李惟愚 - 基金投资策略和运作

投资策略：本基金依然秉持投资目标定为以基本面分析为基础，分析产业机会，寻找变化大，确定高的机会，以相对合理的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的企业，依靠企业自身的成长获取绝对收益。综合各行业发展趋势来看，我们更看好由AI革命带来的新的星辰大海式的增长空间，在目前阶段AI的基础建设成为我们的首选，并且连续几个季度成为我们的首选，我们选择精选深入参与其中的企业进行重点配置。运作分析：2026年二季度市场整体呈现先低后高。震荡上行的情况，市场热点与风格轮动较快，但是轮动的主线依然为AI内部的各个子行业。面对种种热点，我们坚守自己所看好的通信、电子行业，整体来看，2026年二季度沪深300指数上涨5.43%，山证资管策略精选净值上涨76.04%，跑赢指数。2026年二季度是一个相对稳定季度，而AI基建的持续，使得基本面持续向好。作为全球第一的制造业大国，中国制造业，充分享受了全球AI基建的红利，并且扎扎实实的反映到了财务报表之上。在未来一段时间内，我们认为可能没有比这更确定的行业以及相关企业了。当然新的产业技术的变化，将影响个股的表现，我们亦将密切跟踪此类变化。我们将继续以科技制造为主，充分享受行业爆发式增长带来的红利。与此同时我们对资本市场继续保持谨慎乐观的态度，对政策支持经济恢复增长保持信心和耐心。展望未来一个季度甚至更远，我们将根据中报以及二季报披露情况，系统审视持仓组合，优中选优，在投资机会的把握上，我们将继续做好细分行业的研究，跟踪产业趋势，自下而上精选个股，在风险可控的基础上追求中长期合理回报。

投资策略：本基金将投资目标定为以基本面分析为基础，寻找优秀的成长型企业，行业结构相对倾向于医药健康特别是创新药类，以相对合适的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金将精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的创新医药产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的龙头企业，依靠企业自身的成长获取稳健收益。运作分析：二季度市场整体维持震荡向上走势，结构性机会表现突出，AI产业链表现突出，内需消费板块表现相对疲软，我们重点布局的创新药板块年初短暂反弹，继续维持震荡调整走势。整体来看，二季度沪深300指数上涨了11.9%，中证沪港深创新药产业指数下跌了4.86%，山证品质生活净值上涨了15.27%，跑赢沪深300指数和创新药产业指数。年初以来，大消费板块表现持续疲软，春季躁动行情以算力产业链为代表的科技板块和有色为代表的通胀交易为主，阶段性表现较好，但随着3月份美伊战争的爆发，全球资本市场陷入极大的不确定性，滞涨的预期升温。从创新药板块来看，虽然基本面向上，发展趋势良好，但短期因为市场情绪和资金面的原因持续调整。二季度市场整体分化更加明显，AI产业链表现更加突出。展望未来，我们认为，随着十五五规划的发布和实施，新质生产力将持续健康发展，以AI为代表的新一轮科技革命深入推进，产业发展日新月异，AI硬件和上游原材料迎来繁荣大周期，我们在二季度对产品布局做了一些调整，除了继续看好创新药的长期发展，保持部分持仓之外，也对AI产业链作了更多的布局，具体分布在存储、光模块产业链、PCB产业链、半导体设备及材料、国产算力等，我们对人形机器人和储能也保持关注。

