在新兴人群精品消费、悦己消费、情绪价值消费的需求端趋势下，创造了优秀供给的龙头公司，基本面依旧不乏亮点，但股价前期的透支在本季度遭遇一定程度反噬，其下阶段的增长势能与增长路径，开始引发市场新一轮的讨论。我们认为，中国庞大的人口基数，茁壮成长的新人群一定会孕育出一批新的消费企业，在应对需求端、渠道端不断变化的过程中，挑战与机遇并存：挑战是企业的经营与业绩在一段时间内，是否具备稳定性；而机遇则是在底层能力的持续锤炼下，他们有机会走向更大的全球舞台，我们对此充满期待。 　　另外，本季度的国补阶段性退坡，对于产品端的家电、汽车等，渠道端的电商平台都产生了不同程度的影响。我们认为以消费为代表的内需，对于宏观经济的重要程度在未来很长一段时间内都不可忽视，因此我们对于政策的支持力度与持续时间抱有信心，但拉长维度来看，更好的产品、更高效的渠道、更优质的供给形成对需求更好的匹配，才是耐用消费品的量长期得以稳定，价值能够持续提升的核心所在。 　　无论面对怎样的外部环境，我们都希望能找到长周期内具备竞争力、且能够持续成长的优质公司，并以合理的价格买入。本季度我们主要加仓了产品具备全球竞争力品牌型企业与制造型企业。与此同时，我们也逢高减仓了一些阶段性估值透支较为充分的品种，以及一些因外部环境变化，阶段性盈利承压的品种。 　　极致效率、全球扩张、创新引领、结构升级一直是我们筛选标的核心。今年以来，我们愈发感受到精神消费的重要性与长周期持续性，也更深刻的感受到科技在提升效率、供给创新中发挥的决定性作用。此外，中国品牌在全球范围内开始展现出强大的竞争力并逐步受到认可，一些品牌能在最优质的市场与国际一流企业形成有效竞争，这些市场丰厚的利润足以使中国品牌再上一个乃至几个台阶。未来，我们将继续围绕这些方向做重点的精力投入和布局。

四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。行业层面，涨跌幅居前的行业有有色金属、国防军工、通信、石油石化、基础化工和机械设备等，跌幅居前的行业有房地产、美容护理、食品饮料、医药生物和汽车。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。市场短期对消费和需求不乐观，但我们内需的大市场和高效率的头部企业这些基本盘没有变化。科技创新是重要的方向，我们在关注技术变革的同时，仍然会将精力聚焦于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。

四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。行业层面，涨跌幅居前的行业有有色金属、国防军工、通信、石油石化、基础化工和机械设备等，跌幅居前的行业有房地产、美容护理、食品饮料、医药生物和汽车。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。市场短期对消费和需求不乐观，但我们内需的大市场和高效率的头部企业这些基本盘没有变化。科技创新是重要的方向，我们在关注技术变革的同时，仍然会将精力聚焦于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。

四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。行业层面，涨跌幅居前的行业有有色金属、国防军工、通信、石油石化、基础化工和机械设备等，跌幅居前的行业有房地产、美容护理、食品饮料、医药生物和汽车。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。市场短期对消费和需求不乐观观，但我们内需的大市场和高效率的头部企业这些基本盘没有变化。科技创新是重要的方向，我们在关注技术变革的同时，仍然会将精力聚焦于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。

四季度，地缘政治等波动加速上游资源品价格上行，而在政策和产业验证共同作用下商业航天关注度快速提升。四季度，上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。行业层面，涨跌幅居前的行业有有色金属、国防军工、通信、石油石化、基础化工和机械设备等，跌幅居前的行业有房地产、美容护理、食品饮料、医药生物和汽车。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。市场短期对消费和需求不乐观，但我们内需的大市场和高效率的头部企业这些基本盘没有变化。科技创新是重要的方向，我们在关注技术变革的同时，仍然会将精力聚焦于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。

2025年三季度，伴随地缘政治的阶段性缓和，政策的发力、科技的突破，市场逐步走强，从最初的反内卷、到接力的科技，不同板块轮番登场，多数行业都欣欣向荣，但消费在本季度总体表现相对平淡： 　　以白酒、家居为代表的传统顺周期消费虽然一度让人看到触底反弹的曙光，但现实情况是，筑底依旧是一个漫长的过程，从外部环境恶化-企业经营压力-企业策略调整-企业报表筑底这一轮回中，我们依旧需要更多的耐心。 　　以潮玩、宠物食品、美护、黄金珠宝等为代表的“新”消费，在新兴人群精品消费、悦己消费、情绪价值消费的需求端趋势下，一些匹配了需求趋势，创造了优秀供给的龙头公司，逆势呈现了亮眼的基本面表现，但股价由于前期存在一定程度的透支，在本季度多呈现震荡乃至回调态势。而另一些二三四线企业，提前享受了β带来的估值泡沫而缺乏基本面的跟进，股价则在本季度迎来较大的回调。我们认为中国庞大的人口基数，茁壮成长的新人群一定会孕育出一批新消费企业，但无论任何时候，优秀一定是稀缺的，尤其在当前环境下，唯有优秀，才可能实质性的脱颖而出。 　　另外，本季度从外卖衍生出的互联网巨头之战，无论对互联网巨头本身的地位重塑，还是对于产业链上下游，乃至整个消费环境，都产生了不同程度的影响。我们的关注点不仅限于对短期的利润、股价产生了多少影响，更重要的是，中国的零售市场、以及背后的供应链组合是否因此有可能加速迭代进入下一个时代，后者对于我们未来投资的影响，毫无疑问是更加深远的。 　　无论面对怎样的外部环境，我们都希望能找到长周期内具备竞争力、且能够持续成长的优质公司，并以合理的价格买入。本季度我们主要加仓了：1）在反内卷大势下，盈利能力有望快速修复，且科技、AI价值尚未被市场清晰认知的快递龙头；2）一些产品上具备全球竞争力，业务在全球范围内不断取得实质性进展的泛科技消费领域龙头企业；3）不受内卷影响，时代赐予机遇的稀缺超豪华汽车品牌制造商。与此同时，我们也逢高减仓了一些阶段性估值透支较为充分的品种，以及一些因外部环境变化，经营周期阶段性步入下行的品种。 　　极致效率、全球扩张、创新引领、结构升级一直是我们筛选标的核心。今年以来，我们愈发感受到精神消费的重要性与长周期持续性，也更深刻的感受到科技在提升效率、供给创新中发挥的决定性作用。未来，我们将继续围绕这些方向做重点的精力投入和布局。

三季度，成长类资产在人工智能和算力需求的驱动下整体上行，“反内卷”等政策的逐步落地带动相关行业盈利预期修复，而地缘政治等波动也带动上游资源类资产价格逐步上行。三季度，上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，创业板指上涨50.4%。行业层面，涨跌幅居前的行业有通信、电子、电力设备、有色金属、机械和传媒等，涨跌幅靠后的行业有银行、交运、石油石化、公用事业、纺织服装、美容护理等。 　　回到本基金操作上，我们仍然保持高仓位运作，也仍然是基于我们的核心框架在积累公司和评估风险。我们对部分风险暴露和定价上性价比下降的公司做了减持，也对部分底层资产定价低估且经营及预期有改善的公司做了增持。我们仍然会将精力投入于核心能力适应创新和效率等方向的优质公司，我们对精力投入持乐观态度。