沈莉 - 基金投资策略和运作

2026年上半年A股呈现极致结构性分化，赚钱效应集中于科技成长。科技成长风格中也出现较为极致的分化，算力产业链贡献主要涨幅，商业航天、AI应用等科技板块股价经历年初的大幅上涨后继续承压。我们认为AI算力基建板块在当下的景气度和业绩能见度的确占优，但商业航天这一具备巨大市场空间的行业板块同样不容忽视。报告期内，从行业市场空间出发，本基金主要配置商业航天，受上半年市场极致分化及板块情绪回落影响，基金净值出现了一定回撤。但我们认为，短期的估值压缩并未改变产业长期向上的趋势，反而为长线资金提供了潜在的的击球点。展望下半年，我们继续看好商业航天板块。产业逻辑上，商业航天在“低成本+高频发射”驱动下进入加速期，2025年全球规模约5000亿美元，市场空间广阔；中国一次性申请20.3万颗低轨频轨并设7/9/14年时限，倒逼发射与制造提速；可重复使用火箭或迎来密集首飞验证，发动机、结构件、载荷/激光链路/能源系统等环节有望放量；太空算力构想的提出给行业带来新的想象空间。企业估值上，行业股价经历1月中旬以来的调整后，部分公司的股价中商业航天业务的估值已被大幅压缩，安全边际开始显现。本基金将聚焦商业航天产业链中具备核心技术壁垒、订单可见度高的细分龙头，重点关注可重复使用火箭配套、卫星制造及载荷系统与星间激光通信等核心环节；同时密切跟踪行业政策催化、发射进度及企业订单落地情况，动态优化持仓结构，力求在控制回撤的前提下，充分捕捉产业爆发带来的长期回报。

2026年二季度，市场在经历了外围风险导致的下跌后，迎来了强劲上涨。二季度，市场全面围绕科技成长各个板块演绎，光、PCB、涨价上游材料、新能源、半导体都呈现了较好的表现，其中，半导体和涨价材料环节是全市场涨幅最亮眼的板块。二季度产品持仓最大的变化是加仓了PCB上游材料板块，我们认为铜箔、树脂、CCL等材料未来2-3年会继续享受产品不断升级、供需紧张的逻辑，因此在一季度集中回调后，我们对于该领域进行了加仓；AI的发展也推动了超高容MLCC需求的爆发，供给端的角度考虑，有可能成为弱化版的存储逻辑，A股MLCC相关的稀缺上游材料品种预计会持续受益。展望未来，我们认为AI的逻辑还会继续演绎，供需紧张的材料和新技术演绎未来有可能创造较多的超额收益来源，分散化的AI+低估值制造业的持仓暂不做大幅度调整，后续我们会一直关注底部的机器人板块的反转投资机会。

本季度我们持续深耕人工智能全产业链，核心判断为 AI 长周期行情尚未终结，产业已从概念炒作迈入真实生产力落地阶段，中长期坚定看好 AI 产业能力迭代，配置重心全面向国产算力、本土大模型倾斜。从产业大周期判断，参考上世纪 90 年代美国克林顿任期全球互联网浪潮，本轮 AI 超级周期具备宏观政治与产业基本面双重支撑，行情持续性将持续至下一海外宏观周期切换。自去年 9 月起，行业需求疑虑彻底消除，AI 已在程序开发、视频生产、客服等领域大规模替代人力，降本增效逻辑持续兑现。当前 AI 并非泡沫，已上升至大国战略竞争核心赛道，全球仅中美日韩和中国台湾具备完整产业供给能力，行业准入壁垒极高，各国出于科技军备竞赛诉求不会主动收缩产业投入，中长期产业扩张逻辑稳固。相较宏观视角，我们更重视企业端真实落地数据，产业落地进度是判断赛道价值的核心标尺。细分硬件层面，国内外算力硬件仍具备配置价值，但产业链逻辑已发生边际转变，行业从不计成本囤算力转向追求 ROI 平衡，头部模型厂商通过降价、精简芯片用量降本，上游硬件高毛利预期承压，利润持续向云厂商、大模型应用端转移。海外模型企业逐步临近盈利拐点，但受制于海外高电价高硬件价格，算力供给经济性不足；国内算力供给则受国内硬件产能约束，短期呈现 “有价无市” 的供需错配，外部芯片封锁倒逼国产算力替代加速。存储、半导体设备板块具备强周期属性，本轮行情由长鑫上市预期、海外存储大厂扩产驱动。韩国加码 DRAM、HBM 投资本质是大国产业链利润再分配博弈，全球硬件全链条均存在平价诉求，产业链价值需向应用、模型端重新平衡。商业化层面出现明显分化：高端大模型受国家安全约束，无法面向大众开放，难以实现规模化收费，行业陷入 “模型能力越强变现越难” 的悖论，海外头部企业被迫下沉中低端场景，直面国产平价模型竞争。在此背景下国产算力迎来绝佳发展窗口，类比国内新能源汽车产业链的崛起路径，全球AI市场出现“既要法拉利，也要比亚迪”的需求分层，本土软硬件依靠高性价比抢占下沉市场。另一方面，Token 作为数字化商品无贸易壁垒，国产 AI 服务出海空间广阔，预计下半年至明年在AI板块内有相对收益。国内开源模型综合能力已领先海外，闭源模型迭代速度持续追赶，国内三大云厂数千亿 AI 资本开支持续落地，国产芯片采购需求持续放量。综合来看，行业正从硬件驱动逐步转向模型与应用驱动，发展重心向效率提升与商业化落地转移。投资层面，在关注互联等基础硬件领域配置价值的同时，重点围绕国产算力、国产大模型进行布局，把握国产替代与产业自主可控带来的结构性机遇。同时，理性看待硬件周期波动、技术路线演进及业绩兑现过程中的估值波动风险，动态跟踪行业资本开支节奏、技术迭代进程与产能释放情况，优化持仓结构以适配行业发展新趋势。