投资策略：本基金将投资目标定为以基本面分析为基础，分析产业机会，寻找变化大，确定高的机会，以相对合理的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金将精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的企业，依靠企业自身的成长获取绝对收益。而从各行业发展趋势来看，机器人，特别是人形机器人接下来的发展，可能会带来的翻天覆地式的机会，我们将精选深入参与其中的企业进行重点配置。运作分析：2026年二季度市场整体呈现先低后高。震荡上行的情况，市场热点与风格轮动较快，但是轮动的主线依然为AI内部的各个子行业。面对种种热点，我们坚守自己的机器人行业，整体来看，2026年二季度沪深300指数上涨5.43%，山证资管改革精选净值上涨7.30%，跑赢指数。2026年二季度是一个相对稳定季度，但是机器人行业中，延期发布产品似乎成为了一种日常。但是如果我们把视野再放长远一些，我们认为海外与国内，机器人，特别是人形机器人的发展、进步与应用，都是方兴未艾，技术更是与时偕行。而作为科技以及制造业大国强国，中国的企业更是全面拥抱这次的科技进步。机器人制造的上中下游，都会有很大的投资机会，我们将持续研究并跟踪行业的发展，结合年报、季报的情况，优中选优，自下而上精选个股，在风险可控的基础上追求中长期合理回报。

国内经济方面，国内经济较一季度有所走弱，结构分化进一步凸显，体现在增速与价格两个维度：PPI 回升但 CPI 偏弱，外需强而内需弱，M2 稳定但社融走弱。经济放缓的拖累来自两方面：一是外部输入性冲击；二是地方财政支出增速回落。3 月起原油价格快速上行，中游行业直接面临成本抬升，而下游需求未明显好转，成本难以向下传导，中游化工等行业开工率明显下滑，拖累整体增速。展望三季度，分化格局延续，仍需政策呵护。财政支出有望提速，经济增速预计较二季度抬升；地产失速下行概率偏低，大概率震荡寻底。通胀层面，原油价格回落或释放中游加工企业利润空间，输入性通胀压力减轻；集成电路等供需格局较好的行业或转入需求拉动型通胀；猪肉价格近期现筑底迹象，CPI 年内预计稳中有升。国内政策方面，二季度财政支出放缓，1-5 月一般公共预算支出增速降至 0.8%，1-5 月政府性基金预算累计支出同比 -4.3%。货币政策方面，央行二季度流动性态度整体偏中性、呵护合理充裕，数量上先收后放，DR007 最低下行至 1.3%。展望三季度：财政力度有望加大，新型政策性金融工具落地见效；货币政策继续与财政协同，外部冲击减弱背景下资金价格难回二季度低点，中性预期 DR007 围绕 1.4% 窄幅波动。若经济未现失速，短期全面降息概率不高，需触发因素；降准尚有一定空间。债券市场方面，二季度收益率整体震荡走强，多数期限国债收益率下行，7年以内及超长债表现占优。4月份资金极度宽松，叠加地缘缓和，债市修复；5月初央行买断式逆回购大额净回笼引发担忧，利率震荡；中下旬基本面偏弱+MLF超额投放推动再度走强，10Y国债下行至1.7%附近；6月份，多空交织，月初资金快速收紧，10Y上行至1.75%；随后央行加大投放，10Y回落至1.71%附近。展望三季度，债市或仍处震荡格局，但中枢较二季度抬升，主因资金利率牵引。二季度资金宽松的两大支撑——存款向非银搬家带来的"资产荒"以及央行外部不确定性下的主动呵护——在三季度均边际弱化：短债利率已处低位、固收产品收益下滑，非银配债资金增速或放缓；叠加经济预期回升，央行或引导资金更趋中性。转债投资方面，侧重交易思路。2026 年二季度转债呈"V 型修复 + 高位震荡"：3 月中下旬地缘冲突引发调整，随后展开修复，估值重回历史极值区域；价格与估值双高，行情以波段推进。展望三季度，结构慢牛延续，但对交易能力要求提升，定位"好于纯债、弱于权益"，需加强条款博弈关注。配置上以高价低溢价策略捕弹性，方向聚焦： AI 算力/半导体主线及景气扩散； 电力/能源安全；顺周期与银行等低估值权重作防御打底。 权益投资方面，寻找确定性。2026年二季度，AI产业链维持高景气，光模块出货量环比实现增长，新技术路径稳步推进，成长逻辑强化；高端 PCB 产能偏紧，客户锁单至后年。