【市场回顾】2026年上半年A股呈现极致结构性分化，赚钱效应集中于科技成长，传统大盘价值与高红利、微盘风格显著落后。我们认为本轮行情是AI基建高景气度被市场进一步确认的体现，具备可持续性。报告期内，基于景气度与估值匹配度，本基金对权益资产的内部行业配置进行了一些调整，适度增加了一些受益国内外天量资本开支的AI算力产业链标的的配比，尤其是供需紧张的上游材料方向。【市场展望】展望下半年，AI算力基建仍是科技投资核心主线。产业逻辑未变，景气度高企，渗透率仍低，核心公司估值未透支。三大支撑逻辑如下：（1）模型迭代未见天花板：大模型持续向多模态与Agent（智能体）方向演进，技术突破加速；（2）应用渗透空间广阔：当前AI应用仍局限于编程、影视等少数领域，B端企业级工作流重构空间巨大；（3）算力供需缺口持续：随着AI从“训练驱动”向“推理驱动”转型，Token消耗呈指数级增长。全球科技巨头资本开支（Capex）持续上修，预示着上游基建广阔的增量空间。【投资思路】本基金将紧扣“Token生产与商业化”主线深化布局，重点关注算力基础设施建设中的关键瓶颈环节，优先配置具备因供需紧张带来涨价弹性优势的上游材料等细分方向。

回顾2026年一季度，A股先扬后抑。整体市场年初延续良好的多头氛围开启了跨年行情，之后随外部冲击（美联储政策预期、地缘政治冲突）的逐步加大，进行了较大幅度的调整。其中，AI应用与商业航天板块经历年初的大幅上涨后，股价蕴含了较高预期，在市场调整中回撤较大。报告期内，从行业市场空间出发，本基金的配置主要在AI应用与商业航天，净值也出现了较大回撤。我们认为，2024年9月24以来的这轮行情的基础在于三点：（1）国内稳市“组合拳”与“新国九条”等政策托底；（2）反内卷和扩内需的政策提振了经济增长预期；（3）中美人工智能等领域的科技创新周期。目前看，这三点未发生明显转变，我们继续看好2026年国内资本市场的整体表现。投资方向上，我们看好商业航天板块。产业逻辑上，商业航天在“低成本+高频发射”驱动下进入加速期，2025年全球规模约5000亿美元，市场空间广阔；中国一次性申请20.3万颗低轨频轨并设7/9/14年时限，倒逼发射与制造提速；可重复使用火箭密集首飞验证，发动机、结构件、载荷/激光链路/能源系统等环节有望放量；太空算力构想的提出给行业带来新的想象空间。企业估值上，行业股价经历1月中旬以来的调整后，部分公司的股价中商业航天业务的估值已被大幅压缩，安全边际开始显现。这为投资商业航天（航空航天）这一战略新兴产业提供了较好的时机。因此，本基金将重点关注商业航天这一战略新兴产业的投资机会。