展望三季度，市场关注点将从“预期先行”转向“业绩兑现”与“技术验证”。股票配置上，聚焦1.6T量产能力领先、硅光技术深厚以及向新技术布局的龙头厂商，板厂利润兑现的弹性与确定性以及上游材料涨价的持续性。需警惕AI资本开支不及预期、技术路线验证不及预期等风险。本基金报告期内，债券方面采取短久期票息累积及利率债波段交易的投资策略，在注重流动性、安全性的基础上，精选中高等级个券，严控信用风险。股票方面，继续持有基本面质地优良，中长期回报可观的企业；转债方面，看好转债市场结构性机会，把握股市波动率抬升带来的交易性机会。

一季度地缘政治冲突频发，通胀预期升温，美联储降息预期消退，外围资产波动加剧。人民币汇率受益于较大的待结汇规模和外部事件冲击有限，表现相对强势，随着外部风险影响逐步减弱，叠加美元信用削弱，人民币资产的影响力有望持续提升。国内经济增长方面，1—2月经济数据好于市场预期，呈现出通胀回升、生产偏强、投资改善、消费修复偏缓的开局特征。具体看，2月CPI同比上升1.3%、PPI同比下降0.9%，1-2月工业增加值同比增长6.3%，出口同比增长21.8%，固定资产投资同比由负转正，社会消费品零售总额同比也较去年12月明显回升，3月制造业PMI指数和非制造业商务活动指数均重返扩张区间，分别为50.4%和50.1%，较2月上升1.4个和0.6个百分点。年初的良好开局一方面受益于宏观政策效果的显现，另一方面受春节错月的季节性因素影响，今年春节偏晚，停工与复工时间整体后移，这会推高1-2月的同比数据。展望二季度，春节脉冲效应会逐步消退，增速或出现温和回落，通胀会因油价上涨而有所抬升，需关注经济内生动能和外部扰动。内需方面，年初因春节假期，社会消费品零售和服务消费均呈现较好的回升势头，但二季度消费增长将更多取决于居民收入预期的修复程度和消费意愿的持续性，当前居民预防性储蓄的倾向尚未逆转，预计消费增速将趋于平稳。地产方面，一季度部分城市出现了“小阳春”行情，但房地产整体仍处于筑底过程。外需方面，美伊地缘扰动使得形势更为复杂，一方面，中国对中东等地的出口会受到拖累，而另一方面，我国相比于其他国家对中东能源的依赖度较低、供应链更完善，可能会出现订单转移的替代。新能源领域，4月起光伏产品的出口退税将取消，由于部分企业已经在一季度抢出口，二季度会面临短期回落压力。国内政策方面，两会将2026年GDP目标增速定在4.5-5%，为调结构、防风险留出空间。宏观政策取向更加积极，赤字率维持4%左右，货币政策延续"适度宽松"基调，降准降息保留选项。执行层面，今年财政发力前置，带动基建投资大幅增长，货币配合维持流动性平稳。一季度新增专项债累计发行1.16万亿元，发行进度为26.4%，较去年同期加快5.6个百分点；1—2月一般公共预算和政府性基金预算支出同比分别增长3.6%和16%。在财政发力下，1—2月基建投资同比增长11.4%，较去年全年加快10.8个百分点。流动性方面，央行一季度通过各项工具净投放流动性1.2万亿元，DR007整体处于低位、不断接近7D逆回购利率，1年国债活跃券收益率由去年末的1.34%下行14BP至1.20%。展望二季度，我们认为财政政策力度有望乘势而上，特别国债和新型政策性金融工具将陆续落地，货币政策将继续与财政协同配合，资金价格有望维持稳定，全面降息的可能性不高，需要一定因素触发，降准尚有一定空间，但定位或仍偏向于长期限流动性投放，所以仍需关注外汇占款和国债买卖的规模。债券市场方面，一季度10年以内品种与超长债走势分化，曲线走陡，10Y国债收益率收于1.82%，较2025年末下行3bp，30Y国债收益率收于2.48%，较2025年末上行6bp。