2026年上半年一季度，全球宏观环境在复杂性与不确定性中交织演进。美伊冲突的超预期反复、美联储政策权衡下的加息风险、以及国内经济结构的深度切换，共同构成了阶段性的定价基石。在此，我们对本阶段的操作逻辑进行系统性复盘，并阐述后续的资产布局思路。 一、 市场操作复盘：地缘博弈下的动态调优今年以来，地缘政治冲突成为全球大类资产波动的核心变量。本产品通过对冲突不同阶段的预判，完成了如下策略。冲突初期，基于原油可能重现2022年极端行情（100-120美元）的推演，产品提前预置了油气资源与油运板块仓位。该布局在春节前后的市场剧烈震荡中发挥了净值保护作用。随着冲突升级引发通胀预期上行，美债收益率走高压制风险资产表现。我们实施仓位控制操作，在减持高位能源标的同时，规避了市场随后的破位回撤。随着市场非理性抛盘后的估值修复，我们将重心转向低位资产。增持了具备长期确定性的科技标的。 二、 核心投资逻辑：产业韧性与周期错位站在2026年这一宏观窗口期，资产配置的再平衡逻辑主要基于：AI生产力革命的确定性。 AI不仅是单一赛道，更是生产力变革的底层驱动力。其硬件与应用板块表现出的抗波动韧性，使其成为对冲未来宏观增长不确定性的核心资产。目前组合中AI相关配置较重。此外，能源转型的内生动力、周期的价值回归也带来了新能源和传统能源板块机会。 三、 未来展望与资产配置方案基于对当前“宽货币、信用修复”周期定位的判断，我们认为市场已进入风险释放后的收益窗口期。随着停战预期升温，地缘风险溢价回落，反弹行情有望延续，指数有望挑战年内新高。组合目前密切关注海内外算力等前瞻性产业机会。

回顾2026年一季度，A股先扬后抑。整体市场年初延续良好的多头氛围开启了跨年行情，之后随外部冲击（美联储政策预期、地缘政治冲突）的逐步加大，进行了较大幅度的调整。报告期内，本基金主要配置了宠物经济板块和渗透率在快速提高的AI应用公司。我们认为，2024年9月24以来的这轮行情的基础在于三点：（1）国内稳市“组合拳”与“新国九条”等政策托底；（2）反内卷和扩内需的政策提振了经济增长预期；（3）中美人工智能等领域的科技创新周期。目前看，这三点未发生明显转变，我们继续看好2026年国内资本市场的整体表现。展望后市，我们认为，在政策支持和房地产下跌趋势趋缓下，社会整体消费有望逐步复苏。结构和方向上，随着80后90后逐渐成为社会中坚力量、00后跨入社会工作舞台，年轻消费者的偏好将继续创造行业的增长机遇。据我们目前的观察，这些增长机遇包括但不限于：AI应用、宠物经济、医疗保健服务等领域。我们持续看好这些细分行业的增长前景，并将重点关注其中创新能力突出、产品力强、能占据年轻消费者心智的企业。

2026年一季度，各个板块综合来看，三个新动向的变化对于资本市场影响较大：缺电、AI算力的光的加速（需求、技术）以及伊朗战争的爆发。在缺电已经发酵1年多的情况下，伊朗战争的爆发，直接加强了电（或者说能源）的叙事逻辑：1）短期油气价格的暴涨；2）各个经济体对于中长期内的能源独立和供应链安全诉求显著增加。能源和电相关的机会今年需要高度重视，新能源是电的重要构成部分，无论是锂电、储能、电力设备还是风电，中长期内都会显著受益。短期的基本面来看，我们也看到锂电、储能等新能源景气度非常的高，排产持续环比增加，业绩进入高速增长释放期，横向对比其他成长板块，估值也处于较低水平，而且部分环节，例如隔膜、铜箔、碳酸锂等重资产行业，未来1-2年会迎来较为明显的供需紧张态势。从2025年下半年开始，我们认为新能源板块大概进入为期2-3年左右维度的上升投资期。AI算力，今年以来最大的变化是光相关的需求和技术明显在加速，我们看到下游对于光模块未来2年的需求在上修，同时，诸如CPO、OCS、DCI等新技术的发展也在加快，市场也在一季度对于这些新的变化给予了明显的股价反应。综上所述，产品在一季度对于持仓进行了调整。AI领域，产品的持仓主要调向加仓光相关的品种以及缺电相关的品种，光的持仓集中于光模块龙头、新技术的龙头、上游光芯片，缺电着重布局燃气轮机及相关零部件的投资机会。同时，产品大幅度加仓了新能源板块，集中配置锂电、户储板块，部分供需紧张品种，如铜箔、隔膜我们认为胜率和赔率都比较适合。展望未来，我们目前还是坚持上述判断，AI+新能源的持仓暂不做大幅度调整，后续我们会一直关注底部的机器人板块的反转投资机会。

复盘2025年市场走势，整体看风险资产价格伴随巨大波动中枢上移，虽中途有波折但最终在市场上有所收获不难，以中美两次贸易冲突作为时间分界点会获得更清晰的图景：1月至3月，国内经济刺激预期叠加关税预期造成行情分化。其中沪深300录得-1.21%的收益，恒生指数受流动性驱动表现偏强，区间上涨15.25%。黄金反应美元信用贬损预期上涨17.55% 较为显著。债券收回年底超额上涨，小幅回落0.90%。4月第一次贸易冲突爆发，权益类资产普遍承压。沪深300下跌3.00%，恒生指数跌幅达4.33%。而防御性资产发挥了支撑作用，黄金延续避险涨势，单月录得6.92%的正收益。债券展现出负相关性，逆势上涨1.51%，有效缓冲了权益端的回撤。5月至9月经历了全球关税谈判窗口，关税战最终缓和落地，风险资产修复，同期美国对AI产业为代表的本土制造业展开史无前例的投资，催动全球科技股主升浪。沪深300迎来全年最强增长区间，收益达23.08%，点位攀升至4640.69点，恒生指数同步走强，大幅修复21.41%。黄金对美联储年内再度降息预期定价，阶段收益率为11.03%，债券由于风险偏好回升，资金流回股市，导致指数微跌1.01%。10月至12月经历了中美第二次贸易冲突与对次年行情的抢跑（春季躁动），美联储12月降息预期的取消与修复造成区间全球成长股较大幅波动。沪深300先跌后涨，微跌0.23%，年末最终收于4629.94点，恒生指数受流动性影响再度转弱，回落4.56%。黄金因避险需求与美联储独立性受损涨幅达11.45%，年末收于980.28元的高位。债券对冲的效应有所减弱，录得收益0.11%。

2025年，A股经历了波澜壮阔的行情，成长和有色板块表现最为突出，成长板块中，AI成为绝对主力，在产业趋势加持和政策扶持下，A股表现近几年来最佳。在2025年，我们核心围绕成长板块进行布局，力争寻找长期产业趋势向上的行业里寻找最优标的进行长期投资。对于成长板块而言，特别是新兴行业，成长斜率的速度对于板块的投资机会至关重要，在2025年，我们全年围绕AI、机器人、新能源、智驾等板块进行布局，我们看到的是这些领域技术在加速进步，产品端的性能不断完善。

回顾2025年的整体市场，沪指年内一度站上4000点，全年涨约18.4%（收于3968.84）；深证成指涨约29.9%；创业板指涨约49.6%，科创50涨约35.9%；沪深300涨约17.7%。整体呈“指数牛”。节奏上，呈现前稳后升、四段式推进——一季度科技叙事（DeepSeek、人形机器人等）点火；4月对等关税冲击急跌后政策护盘修复；三季度增量资金加速、指数走强创年内新高；四季度冲高后震荡。报告期内，本基金主要配置以宠物经济为代表的增长空间广阔的新兴消费赛道。报告期内产品净值与消费行业指数都弱于整体市场表现，这背后是社零消费整体承压的现实。但同时我们看到，政策端对于居民消费尤其是新兴消费的支持力度不断加强，国内市场空间广阔，结构性增长机会不断涌现，投资机会仍值得期待。

报告期内，本基金的配置主要聚焦于AI应用领域，尤其是落地快、商业模式跑通的泛娱乐方向。2025年，A股AI应用板块整体呈现“年初DeepSeek刺激的估值拔升—>年中回归基本面—>三季度业绩显著修复、内部分化加大”的路径，绝对收益有弹性但相对上游算力链偏弱，风格由普涨转向“AI+娱乐/办公/游戏/营销”等强基本面赛道聚焦。随着越来越多的AI应用场景落地与相关商业模式的成熟，AI应用从“炒概念”进入到“买增长”阶段。