具体可以分为四个阶段：年初至1月7日，权益创阶段新高，股债跷跷板压制债市表现，10Y国债收益率快速上行并一度超过1.9%；此后至春节前，权益涨势暂缓，央行调降结构性政策工具利率，债市震荡修复，10Y国债收益率下破阻力位1.8%最低至1.77%左右；春节后至3月中旬，资金面平稳宽松，短债利率持续下行，2月底伊朗局势引发资本市场大幅波动，3月长债开始博弈两会增量政策出台，在油价飙升加剧通胀担忧情绪以及进出口和经济数据表现较好等多重利空冲击下，超长债收益率大幅上行至年内高位；3月中旬至3月底，债市从交易“胀”到逐步增加对“滞”的关注，季末资金宽松，债市演绎修复行情。展望二季度，我们认为债市或仍将处于震荡格局，短债相对而言确定性更强但空间受限，超长债则可以博弈阶段性的波段机会和期限利差修复，重点关注经济修复、通胀、特别国债供给等因素的影响。对于短债，流动性偏松的环境大概率持续，票息收益较为确定，但1Y国债已经下行至1.2%的历史低位，在政策利率不调降的前提下，进一步下行空间有限。长债面临PPI提前转正的不利影响，但核心通胀与内需关系更强，若长债因通胀担忧短暂调整反而是参与机会；但如果内需走强、输入性因素和内需共同推升价格，长债则会打破区间，面临中枢抬升的压力，曲线继续走陡。此外，需关注国债尤其是超长债的供给节奏与流动性的配合。转债投资方面，侧重交易思路。2026年一季度，转债市场经历快速回调与分化。2月价格与估值创前高后，3月受地缘冲突等因素影响，市场情绪低迷，估值全面压缩。展望二季度，在美伊以冲突及油价波动背景下，A股预计展现韧性但机会偏向结构性。转债配置上，优选双低与偏股品种，重视交易价值；中低价券着重正股爆发性，高价券侧重景气度方向与发行人存续意愿；关注能源危机受益方向如煤炭、化工、能源电力，以及产业主题。权益投资方面，聚焦科技制造。2026年一季度，权益市场整体呈现高位宽幅震荡格局，市场热点轮动较快，其中光模块板块表现相对较好，主要受海外云厂商资本开支指引带动，产业趋势明确，业绩确定性受市场认可。展望二季度，AI基建的核心驱动依然强劲，国内算力建设也在持续推进，为光模块和PCB需求提供坚持支撑。本基金报告期内，债券方面采取短久期票息累积及利率债波段交易的投资策略，在注重流动性、安全性的基础上，精选中高等级个券，严控信用风险。转债方面，看好转债市场结构性机会，把握股市波动率抬升带来的交易性机会；股票方面，继续持有基本面质地优良，中长期回报可观的企业。

投资策略：本基金依然秉持投资目标定为以基本面分析为基础，分析产业机会，寻找变化大，确定高的机会，以相对合理的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的企业，依靠企业自身的成长获取绝对收益。综合各行业发展趋势来看，我们更看好由AI革命带来的新的星辰大海式的增长空间，在目前阶段AI的基础建设成为我们的首选，并且连续几个季度成为我们的首选，我们选择精选深入参与其中的企业进行重点配置。运作分析：2026年一季度市场整体呈现高位震荡，市场热点与风格轮动极快，短短一个季度，创新药、AI应用、有色贵金属、太空光伏等皆有一段时间的表现，并且涨幅极大，随后进入回调。面对种种热点，我们坚守自己的行业，也经历了几乎垫底的困难阶段，整体来看，2026年一季度沪深300指数下跌3.89%，山证资管策略精选净值上涨4.08%，跑赢指数。2026年一季度是一个变幻莫测的季度，特别是世界安全的变化，从委内瑞拉到中东，深远的影响了全球各大类资产，进一步降低了投资者的风险偏好。在此类“黑天鹅事件”影响下，基本面更是成为能否顶过考验的最基本的要素。而AI基建的持续，使得基本面持续向好。作为全球第一的制造业大国，中国制造业，充分享受了全球AI基建的红利，并且扎扎实实的反映到了财务报表之上。在未来一段时间内，我们认为可能没有比这更确定的行业以及相关企业了。当然新的产业技术的变化，将影响个股的表现，我们亦将密切跟踪此类变化。我们将继续以科技制造为主，充分享受行业爆发式增长带来的红利。与此同时我们对资本市场继续保持谨慎乐观的态度，对政策支持经济恢复增长保持信心和耐心。展望未来一个季度甚至更远，我们将根据年报以及一季报披露情况，系统审视持仓组合，优中选优，在投资机会的把握上，我们将继续做好细分行业的研究，跟踪产业趋势，自下而上精选个股，在风险可控的基础上追求中长期合理回报。

投资策略：本基金将投资目标定为以基本面分析为基础，分析产业机会，寻找变化大，确定高的机会，以相对合理的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金将精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的企业，依靠企业自身的成长获取绝对收益。而从各行业发展趋势来看，机器人，特别是人形机器人接下来的发展，可能会带来的翻天覆地式的机会，我们将精选深入参与其中的企业进行重点配置。运作分析：2026年一季度市场整体呈现高位震荡，市场热点与风格轮动极快，短短一个季度，创新药、AI应用、有色贵金属、太空光伏等皆有一段时间的表现，并且涨幅极大，随后进入回调。面对种种热点，我们坚守自己的行业，整体来看，2026年一季度沪深300指数下跌3.89%，山证资管改革精选净值下跌15.00%，跑输指数。2026年一季度是一个变幻莫测的季度，特别是世界安全的变化，从委内瑞拉到中东，深远的影响了全球各大类资产，进一步降低了投资者的风险偏好。在此类“黑天鹅事件”影响下，基本面更是成为能否顶过考验的最基本的要素。很遗憾的是，由于机器人行业中，延期发布产品似乎成为了一种日常。但是如果我们把视野再放长远一些，我们认为海外与国内，机器人，特别是人形机器人的发展、进步与应用，都是方兴未艾，技术更是与时偕行。而作为科技以及制造业大国强国，中国的企业更是全面拥抱这次的科技进步。机器人制造的上中下游，都会有很大的投资机会，我们将持续研究并跟踪行业的发展，结合年报、季报的情况，优中选优，自下而上精选个股，在风险可控的基础上追求中长期合理回报。

投资策略：本基金将投资目标定为以基本面分析为基础，寻找优秀的成长型企业，行业结构相对倾向于医药健康特别是创新药类，以相对合适的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金将精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的创新医药产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的龙头企业，依靠企业自身的成长获取稳健收益。运作分析：一季度市场整体维持震荡向上走势，结构性机会表现突出，有色、煤炭、石化产业链表现较好，AI产业链业绩符合预期，也有较好表现，内需消费板块表现相对疲软，我们重点布局的创新药板块年初短暂反弹，继续维持震荡调整走势。整体来看，一季度沪深300指数下跌了3.89%，中证沪港深创新药产业指数下跌了0.07%，山证品质生活净值下跌了6.22%，跑输沪深300指数和创新药产业指数。年初以来，大消费板块表现持续疲软，春季躁动行情以算力产业链为代表的科技板块和有色为代表的通胀交易为主，阶段性表现较好，但随着3月份美伊战争的爆发，全球资本市场陷入极大的不确定性，滞涨的预期升温。从创新药板块来看，虽然基本面向上，发展趋势良好，但短期因为市场情绪和资金面的原因持续调整。展望未来，我们认为，随着十五五规划的发布和实施，新质生产力将持续健康发展，特别是创新药今年首次作为新兴支柱产业提出，得到管理层更高的重视和支持，从产业自身发展来看，中国创新药的“创新”和“海外授权”浪潮仍在持续，一季度的BD总金额达到600亿，已接近2025年的40%。反观二级市场，估值已经经过较为充分的调整，变得更有吸引力和投资价值，我们将坚守重点布局的行业优质企业，积极跟踪年报、一季报的业绩变化，以及行业重要学术会议中各优秀企业的研发进度和临床数据披露，关注重点品种商业化进展，把握创新药成长机会。对AI产业链、储能和新能源产业链也保持积极关注。

投资策略：本基金将投资目标定为以基本面分析为基础，专注优质公司的商业模式，分析产业机会，寻找变化最大，最确定的机会，以相对合理的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金将精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的企业，依靠企业自身的成长获取绝对收益。运作分析：2025年全球的资本市场基本上围绕着贵金属以及AI引领的科技叙事进行投资，而其它行业则是都有不同的表现。从我们的能力圈来看，贵金属为首的有色行业，似乎对于我们来讲，很难把握机会。考虑到能力圈，我们将更多的精力放在了AI叙事上。作为全球第一的制造业大国，中国制造业，充分享受了全球AI基建的红利，并且扎扎实实的反映到了财务报表之上。在未来一段时间内，我们认为可能没有比这更确定的行业以及相关企业了。我们将继续以科技制造为主，充分享受行业爆发式增长带来的红利。与此同时我们对资本市场继续保持谨慎乐观的态度，对政策支持经济恢复增长保持信心和耐心。展望明年，我们将根据年报披露情况，系统审视持仓组合，优中选优，在投资机会的把握上，我们将继续做好细分行业的研究，跟踪产业趋势，自下而上精选个股，在风险可控的基础上追求中长期合理回报。2025年沪深300指数上涨了17.66%，我们的产品净值上涨了66.94%。跑赢了指数，这与我们的持仓结构偏向于AI算力链有关。

投资策略：本基金将投资目标定为以基本面分析为基础，寻找优秀的成长型企业，以相对合适的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金将精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的龙头企业，依靠企业自身的成长获取稳健收益。运作分析：2025年市场整体呈现震荡上行的态势。虽然4月份受到关税贸易战冲击市场短期大幅调整，但在管理层的呵护下，市场信心随后逐步恢复，呈现震荡上行趋势；全年来看，结构性行情特征比较明显，上半年创新药和新消费表现抢眼，三季度以CPO和PCB为主的AI硬件产业链以及有色金属板块表现出色，机器人和商业航天，储能和固态电池在下半年也有阶段性表现。2025年沪深300指数上涨17.66%，恒生指数上涨27.77%，我们的产品净值下跌8.15%，跑输了指数，这与我们的持仓结构偏向于消费类有关，申万食品饮料行业指数2025年下跌9.69%。

投资策略：本基金将投资目标定为以基本面分析为基础，分析产业机会，寻找变化大，确定高的机会，以相对合理的价格买入并中长期持有，分享企业成长的投资收益。为实现此目标，本基金将精选具有鲜明时代特征并符合社会发展大趋势的产业，在其中寻找产品、服务、渠道或者商业模式上具有核心竞争优势的企业，依靠企业自身的成长获取绝对收益。而从各行业发展趋势来看，机器人，特别是人形机器人接下来的发展，可能会带来的翻天覆地式的机会，我们将精选深入参与其中的企业进行重点配置。运作分析：2025年资本市场在政策的呵护下，依然表现出良好的韧性并且屡创新高。自接任本基金基金经理以来，作为基金经理，和行业研究员一起，密集调研了较多人形机器人产业的公司，我们认为海外与国内，机器人，特别是人形机器人的发展、进步与应用，都是方兴未艾，技术更是与时偕行。而作为科技以及制造业大国强国，中国的企业更是全面拥抱这次的科技进步。机器人制造的上中下游，都会有很大的投资机会，我们将持续研究并跟踪行业的发展，优中选优，自下而上精选个股，在风险可控的基础上追求中长期合理回报。2025年沪深300指数上涨了17.66%，我们的产品净值上涨了31.41%。跑赢了指数，这与我们的持仓结构偏向于人形机器人产业链有关。

2025年美国劳动力市场走弱，核心通胀温和回落促使美联储年内累计降息75bp，美元指数受到美联储降息和全球风险偏好影响，由年初的108.49回落至年末的97.9。非美货币普遍升值，以美元计价的黄金在供需和弱势美元的影响下年内上涨70.42%，人民币汇率表现整体平稳。受地缘政治等因素影响，人民币汇率在上半年承压，离岸汇率峰值7.42,但随着内部政策发力和外部风险缓解，人民币汇率在中间价引导下小幅升值。从2025年国内全年经济增速来看，实现5%左右的目标基本问题不大，但季度经济增速具有明显“前高后低”的特征。从具体数据上看，房地产行业延续疲弱态势，“因城施策”背景下可全面提振市场情绪的工具或已经不多；通胀数据温和回升，但距离2%的政策目标仍有一定距离；消费受政策提振作用非常明显，但“国补”资金退坡后，相关分项难以延续回升势头。整体上看，经济基本面依然有赖于政策端的支持，但力度难以估计，需要等待2026年两会具体指标出台。2025年国内财政政策实施“更加积极”基调，财政政策显著加力，财政赤字率首次提升至4.0%，政府债务发行规模大幅扩张，货币政策时隔十余年重回“适度宽松”取向，与财政政策形成“政府发债—央行护航—流动性充裕—信贷扩张”的良性循环。政府债券净融资规模大幅增加，央行通过MLF、国债买卖等工具精准对冲流动性压力，保障市场利率平稳运行。同时，政策重心从“总量刺激”转向“结构优化”，财政支出聚焦“投资于人”（如育儿补贴、免费学前教育），货币工具精准滴灌科技创新、中小微企业与消费领域，推动经济向新质生产力转型。2025年利率债走势可以分为四个阶段：一是2024年货币政策基调由此前的“稳健”变为“宽松”之后，市场降息预期浓厚，带动债市收益率快速下行，央行收紧资金利率后，债市收益率逐步回升。二是特朗普上台后，4月“对等关税”力度和双方态度超出预期，债市转为交易基本面受影响和宽松预期；5月央行“双降”之后，债市演绎利多出尽，同时关税摩擦阶段性缓和，提振风险偏好，收益率震荡上行。三是7月开始，债市交易主线转为“反内卷”和权益压制，期间利率债利息征收增值税等因素对债市形成阶段性扰动；9月，基金费率征求意见稿引发债基赎回担忧，债市情绪受到明显冲击。四是10月中美贸易摩擦缓解，叠加央行虽然恢复买债但整体规模偏小，同时基金费率“小作文”等反复扰动市场情绪，曲线整体走陡。信用债整体呈现窄幅震荡行情，一季度和三季度分别受到资金面收紧、基本面复苏预期带来通胀和风险偏好提升的影响，信用债收益率上升，信用利差走阔；二季度和四季度则受益于资金面宽松和信用债整体供需的影响，收益率在上季度上升后重新下行至低位。2025年转债市场呈现典型的Beta行情，中证转债指数全年上涨约18.66%。在A股“长牛慢牛”预期推动下，市场迎来平价与溢价率的双重提振，估值水平显著抬升。受强赎和到期影响，市场规模有所收缩，供需趋紧成为支撑估值高位运行的关键因素。权益方面，全球资本市场主要围绕贵金属与AI引领的科技主线展开布局。我们重点聚焦于AI产业趋势。作为全球制造业大国，中国制造业充分受益于全球AI基础设施建设浪潮，相关企业的业绩在财务报表中已得到切实体现。我们认为，在未来一段时间内，该领域仍具备较高的确定性。我们将继续以科技制造为核心，把握行业爆发式增长带来的投资机会。对资本市场整体保持谨慎乐观，对政策推动经济复苏保持信心与耐心。本基金报告期内，债券方面采取短久期票息累计及利率债波段交易的投资策略，在注重流动性、安全性的基础上，精选中高等级个券，严控信用风险。股票方面，继续持有基本面质地优良，中长期回报可观的企业；转债方面，继续优选性价比高的可转债，争取在向下风险可控的前提下获取未来市场上涨的收益。